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私募股权投资基金监管中存在的问题与对策建议
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3秒自动关闭窗口论私募股权投资基金的法律问题--《复旦大学》2010年硕士论文
论私募股权投资基金的法律问题
【摘要】：私募是以非公开方式,向特定的投资者募集资金,主要投资于非上市高成长型企业的股权,并为企业提供经营管理和咨询服务,以期在被投资企业成熟后,通过股权转让获取长期的资本增值的权益性投资形式,自二十世纪九十年代,大量外资私募股权投资开始进入中国,这些外资私募股权投资基金在中国的投资活动较活跃,也取得了斐然的投资业绩。如今,本土私募股权投资基金机构也正在强势崛起,管理、品牌、退出回报等都令人关注。
本文比较全面的分析了当前中国私募股权投资基金的主要组织形式,运作机制和法制环境,及存在的问题,阐述了有限合伙制私募股权投资基金的合法合理性。本文剖析我国私募基金的发展现状及存在问题、借鉴国外发展私募基金的相关经验,针对目前私募投资基金存在的风险,进一步探讨我国私募股权投资基金的监管环境,并提出建议。目的在于研究在当前的法治环境下,如何使我国私募基金在中国金融市场、经济发展过程中进一步发挥良性作用。
本文分为四个部分,第一章为是私募股权投资基金的概述,第二章从私募股权投资基金的运作流程和退出机制的角度讨论了私募股权基金的法律关系,第三章对比了目前国内私募基金的两种主要组织形式公司制和有限合伙制在设立、运作及税收待遇方面差别,第四章列举了美国等国家在私募股权投资基金监管方面的经验,阐述我国目前的监管现状,并提出政策建议。
【关键词】：
【学位授予单位】：复旦大学【学位级别】：硕士【学位授予年份】：2010【分类号】：D922.28;F832.51【目录】：
中文摘要5-6Abstract6-7引言7-9第一章 私募股权投资基金概述9-22 第一节 私募股权基金的概念和特征9-10
一、私募股权投资基金的定义9
二、私募股权投资基金的特征9-10 第二节 私募股权投资基金在我国的发展及特点10-13
一、私募股权投资基金的发展历史10-11
二、私募股权投资基金在我国发展的特点11-13 第三节 我国私募股权投资基金的相关法律及适用13-22
一、《公司法》、《证券法》的相关规定13-14
二、《合伙企业法》的相关规定14-17
三、《合同法》的相关规定17
四、《创业投资企业管理暂行办法》的相关规定17-21
五、关于境外私募股权投资的相关法律规定21-22第二章 私募股权投资基金的运作模式和股东权益22-27 第一节 私募股权投资基金的运作模式22-23
一、募集设立22-23
二、投资运作流程23 第二节 如何保障私募股权投资基金的股东权益23-27
一、首次公开发行24-25
二、股权转让25-26
三、破产和清算26-27第三章 私募股权投资基金的组织形式及相应法律关系27-37 第一节 私募股权投资基金的组织形式27-32
一、公司制私募股权基金27-28
二、有限合伙制私募股权基金28-29
三、私募股权投资基金的组织形式和税收待遇的关系29-32 第二节 私募股权投资基金的法律关系32-37
一、公司制私募股权投资基金运作过程中的法律关系32-34
二、有限合伙制私募股权投资基金运作过程中的法律关系34-37第四章 我国私募股权投资基金存在的问题与法律监管分析37-48 第一节 目前我国私募股权投资基金存在的问题37-40
一、私募基金的存在缺乏完备的法律依据37
二、非法集资与募资合规性问题37-38
三、私募基金管理公司治理结构及运作不规范38-39
四、信息不对称与信息披露问题39
五、基金管理人的道德风险与管理人资质认证39-40 第二节 私募股权投资基金法律监管分析40-48
一、私募股权投资基金监管模式的国际比较及启示40-41
二、我国目前对于私募股权投资基金的监管现状41-43
三、我国私募股权投资基金监管思路探索43-44
四、对于我国私募股权投资基金监管的几点建议44-48结束语48-49注释49-54参考文献54-56后记56-57
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京公网安备75号玩私募股权投资必须要明白的法律问题
导读私募股权投资是指对任何一种不能在股票市场自由交易的股权资产的投资。私募股权投资工具是指私募股权投资基金以股权或者类股权等权益方式对目标企业进行投资，投融资双方对投资的金额、期限、价格等条款进行约定的法律文件。
　　&&&&&& 私募股权投资是指对任何一种不能在股票市场自由交易的股权资产的投资。工具是指私募股权投资基金以股权或者类股权等权益方式对目标企业进行投资，投融资双方对投资的金额、期限、价格等条款进行约定的法律文件。私募股权投资工具产生于英美法系，加之其非标准化产品的特性，与我国现有的法律体系具有一定的冲突和不相容性，需要对其法律特征及法律支持环境进行深入地研究，提出适宜的法律规制与调整的方案，以利我国私募股权投资行业的发展。　　　　&&&&&& 投资标的为权益性资产　　　　权益性资产是投资者投入企业的普通股股权，或者将来可以转化为企业普通股股权的优先股、可转债等。私募股权投资工具基本上是以权益性资产出现的。私募股权投资基金的概念非常广泛，包括投资于企业初创期的风险投资基金、投资于企业扩展期的发展资本基金、投资于企业收购或者并购的并购基金、投资于企业过渡期或者上市前的夹层基金或者过桥基金、投资于企业上市后股权的上市后私募股权投资基金、投资于企业财务困境时的重组基金。以上基金的共同特征就是投资标的为股权、准股权、可转债等权益性资产，不包括不能转化为权益性资本的单纯的债权。　　　　体现投融资双方合意的非标准化产品　　　　私募股权投资工具是投融资双方对投资的金额、期限、价格等条款进行约定的法律文件。私募股权投资虽然投资标的为股权及准股权，但每一项私募股权投资都具有其特殊性，需要投融资双方对作为投资工具的股权及准股权的具体条款进行协商和谈判。相对于可以在股票市场自由交易的标准化股权资产，私募股权投资工具呈现出典型的非标准化特性。私募股权投资工具不属于我国证券法所规制的“证券”，没有产品的发行标准、没有事前监管机构、也没有外在的信用评级和信用增级制度。被投企业的价值以及风险全部由投资者进行评估和承担，由于投融资双方信息不对称，容易发生逆向选择与道德风险。为了防范风险，投资者对其投资的股权及准股权附加了很多保证其安全性与收益性的限制，使得其产品呈现出复杂性与特殊性的性质。　　　　投资者为适格性的法律主体　　　　由于其为非标准化产品，投资风险很大，私募股权投资工具与信托投资工具一样不适合普通的大众投资者。银监会在《信托公司集合资金信托计划管理办法》中首先对信托产品的合格投资者进行了规定。证监会在《私募投资基金监督管理暂行办法》（征求意见稿）对其合格的投资者做了比信托产品合格投资者更加严格的规定，该办法第十二条规定：“私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人：（一）净资产不低于1000万元的单位；（二）个人金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元。”　　　　为衍生性的投资工具　　　　私募股权投资工具具有衍生性，是以普通股、普通债权等基本投资工具为基础而创新出来的衍生投资工具，私募股权投资工具以普通股、普通债权的存在为前提，价格也由普通股、普通债权决定。具体而言，常用的私募股权投资工具有两类：一类是以普通股为基础资产的可转换优先股，一类是以普通债权为基础资产的可转换债权。　　　　本文下面将对可转换优先股以及可转换债权这两种主要的私募股权投资工具进行分析。　　　　优先股是指相对于普通股而言，投资者在利润分红及剩余财产分配权利方面具有优先权。可转换优先股投资协议是附条件的民事法律行为，持有人在特定的业绩条件下会把优先股转换成为对应数额的普通股，而在遇到清算事件等触发条件下则享有优先清算权。可转换优先股兼具股权、债权特征，其转换非常灵活，可以有效平衡投融资双方的利益，是私募股权投资基金最主要的投资工具。　　　　可转换优先股的分类　　　　如果被投企业运营的非常好，投资人会将持有的可转换优先股转换成普通股参与分配。只有在被投企业运营不好，转成普通股价值较低时，投资者才会选择清算优先权的方式，以保护自身的利益。清算优先权依照参与分配权的不同分为三种：　　　　1. 不参与分配优先清算权　　　　在普通股股东获得利益分配之前，投资人在清算时享受按照事先约定的回报倍数有优先受偿的权利，但不参与提取优先受偿资金之后的清算。投资人获得原始投资的回报倍数，以前的标准是“1倍清算优先权”。现在的标准一般是“1倍至2倍清算优先权”。在这一条款下，当公司退出价值（公司清算的总价值）低于优先清算回报时，投资人拿走全部清算资金；当公司退出价值按普通股分配高于优先清算回报时，投资人将放弃优先清算而将优先股转换成普通股分配股利；当公司退出价值介于两者之间时，投资人依优先清算权取走回报，剩余资金不再参与分配。　　　　2. 完全参与分配优先清算权　　　　投资人除在清算时可按照事先约定的回报倍数优先受偿之外，还要按照持股比例与普通股股东参加剩余资金的清算。在完全参与分配优先清算权的情况下，当企业退出价值高于优先清算回报但不足以触发投资人转换普通股时，投资人可以先依据优先清算权取走回报，再与普通股东按相当于转换后的股权比例进行分配。　　　　3. 附上限参与分配优先清算权　　　　指为参与余额清算设定收益上限，当投资人依据优先清算权取走回报，再与普通股东按相当于转换后的股权比例分配剩余财产时，投资人获得财产仅限于回报上限，剩余部分仍由普通股东按其股权比例自行分配。　　　　可转换优先股的法律可行性分析　　　　1. 《创业投资企业管理暂行办法》许可创投企业发行可转换优先股　　　　日国家发改委、科技部、财政部、商务部、人民银行、税务总局、工商行政管理总局、银监会、证监会、外管局联合发布的《创业投资企业管理暂行办法》第十五条规定：“经与被投资企业签订投资协议，创业投资企业可以以股权和优先股、可转换优先股等准股权方式对未上市企业进行投资。”此规定以部门规章的形式许可可转换优先股作为准股权的一种方式对未上市企业进行投资。　　　　2. 《公司法》不禁止有限责任公司创设可转换优先股　　　　《公司法》第三十四条第二款规定：“股东按照实缴的出资比例分取红利；公司新增资本时，股东有权优先按照实缴的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比例优先认缴出资的除外。”从以上规定可以看出：我国《公司法》不禁止有限责任公司可转换优先股的创设和存在。　　　　私募股权投资可转换优先股存在的法律问题　　　　1.还没有形成系统的覆盖私募股权投资可转换优先股发行的立法　　　　尽管日证监会公布的《优先股试点管理办法》许可上市公司和非上市公众公司发行优先股，但该办法却不适合私募股权投资领域发行非标准化的可转换优先股，在私募股权投资中，可转换优先股一般是投资于有限责任公司或者人数不超过200人的股份有限公司。　　　　《创业投资企业管理暂行办法》只许可创投企业发行可转换优先股，但还没有一部法律或者行政法规明确许可全部私募股权投资领域可发行可转换优先股。　　　　2.投资者享有的优先清算权与现行法律抵触　　　　《公司法》第一百八十六条第二款规定：“公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务后的剩余财产，有限责任公司按照股东的出资比例分配，股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。”如果不将投资者持有的可转换优先股看作公司债务，按照现行《公司法》的规定，投资者并不享有优先清算权。　　　　　可转换债权是一种权益性资产，指在私募股权投资中，投资者与被投资者之间的负债可以转换为被投资企业的股权。从本质上讲，可转换债权是在形成企业负债的基础上，附加了一份看涨期权，并允许债权人可以在规定的时间范围内将其债权转换成负债企业的股权。因其附有期权，其负债通常具有较低的利率，该利率与正常的债权融资之间的差额，为投资者购买看涨期权所支付的对价。　　　　在私募股权投资中，可转换债权投资协议是一种典型的附选择权的民事法律行为。是一种规定投资人在未来特定时间可以行使将债权转换为股权的选择权。　　　　可转换债权的法律可行性分析　　　　1. 《公司法》允许债权作为出资转成股权　　　　《公司法》第二十七条规定：“股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；”债权符合可以用货币估价并可以依法转让的条件，现行立法对于已经存在的债权转换成公司或者企业的股权提供了法律基础。债权转为股权不存在法律障碍。实践中，也有信达、东方、长城、华融四大资产管理公司将持有的大量债权转为负债企业股权的实例。　　　　2. 债权人依法享有的对在中国境内设立的公司的债权才能转为股权　　　　日国家工商行政管理总局公布的《公司注册资本登记管理规定》第七条规定：“债权人可以将其依法享有的对在中国境内设立的公司的债权，转为公司股权。”该规定包括三类债权转换为股权的情形：第一，债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、国务院决定或者公司章程的禁止性规定；第二，经人民法院生效裁判或者仲裁机构裁决确认；第三，公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议。此外债权出资仍应符合非货币出资不超过70%的规定。　　　　可转换债权存在的法律问题　　　　1. 国家严禁私募股权投资基金开展债权类融资业务　　　　《国务院办公厅关于加强影子银行监管有关问题的通知》（国办发[号文）（以下简称“107号文”），特别是规定了“规范发展私募投资基金业务。要按照不同类型投资基金的本质属性，规范业务定位，严禁私募股权投资基金开展债权类融资业务”。该规定使私募股权投资基金开展债权投资以及股权+股东借款模式的夹层融资模式不具有合法性，不符合《公司注册资本登记管理规定》的债权人依法享有的对在中国境内设立的公司的债权才能转为股权的条件。　　　　2. 采取委托贷款或者信托贷款的方式成本较高　　　　107号文严禁私募股权投资基金开展债权类融资业务，可以理解为国家禁止私募股权投资基金直接开展债权类融资业务，而私募股权投资基金采取委托贷款和信托贷款的间接方式则不在其规范之列。但问题是，委托银行贷款和委托信托公司贷款，都要给受托机构缴纳不菲的服务费用，加大了私募股权投资基金的经营成本，而且信托贷款还面临将来债权转股权的股东为直接的债权人信托机构的问题。　　　　　　健全私募股权投资工具的法律支持环境不仅涉及到法律层面的《公司法》的修改，而且也涉及到作为监管机构证监会相应监管规章的制定和修改工作，同时也涉及到立法和司法机构的联动问题，是一个系统工程，笔者建议如下：　　　　尊重投融资双方合意、采取适度监管的原则　　　　由于私募股权投资工具呈现出典型的非标准化特性，投资风险全部由投资者进行评估和承担，投融资双方会根据企业的实际情况，协商出适宜的投资工具和投资条款。因此，只要双方创设的投资条款和投资工具不违反法律的禁止性规定，就要充分尊重投融资双方达成的合意。对此，证监会在《私募投资基金监督管理暂行办法》（征求意见稿）中提出了对私募投资基金适度监管的原则，具体体现在“重在自律原则、底线监管原则和促进发展原则。”这是非常适合私募股权投资基金的发展规律的。　　　　对可转换优先股股东的“清算优先权”予以认可和限制　　　　可转换优先股股东的“清算优先权”既包括“优先权”也包括“参与分配权”，如果将“优先权”视为债权，将不会涉及到《公司法》的修改问题，但“参与分配权”是表示参与企业“剩余分配权”的一种权益，无论如何也不能归为“债权”的范畴。因此认可可转换优先股股东的“清算优先权”，需要对《公司法》第一百八十六条第二款修改如下：“公司财产在分别支付清算费用、职工的工资、社会保险费用和法定补偿金，缴纳所欠税款，清偿公司债务及优先股优先权后的剩余财产，有限责任公司按照股东的出资比例或者全体股东约定的比例分配，股份有限公司按照股东持有的股份比例分配。”　　　　从公平的角度，也可在基金业协会等相关的行业自律文件中对可转换优先股股东的“清算优先权”进行一定比例的限制。　　　　对可转换债权予以认可并进行严格的监管　　　　对于企业之间偶然的借贷行为，近期无论是监管机构还是司法机构都表达了一种较为宽容的姿态，但对于不具备从事金融业务资质，实际经营放贷业务、以放贷收益作为企业主要利润来源的，则无论是监管机构还是司法机构都认定借款合同无效。对于以上态度和做法，笔者表示赞同。但是，由于可转换债权是一种权益资产，不同于单纯的债权，而且其具有低息和作为企业较长期筹资工具的优势，真正能够起到给企业“雪中送炭”的作用，与归入到影子银行的投机资本有着本质的不同，因此笔者建议在禁止私募股权投资基金进行单纯的债权投融资的同时，允许其采取可转换债权的权益资产形式进行投资。证监会可以制定单独的监管法规，对私募股权投资基金投资可转换债权的资质、比例、利息、转换条件等进行严格的限定，以防私募股权投资基金偏离权益资产的投资轨道，成为“影子银行”而扰乱金融秩序。　　　　投资协议中加入仲裁条款　　　　近年来，尽管我国私募股权投资行业有了长足的发展，但由于其投资工具和投资条款是建立在英美法系基础之上的，与大陆法系的许多观念和法律规定不符，受大陆法系思维方式和审判方式影响较深的我国法院特别是地方法院的法官对此往往感到疑惑和不解，兰州中院和甘肃高院对苏州海富与项目公司甘肃世恒 “对赌协议”的两审判决引起了私募股权投资行业的轩然大波，经过最高人民法院提审，运用现代公司法的原理和私募股权投资行业的国际惯例进行审判，才得出了令业界和纠纷双方都能够接受的判决结果。与法官相比，服务于私募投资基金的律师及私募投资基金的从业人员对私募股权投资工具和投资条款的理解无疑要到位的多，因此，投资协议中加入仲裁条款，通过聘请业界人士担任仲裁员，通过仲裁的方式解决私募股权投资工具和投资条款纠纷具有节省经济资源和司法资源的作用。
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本文对私募股权基金概念的内涵和外延进行了界定和辨析，对其资本属性进行了理论剖析，提出股权投资基金是创造高价值的生息资本，结合中国的国情和现状，从完善金融体系、调整产业结构、提高国家创新能力三个维度论证了发展私募股权基金的价值、意义和迫切性，分析了中国发展私募股权基金存在的障碍和问题并提出相应对策建议。进入“十一五”以来，中国金融体制改革创新不断深化，金融领域出现了一些新的现象和趋势。在目前国内流动性过剩较大的形势下，大力发展直接融资体系显得尤为迫切。私募股权基金（Private Equity Fund）作为国际主流的直接投资工具，是深化金融改革与创新的有效路径。随着渤海产业投资基金的设立，私募股权基金兴起初见端倪，对其研究与关注也就显得十分现实而迫切。私募股权基金是指针对机构投资人以私募（定向）方式募集资金、有一定存续年限、投资未上市企业股权的股权基金。一般而言，多为封闭式，存续期内投资人不能撤资（但其股权可转让），并按照出资额享受收益，承担风险。按其投资领域可区分为风险投资基金、购并重组基金等。这一概念在美国是十分清晰的，也为国际所通行。但国内的学术界和实践者却经常与其它概念混淆，因此辨析这一概念的内涵和外延是十分必要的。与证券基金的区别基金作为一种集合投资制度，按照投资对象不同可以区分为证券投资基金和股权投资基金。证券投资基金也被称为间接投资基金，主要投资上市企业的股票和其他有价证券（债券、货币等）；股权投资基金主要投资未上市企业的股权或者其他权益。与公募基金的区别根据募集方式和对象的不同，可以分为公募基金和私募基金。公募基金是指以公开发行的形式向法人和自然人发行基金份额募集资金；而私募基金是指以非公开形式向法人发行募集基金份额募集资金。股权投资基金是向特定对象进行非公开的募集，因此是具有典型代表意义的私募基金。需要强调的是，私募基金对投资人的要求较高，一方面要有一定额度以上的出资能力，同时要有较高的风险承受能力。公募基金和私募基金在组织形式、信息披露、管理机制和监管方式上存在较大差别。与风险投资基金的区别风险投资基金属于股权投资基金，它有两个鲜明特征，一是投资企业发展的早期，二是投资高科技和商业模式创新类企业为主。这类范畴的企业一方面具有高速增长潜力，同时又存在诸多不确定因素，给基金带来的收益较高但风险较大，故称其为风险投资基金，也有人称之为创业基金。近年来，风险投资基金投资的企业发展阶段出现变迁，难以清晰界定，因而作为一个学术概念有失之严谨之嫌。与产业基金的区别产业基金是一个中国化的概念，也是一个歧义最多的概念。它通常指投资于成熟企业、传统产业的未上市企业的基金。从投资领域上来讲实质上也是股权投资基金，区别于证券投资基金；从投资对象的阶段、规模和类型上来看，也有别于风险投资基金。之所以对概念本身作以上辨析，是基于私募股权基金是一个概括更精准、更能与国际接轨的名词。从全球金融业发展趋势看，私募股权投资基金的规模会更大，作用会更重要，把研究的立足点放到这个范畴上，相应的研究工作才会更有方向，更有价值。私募股权基金的本源是生息资本随着商品经济的发展，资本成为重要的生产资料。马克思在《资本论》中把资本分为商品经营资本、货币经营资本和生息资本。商品经营资本的周转是它生产实践和流通时间的统一，因此包含了整个生产过程。货币资本的周转只是商品资本独立化运动，只是商品形态变化的第一阶段，表现为一种特殊的资本自我回流的运动，主要被用于贸易上。而生息资本从商品资本中派生出来，是把货币让渡给第三者，把它投入流通，在运动中保存自己并创造剩余价值，它在执行职能以后流回到原来的支出者手中。生息资本是资本主义工业化高速发展的产物，也是社会分工不断深化的结果，产生生息资本的一个前提是社会的财富总量增加并且有了一定程度的集中。生息资本的出现标志着“钱生钱时代”即用资本创造财富的时代到来，正是这种资本的产生导致了“不劳而获”的“食利阶层”的出现。生息资本的出现催生了现代金融业，生息资本逐渐演变成为债券资本和股权资本两个分支。债权资本催生了现代银行业，而股权性质的生息资本则演变成为投资行业。因此，从本源上来说，股权投资基金是一种生息资本的变种，从这个路径追索到它的初始形态我们就不会对其感到过于陌生和神秘。股权投资基金是创造高价值的生息资本到了近现代社会以后，金融产业飞速发展，生息资本不断“变种”，派生出越来越多金融产品来，包括储蓄、债券、股票、保险、基金等等，也包括越来越多的股权投资基金，已经成为全球富人用赋闲资本追逐高额回报的重要手段。之所以备受富人青睐，是因为股权投资基金相比较其他生息资本，能够创造更高的投资收益。从1822年荷兰王室设立第一个全球股权投资基金至今已经200多年了，伴随着资本市场不断发展，私募股权基金已经成为金融行业的最高层次。根据美国凯雷集团的统计数据，全美私募股权基金近20年的投资收益，远远高于道琼斯指数、纳斯达克指数和标准普尔指数。统计表明传统金融产品所能实现的是社会平均利润率，而私募股权基金则能给投资人带来远远高于这个水平的投资收益，资本逐利的天性必然牵引社会资金涌向这一“金矿地带”。在市场经济发达的欧美国家，股权投资基金在金融体系中扮演着日益重要的角色，已经形成了“大基金、小银行”的格局。特别是近年来，股权投资基金表现出对资金的巨大吸引力，全球私人股权基金总体规模不断攀升，单只股权基金的规模也不断刷新纪录。股权投资基金规模的扩张，不但对商业银行构成了巨大的冲击，而且成为影响全球经济发展格局的重要力量。完善金融体系之需发达健康的市场经济体系，必须伴随完善配套的金融体系。完善的金融体系是盘活社会存量资源，提高社会资源价值创造能力的前提。长期以来，我国的金融体系是以商业银行为主导，以间接融资体系为核心，经济社会发展的融资需求对银行与信贷产生巨大依赖，导致了金融体系存在较大缺陷。结构性的缺陷使得社会资金筹集渠道狭窄，银行始终面临信贷扩张的压力，流动性问题日益严重并且蕴藏经济泡沫的风险。解决这些问题不能仅仅停留在商业银行改革层面，如果不通过发展直接投资工具形成拓展和疏导作用，商业银行改革的成果很可能会重新被侵蚀。只有发展直接融资渠道，健全金融体系，减少社会资金对银行的依赖与压力，才能解决金融业发展和社会资金需求的双赢问题。因此，大力发展私募股权投资基金，是发展直接融资、拓宽筹资渠道、健全金融体系的有效手段。发展建设完善的资本市场，也需加快发展要股权基金。股权分置解决了我国资本市场的制度性缺陷，拓宽了企业直接融资的渠道，但是资本市场的容量决定了不是所有的企业都能通过股票和债券方式融资，很难满足多数企业资金需求，特别是不能有效解决中小企业资金需求。对于数量庞大的未上市企业来说，借助私募股权基金这样的金融工具是一条现实的路径，因此私募股权基金是解决多数企业资金瓶颈的重要手段。另一方面，必须看到我国上市公司基本面改善的问题尚未得到根本解决；不持续提高上市公司质量和业绩，会给全流通资本市场埋下巨大隐患。私募股权基金在这方面具有特殊作用，它们通过投资未上市企业，改善优化企业经营管理水平，重塑企业基本面，为资本市场输送优秀的上市公司，对资本市场的健康发展起到稳定作用。根据美国交易所统计数据，上世纪80年代以来纽约和纳斯达克上市企业，约有一半以上是在股权基金的培育下成为上市公司，并能在上市之后保持良好成长性。调整产业结构之需“十一五”期间，经济结构调整和增长方式转变任务艰巨，需要加快产业优化升级，提高行业集中度和企业竞争力。在经济结构调整中政府采取宏观调控措施，取得了良好的效果；但经济发展要真正实现产业优化升级的目标，切实步入新型工业化道路必须要发挥市场机制的作用，让“无形”的手来引导企业行为和市场方向。在全球经济一体化进程中，结构调整和产业整合在世界范围内进行。中国已经成为全球产业整合的重要市场，国内产业整合的潜力巨大。但是由于缺少有效的市场化整合机制和手段，丰富的产业资源为国外私募股权基金提供了“捕猎”良机。近年来，国外股权基金开展了并购中国龙头企业的“斩首行动”，控制了许多支柱行业的骨干企业。这种情况有利于国外巨头在全球范围内配置资源，但却无助于国内产业结构的调整，反而会对国内产业升级起到钳制作用。如果国内优秀的骨干企业都被国外股权基金掌控，我们会在产业链条和经济地位上处于严重被动地位，这不但有悖于结构调整和产业升级的目标，也给经济安全带来很大隐患。从维护经济安全和提高经济竞争力的角度，发展私募股权基金具有重要的价值和意义。提高自主创新能力之需私募股权基金经过长期运作，形成了符合创新企业和创新产业发展的金融平台。首先它作为直接投资工具，为高成长企业“雪中送炭”般的提供资金支持，为企业加快发展注入金融动力；其次它能提供增值服务，解决创新型企业发展需要的管理和资源，提升企业内在价值。形象地说，私募股权基金的钱是“聪明的钱”，所以它对成长性企业有着独特的价值与作用。私募股权基金投资管理创新型企业，实际上是一个运用新的机制，推动社会资源与创新活动融合的过程。这是一个跨平台的系统化机制，对提高一个国家的创新能力有着重要作用。我们不难发现，经济水平越高的国家，创新活动也就越活越，而私募股权基金就相应的越发达。过去由于国内缺少私募股权基金运作的资源和经验，在一定程度上没有形成对创新产业和企业的支持。一方面社会经济创新能力不足，另外一方面具有前景的创新型企业都被国外私募股权基金掌控。新浪、搜狐、网易、百度、盛大等优秀的高科技企业，在国外私募股权基金推动下进入境外资本市场，使得我们国家重要的创新企业基本置于外国资本之下，并且持续地给外资创造财富成果。这些高科技企业的成功，很大程度上是中国经济发展的成果体现，但是最后的经济成果和创新成果却被外资所分享。缺少私募股权基金这样的金融支持，国内的创新活动就会在“资源匮乏、举步维艰”和“为他人做嫁衣裳”的两难境地中徘徊，创新技术、创新产业和创新企业，要么“胎死腹中”，要么“流落海外”，这显然不利于国家创新能力的提升，不利于民族自主创新能力的提高。国内并非资本匮乏，而是没有相应的手段和机制，如果能够重视股权基金的发展建设，那么在引导社会资源参与创新活动，培育孵化一大批具有自主创新能力的经济主体上必能开辟新的空间。政策法规不完善国外的经验表明，政府支持私募股权基金的政策主要体现在通过非禁入性的规定，通过税收优惠政策鼓励社会资本进入。相比较其它行业，私募股权基金是监管较少、市场自由度较高的行业，且国外股权基金有三分之二资金来源于金融资本。国内目前对于发展私募股权基金的鼓励性政策不够，障碍性政策较多。比如对于双重征税的问题还没有彻底解决；《商业银行法》和《保险法》限制了金融资本进入私募股权基金；金融分业经营也使得许多成熟的金融资源不能进入这一领域。不解决资金来源，私募股权基金好似无源之水；不加强对社会资本的引导，私募股权基金好似“雷声大、雨点小”。《创业投资企业管理暂行办法》只是一个框架性的法规，在实施上缺乏配套的操作性环节，并且受制于很多部门规章；而针对私募股权基金发展的规章始终没有出台，私募股权基金的发展缺少良好的政策环境。退出机制有待健全私募股权基金运作的基本特性是“以退为进，为卖而买”，资产的流动性对基金运营至关重要。在国外经过多年发展，已经形成了IPO、柜台交易、产权交易、并购市场、资产证券化和内部市场等无缝链接的资本市场，为私募股权基金发展提供了发达健全的退出渠道，营造了良好的市场环境。而国内目前的多层次资本市场发育不够，企业上市门槛高、道路狭窄，产权交易不活跃，其他退出渠道还在起步阶段，相对而言现有的资本市场无法满足私募股权基金畅捷进入的需求。出口不发达，制约着国内私募股权基金的发展。机制需要到位私募股权基金运作的核心机制是有限合伙制，即为专业投资人才建立有效的激烈和约束机制。专业投资人在获取较大收益的同时，要承担无限责任，因此管理人能够在这种“胡萝卜加大棒”的游戏规则下，形成与投资人高度一致的价值和利益。而国内私募股权基金由于大多数堕胎于国有投资公司，激励机制不到位，约束机制没有效，运作效率显然无法提高。虽然《合伙企业法》在法律形式上确立有限合伙的法律规则，但是对这种制度运用的情况还需要很长一段时间的探索总结。值得注意的是，目前在产业基金试点的工作中，更多采用国有资本加强对管理公司掌控的做法，而没有采取对专业投资人的必要激励和约束机制，走上了一条“穿新鞋、走老路”的归途，这种机制缺陷在将来必然影响产业基金试点的效果。管理水平需要提升股权投资基金是对专业化要求很高的行业，属于高风险、高收益领域，基金的管理运营水平十分重要。目前，中国还缺乏具有国际水准的专业管理机构，缺乏优秀的基金管理团队，同时在基金管理的诚信建设、消除内部人控制方面，都存在许多亟待提高的方面。总体而言，中国的私募股权基金还处在起步阶段，提高管理运营水平还有很长的路要走。发展中国私募股权基金的建议加快制度建设和文化建设政府要重视对发展私募股权基金的研究，采取实际举措加快金融改革与创新。要尽快明确私募基金的发展思路、监管原则和主管部门，从国家政策等层面出台私募股权基金政策，让股权基金的发展有部门可依托、有法规可遵循，尽快出台非限制性条款和税收优惠政策，引导社会资金进入的鼓励政策，解决股权资金入口不畅的问题。在加快制度建设的同时，允许加快开展试点工作，在实践中总结制度建设经验与教训。行业内部应该启动行业协会组织建立，加强从业标准和道德操守建设，加强金融诚信文化的氛围培育。加快发展多层次资本市场按照组织形式、交易条件、交易规则和交易产品不同，可以形成不同的资本市场层次，为私募股权基金的退出建立个性化解决方案。美国已经形成较成熟的多层次资本市场，包括纽约证券市场、纳斯达克市场、电子公告牌市场和粉红单市场，交易量大的是电子公告牌市场和粉红单市场，股价高的是纽约证券市场、纳斯达克市场，基本形成无缝对接的市场，这是美国股权基金市场健康发展的重要支撑。我国要抓住当前资本市场向好的有利时机，壮大现有资本市场的规模，加快股份报价系统发展，适时推出创业板，积极建设柜台交易系统，不断完善产权交易体系，为私募股权基金发展建立宽敞的退出通路，培育良性循环的资本市场体系。培养专业人才，提高管理水平为确保投资者的合法权益和投资收益，必须采取多种手段提高基金管理水平。国家可以制订行业标准，提高准入门槛，限量发展基金管理公司，对从业人员进行考试准入制度，设立监管机构，完善投资基金评价方法，规范基金管理者项目评估标准，努力使基金评估和项目评估选择更具科学性、灵活性。欢迎您转载分享：
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