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------进入正题----------感觉这题我特别适合我！因为过去半年，我大部分时间都是1个人度过（微笑.JPG）~除了吃睡工作之外的时间里，我有70%时间都在做下面这件事↓！（利益相关：我在尝试创作，为自己的品牌寻找新的自然美学可能性）另外主要的就是看书啦~一个人可以干什么有趣的事？YES~一个人可以边听播客/看纪录片/听音乐/等煮汤/等仙草成形/等米饭煮开/等冰块冻好……边做植物标本画呀！夏天做这种尺寸的标本画是体力活，做完会一身汗，就赶紧洗个澡。再边等头发干，边看着自己的成果，翘着二郎腿，吃着自己做的烧仙草配上加冰块和柠檬的苏打水，嗯，夏天的周末，就应该这样~ -从对植物标本感兴趣以来，就琢磨着怎么能结合自己的对「平面设计感」的喜好来重新做出让自己满意标本画。我喜欢植物的根部，那是我心中最能代表植物生命力的特征。根部总能让你联想到大地与力量。为了能做带有根部的植物，所以我都自己去淘宝买小型的蕨类植物开始创作。一开始当然也是从一些小的尺寸入手，上图这个大概就A5尺寸左右吧，有从小区地上捡的叶子，也有网上买来的，特别意外的是左下角那个卷柏属的植物！做出来复古感特别强！很华丽的感觉。做腊叶标本只要不是搞学术方向的，其实还是比较随意的，关键步骤对了就可以了。基本就是采集植物-铺平与固定在吸水纸/报纸上-上面覆盖宣纸/餐巾纸/报纸之类的，再用重物压啦。潮湿的天气下要几天换一下报纸或者吸水纸，等一周~2周左右，标本就做好了。等感觉自己理顺了怎么玩弄标本的流程后，就开始心痒痒的想做大尺寸的了。这是第一个做好的大的标本（正在比划构图神马的）。框子因为我不满意普通的相框，我想要超细的边框，所以自己找木工师傅定做的。用的是胶合板，大家可以自己淘宝找师傅做，不难。但这个框子还要想办法解决封闭问题，所以还不算完美，需要继续提升。可以看到上图黄色的袋鼠爪花（
花名提供）标本的后面，有大量素材等着我来恩宠呢~可怕的桌面。。。。说体力活就是这个！要自己根据尺寸来裁板裁纸，要一直站着去审视构图，去固定植物……然后要装裱，要搬来搬去，确实挺辛苦的。空余时间似乎没必要那么虐自己，翘着腿吹空调看美剧似乎是更人性化的选择。但怎么说呢，某天本来我说好和别人去吃饭的，结果被放鸽子，我感到不爽，决定一个人在家吃吃喝喝看看看看。结果心里就感觉很空虚，看一集美剧就看不下去了，不知不觉，有提起手开始做起标本。我总觉得人需要创造。所谓有趣，其实都是自得其乐。沉浸在这么纯粹的劳动与创造的过程，是工作中很难有的一种状态，这种状态，总是随着你把所有需要的工具和植物都摆在眼前后，泡一杯咖啡，放上自己喜欢的播客或者音乐而进入的。那种感觉，就是仪式感吧。然后结束工作后，收拾好房间，把工具摆回原位，再欣赏自己的完成品，那种持久的，心满满的满足感，是图一时爽的行为所无法带来的。我在做标本的时候也看完了《我在故宫修文物》。看着看着，总觉得纪录片里的那种精神似乎潜移默化的传到了我的身上，心里莫名的有种韧劲会对自己产生更高的要求想做好。如何根据每棵植物生长趋势来构图？如何去展现每种植物独特的美？当你一遍遍在重复的处理行为中，去认真审视这些植物的时候，你会对植物产生更多的好奇心。比如我是开始做标本后，才开始意识到植物根部是分须根和直根的，比如你在拆解爬藤植物的时候，会对它们的那种强韧的依附力感到震惊，但实际你去拆解的时候发现它们似乎遵循某种秩序在旋转攀爬……上图在处理茑萝松~在做的时候我在想，生物学家和博物学家们通过严谨的重复来观察发现自然的隐秘世界，而设计师和艺术家，则企图通过不断的解构和再构来创造一个自己的隐秘世界。通过做植物标本，得以从2种视角来理解这个世界，真的很有意思。这是我做过的最大的标本啦，一个铁线莲的，长度超过1.5M~目前在某个小空间里展示着；）-另外推荐下播客！因为一个人不管跑步/工作/做标本/走路/买菜神马的，都还挺需要有点什么与自己互动的。我很喜欢播客这种形式，有轻松的，也有严谨的，可以适应各种场景的需求~我一般跑步的时候会听一周最喜欢的播客，比如纽约文化沙龙或者物种起源，特别有意思，听一集就不知不觉跑完7公里（45分钟左右）啦~ 这样也让我更有跑步的动力！基本是每隔1/2天跑一次，然后另外一天会去学拳击~我还有个拳击课的音乐清单，其实走路的时候也会去听这个清单，节奏感UP UP~一个人走在路上也觉得自己简直在T台。特别是听我很喜欢的The Young Pope 的开头曲 Watchtower ~看过的人都懂的！感觉自己就是裘德洛！也推荐下吧-大概每周有4-5天，我会早上6点起来看书。因为工作很忙，9点一定要进入工作状态，然后一直到晚上10点半前都会是工作的感觉。所以只有7点-9点是可以看书的时间，我会特别珍惜这两个众人皆睡我独醒的小时。随手拍了个桌面一小角落，是最近看的书，其实床上已经堆满的。。。新买的。看到一半的。。感觉一辈子也看不完。。。（但跟
大人相比，我这个完全不算什么:) 会这么如饥似渴的看书，也是受她影响~）我一般同时会看好几本书。比如最近想建立自己对历史的构架，尤其偏艺术这块的，所以会同时看《艺术社会史》《艺术的故事》《人类简史》《世界经济简史》《西方哲学史》。卧槽，对建立比较完整的，多维度的互相补充的知识架构超级有用啊！比如《艺术社会史》里面提到巴约挂毯，但并没有图片，也没有细说巴约挂毯的内容。我当时一看就过去了，结果同步看《艺术的故事》里面，就有放出巴约挂毯的局部图，提到了两句，我就突然燃起了兴趣，然后GOOGLE这个挂毯的故事，内容……比如《艺术社会史》提到了中世纪的一点庄园经济结构，但各种语义不明（主要我无知），而同步看《经济简史》就能获得相关知识的补充。以此类推~墙裂推荐这种读书方法~当然，都需要大量Google更多内容做补充。-一个不小心写了这么多。。。。其实自己一个人生活，又是自由职业，所以最大的好处就是可自己安排时间。我还捣鼓了一些「黑暗快手料理」有机会再更新吧。主要我没习惯随手拍照。。所以吃方面没啥图片~写着写着我都觉得自己的生活真的好有趣，我完全不想出门啊。宅女属性彻底被爆发。虽然我错过了很多热门电影，热门戏剧话剧展览，网红店，热门活动节日……但我却找到内心的某种可持续的提供给自己能量的状态。一个人去独自创造点什么，大概是我觉得一个人可以干的最有趣的事情吧~！感谢阅读完毕！欢迎微博关注：@椰子_怪力乱神 16025 条评论分享收藏感谢收起28781 条评论分享收藏感谢收起精彩推荐：&&
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常州科科科
发表于： 14:50
移动的4G网垃圾到底了，花4G的钱却只能用2G网，还卡的连网页都打不开，月月打电话忽悠开这业务开那业务，除了坑钱就不能干点实事吗？有时间天天在那吹嘘还不如认真弄好自己的网络，用别人剩下的迟早有一天会滚出电信行业！
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春已走，花又落
所以一直用的电信啊
我这边也是4G信号差，投诉了以后，10086回电给出两个解决方案，要么搬家到信号好的地方，要么去用电信
常州科科科
&&引用楼主封心葬爱于07-05 17:21发表的&&:我这边也是4G信号差，投诉了以后，10086回电给出两个解决方案，要么搬家到信号好的地方，要么去用电信 已经到了死猪不怕开水烫的程度了
电信派来的喷子滚。。
常州科科科
&&引用楼主yusany于07-05 18:26发表的&&:电信派来的喷子滚。。 被电信坑了管我毛事，我又没给电信做广告
做个幸福的人
电信3G还真的比移动的4G好多了
移动确实不行，连续两个月赔钱给我。
淡淡的醉.mc
移动的有线，无线网络都很差，所以贱卖的
温暖小辣椒
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版权所有:常州化龙网络科技股份有限公司 &信息产业部备案/许可证编号：苏ICP备号&&经营性ICP：苏B2-号大别山是哪个省的？_百度知道
大别山是哪个省的？
在大别山，曾经发生过刘邓大军挺进大别山的重要事件，革命历史气息非常浓郁，还可以看到周围省市的著名景色，非常壮观和秀丽。&大别山，是一座战役之山、河南省，位于中国湖北省，位于我国三个省的交界之处，同时大别山现在是我国的一个主要旅游景点，同时也是一个红色革命教育基地，军事价值也是非常高的，在大别山的山顶上大别山、安徽省交界处。大别山在我国鄂豫皖三个省的交界地，大别山的海拔非常高，大别山现在是我国著名的旅游胜地，大别山拥有非常独特的地理位置
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14-04-20 12:28&&
&&&&&&段永平：什么人适合做股票投资（我问过巴菲特在投资中不可以做的事情是什么，他告诉我说：不做空，不借钱，最重要的是不要做不懂的东西。这些年，我在投资里亏掉的美金数以亿计，每一笔都是违背老巴教导的情况下亏的，而赚到的大钱也都是在自己真正懂的地方赚的。）什么人适合做股票投资( 15:15:15)转载▼标签： 重庆大学金镝财经股票投资 分类： 投资哲学 什么人适合做股票投资（作者：段永平）
老实讲，我不知道什么人适合做投资。但我知道统计上大概80-90%进入股市的人都是赔钱的。如果算上利息的话，赔钱的比例还要高些。许多人很想做投资的原因可能是认为投资的钱比较好赚，或来的比较快。作为既有经营企业又有投资经验的人来讲，我个人认为经营企业还是要比投资容易些。虽然这两者其实没有什么本质差别，但经营企业总是会在自己熟悉的领域，犯错的机会小，而投资却总是需要面临很多新的东西和不确定性，而且投资人会非常容易变成投机者，从而去冒不该冒的风险，而投机者要转化为真正的投资者则可能要长得多的时间。 投资和投机其实是很不同的游戏，但看起来又非常像。就像在澳门，开赌场的就是投资者，而赌客就是投机者一样。赌场之所以总有源源不断的客源的原因，是因为总有赌客能赢钱，而赢钱的总是比较大声些。作为娱乐，赌点小钱无可非议，但赌身家就不对了。可我真是能见到好多在股场上赌身家的人啊 以我个人的观点，其实什么人都可以做投资，只要你明白自己买的是什么，价值在哪里。投机需要的技巧可能要高很多，这是我不太懂的领域，也不打算学了，有空还是多陪陪家人或打几场高尔夫吧。作为刚毕业的学生，马上投入投资领域也没啥不可，但对企业的理解自然会弱些。但只要你热爱你干的事情，又知道自己的弱点，慢慢学习总是会明白的。 即使是号称很有企业经验的本人也是在经受很多挫折之后才觉得自己对投资的理解比较好了。我问过巴菲特在投资中不可以做的事情是什么，他告诉我说：不做空，不借钱，最重要的是不要做不懂的东西。这些年，我在投资里亏掉的美金数以亿计，每一笔都是违背老巴教导的情况下亏的，而赚到的大钱也都是在自己真正懂的地方赚的。作为刚出道的学生，书上的东西可能知道的很多，但融到骨子里还需要吃很多亏后才行。所以，如果你马上投入投资行业，最重要的是要保守啊，别因为一个错误就再也爬不起来了。这里唯一我可以保证的是，你肯定会犯错误的。 无论如何，投资是个非常有趣的工作，如果你真准备好了，那就来吧。你真的准备好了吗？。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。。网友评论：耐力投资：认为投资很容易的人，是最容易赔钱的人；以前没有亏过钱的人，未来一定会加倍的亏损。股市的盈利，一定是用亏损的教训加上不断的学习与总结积累出来的。小猪华：说实话坚持下来真的不容易。从道理上说价值投资是那么正确，你也推翻不了。明显便宜的东西有很多，但是你怎么买呢？市场不认可短期就是赚不到钱，有人说我不看短期。真正要坚持下来，真的是不容易的事情。中间的时候，你总会觉得，价值投资是错的，但到最后你总会觉得价值投资又是对的。投入那么大精力小资金赚百分之十百分之二十，谁愿意？身家千万的人家赚百分之十百分之二十就已经很满足了，不愁吃不愁穿。而总在做安全的事情。不是说价值投资不好，是穷人屌丝根本没有办法实行价值投资，没有实行价值投资的条件。_fei_：写得很好，但恐怕没有亏过钱的人是看不懂的。我想起了张爱玲的一篇文章——非走不可的弯路，我在生活中的经验也证实了，教训一定是自己经历的才可以，别人经历以后告诉你恐怕没什么用，反而短时间内经历得越多，成长得才会越快。
14-04-20 12:32
.投资策略的一致性 【 原创: 老子
10:47 只看楼主(-1) 淘股论坛 浏览/回复6024/39 复制分享 】
无论是投资国内市场，还是投资国外市场，不论是投资一般商品，还是投资金融商品，投资的基本策略是一致的。都是基于未来生产力的确定。 靠谱的投资都是价值投资，无所谓逆向和顺势，也无所谓成长股、蓝筹股和垃圾股。 逆向投资的关键在于对价值的确定，顺势投资的关键在于对泡沫的确定。
14-04-20 12:32
.【 · 原创: rogerthang
11:17 只看该作者(-1) 】 我把你的部分文字收集集中了,这些哲理文字要天天学,天天领悟. 这也是一种劳动力,愿有缘的人得之.
命名为&领悟及大格局&来加深印象.
“一是索罗斯的，把假的当真的来做，；二是炒股需要灵气，在没有进入主升浪时，就发现并及时重仓跟进。这两句话，非常值得思考，反复研究。”
巴菲特“暴跌进场，忘记时间，然后就是钱进口袋。”
如果你忘记了时间，那你就不会在意波动，就得道了。 因为你的着眼点跟价格波动没一毛线的关系。
局部兴奋点要炒一炒，我们的任务是利用一把，但别太留恋，否则就是买单货。
逆向投资的关键在于对价值的确定，顺势投资的关键在于对泡沫的确定。
你的格局决定你的高度。 ... 别见不得别人赚钱，羡慕嫉妒恨罢这种孽根性不去掉你休想股市发财。
如果你害怕受伤，你就不配拥有爱情。 如果你不认识牛股，你就不配拥有牛股。 浪漫的爱情有，完美的婚姻没有；疯狂的牛股有，完美的交易没有。 无论干任何事都要自己识货才行，你不识货，奈何？
在金融市场，如果被杀，就是该杀，如果被坑，就是活该。 一定要知道自己在做什么，并做好承担错误的准备。
输不起的投资者不适合享受重组股！ 一夜情的投资者不配享受龙头股！
别吊死一棵树上，不具备高风险，又能快速赚钱的票没有。
投机要习惯追高，就是死也要死在牛股上，很值得。不要死在熊股上。
“市场”是你的仆人，不是你的向导。 如果没有极限，那么一棵小树也会长到月球
上去。 所以，市场一定会出现阶段性暴跌。 喜欢暴跌，喜欢恐慌，喜欢悲观主义带来的价格过低。 任何炒作最终要落实到公司的成长上，否则都要跌回原地。
只要你自己真的懂，即可以买，不懂不要买。
你需要的是一个可以追进的理由！
总是在事情被证实之后才能为大众所接受，这是大众亏损的重要根源！！！
忙自己的去，投资不是靠蒙，要独立思考。
投资不要跟着别人屁股后面走。 那些不是自己看明白的，而是被别人忽悠煽动起来的投资热情一文不值。
“爬过雪山，走过草地，到过陕北。”
一个真正成熟的投资者至少需要亲历3轮牛熊，一轮牛熊是不够的。
悟性好的一般需要一轮牛熊之后才能觉悟，悟性差的一般需要亲历2轮牛熊才能觉悟
，其余的需要亲历3轮牛熊才能觉悟。 一个自身情绪本身极不稳定的人，在风云变幻的投资市场没有生存空间。 一个浮躁的人是注定不会赚到大钱的，先让自己浮躁的心静下来，这是第一步。
思维要做减法，投资要做减法，人生也要做减法。 将脑子里没有用的东西统统抛弃掉，留下的便是精华中的精华。 人生本身就是一个有成长到累积，然后再到不断拼弃的过程，最后将灵魂和精神留
下。不要复杂化。
投机之道比的就是觉悟，谁最后觉醒，谁买单。 如果他还没觉醒，给他时间让他醒来。 如果一个股票上不去了，一定是上升的能量没有了。 变革引发能量集结，导致鸡犬升天，仅此而已。
简单的事情重复的去做，你就是专家； 重复的事情用心的去做，你就是赢家。 成功的投资通常不是赢在起点，而是赢在关键性的转折点。 如果你365日都在下注，结局一定是悲催的。 如果你忍受不了1元的下跌，那么你必定也忍受不了1元的上涨。 事实却更糟糕，通常我们愿意忍受5元下跌，却不愿意忍受5毛钱的上涨，这都是命啊。
只有肤浅的东西才善于一下子抓住人们的感官，而崇高的事物往往在刚开始的时候
并不讨人喜欢。 所以多数人所认同的事物往往价值很小，而价值极大的事物却常常只会被极少数人
所领悟。 这就是人类认知领域的动量守恒定律。 所以，不用太在意别人的看法，浪费眼球。 退潮时上帝也得死，没有人会跟你论
是非谈道德！
牛股：如果你不能接受我最熊的一面，你也不配拥有我最牛的一面。
不要轻信一个陌生人的言论，要自己思考。
看不懂斗争，看不懂趋势。
很多人喜欢谈趋势，谈跟随。
趋势只是斗争的结果，先有斗争，后有趋势，没有斗争，没有趋势，看不懂斗争，
看不懂趋势。
请先搞清顺序？跟随的意义在于紧贴热点+懂得卖出。 斗争哲学告诉我们：“不用担心没人高位抢盘，更不用担心没人低位割肉，斗争就必须是
你死我活。” 如果不上当怎么办？ 往死里拉，一定有人去高位抢盘的，这不以人的意志为转移。
没有无缘无故的爱和恨，没有无缘无故的涨和跌，看不懂趋势背后的东西才是致命的
缺陷 ！！！
时间可以改变一切，时间是人类最好的导师和良药。没有时间，就没有波动。 等待是一种智慧。等待是一种积蓄。等待是一种信念。人们之所以等待，是因为时
机还没成熟。 该醒悟的时候，就一定会醒悟，不早不晚。 你要么醒悟了，要么还在梦中，不存在中间状态。都觉醒了，距离毁灭就不远了。
市场还会暴跌，不用心急，熊市是永远不会踏空的。
投资不可以赌气，但要敢于试错，错了没什么不了，谁没有犯过错？ 一个屁大的事情都承受不起的人，本身就不配赚大钱。
投资跟人生都是一样的，大起大合。 你永远不会知道下一刻会发生什么，也不会明白命运为何这样待你。 只有在你经历了人生的种种变故之后，你才会褪尽了最初的浮华，以一种谦卑的姿
态看待这个世界。
是什么我就要什么，是什么我就爱什么，好好利用一把，谁胜谁负我不关心。
赢在转折点。 买到关键点，一般睡觉都是钱，不操心。
人不是因为有钱了，心才能静下来。 而是因为焦急的心，即欲望静下来了，然后才赚了大钱。
每个人的一生中一定要有一次全面的质疑，这是一切方法论的起点。 没有人可以回到过去重新开始，但每一个人都可以从现在开始创造全新的未来。 “如果你在小事上缺乏节制，在大事上同样无法节制自己。& 为此，年轻时巴菲特在自己的桌上放着一张纸条：“如果发生了核战争，忘记它
没看懂人家设的局，就是赌博。
我不是一天一个新点子！
重大转型的都要历史新高，不用分析和预测。 明天的事情，今日还真不知道。
破位不想买，拉升也不想买， 你到底想买什么啊！
喜欢大开大合，要么暴涨，要么暴跌。 暴利都是来自挑战人性最深层次的部分。
再大大不过天，再强强不过命，每个生命都是宇宙进程的工具。 当你回归到最初的状态就对了，“山还是山，水还是水。”
输不起的事情不要赌，这是底限。 背水一战被淹死的是多数，置于死地后生的少之又少，真死的是常事。 兵法说：“善战者，胜于易胜者也。”此言不虚哦，在局势有利于自己时下重注。 明知道股价向阻力最小的方向运动，还非跟大趋势死磕，傻不傻呀。
折腾，说明还在摸索阶段，距离悟道还早。
如果找到根源，坚持正确的方法重复的做就一定会成功，还折腾个屁啊，“抱一而为天下式。
“这个浪，那个浪，这个顶，那个底，这个支撑，那个压力。” 都是扯蛋娱乐的东西，都是给自己一个可以说服自己的理由罢了。
你不恐高，你只是需要一个可以追高的理由。 你不割肉，你只是需要一个必须割掉的理由。
悟后的日子只是一切随缘，一切时处只是毫无杂念地做事。 一切只是事来做事，物来应物，别无其他。 站着就站好，坐着就坐好，吃饭就吃好，睡觉就睡好，工作就工作好，走路就走好
路，一切如此而已。
道的教育是一种柔软的教育，柔软的教育是一种智慧的教育。 道就是一根绳索，道的教育就是一种成为绳索和应用绳索的教育。 只要它学会了使用绳索，一只弱小的羊也不会惧怕一只凶猛的狼。
每个赚的都是别人的损失，你失去的部位，一定是一个人霸占了你的位置。 在投机市场，永远不要失去自己的部位，有利于你的部位。
拉升之后，散布利好，考虑卖出；深跌之后，散布利空，考虑买进。 一般不会出大错。
不要想当然，等你经历了再说。 流动性肯定是一个关键指标，但实际操纵时不是理论上那回事。 [ “彻底承认了自己在这方面的失败。我懂得了：必须服输，不服输是最大的危险。”
在股市里跟随大流观点，一般都是被收割的韭菜。
做股票做的是一是心态，二是人性，技术层面是次要的。只有有稳定的资金保障在
那里，你心态才会稳定，才可以谈克服人性，才可能在股市里更进一步； 只要你的资金还在股市里，有再多，都不可能说自己成功了，股海无涯，不奢求回头
是岸，但求保全利润，出局获利资金，可保心态平和，方成大器。
我们不可能抓住所有机会，也没这个必要。
巴菲特：“在这个市场里，躁动的投资者手里的钱最终会流向耐心的投资者手里。
念在何处，觉在何处。 我们想什么，就会影响到我们会想到什么。
现在都冷静了，早一天冷静，早一天活下来。只要一天你还不够冷静，你早晚还要玩
不识货结局就注定了。市场经过这一次暴跌之后，遍地都是黄金，你发现了吗？
拿得住的东西才是你的，拿不住再好的东西都不是你的，拿住属于自己的东西。
危机”和“时机”都在讲“机”，那么这机会在哪里？ 机就是险，险就是机，险有
大小，机有大小。 故，用兵在险，无险不胜。
用巴菲特的话来说：“别人恐惧时我们贪婪，别人贪婪时我们恐惧。” 但我们不要忽略一
个核心，巴菲特的着眼点不是险，还是公司业务本身，你呢？
只有在你经历了人生的种种变故之后，你才会褪尽最初的浮华，以一种谦卑的姿态看
待这个世界，包括投资市场。这时你才有救。 你要么醒悟了，要么还在梦中，不存在中间状态。.
牛股：&如果你不能接受我最熊的一面，你也不配拥有我最牛的一面。
酷爱超级短线者当静如处子，动若狡兔。看不懂的股票坚决不做，预测无90%以上确
定性机会坚决不做。衡量风险大于机会坚决不做。 出击的命中率，忍耐没有猎物出现时的孤独+发现目标时的果断和自信。当然基于你拥有一
定的看盘技能和非常良好的盘感。
没有华丽丽的语言只有华丽丽的操作！
既然是超级短线那么达到自己的盈利目标位就一定做到不留恋，在做的过程中避免因
自己不坚定造成持股周期人为被动的改变。 看到两市中不少股票两天15%以上的暴利机会，估计有偷着乐也有跺脚哭的，炒股就是这样
，无时无刻不在与人类自我各种情绪打交道。 抛弃负面的，痛心疾首的认清自己，才能做到好的总结，披荆斩棘的寻找，赚属于自己的钱
足够。 一直努力下去！小心翼翼的对待每一笔交易，小心翼翼的对待每一次成功！ 没有融入血液的纪律和执行的信念，散户永远是散户，成不了大师。
股场如战场，如果你执意一生短炒，那么请时刻让自己保持一如既往狼性的嗅觉和
你渴望成功必须成功的世界，只需强大到仅仅在意成功的结果足够！ 清净而无所不
为。 一切让自己心绪因此浑浊不堪的东西都是负面的东西！ 做个内心强大的人 ！
在暴跌暴涨中成长。
顺势加码交易必须克服的心理障碍----一只股票不管你过去在它身上亏了多少，只
要现在它上涨的趋势成立那么就毫不犹豫的买进去，即便当天早盘因为趋势不明而低位割肉
，但只要下午收盘前上涨趋势确立那么就不要因为自己心理上的不甘心而放弃从新高于早盘
价位买入但却是赚钱的机会。我们必须清楚我们来这里最终的目的就是赚钱而已，而不是执
着或者纠结于某次但很难达到的“神奇交易”。 很多时候人就是不愿意正视自己的失败，客观审视新的机会，而一味的跟自己的赌气（割肉
出掉不想再碰）不甘心（低卖高买）较劲，其实实质还是无法战胜人性的那个小自我而已。 在这个市场里，什么时候我们做到这个小自我真正的忽略了，才可能全身心的是为交易而交
易，为成功而成功，过程并不重要，结果是唯一的。
公告有真有假，包含法定公告，要相信自己内心的感觉和嗅觉。
底部不用去猜，按照历史常态，一般熊市都会有大于3成以上下跌。
很多事情需要时间来沉淀一下，才会看的更明白。 先活下来，再谈未来，否则你什么也不是。
干什么都要先之识货，收垃圾也需要识货。
由此可见，悲观气氛坏消息是投资者的朋友，那些只在大斯们做出乐观评价时才考
虑买入的投资者，你会为了毫无意义的保证而付出高昂的价格。
问题的关键并不是市场价格波动本身，而是在于我们对于这个世界的领悟和累积。 要想发财，脚踏实地的分析企业本身。 切记：中国上市公司是不保证股民赢利的，更不承担欺诈的法律责任。 不要让盈利的交易以亏损收场。 都在等涨停，不涨停不买。无论资金大小，都要轻仓运作。越是小资金，越要当做
大资金来做。要学会轻仓长线，用宏观交易系统指导下的微观交易系统来操作，并且只做小
品种，不做大品种。 一般来讲，趋势之后走盘局的概率大，越是凌厉的趋势就越是如此。 一定要知道自己在做什么及后果，并做好承担后果的责任，投资人要理性，千万别
学愤青。 赚钱的方法比赚钱更重要。好的方法可以降低对心态和技术的要求，是简单而有力的，是利
润的源泉。
别吊死一棵树上。 活下去，第一要素。 金融交易的12字口诀：待机（确定性法则）；顺势（顺5、10、20日均线的势，简易柔顺法
则）；控仓（稳健性法则）；止损、持盈、止盈（成长性法则）。关键词的顺序不能改变。 临界点就是价格即将大幅波动的千钧一发的时刻。使用临界点交易法的目的开仓之
后快速脱离成本区。进场点的选择对于单笔交易的盈亏起到决定性作用。
要多观察，要多分析基本面和技术面以及横向比较相同版块。
每天研究股票。要对全部股票进行分类判断，然后复盘他们一周内的图形。找到能进
行操作的版块。 要把大概2--3个行业找到，里面每个都有几十只股票，开始逐个分析，利用排除法最后各筛
选成3-5只，再去看他们大概的启动时间。 然后排列好，次日继续观察领涨版块。在电脑上，而现在大概只有8个小时，完全靠经验弥
市场就是市场，低估的就要修正，高估的就要下跌。很正常的事情。 任何资金操盘都不可能理会别人的看法，都是一套自己的方法，而我们只需要洞察到他们想
干什么就可以了。
投资本身就不需要惊天动地，只需要你能将心中的欲望平息下来，你就成就了一半。
新闻背后都是人，人永远是最值得研究的对象。
重组股和成长股就像是一粒种子，如果你等不起一个季节的轮回，你就不配听到财富
的声音。 成长股倒下，重组股起航。市场一年四季故事不断，诱惑不断。
静以修心，俭以养德！你应当不断进步，而不是低水平重复，“有问题，先离场”哪
怕是错误的离场，然后你再来总结错在哪里以及为什么错了，记住以后不能犯同样的错误。 市场中到处都是钱，你要做的，就是在能力范围内捡起一部分，然后离开。当然，还要得到
市场的许可。
【心里有屎，看见是屎，心里有佛，看见是佛。】 每个人都只能看见自己能看见的，也只乐意看见自己乐意看见的。 所以，每当我看见了屎，我就要反着来好好的想一想看一看，很有可能就是我心里有屎，错把黄金当狗屎。 每当我按着计算器开始无比兴奋的时候，我也要反着来好好想一想看一看，很可能
就是我心里有黄金，错把狗屎当黄金。 所谓反思，就是反着来看，反着来想。 正言若反。
所谓“七寸”就是专注最后的疯狂，挑战人性的极限。最后的往往总是最疯狂的，
所以赚钱速度也是最快的。 哲学依据：“上帝欲令你死亡，必先令你疯狂。” 如果你真的领悟了这一点，股市
就是你的提款机。
&眼到、手到、心到、觉到、悟到”，这是个层次问题。 任何时候都要保持敬畏，多从利害关系看问题，多从正反面看问题，会更容易看清事物真相。 我们只能看到自己能够看到的东西，这是个眼界问题；我们只愿看到自己愿意看到的东西，这就是个心的问题。 多了匠气，就会少了虔诚，此消彼长啊。
杂念太多会害死自己，想法很多和没有想法没有区别。一招制敌，大道至简。
“看大局，赚大钱。” 价格一向遵循单向运动，一次一定要炒透，扭曲是一个好东西。 价格向阻力最小的方向运动。
你的毕业证书就是稳定的获利能力；如果不能毕业，你的学费就像烧不开的水，逐渐蒸发了。
投资就像是打高尔夫，你不可能每次都能一杆进洞，如果每次都是一杆进洞的话，
这高尔夫玩的就没意思了。 因为我们不可能每次都正确，我们并不是神，也不是先知，我们一定会犯错。 关键在于，出错后能及时认错出场，而不是死不认错。 要尽量减少犯错，尽量避免犯下重大的错误。
跟图形无关，跟位置和题材有关。 同样的图形，不同的命运。 同样的教授，不同的人生。 不是盘感问题，而是意识形态的缺陷
意识到了，就是该干嘛干嘛，随缘而已。
要出货的机构会比我们还急，我踏实的很。
就是因为你看不到市场的错误，才被人给宰杀了。 看不到这一点就是你最致命的错误，如果你看出了错误，就是你宰杀别的猪了。 这么简单的问题有这么难理解吗？真是一头注定被宰杀的猪！！！
如果你真看出市场错了，刚好可以将错就错，顺手牵羊。
市场比的就是谁的反应更快，及时拔枪开枪射击。
备足子弹，好机会多的是。只等关键时刻开枪，给以敌人致命一击。
在波动中歼灭敌人。如果你经受不住一天的波动，你不配拥有大牛股。
静观其变，待机而动。
一定清楚自己在干什么，一定要清楚自己买入的理由，一定要清楚凭什么赚别人的钱。
“要么等，要么忍，要么滚。”
贪婪和恐惧是一对双胞胎， 如果交易较小的头寸你就控制住了贪婪，而此时恐惧也不大可能侵袭到你，你的思
路会变得清晰； 反过来，如果贪婪地增加头寸，恐惧也将常伴你左右。 低度恐惧带来好决策和大利润，高度恐惧带来坏决策和大损失。
每个月李总习总都有活动，够你忙的。 市场每天都有无数的信息和诱惑，如果你跟着这些东西转，你就是待宰羔羊。
必须静下心来思考本源问题，理清思维程序。 主之道，&抱一&而为天下式，静观其变，待机而动。 大势200点内震荡，个股足以翻倍。 所以别学傻逼去预测指数，脚踏实地的研究个股。 忘记指数。
脚踏实地研究行业、研究个股，研究波动，少整没有用的东西。 大道至简，一招制敌。
如果你一不懂行业，二不懂个股，三不懂波动，你凭什么赚钱，你不配。
80%的财富掌握在20%的人手里。 80%的利润来自20%的交易，交易太多无益。
集中兵力歼灭20%的部分，锁定其中20%的重点目标！ 目标太多和没有目标一个吊样，万中求一才是大气魄。
吃透故事，等待市场出现不可避免的涨跌，而不是压住市场的波动！！！
鞋合不合脚，穿了才知道。思维程序对不对，账户最清楚。 立即截断亏损。 ... ...
如果确定是错了，就必须立即停止错误。 停止错误，就是进步。 我们的任务是要赢利，而不是坚持错误。 吃透故事，等待市场犯错，等待市场出现不可避免的涨跌，而不是压住市场的波动
严格执行操作步骤： ①立即截断亏损，迅速收回子弹。 ②瞄准选中目标，等待市场犯错。 ③扣动手枪扳机，射击敌人命门。
你的过去已证明了你的现在，你的现在将会证明你的未来。 只有证到自己的过去做法其实是很傻逼的，才有可能会顿悟。
不亲自证出自己的傻和见证自己傻的事实，你又怎能变得聪明呢？
认出你的确很傻，曾经傻过，而不是认为自己一直不傻。真正的聪明智慧就开始从
这里诞生——这里是觉悟开始，觉悟就看到真相了，顿悟了！
从别人的愚蠢中所获得的利润，往往比靠自己智慧得到的要多！ ”要迅速获利，找出愚蠢比找出智慧还快。 智慧难求，愚蠢却遍地都是，高手难寻，低手遍地都是， 低手就在我们身边，但不能小看所谓的低手！ 对于我们来说，这都是活菩萨！ 最厉害的警察来自于贼，最好的高手来自于赔一屁债的投机客！
如果人们都能觉悟到，我们都要去乞讨为生了！
将胜利给予他人，将安宁归于自己，你就是大地。
20岁的人们博弈的是手气，30岁的人们博弈的是技术，40岁的人们博弈的是胆识，
50岁的人们博弈的是心智。 每个人只能看到他能看到的东西，每个人只乐意看到他乐意看到的东西，这都是命
。 万物都有定数，无论你怎么折腾，最终你必定要向命运屈服。 你是什么人就是什么人，你是什么人注定赚什么钱，这是很难改变的，这都是命啊
在错误道路上奔跑只能更快的到达错误的终点，我们必须认识遵循做事的方法。 在赌局对我们最有利时压注，这样你赢的概率才会更高。 停止错误，就是进步。位置正确，结局不用分析。
性质决定需求，需求决定追求，追求决定哲学，哲学决定性格，性格决定行为，行
为决定习惯，习惯决定性质。 如此循环往复，终成定格，此乃“人格”。
一种秉性是你过去几十年习惯的累积，一种坏的思维习惯终会毁掉的你的一生，一
种好的思维习惯终会助你马到成功。 优秀的品性必然会有优秀的行为，“积行成习，积习成性，积性成命& ，此言不虚。
阿猫阿狗，也想股市有所作为，你凭什么啊？ 我们不可能依靠运气发财致富。
我们不是因为有了好的缘分于是人生就精彩了，而是因为我们有了精彩的人生，好
的缘分就会不请自来。 我们不是因为遇到一个牛股于是我们就发财了，而是因为我们有了足够的领悟，牛
逼的股就会不请自来。
守不住的东西都是浮云，无论是爱情，婚姻，还是财富！ &你怎么信仰，你就怎么生活；你怎么信仰，你就怎么投资。& 这就是信仰的魔
力，这就是命。
知道什么叫以下为上，以退为进，以守为攻，以无招胜有招吗？ 慢慢去悟吧！
“得就是失，失就是得。” 我们在得到的同时，必定也在失去，我们在失去的同时，也必定也在得到。 如果我们什么都想得到，那么最后我们什么也得不到。 只要自己再去证悟一下就可以了定案了。
不亲自证悟自己过去的思维其实很傻逼是不可能开悟的，因为智慧就是从这里开始
诞生！ 你受益你理解的世界，他受益他理解的世界。
满地都是机会。 嘛跟没机会的较劲。 你到底想干嘛啊。 & 很多时候并非绝无可能，仅是选择的方法不妥！&
＂一切皆有可能！＂
时机重于一切，而不是技术重于一切，这也就是为什么说一年之计在于春，一天之
计在于晨，因为其他时间再努力，花再多时间的结出来的成果，也不如在正确的时间集中火
力短时的攻击，其他时间就不要蛮干，顺着自然法则活的轻松，活得久。 你看现在行情，明明看着位置很高要跌了，标准的下降旗形，可就是不跌，原因无他，在于
这是春天，春天可不是一两天。
& 投机市场只要是人就会犯错误，这个市场没有无懈可击的操作。&
市场涨时看涨，跌时看跌，追随市场的波动，该拿拿，该空空。
市场转势有时需跑的快！
巴菲特： ：“50多年前，芒格就告诉我，以一个一般的价格买入一家非同一般的公司，远远
好过于以一个非同一般的价格买入一家一般的公司。 尽管他的这个观点背后的逻辑很有说服力，我有时还会回到我寻找便宜货的老习惯， ：“
如果我只学习格雷厄姆，就不会这么富有。”
错误的坏习惯必须改，要么习惯干掉你，要么你干掉习惯，最终决定你命运的内在因素只有
一个：&习惯&。
不要轻视观念的毁灭性，一个观念足以致你于死地。
赚钱不需要惊天动地的，按客观规律办事就可以了，更不用押上生命和一切。
不懂就叫博傻，懂了就不是博傻。
能赚大钱的大都是傻子，杂念少；
自作聪明者一般都赚不到什么钱。
不想承受可能的错误，又想赚快钱，你不配。
播下一粒种子，要等4个月才能开花结果，投资也是如此。 一只牛股诞生意味着要涨很久很久，5分钟翻看一眼K线走势，没有任何意义。
投资不是一天的生意。
如果你等不起一个季节的轮回，你就不配听懂财富的声音。5分钱波动就尿裤子，你
配赚大钱吗？
短线赌的只是胜率，中线赌的是技术和耐心，长线才能真正展现一个人的眼光和智慧
。支配你取舍的东西将主宰你的结局。
真正属于你的永远不会错过，一切问题都在自己，不在别人。
又怕受伤，又想拥有爱情；又怕被套，又想拥有牛股。做梦去吧。
【善战者，首先要立于不败之地。】：造物主一向公平，她在给你最大诱惑的同时，
也会给你埋下一枚毒性最大的尖刺。 在你通往金山的路上，那条看似最快捷的道路下面，往往会有一个巨大到足以让你万劫不复
的陷阱。 所以，看似安全的往往充满危险，而看似危险的往往最安全。
未来几十年市场只有两种情况发生，不是上涨就是下跌。但无论是上涨还是下跌，猪必定
要被宰杀。
交易模式无论怎么变化，不外乎就两种：“左侧交易和右侧交易”，别把问题复杂化。同样
的模式，级别有大小。核心就在级别大小。 兵法上讲究“先发制人”，即左侧交易，这就需要眼力即评估能力，包括风险的评估和对策。
法家呢更注重“后发制人”，即右侧交易，有罪必有行，法家重在治行，这就需要对行情级
别评估，包括风险的评估和对策。两家各有长短，有人常说跟随，跟错了一样死的很难看。 所以评估和对策，缺一不可。 人们的观念是只有市场持续上涨才能赚钱，这个观念在市场流传了很久，很久。这就如同
股价持续下跌应是最大的利好，但他们的大脑不允许他们这么思考。这就是问题的核心根源
有了可靠、可信、可用的方法，N年多少都没有意思，财富自己会慢慢增长。 只有那些想一夜暴富和一年想赚十几倍，几十倍的人，才会天天去找龙头。 如果每个热点都搞到，不说都搞到，就是搞到一半，一年也是5倍以上了，如果全部
搞到，估计一年会有100倍哟。 要想赚钱，首先要学会休息，而不是学会赚钱。不学会轻松炒股，始终无法自拔。
给你机会买到，那这机会大多就是陷阱。你买到的肯定就要入套了，我们不能冲动！
大家自己回顾投资失败经历，是不是大多是由于冲动导致的？ 没有其他捷径方法：正确的路径上行走+勤奋=捷径 。需要具备良好的学习能力良好的沟通能力一定的思辨能力。 还需要具备一定的风险偏好，过人的抗压能力 并在研究上善于借力。 更重要的是学习学习再学习、积累积累再积累，有效的学习到有用的知识，才能在预见未来上领先别人。
14-04-20 12:33
.【 · 原创: 茅台03
12:27 只看该作者(-1) 】 rogerthang兄整理的很好，我在此基础上再整理了下贴在这里收藏，谢谢！
交易模式无论怎么变化，不外乎就两种：“左侧交易和右侧交易”，别把问题复杂化。同样的模式，级别有大小。核心就在级别大小。兵法上讲究“先发制人”，即左侧交易，这就需要眼力即评估能力，包括风险的评估和对策。法家呢更注重“后发制人”，即右侧交易，有罪必有行，法家重在治行，这就需要对行情级别评估，包括风险的评估和对策。两家各有长短，有人常说跟随，跟错了一样死的很难看。所以评估和对策，缺一不可。
从别人的愚蠢中所获得的利润，往往比靠自己智慧得到的要多！”要迅速获利，找出愚蠢比找出智慧还快。智慧难求，愚蠢却遍地都是，高手难寻，低手遍地都是，最厉害的警察来自于贼，最好的高手来自于赔一屁债的投机客！
巴菲特“暴跌进场，忘记时间，然后就是钱进口袋。” 如果你忘记了时间，那你就不会在意波动，就得道了。
退潮时上帝也得死，没有人会跟你论是非谈道德！
牛股：如果你不能接受我最熊的一面，你也不配拥有我最牛的一面。 一个屁大的事情都承受不起的人，本身就不配赚大钱。
看不懂斗争就看不懂趋势。趋势只是斗争的结果，先有斗争，后有趋势，没有斗争，没有趋势。斗争哲学告诉我们：“不用担心没人高位抢盘，更不用担心没人低位割肉，斗争就必须是你死我活。没有无缘无故的爱和恨，没有无缘无故的涨和跌，看不懂趋势背后的东西才是致命的缺陷
等待是一种智慧。等待是一种积蓄。等待是一种信念。人们之所以等待，是因为时机还没成熟。
投资跟人生都是一样的，大起大合。你永远不会知道下一刻会发生什么，也不会明白命运为何这样待你。只有在你经历了人生的种种变故之后，你才会褪尽了最初的浮华，以一种谦卑的姿态看待这个世界。
人不是因为有钱了，心才能静下来，而是因为焦急的心，即欲望静下来了，然后才赚了大钱。 “如果你在小事上缺乏节制，在大事上同样无法节制自己。&为此，年轻时巴菲特在自己的桌上放着一张纸条：“如果发生了核战争，忘记它
重大转型的都要历史新高，不用分析和预测。
折腾，说明还在摸索阶段，距离悟道还早。如果找到根源，坚持正确的方法重复的做就一定会成功，还折腾个屁啊，“抱一而为天下式。
你不恐高，你只是需要一个可以追高的理由，你不割肉，你只是需要一个必须割掉的理由。
巴菲特：“在这个市场里，躁动的投资者手里的钱最终会流向耐心的投资者手里。
拿得住的东西才是你的，拿不住再好的东西都不是你的，拿住属于自己的东西。
只有在你经历了人生的种种变故之后，你才会褪尽最初的浮华，以一种谦卑的姿态看待这个世界，包括投资市场。这时你才有救。
干什么都要先之识货，收垃圾也需要识货。
投资本身就不需要惊天动地，只需要你能将心中的欲望平息下来，你就成就了一半。
重组股和成长股就像是一粒种子，如果你等不起一个季节的轮回，你就不配听到财富的声音。
【心里有屎，看见是屎，心里有佛，看见是佛。】所以，每当我看见了屎，我就要反着来好好的想一想看一看，很有可能就是我心里有屎，错把黄金当狗屎。每当我按着计算器开始无比兴奋的时候，我也要反着来好好想一想看一看，很可能就是我心里有黄金，错把狗屎当黄金。所谓反思，就是反着来看，反着来想。正言若反。
投资就像是打高尔夫，你不可能每次都能一杆进洞，如果每次都是一杆进洞的话，这高尔夫玩的就没意思了。
“要么等，要么忍，要么滚。”贪婪和恐惧是一对双胞胎，如果你控制住了贪婪，而此时恐惧也不大可能侵袭到你，你的思路会变得清晰。低度恐惧带来好决策和大利润，高度恐惧带来坏决策和大损失。
每个月李总习总都有活动，够你忙的。市场每天都有无数的信息和诱惑，如果你跟着这些东西转，你就是待宰羔羊。必须静下心来思考本源问题，理清思维程序。主之道，&抱一&而为天下式，静观其变，待机而动。
如果你一不懂行业，二不懂个股，三不懂波动，你凭什么赚钱，你不配。
20岁的人们博弈的是手气，30岁的人们博弈的是技术，40岁的人们博弈的是胆识，50岁的人们博弈的是心智。
万物都有定数，无论你怎么折腾，最终你必定要向命运屈服。你是什么人就赚什么钱，这是很难改变的，这是命
一种秉性是你过去几十年习惯的累积，一种坏的思维习惯终会毁掉的你的一生，一种好的思维习惯终会助你马到成功。优秀的品性必然会有优秀的行为，“积行成习，积习成性，积性成命& ，此言不虚。
我们不是因为有了好的缘分于是人生就精彩了，而是因为我们有了精彩的人生，好的缘分就会不请自来。我们不是因为遇到一个牛股于是我们就发财了，而是因为我们有了足够的领悟，牛逼的股就会不请自来。
守不住的东西都是浮云，无论是爱情，婚姻，还是财富！
不亲自证悟自己过去的思维其实很傻逼是不可能开悟的，因为智慧就是从这里开始诞生！
时机重于一切，而不是技术重于一切，这也就是为什么说一年之计在于春，一天之计在于晨，因为其他时间再努力，花再多时间的结出来的成果，也不如在正确的时间集中火力短时的攻击，其他时间就不要蛮干，顺着自然法则活的轻松，活得久。你看行情明明位置很高要跌了，可就是不跌，原因无他，在于这是春天，春天可不是一两天。
错误的坏习惯必须改，要么习惯干掉你，要么你干掉习惯，最终决定你命运的内在因素只有一个：&习惯&。不要轻视观念的毁灭性，一个观念足以致你于死地。
赚钱不需要惊天动地的，按客观规律办事就可以了，更不用押上生命和一切。自作聪明者一般都赚不到什么钱。不想承受可能的错误，又想赚快钱，你不配。
播下一粒种子，要等4个月才能开花结果，投资也是如此。投资不是一天的生意。如果你等不起一个季节的轮回，你就不配听懂财富的声音。5分钱波动就尿裤子，你配赚大钱吗？
短线赌的只是胜率，中线赌的是技术和耐心，长线才能真正展现一个人的眼光和智慧。支配你取舍的东西将主宰你的结局。
真正属于你的永远不会错过，一切问题都在自己，不在别人。
又怕受伤，又想拥有爱情；又怕被套，又想拥有牛股。做梦去吧。
【善战者，首先要立于不败之地。】：造物主一向公平，她在给你最大诱惑的同时，也会给你埋下一枚毒性最大的尖刺。在你通往金山的路上，那条看似最快捷的道路下面，往往会有一个巨大到足以让你万劫不复的陷阱。 所以，看似安全的往往充满危险，而看似危险的往往最安全。
只有那些想一夜暴富和一年想赚十几倍，几十倍的人，才会天天去找龙头。如果每个热点都搞到，不说都搞到，就是搞到一半，一年也是5倍以上了，如果全部搞到，估计一年会有100倍哟。要想赚钱，首先要学会休息，而不是学会赚钱。不学会轻松炒股，始终无法自拔。
14-04-20 12:33
.茅台03:有人常说跟随，跟错了一样死的很难看 【 转帖： 一万点
21:55 只看楼主(-1) 淘股论坛 浏览/回复707/8 复制分享 】
14-04-20 12:35
.对操作策略和估值应用的一点思考 【 原创: 茅台03
08:15 只看楼主(-1) 淘股论坛 浏览/回复 复制分享 】
14-04-20 15:34
这里唯一我可以保证的是，你肯定会犯错误的。
14-04-20 15:56
《卡拉曼致股东信》1．我认为杠杆也非常危险，对冲基金的失败几乎全是因为采用了过多的杠杆。－－－－不说太大杠杆，只要想一下如果借钱投资，利息10%，一年还一次，比如但斌现在1.2元净值的产品是不是只有0.4元左右？而如果两年不赚钱，那么1元只有0.8元，想回本难度越来越大。2．我认为，对于我们特别是价值投资者来说，自律是一个很大的手艺元素。就像沃伦·巴菲特所说，投资就好比一场没有裁判、没有非打不可的球的棒球赛，你可能扛着球棒长时间不挥棒。“不，今天没有什么好机会。不，仍然没有好机会。”日复一日地等待是很重要的手艺元素。－－－－自律是因为你的性格让你必须如此，在别人眼里很让人诱惑的东西你没有感觉。比如黄药师这样的很难爱上轻佻的女人，不存在这种诱惑。对真正的投资者而言，不是会在乎放跑一个只值两元的品种从8元炒到20元的机会的，其实也不存在这种机会，因为到一定时候，他们自己的规模决定了他们就是市场本身，如果他们进去，这个机会就会不存在。3．因为追捧成长性，追捧高价股票的人们，其实是在用溢价买入东西，所以他们都难免会遭受损失。他们会被有更多耐心、更自律的人们击败。4．作为一个管理投资组合的投资者，最大的恐惧是什么时候，我的答案是：在市场下跌时买入太早以至于买入价格依然处于过高定价的水平。　　在股市下跌过程中出手太早，对所有的投资者来说都具有很大的风险，包括价值投资者。可以确定的是，随着牛市的继续，当少数几个证券开始显得便宜时，饥渴的投资者势必将出手买入它们，很快，这些证券将被证明一点都不便宜，因为导致它们在牛市中不涨的缺陷将随着市场的转弱而变得更加醒目。　　在股市下跌30%之后，我们无法判断市场还要继续下跌多少才能触底。预期每一个熊市都会变成大萧条是愚蠢的，但是，预期市场从过高定价的水平跌至合理定价的水平之后不会继续下行，这同样是不智的。　　我的经验是当有人开始以低得荒唐的价格抛售东西的时候，而且他们这么做是因为他们不得不如此而不是想这样做时，这个时间是一个很好的买入时机。顺便说一下，经验一般都是好事，不过它偶尔也能引诱你买入太早或做错事。－－－－2007年下跌过程中，象有色股，资源的概念深入人心，一直到2010年底，所谓小品种金属炒作后，才开始真正消退，一直被很多人炒底。但跌了能再跌。5．最大的担心是在市场从过高估值的水平上开始下跌的过程中买入过早，投资者必须要明白市场崩盘是有可能的，有时候要想象自己回到了1930年。在市场下跌的过程中，肯定会出现让人动心的廉价的股票，有些廉价股在之后3年中将跌得一文不值。从某种程度上说，买入过早是错误的。　　入场太快会给投资者带来风险。在市场下跌了20%至30%之后，没人能判断市场大潮何时才会转向，预期每一次熊市都将转变为大萧条是愚蠢的。价值遭到低估的证券何时向公平价值回归也是无法预测的，试着这么做是愚蠢的。6．随着市场不断下跌，你会有购买公司股票的冲动，会受到让你动心的投资机会的狂轰乱炸，但你永远无法知道底在哪里。当信贷收缩的时候，流动性潮水也就退去了，这时投资者需要重温格雷厄姆和多德的智慧。在这个时候，你不应该去把握市场时机，而是应该坚守价值投资信仰。你将看到诱惑性的廉价投资和形形色色的价值骗子，不要管宏观经济如何，尽力以便宜的价格进行投资。7．由于我们不能预知未来，不能在一个周期行进的中间看到周期的结束，甚至都不一定能看到周期的开始，因此在市场下滑的过程中我们将被明显的机会淹没。我们将看到诱惑性的便宜货和价值骗子、虚假的反弹以及合理的复苏、聪明的底部淘金者以及碰到便宜货就买的笨蛋，我们永远无法在事前知道熊市的底在哪里。8．价值投资者的信念使得它们不仅不会受到这些短期损失的伤害，反倒让他们喜欢或者至少能够理解这些损失，因为短期的价格下跌可以让投资者降低他们的平均买入成本，可以在更好的价位买入更多，与股价完全没有下跌相比，最终投资者将收获更高的回报。　　有选择地并果断地逆着市场盛行的潮流而动。价值投资者的表现在一段时间之内会低于大盘，但价格短暂的下跌可以让你增仓、降低平均持仓成本。不要为暂时的损失所苦，利用并享受短暂的价格下跌。9．格雷厄姆和多德传授给我们的不仅仅是如何投资，还有如何思考投资。他们的智慧的核心并不是要求我们盲目遵守机械的教条，而是一种思维方式，这种思维方式使我们永远不被快速变化的事实和环境遮蔽双眼。机械的教条是危险的－－要求我们生活的世界比实际情况更加恒定、更加可测并且更易于分析。从这个角度讲，或许把格雷厄姆和多德的原理当作筛选标准使用最好－－像一张网一样从众多证券之中找到最感兴趣的少数几只股票，然后通过精确的分析和敏锐的判断作出最终的投资决策。10．稳健的价值投资者一定要避开每天的噪音，避开短视的投资者，与大众分道扬镳。－－－与真正有产业眼光，有价值创造思路，有商业创新天赋的人在一起，让投资成为真正的有趣的工作。离开毫无逻辑的操纵者与跟随者。11．价值投资者必须把注意力放在价格和价值的对比上，买进是因为价格相对于价值很便宜。价值投资者的问题在于，价值被低估的股票可能会被低估很长时间。12．价值投资，不论是在今天还是在格雷厄姆和多德的时代，基本做法就是购买低于其价值的证券或资产－－即俗语所谓“半价而购之”。购买特价证券可以获得安全边际－－即留出余地以应对出错、信息不准确、运气不好，或经济和股市变化无常的影响。虽然有些人可能错误地认为价值投资是寻找低价证券的机械工具，但它实际上是一个全面的投资理念，强调进行深入的基本分析的重要性，追求长期投资的结果，限制风险，并抵制从众心理。13．投机者关注的是迅速获得收益，而与他们形成对比的是，价值投资者通过尽量避免损失，展示出他们规避风险的能力。厌恶风险的投资者，认为预期损失远比任何收益的利益的权重要高。14．处在下行周期时，经营业绩恶化，廉价的股票变得更加便宜，投资者必须学会处理这一切。同时，他们也必须忍受上行周期时便宜股票稀少，投资资本充足的问题。　　在便宜的投资产品稀缺的时候，价值投资者必须有耐心，放弃标准，退而求其次往往会导致灾难。虽然我们不知道机会处于何时何地，但我们知道新的机会终将会出现。如果缺乏令人信服的机会，投资组合中应至少有一部分是现金等价物，与此同时等待机会的来临，这应是最明智的选择。　　价值策略对于缺乏耐心的投资者是没有多大用处的，因为它通常需要一定的时间才能获得回报。15．假如市场的估值水平处于创纪录的高位，支撑市场的是资金流而不是基本面，那么整个市场崩盘的风险就特别大，历史上发生过几次。16．但我还是要提醒各位，价值投资的目标并不是跑赢牛市。在牛市中，任何人使用任何投资策略，或者甚至根本没有策略，都能获得很好的回报，常常能跑赢价值投资者。只有在熊市中，价值投资的纪律才变得特别重要，因为在所有的投资策略中，只有价值投资才能让投资者获得充分上涨潜力的同时承担非常有限的下跌风险。17．简单地说，我们正在前所未见的市场环境中前行，其中基本面分析被投资者扔到窗外，逻辑被投资者忘到脑后。我们1999年的表现落后于大市，不是因为我们没有遵守严格的投资准则，而恰恰是因为我们坚持了投资准则；不是因为我们忽视了基本面分析，而恰恰是因为我们践行了基本面分析；不是因为我们避开了价值投资机会，而恰恰是因为我们一直追寻价值；不是因为我们投机，而是因为我们没有参与美国股市的投机而受到伤害。　　有时候，有人问我们，是否应该修改我们的投资策略，从而适应现在的市场气候以改善业绩。您可能也猜到了，我们的回答是不！向失控的牛市投降，跟风买进成长股和科技股是很容易的，但这是傻瓜的做法，也是很不负责的做法，而且有违我们的良心。随大流总是很容易；离开人潮，独自前进需要很多的勇气和自信。不过，长期投资成功的一个关键要素就是与大众保持距离。18．我们对价值投资方法依然坚信不疑，努力以相对于潜在价值大打折扣的价格买进资产或企业。便宜的东西之所以存在，是因为金融市场缺乏效率，而很多投资者缺乏利用这些无效所必需的耐心和自律。价值投资可能会在不同的时段跑赢市场，也可能会跑输市场，这是因为投资者的情绪在不停变化。不过我们相信，价值投资哲学永远不会过时。当投资者们对某个价值被低估的领域的厌恶程度达到顶点之时，就是价值投资者买进的好机会。19．投资的真正乐趣在于识别和积累廉价货。10．稳健的价值投资者一定要避开每天的噪音，避开短视的投资者，与大众分道扬镳。－－－与真正有产业眼光，有价值创造思路，有商业创新天赋的人在一起，让投资成为真正的有趣的工作。离开毫无逻辑的操纵者与跟随者。
14-04-20 16:08
David Swensen教授：让我从一个相对争议的话题开始。投资管理业务，当剥离种种表像追溯到其本质时，其实非常简单。为什么这么说？如果我们今天在这里分组，把你们分成四人、五人或六人的小组，让你们讨论在长期投资组合的管理中，真正重要的是什么，我想所有小组都会得出非常相似的结论。如果进行长线投资且存在股权偏好，那么从长期看，股票是上涨的。鲍勃·希勒（金融市场一课主讲教师，金融学教授，《非理性繁荣》一书作者）的朋友杰里米·西格尔有一本著作，标题很简单－《长期股票投资》（该书市场评价一般），你们都知道，该书是指定书目。 另一个需要讨论的话题是，分散投资很重要。事实上，任何一个读过金融基础教材的人，任何一个以正常思维来考虑投资问题的人，都知道分散投资是投资管理的一条重要的基本原则，事实上，哈里·马科维茨就把分散投资比喻为“免费的午餐”。我们都学过经济学入门课程，知道世上没有免费的午餐这回事，但马科维茨称分散投资是免费的午餐，给定回报率可以降低风险，给定风险水平可以提高回报率。听上去不错，相当简单是吧！两个原则，长期投资中的股权偏好以及分散投资。 鲍勃在介绍中提到，我1985年刚来耶鲁时，已经在华尔街待了六年，完全没有任何投资组织者的经验，我觉得那样也挺不简单的，那时我在耶鲁要管理上十亿美元的投资组合。在当时，那是笔巨款，而我却没有任何投资组织者经验，我该怎么做？一种我认为比较实际的做法，就是关注周围的人在干什么，于是我观察了各个大学是如何进行资产配置的。结论是，19世纪80年代中期的捐赠资产50%用于普通股投资，40%用于美国债券和美元现金投资，10%用于其他投资。我观察和思考发现其中并无玄机，你将半数资产投资于单一类别美国普通股，另外40%投资于债券和现金，于是90%的投资都在本国有价证券中，仅10%用于比如不动产、风险资本或私募股权投资，这一小块几乎对投资回报没有什么作用。抛开惯常思维和传统做法，我们在耶鲁开创了一条新路，一条我认为从根本上改变了机构投资管理方式的新路。 几年前，我写了《机构投资的创新之路》一书，我用这个大胆的标题，原因是我们已经从传统模式，即50%股票、40%债券和现金，转变为更加倾向权益和更加多样化的投资模式。今天我想讲的就是，我们如何从传统模式转变为所谓耶鲁模式，我想要透过讨论可用的投资工具来讲述这个过程。不论是对机构投资者还是对个人投资者，这些工具是相同的，讲讲我们如何应用这些工具，以及这些工具怎么发展成现在的投资组合。这些工具是资产配置、市场时机选择和证券选择。 首先，资产配置主要是指你的投资组合包括哪些资产，以及每种资产所占的比例。第二，市场时机选择涉及偏离长期资产配置的短期操作。第三，证券选择，说的是如何管理每个单独的资产类别。你是应该持有市场投资组合，指数化资产，获取与市场一致的回报率，还是积极管理每项资产，力求获得市场水平以上的回报率，以及风险调整后的超额收益。 让我们从第一点开始，资产配置。我认为，人尽皆知，资产配置是投资者可用的工具中最重要的工具。事实上，我们普遍相信资产配置是最重要的工具，以至有人得出结论，资产配置是最重要的工具，已经算是一条金融学定理了。事实上，资产配置的核心地位还称不上是金融学定理，但它确实已不仅仅是对我们行为的描述。 耶鲁现在的资产已经与1985年开始时的十亿美元不可同日而语，昨天上午我拿到的估算报告称，我们的资产已达225亿美元，不错的业绩。如果我今早下课之后回到办公室，把耶鲁的225亿美元全部投资于 股票，资产配置在这种情况下，对耶鲁的回报率就没有多少影响了。事实上，在这种情况下，证券选择将决定回报率，谷歌股票在从买入到卖出这一段时间里的走势，将决定耶鲁的回报率。或者，如果我回到办公室把耶鲁的225亿美元投资于即日平仓的债券期货，在这种情况下，证券选择不会影响回报率，资产配置也不会影响回报率，回报率仅仅取决于我选择买卖期货的市场时机能力。 当然，这两种做法我都不会选。我不会用耶鲁的全部资产买谷歌股票，我也不会用耶鲁的全部资产买债券期货。一方面是因为这对我个人不利，一旦人们发现我搞这样的投资，我肯定会被炒鱿鱼。更严重的是这对学校不利，这么做不合理。实际上，耶鲁会继续保持一个相对合理多样化的投资模式，来进行多种资产的投资。当你观察每一种资产，比如国内股权、国外股权、债券、不动产、绝对收益和私募股权这其中每一种，比起单一交易或单一证券风险都是相对分散的，因为在这种情况下，资产配置是学校投资回报率的支配性的决定因素。因为持有相对稳定和相对分散的投资组合，证券选择不再是决定投资者回报率的重要因素，而市场时机选择也不会成为决定回报率的重要因素，能决定回报率的只剩下资产配置，它将决定机构投资和个人投资的回报率。 罗格·伊博森是我和希勒在管理学院的同事，他在回报率来源的研究方面做了大量的工作，得出结论－机构投资中，超过90%的回报率变动要归因于资产配置，我想这是罗格·伊博森的文章里面被人引用得最多的结论，我认为他的研究中更有意思，也更简明的一个结论是，超过100%的回报是由资产配置决定的。这怎么可能？资产配置怎么能决定100%以上的投资回报？唯一的可能性就是证券选择和市场时机选择给机构和个人带来的是负的回报。其实很好理解，想想看，投资者群体可能由于证券选择决策失误而蒙受损失。 如果证券选择是一个零和游戏，赢方赚得的金额等于输方赔付的金额，谁赢谁输取决于双方投资在证券选择后的表现。这听起来确实像个零和游戏，但如果考虑到交易行为会对市场产生影响，交易时要支付佣金，以及要经常支付可观的金额给顾问们，不论是共同基金经理还是机构基金经理，系统中就会有损耗，这就导致了从投资者整体来看，回报可能出现负值（因此有人称证券投资是负和游戏）。同理，市场时机选择，我的意思是，在长期策略下进行短期操作就需要进行交易，而交易是昂贵的，非常昂贵。不仅需要考虑直接成本，还要考虑支付给帮你做决策的顾问们的费用，因此资产配置能解释100%以上的回报也不足为奇了。对投资者整体来说，市场时机选择和证券选择是有代价的，降低了总的投资回报。 讲一点稍稍离题的内容，我发现过去二十年中，这种损耗，减损资本所有者收益所得的系统性损耗有相当巨大的增长。想想差不多20或25年前，对冲基金刚出现时，它就像雷达屏幕上的一个小点。如今，对冲基金是基金管理体系重要的一环，那些对冲基金经理的收费远比证券投资经理的收费高，系统的损耗大约1.5%或2%的管理费率，用来支付给对冲基金经理，加上20%的利润提成，显著减少了资本所有者可以得到的回报。 现在，被动地进行资产配置（如指数基金配置）所获得的回报，与活跃主动的投资者所得到的实际收益，两种方式下收益数字之间的差距，随着时间的推移变得越来越大，在为提供投资管理服务的公司带来越来越丰厚回报的同时，也使得雇佣外部顾问的投资者所得到的回报越来越少。言归正传，我们来看看资产配置。它是投资者决策的核心，这一观点的基础是什么。 我们已经讨论了两点。其中假设性的一点，我在课程刚开始时，提出划分小组进行讨论时就已经讲到了。第一，股权偏好。先回到管理学院的罗格·伊博森所进行的开创性研究，描述了在相当长的时期内，资本市场的收益情况。我想你们已经读过《长期股票投资》，见过长达200年的资料。罗格·伊博森的数据可追溯至1925年，这些真实的数据在我们开始应用均值-方差优化模型之初，也曾被用于分析模拟之中。为了求出耶鲁投资的合适配置，相信大家很熟悉以下计算。如果你在1925年底把一美元投资于各种资产，然后持续持有这种资产，比如，81年时间直到2006年底，你用一美元买了短期国库券，最终你的投资会翻19倍，听上去很不错吧？81年后你的钱翻了19倍。但是如果考虑通货膨胀，在此期间侵蚀了11倍的收益，而且如果你是像耶鲁这样，减去通货膨胀调整到实际回报后再论支出，那么将钱投资于短期国库券不会让你赚得多。 假设你愿承担更多风险，将一美元投资于债券市场，经过81年时间，你翻了72倍。现在看看剔除通货膨胀后，可供消费的真实回报率。当你转变投资方式，从借钱给政府，即透过短期债券或长期债券的形式，变成投资于股票市场，回报率的差别会大到让你吃惊。仅仅将钱投资于一个多样化的普通股组合，你就会获得本金的3077倍。如果你愿承担更多的风险，将钱投资于小盘股组合，你就能获得本金的15922倍。股票的收益率远远超过债券，小盘股的收益差不多16000倍于本金，而大盘收益也翻了300倍以上。相比长期债券的72倍和短期债券的19倍。 这种差距会让你怀疑，分散投资是否有意义？我的意思是，我为什么这么做？如果股票收益能有16000倍，为什么还要买债券？债券72倍的收益看起来像在拖后腿，为什么还要投资于债券呢？这个问题，特别在20世纪80年代末，对我个人而言是非常重要的，因为那时我们正试着为耶鲁设计一套合理的投资组合。如果这套合理的投资组合只包含识别高风险资产，并把所有资产都投到比如小盘股，投资委员会花不了多久功夫就会明白，他们不必花钱雇我来做投资，他们自己就可以。如果他们不雇我，我就没有任何收入来养妻活儿。因此，投资远不仅仅是识别高风险资产，投资其中，然后就放任自流。 我进一步查看了罗格·伊博森的资料，诸多例子都能说明这一点，但是印象最深刻的，发生于1929年10月的那次股灾崩盘前，市场达到峰值时，投在小盘股里的每一分钱，到了1929年底都会损失54%，到1930年底又损失掉38%，到1931年底资产再损失掉50%，到1932年6月份再损失掉32%。于是，市场峰值时，价值一美元的资产到32年谷底时就只剩10美分了。当一块钱变成一毛钱，你会说，得了吧，这太荒谬！持有这些高风险的小盘股对我而言没什么好处。那么你要是卖掉小盘股，又会把钱用到哪呢？购买长期国库券还是短期国库券呢？当然，绝大部分投资机构，在上个世纪30年代以及40和50年代就是这么做的。 只要人们还记得在大萧条期间，股市崩盘的痛苦经历，人们都会觉得不要持有风险资无论对信托机构还是对个人来说，这种叫股票的高风险玩艺没任何好处。事实上，我看过一些当时的文章，一些很受欢迎的文章，有一篇是《周六晚间邮报》中的文章，主要是说不应该把股票叫做证券（英文是security，也有安全之意），用这么个有安全含义的词太荒谬了，它们应该叫做危券，因为风险实在是太高了。不过，这个看法来的非常不是时候。如果你在1932年6月买一美元小盘股，那么到2006年底，你的收益将会有159000倍之多。就在最好的投资机会来临的时候，人们对股票市场看空的程度却刚好达到顶峰。 对于长期投资者来说，股权偏好的存在是长期投资获利的重要基础，但是分散投资也很重要。你必须把手中持有的风险资产限制在一个合适的比例水平，并且即使到了最差的市场环境下，你依旧能够承受这些风险资产。 接下来我们讲第二点，市场时机选择。这里我要引用一个观点。数月前，我以前的一些学生，还有以前的同事，在耶鲁俱乐部举办了一次精彩的派对。20世纪80年代我刚到耶鲁时经常上大型课程，而且我在讲课的最后，总会提及凯恩斯的《通论》，从这个我认为是最优秀作家之一的凯恩斯的著作里，引用一些关于投资管理的内容，我用过的那本已经翻烂了。实际上，那是本平装版，我想书脊也不知断了八处还是十处。组织派对的人还记得，在派对上把这本书给了我作纪念，这让我怀疑他们是不是在暗示我应该退休了？感觉那就像是个退休派对。我觉得自己离退休应该还远着吧！作为礼物，他们送了我凯恩斯的《通论》第一版。（注：也有很多投资者认为经济学家凯恩斯应该算是知名投机者，而且凯恩斯不喜欢长线投资，其经典格言：In the long run, we are all dead.） 后来有一次我在坐火车回纽黑文的路上，无意中翻到这么一段话。凯恩斯写到－向批发转型行不通也不合宜，大多数试图晚卖或晚买的人，或者经常既晚卖又晚买的人会损失惨重，而且变得心神不定，还特别喜欢投机。他说的完全正确，我写的第一本书，我已经提到过了，《机构投资的创新之路》，讨论了机构投资者所面临的挑战。随后，我写了《不落俗套的成功》，是关于个人投资者的。在这本书里，我对2000年3月网络股暴跌时，共同基金购买和销售中的个体行为做了研究。我选了十个表现最好的投资网络的基金，分析它们年的收益情况，我觉得这是个意外的起点。这十个表现最好的网络投资基金，从1997年到2002年时间加权回报率是每年1.5%，基金一路涨涨跌跌，但算下来回报率每年还是正的1.5%。时间加权回报率是你在招股说明书中，或是在广告中会看到的数字。你会说，没什么大不了，既没损失也不违法。还有另一种考察回报率的参数－货币加权回报。货币加权回报实际上是描述基金参与者收益的一个更好的指标。 货币加权回报率显然是把现金流入以及流出考虑在内，当你关注货币加权回报时，你会发现，有137亿美元都用于投资这些基金。这137亿美元的投资中99亿都蒸发了，所以投资于基金的这笔钱损失了72%，因为共同基金的收益还涉及到缴税的问题，所以你会有张税单，上面写着基金的收益部分该缴多少税，即使在实现收益的期间，你并不持有基金股份，但还是要缴税。所以，除了损失的99亿美元以外，基金中的另外33亿美元还是有收益的，占投资金额的24%。那么，雪上加霜的是，你损失了72%还要拿张税单，告诉你剩下的24%还要缴税，不是什么让人高兴的经历。 在我写完这本书之后，晨星公司对他们跟踪研究的每种股权资产做了更进一步的研究，其中一共是17种股权共同基金。将它们的货币加权回报率和时间加权回报率进行比较，发现这17种基金中的每一种货币加权回报率都是低于时间加权回报率的，这是怎么回事呢？这与这些投资者，和网络技术基金蒙受损失的道理是一样的。基金上涨后他们买入，基金下跌他们就卖出，当你高价买入低价卖出时，是很难产生回报的，不管你有多大交易热情或有多大交易量。晨星公司这一研究结果，谴责了个体投资者的市场时机选择能力。 投资者都一窝蜂似的，上涨之后才买进，下跌之后才卖出，对于波动最大的那些基金问题更严重。在晨星公司所称的“保守配置型基金”中，每年大约存在0.3%的缺口，看起来这不是个巨大的数字。明显地，当你希望获得高于市场水平一到两个百分点的回报率，却由于抓不住市场时机，而每年亏个0.3%就很糟糕了。但是如果你关注科技投资基金，十年间，货币加权回报率和时间加权回报率间的差距是每年13.4%，这是非常夸张的。按13.4%复利算一下10年期的结果，你会发现，在招股说明书和广告里给出的，用来反映投资机构实际业绩水平的时间加权回报率，和货币加权回报率数字之间有着巨大的差异。我不仅在批评个人投资者，我也要批评机构投资者。我为第一本书《机构投资的创新之路》所做的其中一个研究，是关于1987年10月那次股灾前后，各种捐赠和基金的表现。之前我提过1987年10月的股灾，但没有详细解释具体情况。秋季学期我仍然会在经济系开一个关于那次股灾的研讨班，当我提到1987年10月所发生的事，我环顾整个教室，意识到1987年在座各位可能只有三四岁，还没有读过那时的《华尔街日报》。 那就给你们说点来龙去脉。那次股灾确实相当惊人（俗称黑色星期一，见下图 指数走势），根据我的估算，那次波动偏离均值有25倍标准偏差之巨，落在一个标准偏差之外的机率是1/3，两个标准偏差之外的机率是1/20，三个标准偏差之外是百分之一，而八个标准偏差的偏离就意味着六万亿分之一的机率，你根本无法想像出一个数字来描述这个偏离25倍标准偏差的事件。对我们普通人来说，这是个难以想象的天文数字。实际上，这次股价暴跌，股价一天内的跌幅，当然，在美国国内，要看你参考的是哪种股指，但基本上一天之内暴跌21-22%。有趣的是，其他国家主要资本市场要是出现这么大幅的暴跌，就关门大吉了吧！股价一天之内有如此程度的暴跌本来是根本不可能的，当然，这只是股价上的变化，整个经济或是各个上市公司并没有发生根本的变化，它仅仅是一个金融事件。1987年7月-1988年1月道琼斯指数走势当股价下跌，顺便提一下，债券价格会上涨。当人们卖出股票，钱就去了别的地方，流入了债券市场。日，长期国债的价格大幅上升，于是股票更加便宜，债券更加昂贵，你会怎么做呢？你肯定买贱卖贵嘛！但那时捐赠和基金在干什么？如果你去看看他们那时候的资产配置年报，1987年6月，权益资产的比重达到15年来的最高点，70年代股票投资一直萎靡不振，多头市场在1982年才露端倪。历经五年多头市场，人们越来越兴奋起来，股市持续攀升，权益投资达到了15年来的最高点。当然投资股票的钱不是凭空变出来的，于是债券投资所占比例跌至15年来最低。 1988年6月底前夕，股票投资比例降低。当然降低的不只是股票投资比例，比起日崩盘时的股价跌幅，股票投资比例的降幅更甚，同时资产配置中的债券投资比重，以高于当年债券价格上涨的速度有了显著增加。你能得出的唯一结论是，这些本应很有经验的机构投资者，在11月、12月和1月间甩卖股票，因为他们怕了，并且在10月、11月和12月购进债券，可能是因为他们担心或者是他们太贪婪，情绪主导了投资决策，而不是理性的经济学计算。代价是巨大的，不仅仅是卖掉股票和买进债券的直接交易成本，这些机构直至1993年，整整六年时间才恢复到1987年10月崩盘之前的债券投资配置，这就是史上最旺多头市场之一的来龙去脉。当然，估量一下这段从1982年到2000年的多头市场，有些人会说，2000不是结束，我们仍处于多头市场中。但不管你怎么算，整整六年时间处于多头市场之中，大学的基金由于1987年6月那次崩盘的影响，过度投资于固定收益债券。 股灾的教训是，别指望靠市场时机选择赚钱，因为进行市场时机选择往往是感性因素起推动作用。恐惧、贪婪、追涨、失望、杀跌，对比理性行事适度增持有吸引力的资产，而后逆风而行将资产卖出－即使资产业绩良好。 最后一个收益来源－证券选择－我们已经讨论过证券选择是个零和游戏，要增持福特公司股票唯一途径，就是找一个想要减持福特股票的人，两方中只有一方能做出正确的证券选择，之后的业绩表现可判输赢，而且赢方赚的钱就等于输方赔的钱。但是交易本身会产生巨大的成本，事实上，当把付给投资经理和对冲基金的费用都算进去的话，这个游戏的成本越来越高。所以，考虑到市场冲击、佣金、规费，这一零和赛局变成了负和游戏。 当你看到金融机构的投资回报率时，你看到的就是你所期望的，这是来自罗素公司的十年资料。道琼威尔希尔5000指数截至日的10年间，该指数年收益率为9.9%，而主动管理型股权基金的年平收益率为9.6%，我们落后30个基点。可能平均每个机构都会落后30个基点，这就有点像沃比冈湖效应（即高估自己，源自盖瑞森·凯勒(Garrison Keillor)虚构的草原小镇，那里所有儿童的智慧都高于平均水平。这个心理学效应是说大多人都认为自己高于平均水平，但事实上不可能），大家都觉得自己能高过市场平均水平，30个基点会赶上的，不算什么大的差距。当查阅这些主动管理型基金经理留下的历史收益记录时，有个很重要的现象，的确如此，不论你在观察可接触到的基金经理个人，还是观察一些机构资料，就像我刚引用过的那些，这个现象就是生存偏差。 那些用于分析过去10年市场的数字，只能来自于目前仍在营业的公司，在这10年间可能有很多企业已经破产，你们认为哪些公司破产了呢？肯定不会是那些业绩良好的公司。当你去观察基金市场，会发现问题更严重，因为基金管理公司会玩一个偷梁换柱的把戏。如果他们旗下有一支表现不佳的基金，他们可能会让基金退市，当然这种情况不常发生；更常见的做法是，把运作不佳的基金合并到另一只表现良好的基金中去，于是运作不佳的基金消失了，改头换面以优异基金的形式出现，其优良的记录可以用来做基金销售的依据。于是当我们去查阅统计资料时，只能看到资产规模巨大，且运作良好的基金，那些运作不佳的基金随着合并与它的纪录一起消失了。 生存偏差有多重要？看看罗素公司的资料，我引用了从1996年开始截至日的十年收益。在1996年有307位经理人公布收益，到了2005年底只有177位经理人公布收益，130位经理人消失了。其实失败的经理人超过130位，因为除了“生存偏差”之外，还有称为“回填偏差”的影响，即在10年期开始后，每出现一位新的基金经理，不仅是新的业绩数字会进入数据库，新经理的历史记录也会填入数据库。那么数字会向哪个方向变化呢？当然是会让指数起点偏高，因为经理人倾向于提供那些举手说，找到有趣的新方法来管理国内股权投资，或其他投资的、成功的历史资料。 生存偏差去掉了那些糟糕的记录，回填误差又加入了一些好的记录，这两点都会导致主动管理型基金的收益总体数字上显得比实际情况要好。因为就这个例子来说，其中有很多因素与机构投资者的平均资历无关，有些时候投资者的数量很大，像2000年市场的流动性很大，因为在那一年互联网泡沫破裂，看看国内证券的收益。2000年公报的平均收益率是负3.1%，如果把时间快进至2005，5年后公报的2000年平均收益变成了1.2%。因此在生存偏差和回填偏差的共同作用下，造成了两个收益率之间4.3%的差值，2000年期的公告中这个数字为负3.1%，但是如果你去查2005年公告的数字，坏记录已经调整而消失，有利的投资记录被加入，转瞬之间，年平均收益升至1.2%。这极其重要，因为当你看这些数字时，刚才说过基准收益是9.9%，但是主动管理型基金经理人的平均净利润只落后了30个基点，或者说0.3%，你可能会说这个游戏我不介意玩一玩，那么如果你算上生存偏差，你会发现缺口不是0.3%，事实上是2%。 换句话说，如果你比市场多赚了1或2个百分点，再减去整整2%，是非常让人沮丧的。以上就是生存偏差和回填偏在相对成型的国内股权资产投资中带来的问题。在相对新鲜的投资领域，你会发现这个问题更加严重。比如在对冲基金领域，为什么是这样呢？如果对冲基金在15年前就变成主流，那么你会在它们的历史记录中看到什么呢？你只会看到在这15年的历史数据中，所有对冲基金都有着极佳的回报，这都是事后调整确认的，至少对于国内股市来说。当你回顾10年前的收益率，会得到一个非常稳定的基准数字，所以生存偏差和回填偏差会是对冲基金领域里一个相当重大的问题。 伯特·麦基尔写过一本书叫《漫步华尔街》，如果不在你们的阅读清单中，应该赶紧加上，好好看一看，因为书写得实在生动有趣又发人深省（不过该书的最后结论是主动投资不如买指数基金）。看看生存偏差和回填偏差在对冲基金领域的影响，他取样了一组对冲基金，是1996年的331支，到8年后的2004年，其中的75%都消失了。分析这个特定的样本，他估算其生存偏差每年达到4.4%，回填偏差每年达到7.3%，因此我们说这组基金总体上，大概产生了略高于10%的收益率，他算出的数字是每年11.7%。结合了生存偏差和回填偏差，罗杰·伊博森研究了更大的样本组，3500支基金10年间的表现，算出其生存偏差是每年2.9%，回填偏差是每年4.6%。 大量机构基金和个人基金都将进入对冲基金领域。看一下过去5到10年间，公报中的对冲基金年平均收益率，普遍来说是12%、13%、14%，在伯特·麦基尔的资料中超过11%的年平均收益，在罗杰·伊博森的数据中，7%到8%的年平均收益可以用生存偏差或回填偏差来解释。如果你从公布的数字中减去这些偏差因素，投资者投资于基金所获得的实际收益率是很低的，可能只有0.5左右，远远低于人们预期的，承担了如此大的风险后，主动管理型基金经理的回报预期。 我想说的最后一点是就以证券选择而言，运气也会带来一些差别。一旦你决定了要当主动管理型基金经理人，努力追求高于市场收益的策略，你会如何决定？在哪些方面投入时间和精力？理论上说，如果你想获得优于市场水平的收益，在时机恰当时你就能做到战胜市场，何时机会最佳？当资产不是有效定价时，就是最佳机会。怎么知道资产何时无法有效定价？遗憾的是，金融经济学家们还没有任何市场有效性的具体量度工具，但我认为是有方法可以帮你从众多主动型基金经理人的收益情况中，鉴别出那些未能进行有效定价的资产。 如果某种资产的构成都是有效定价的，那么就很难产生超额回报。事实上，如果资产都是有效定价的，那么根本不可能获得任何超额收益。如果你主动一搏，要从市场中获利，那么无论得失都只能靠运气了。在面对有效定价的资产时，基金经理会怎么做呢？当然，他们就不会搏得太大，搏大了可能会侥幸那么一次、两次或三次，但最终运气是会用完的。当时运用尽，他们只有公布坏的结果，然后被解雇。 如何在这个行业生存？想存活就要关注很多，比如市场，哪个市场是有效定价的？一般来说，债券市场，尤其是优质债券可能是最容易定价的，只是数学游戏，对于政府债券不必担心会有违约风险。一般来说，没有必要去担心期权性风险或赎回条款，就只是数学游戏。每六个月你会收到一次利息，当债券到期，你可以赎回本金，所以对于政府债券或者优质债券，超额收益的空间不大。 其他市场是如何运作的呢？这里的其他市场是指很难有效定价的那些市场。事实上，甚至也许没有一个指标能用来衡量这些市场的投资结果。想想风险投资领域，如何掌控风险投资领域？你不能，它是非常特殊的。如果你做的是早期创业投资，你是在支持创业者及其创意，而他们可能正在不起眼的地方白手起家，比如硅谷崛起的故事。实际上许多其他地方也有类似的例子，但是对于风险投资者来说，指数化风险资本市场是绝对不可能的。如果观察一下主动管理型的基金经理们，和他们的投资收益分布，我想它会告诉你一些信息。哪些资产是有效定价？ 如我之前所示，如果观察债券市场中的第一和第三个四分位数（四分位数，Quartile，即统计学中把所有数值由小到大排列并分成四等份）三个分割点位置，分别就是三个四分位数，考虑十年期的主动型的收益，截止于日，在债券这个固定收益市场，第一和第三个四分位数每年只差0.5%。这是个极其紧凑的收益分布，半数基金收益都集中于0.5%大小的区间。如果你转而观察难以有效定价的市场，比如大盘股，第一和第三个四分位数相差2个百分点；小盘股比大盘股更难定价，第一和第三个四分位数的差距有4.7%；在对冲基金中，这个差距有7.1%；不动产投资中的差距是9.3%；杠杆收购中是每年13.7%，以上都是十年期收益。我们现在谈的是一些显著的差距，当然在最无法有效定价的风险投资领域，第一和第三个四分位数之间的差距可以达到43.2%。 如果我想主动地管理我的投资组合，是否应投入时间和精力专注于战胜债券市场呢？即使你能找到一位一流的经理人，但在债券市场收益中，第一和第三个四分位数之间几乎没有区别。还是说我应该投入时间和精力去找一流的债券经理人？一流的不动产或杠杆收购经理人，或者一流的风险投资经理人？我想答案是相当明显的，你应该投入所有的时间和精力去追逐最不能有效定价的资产，因为在那里才能透过一流的风投经理人，获得巨额的投资回报。而在债券市场，即使债券优质、经理人一流，回报微乎甚微。 总而言之，在资产配置方面，你要创造一个股权导向的多元化投资组合，别太寄望于市场时机选择。证券选择方面，要考虑自身能力与市场有效性，从而决定是采用被动型管理，还是主动型管理。耶鲁是如何实践这些原则的呢？我们当前的投资组合中，11%是国内股，15%是国外股，4%是债券，所以传统有价证券占总资产的30%，由对冲基金组成的绝对收益组合，是为了实现非相关收益占了资产的23%。不动产投资包括木材、石油、汽油、房地产，占资产的28%；私募权益，包括风险投资和杠杆收购，占资产的19%；因此资产的70%分布于绝对收益组合、不动产、私募权益等广泛的投资品种中。 如果用今天课程开始时所讲到的原则来检视一下耶鲁的投资组合，即权益导向和投资多元化，那么这个组合明显就是股权导向的，96%的资产都投资于能在相