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对并购中目标企业筛选研究
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海外并购整合六要素
通过对成功和失败案例的分析，我们总结了六项关键的成功要素，来应对陌生商业环境、陌生管理手段这两大难题。
　　期望成功的压力与日俱增，并购后整合（PMI）也进入中国企业CEO 们的必抓议程。若想兑现并购的全部价值，收购方需要对被收购企业进行并购后整合，通过实现协同价值（synergy value）来兑现付出的并购溢价。然而，过去的并购案例显示，相当多的中国企业未能成功执行并购后整合，实现他们海外收购的价值预期。
　　为助中国企业成功海外并购，罗兰贝格深入分析了年间的30多个、属于不同制造领域的中国企业海外收购整合的案例。通过直接访谈、媒体报道、案头分析以及我们并购后整合项目的经验发现，在欧洲和美国等陌生商业环境进行运营管理和缺乏并购后整合技巧已成为中国企业全球化道路的两大最显著障碍。
　　通过对成功和失败案例的分析，我们总结了六项关键的成功要素，来应对陌生商业环境、陌生管理手段这两大难题。
　　海外并购后整合三步骤
　　为了在复杂的并购后整合实践中能够条理清晰的运用、掌握这六大要素，首先我们建议企业将整个海外并购后整合过程视为计划、组织、执行三大步骤。如图1所示，每个步骤都涵盖分别应对两大难题的关键要素，并且同步骤两个要素互相影响：
　　★计划（调整、制定整合目标）：调整全球化战略以确保战略有效性，这为设立宏大但合理的整合目标奠定合理基础；而宏大的并购整合目标也为战略最优化提供了支撑。
　　★ 组织（打造组织和团队，选择合理有效的整合程度）：打造具备国际化能力的组织体系和团队，这样才能在整合程度上帮助企业在必要时深度整合海外被收购企业。
　　★执行（管理人员情绪，系统化管理执行）：打造建设性的情绪氛围能为整合的执行顺畅奠定良好基础 ；
　　但如果整合管理执行不当，会反过来影响人们对整合的信心。
　　六大成功要素
　　1.调整全球化战略，适应新的商业环境
　　全球化战略的有效性在任何情况下都不能被低估。全球化战略的制定基于对外部市场吸引力和企业自身竞争力的分析，而且这些分析评估往往是在交易发生之前开始进行的，以指导并购目标搜寻、并购策略制定和后续并购后整合的规划。但实际情况告诉我们，在海外市场收集信息是极为困难、复杂的，且其困难复杂程度远远超过在国内市场。因此，在完成收购过程中&目标筛选&、&尽职调查&、&交易谈判&等一系列步骤时，企业必须要对新的商业环境和目标公司有充分的了解。然后，通过不断的修正和对细节的充分把握，收购方须迅速验证其并购的逻辑，结合被并购企业的实际情况对公司整体全球化战略作必要的调整，为并购后整合提供战略性方向指引。理想情况下，这样的战略调整也能让被收购公司的高管层参与其中的关键讨论。
　　中联重科，国内工程机械制造领导企业之一，曾积极寻找合适的海外并购目标，以获得技术与管理经验，拓展海外市场。2008 年，中联重科收购世界第三大混凝土机械制造商CIFA。在并购初期，双方立即就共同的战略目标展开讨论。尽管当时的战略对话未能完全预料到后来的宏观经济下挫和整合执行过程中的挑战，但双方协作制定而成的全球战略给公司整合提供了明确的方向，避免了后期可能更为高昂的业务冲突内耗，具体包括了：采取差异化定位和双品牌战略，充分利用双方各自在各地的分销网络的同时，允许合并后原先两家公司的产品能够进入更广的区域市场、更多细分市场。这为中联重科未来并购后整合提供了明确的方向。
　　2.建立宏大但切实可行的并购后整合目标
　　即便未来的市场战略清晰，为实施整合，将战略转变成宏大但切实可行的目标同样重要。哪些并购利益应被优先考虑？联合销售、成本协同效应还是技术协作？大型跨国并购往往寻求多重战略目标，这为并购后整合过程增添更多的机遇和复杂性。然而，企业试图同时追求多种目标的结果通常以失败告终。明确利益优先级是关键，在具体量化、定义整合目标（如成本协同效益的具体价值），明确预期进度（预期在未来一年、二年、三年能够实现的结果）。如果目标不够宏大，可直接导致收购价值的损失。而如果目标不切实际、过于盲目，将难以给于团队一股建设性的引导力量，可能产生负面效应而使价值难以兑现，甚至，不切实际的预期目标也会导致收购价格过高的风险。
　　由于中国企业并购后披露的整合方面的量化数据十分有限，在此引用巴斯夫收购汽巴精化的案例以展示整合目标设计方法。凭借其丰富的并购知识和跨国并购后整合的经验，巴斯夫能快速合理评估一项并购交易的协同价值。在计划阶段，巴斯夫团队自下而上识别出以下
　　多个功能领域的协同潜力，并优先锁定成本协同领域，包括：信息系统、研发、销售、采购，以及合并多个地区的办事处和生产基地。潜在成本协同效益的总体目标设定为4 亿欧元。经过数月的高度系统化的整合过程，巴斯夫将成本协同效益预期目标提高了12.5%，至4.5 亿欧元。根据2011年巴斯夫年报数据统计，巴斯夫最终成功整合汽巴精化，并达到成本协同效益目标。
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热门排行榜跨国并购目标企业的定价研究--《广西大学》2012年硕士论文
跨国并购目标企业的定价研究
【摘要】：随着世界经济日益全球化,作为市场细胞的各国企业也积极参与到这全球化的浪潮当中,很多有实力的企业为了实现跨国家跨地区成长都选择跨国并购的方式。企业跨国并购并是不一帆风顺,并购要能的最终成功需要很多因素的作用,从企业自身的战略制定、对目标企业的选择、对目标企业的定价和最终价格的形成到并购之后的企业整合和经营,此几个阶段构成了企业跨国并购的流程。其中对目标企业的定价是并购整个流程中的核心环节,如果定价合理则可以使主并企业得到并购溢价,如果交易价格过高则主并企业担负的成本过重影响并购之后企业的资金运转。所以,此文主要从主并企业的角度出发就跨国并购目标企业的定价进行研究,包括以下几个方法的内容：跨国并购概述及相关理论综述、目标企业价值评估方法的选择、并购双方匹配性分析和匹配价值的确定。
本文中主要介绍了现金流量折现法作为目标企业价值评估的方法,分析了该模型中各参量的取值和模型的优缺点。文中还从企业战略、资源、组织和运营四个维度对并购双方进行匹配分析并建立匹配度评价矩阵,以计算所得的加权评价匹配值和匹配系数度量并购双方企业的匹配程度,最后建立包括目标企业内在价值和双方匹配价值的定价模型。
【学位授予单位】：广西大学【学位级别】：硕士【学位授予年份】：2012【分类号】：F275
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400-819-9993我国企业并购中的财务风险及防范对策 - 财务风险论文
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您现在的位置：&&>&&>&&>&&>&正文阅读次数：人次我国企业并购中的财务风险及防范对策1.VIP俱乐部2.查看资料3.订阅资料4.在线投稿5.免费阅读6.会员好评7.原创检测8.教材赠送9.联系我们10.常见问题
一、企业并购中存在的财务风险
(一)计划决策阶段的财务风险
在计划以及决策的过程中，企业对于目标企业以及本企业所具有的资金、管理等需要进行合理的考察与评价。在此过程中主要存在着定价风险。对于目标企业的价值进行正确的评估，才能够保障并购价格所具有的合理性，属于并购成功的一种重要前提，在并购的过程中属于一种基础要素。而对于目标企业价格的估测是相关并购企业依照未来收益的大小以及收益产生的时间等方面所进行的预测，假如说没有充分的掌握相关信息，利用的评估模型以及评估方法并不合适的情况下，可能会对于并购之后的经济效益或者并购企业的相关价值产生错误的估计，从而导致了定价风险的发生。风险大小与并购企业的信息质量有着非常密切的关系，而信息质量又与以下因素密切相关：目标企业是否属于一家上市公司，并购企业属于善意或者恶意进行的收购。在这个过程中可以了解到，评估目标企业的价值风险与信息对称程度有着密切的关系。因为我国会计师事务提交审计报告之中含有非常多的水分，没有充分披露相关公司信息。信息有不对称的情况存在，这就导致并购企业对于目标企业盈利能力以及相关财产价值的判断并不够准确，在定价过程中会产生一定的偏差，从而造成并购企业需要支付更多的资金或者股权进行一系列的交易。并购企业也可能会导致资产负债率比较高或者目标企业无法带来一定的盈利等问题，从而导致财务危机的出现。
(二)并购交易执行阶段的财务风险
1.融资风险
并购的融资风险指的是是否能够以足够充分的价格得到相关方面的资金，确保顺利展开一定的并购过程。在不同融资方式之中有各种各样的风险存在，企业并购的相关融资决策对于资金规模以及结构等方面会产生一定的影响作用。企业所进行的融资包含了债券以及权益融资两种，其中权益融资包含留存收益、股票融资、发行认股权证融资以及吸收直接融资等几种内容。债券融资则包含了发行债券以及银行借款融资。对于这些融资风险产生影响的原因包括如下一些方面：第一是企业所具有的融资能力，其与企业的盈利能力、声誉以及市场评价有密切的关系。另外还对于企业是否可以通过相关融资渠道获得资金有一定的决定作用，并帮助顺利进行相关并购活动，从而进一步实现并购。第二是企业是否有比较合理的融资结构，假如企业总是利用股票的发行得到融资的话，那么企业也就给了新股东一定的控制权，从而对于原股东产生了威胁，可能会导致企业不再具有较为紧密的股权结构，他人掌握了更多的股权，在严重状况下可能会导致企业进一步受到影响。假如说企业大量利用银行贷款或者发行债券进行融资的话，可能会对于企业相关资本结构产生影响，假如没有安排好相应的期限以及借款额度，可能会导致企业风险的增加，导致企业信用以及声誉受到影响，借款难度大大增加，从而导致恶性循环的发生。
2.支付风险
支付风险指的是并购资金使用风险，其与股权稀释以及资金流动性有着密切的关系，与债务以及融资风险也有一定的关系。如今企业并购使用风险指的是与股权稀释以及资金流动性有一定关系的风险内容，其与债务以及融资风险之间都有一定的联系。如今企业并购过程中利用的主要支付方法也就是股票、现金以及混合支付。其中现金支付属于企业并购过程中首先被采用而且使用范围最大的一种方法，但此种方式使得并购方受到了非常大的现金压力，而且并购规模也会受到相关能力产生的限制。股票支付往往会导致原本股东控制权的稀释或者导致收益的降低，在新股发行的过程中有非常繁复的手续，成本也相对来说比较高，可能会导致失去相应的机会。单一的支付工具总是有着不可避免的局限性，混合支付属于杠杆支付、现金支付、股票支付等方式的组合，能集中各种支付工具的长处而避免他们的短处，但若比例没有非常妥当的安排，会导致企业资本结构的恶化，从而导致后期财务风险的增加。
(三)并购运营整合阶段的财务风险
并购专家瓦瑟斯坦表示，并购是否成功不仅与被收购企业的能力有一定的关系，而且与并购之后的整合有一定的关系。获得目标企业相关权利过后，应当进行并购之后的相关整合工作，从而才能够使规模经济以及财务协同效果得到实现。在财务方面，整合风险包含了运营以及流动性风险两种类型。流动性风险指的是企业在并购之后因为有比较严重的财务负担造成短期融资的缺乏，从而导致企业资金链出现一定的问题。因为流动性资金占用导致企业调节相关外部环境的能力减弱，会导致企业运营风险的增加。这对于企业处理相关负债问题以及目标资产等方面有了一定的要求。比方说收购方在接手相关企业过后，因为企业资产流动性比率比较差，而收购方也没有采用任何方法措施，导致资产没有妥当的处置，这样一来目标企业亏损会导致相关债务报复的增加，从而导致并购以及整合方面的失败。假如说企业在并购之后没有进行相关整合工作的话，很难发挥相关财务协同效果，从而导致财务危机的发生。
二、企业并购财务风险产生的原因
(一)并购双方企业信息不对称
信息不对称性的严重与否与三个方面有密切的关系：第一是目标企业是否是上市公司，假如说是的话，并购公司比较容易得到相关股价变化状况、年度报告以及经营状况等信息。第二是并购企业有什么样的目的，假如比较善意的话，并购双方就会充分进行信息的沟通，而如果说是恶意的话，那么在真实资料等方面就可能会导致一定阻碍的出现，假如说目标企业没有充分的信息纰漏，不真实就可能会导致主并购方的地位不利，只能接受较高的并购价格，从而导致并购价格的合理性受到影响，第三是并购事件准备的时间，通常状况下并购准备时间比较长，就会对于信息有更加充分的了解，从而在更大程度上进行准确估价。
(二)并购企业融资不畅
在并购过程中，对于并购方来说，资金的投入考验了它的实力以及能力，这也就是我国企业并购的瓶颈所在，同时也是融资风险所在，是否能够筹备足够的资金是确保并购顺利进行的重点所在。并购企业不论使用什么样的融资途径，都会导致融资风险的存在。在很多渠道共同进行并购资金筹集的状况之下，企业有一定的融资风险产生。其主要风险就是没有合理的债务结构，可能会导致企业负债率比较高，导致财务困境的出现。
(三)并购企业支付方式不当
支付风险指的是与资金流动性等方面有关系的风险。在相关资本市场当中，支付工具包含三种类型，而国内产生并购支付风险的重要因素就是支付方式比较单一。
(四)并购企业缺乏整合思想
对于国内外很多并购失败的状况进行分析能够了解到，有许多都是因为并购之后有了整合问题的出现，并且没有对其进行良好的解决所造成的问题。国外有研究证明，并购方整合相关目标企业的成效，在两年之后才能够看到。如果两年之后目标企业提高了效益，也就表明并购有了一定的积极意义。
(五)缺乏相应的中介机构
因为我国并没有相应的中介机构提供并购信息，所以很多企业在进行决策的过程中并没有较为专业的指导，所以导致并购成功率大大降低。
三、企业并购中财务风险的规避
(一)掌握真实、准确、全面的被并购企业信息，事前防范企业并购财务风险
企业并购不能避免系统性风险，只能是尽量减少信息不对称带来的财务风险。由于我国并购的历史较短，很多并购方面的法律不够完善，也没有很多优秀的成功并购经验值得企业借鉴和学习。再加上缺乏科学的并购理论作为指导，目前我国很多并购都存在风险性高的特性。企业要控制并购前提下的财务风险就必须要通过各种科学有效的手段掌握被并购企业的相关信息，企业在进行并购前可通过聘用专业的会计事务所、律师事务所、资产评估事务所组成并购专家组，对目标企业进行尽职调查，调查范围包括但不限于财务状况、产业技术专利、经营能力、未来收益能力方面。同时对于并购过程中的未尽事宜也可通过事先签订相关法律协议来明确法律责任。例如企业可以在协议条款中明确目标企业对于其所提供的资产合法性、有形与无形资产的合法权利范围及限制条件等事关合同条款的重要信息的告知义务及违约责任，以规避由此产生的财务风险。为了对于目标企业的相关价值进行合理评估，并购企业应当调查相应的债务人，剔除报表中的呆账、坏账和死账，将坏账准备、存货跌价准备等方面进行协调，比较实际状况，从而防止出现坏账等不良现象。另外还可以进一步结合调查目标企业的往来账目、企业盈利能力会计政策的深入分析以确保调整后报表数据的有效性。企业在进行并购调查时，一定要注意表外事项对目标企业估值的影响。如隐性成本、表外融资、债务转移、重大售后退货、应收账款抵借等没有在财务报表中反映的行为，这些行为也是引发财务风险的重要因素。另外并购企业在评估目标企业价值时，要合理估计并购后目标企业的人员安置，尤其是高管人员的安排等重要表外资源的价值。
(二)采用合适的价值评估方法
因为企业并购过程中，双方有着不同的考虑因素以及动机，所以也有不同的价值评估方法。利用相应的方法评估相关目标企业的过程中，可能会有不同并购价格的出现。所以并购公司能够依照相关动机以及信息资料充分与否等因素，对于评估方法进行确认，从而对于企业价值进行评估。另外还应当聘请较为专业的机构，在合理公正的立场之下，评估相关目标企业，从而降低相应风险的产生，中介机构往往具有较为丰富的经验以及较为专业的知识，能够提供更加公正的判断。
(三)合理确定融资结构
在企业并购过程中，对于资本结构的合理决策以及对于融资结构的合理确定时，第一位的应当是风险控制，之后再对于成本方面加以考虑，其原因是假如说出现过度负债或者融资失败的状况，可能会造成企业并购财务危机或者半途而废的情况发生，这样一来也就没有了成本最小化的意义。另外，融资风险往往是在选择融资工具的过程中所产生的，在这个过程中应当考虑如下方面的内容：第一是如今的融资环境以及工具是否能够让企业获得一定的资金支持。第二是哪种融资成本比较低，风险又不高，这样对于资本结构的优化有一定的帮助。应当对于资本成本进行综合考虑，对于税务、政府以及银行等方面政策进行充分利用，进行详细计划的制定，并进行融资渠道的拓展，选择较为合适的方式方法，使融资风险大大降低。对于并购资金需求量确定之后，并购方应当依照自身的融资能力以及相关资金实力，进行长期以及短期融资的合理搭配，并搭配负债以及自由资金。我国企业在并购融资的过程中可能会有两种偏好的出现，第一种是股权融资偏好，往往是上市公司所使用的。第二种则是债务融资偏好，往往出现在国有企业当中。这两种偏好产生的原因都是融资成本的降低。
(四)根据融资额度，选择支付方式
在并购活动过程中，一个非常重要的环节就是选择相应的支付方式，在这个过程中企业应当对于双方资本结构进行充分考虑，与并购动机相结合，选择较为合理的方式进行支付。收购方在支付方式的选择过程中，实际上也就是规避财务风险的过程。在进行并购活动之前，并购方应当要对于流动资产状况加以充分考虑，确保资本结构更加合理。我国企业应当与自身目标相结合，在支付方式方面采取多种组合进行支付。并深入展开混合并购操作，学习利用认股权证以及公司债券等方面展开一定的组合支付。另外还可以在分析支付边界以及支付成本的前提下，化解相应的潜在风险。并购方应当对于支付利弊以及成本等方面加以考虑，从而将其作为前提，选择一定的方式进行支付，依照适当比例进行债券、先进以及股权的组合，从而使并购双方需求得到满足，进行潜在风险的化解。
(五)进行有效的并购整合
在进行并购之前应当充分掌握有关信息，这样一来才能支持企业的并购活动，同时发现目标企业在财务方面的状况，对于整合较为有利，从而使规模经济以及协同效应得以实现，进行核心能力的构筑，进行价值的创造以及整合效率的提高。首先，并购之后应当使低效资产剥离，对于双方资产进行分拆优化组合，从而使企业资产的优化配置得以实现。另外还可以进行财务一体化操作管理，依照相关财务管理模式整合目标产业。并建立相应的业绩评价机制以及考核机制，整合双方企业的相关经营战略，并进行企业经营战略的调整，使其生产效益大大提升，让并购双方企业能够获得健康而持续的发展。在并购整合的过程中，假如说有效的话，不但可以在很大程度上使估价失误得以修正，而且还能够进行并购风险的规避，从而使企业竞争力得以提升。
(六)增强目标企业未来现金流的稳定性
在企业并购的过程中，对于目标企业今后的现金流量应当予以重视。特别是在杠杆并购过程中，在增加财务杠杆收益的时候，应当对于财务风险予以重视。杠杆收购的方式方法对于偿还债务的来源进行了确定，其应当是与目标企业的现金流量相整合。而最终并购目标是否能够实现，是否能够得到相应的收益，则与未来现金流量的稳定性以及数量有密切的关系。高额债务需要相应的现金流量进行一定的偿付，因此为了使未来现金流量所具有的稳定性得到提升，在目标公司的选择方面就应当更加理想，这是现金流量产生的根本保障。另外并购之后如何进行目标企业的整合，保证资本结构也是非常重要的内容。只有未来有着较为稳定的现金流量的存在，才可以确保杠杆收购最终获得成功，从而避免加大财务风险导致企业陷入不良状况之中。
四、结束语
企业在进行并购时从时间上要做好事前调查、事中控制、事后调整，从内容上要充分考虑自身情况、掌握目标企业各方面信息，同时了解现有的估值、融资支付方式，进行适合的并购方案的设计。因为财务风险是在并购的整体过程中存在的，所以企业在并购过程中应当把财务风险的降低作为首要考虑因素，通过成立专家小组做尽职调查、使用调整后的财务报表做财务分析，并将表外事项作为一个影响估值的因子，同时结合自身实际选择最适合的融资支付方式，进行时间的合理安排从而使并购成本大大下降，合理避免相应的财务风险的产生，保持资本结构的合理性，实现企业的规模扩张和战略发展。
作者:彭华湘 钟椿 单位:中国人民大学 中交机电工程局有限公司
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