重磅：银监局排查交叉金融产品风险（附解读）！委外、间接投资、非标准化资产是重点
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重磅：银监局排查交叉金融产品风险（附解读）！委外、间接投资、非标准化资产是重点
长按下图识别二维码某地银监局紧急发文《关于开展交叉金融产品风险排查的通知》（以下简称“深14号文”），要求其辖内各大型银行、股份制银行、城商行、农商行、外资法人行，民营银行在内，于月底之前将对本行交叉金融产品风险排查结果报告报送银监局。 排查范围为自日起至日止期间开展的交叉金融产品业务。此次排查的交叉金融产品是指商业银行通过信托公司、券商、基金公司、资产管理公司、保险公司等合作机构，将理财、代销等方式筹集的资金或者银行账户资金通过SPV投资于同业金融资产以外的业务品种。相关背景银监会于2013年3月发布8号文《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》首次提出了非标的概念，明确4%和35%上线比例；2014年4月发布的《关于规范金融机构同业业务的通知》（127号文），规范了同业投资及融出融入比例要求；但从现实看资管和同业的交叉合作，通道盛行，规避监管仍然非常盛行。1、自营这一块可以通过年报的应收款类投资（多数为同业嵌套通道的“同业投资”类型）大幅增长略见一斑，本文后面讲详细分析。2、理财虽然缺乏具体数据，但总体上因为理财的监管更加宽松一些，127号文对特定目的载体之间的嵌套只是提及参照执行，是否穿透如何穿透也更加模糊。本文后面详细分析各类资管穿透问题。此番由银监会组织多地同时进行的风险排查通知，可以看作是对以上监管的进一步延伸，根据现场检查发现的业务创新的新风险点与时俱进引入了不同数据统计核查维度。也是尚福林主席在2016年的年度银行业监管工作会议中强调的内容具体执行的体现。交叉金融产品监管与风险防范将是今年重中之重。文后附监管君最新更新的11种类型穿透核查的合规性思考。欢迎讨论反馈，个人微信。 二、9项具体排查内容1、交叉金融产品的规模、主要运作模式。相关定义如下表：交叉金融产品排查相关定义项目定义1.自营跨行业跨市场投资1.1按投资自主性划分1.11自主投资是指由填报机构自主决策开展的自营业务投资行为1.12委托对外投资是指填报机构将自营资金委托第三方机构开展的投资行为，受托方在合同约定范围内做出投资交易决策，包括投资顾问形式。1.2按投资运作管理模式划分1.21直接投资是指以填报机构名义（自营业务）直接参与最终标的资产的投资。1.22间接投资是指填报机构将自营资金通过第三方平台或第三方资产管理计划投资最终投资标的。1.3按是否标准化划分1.31标准化资产是指除同业金融资产外，在银行间市场和证券交易所市场交易的资产。1.32非标准化资产是指未在银行间市场及证券交易所市场交易的资产。1.4按投资产品具体类型划分1.41债券是指同业金融资产外，在银行间市场交易及证券交易所交易的、境内外其他机构发行的、约定在一定期限内还本付息的有价证券。1.42股权（含股票）投资是指对其他机构的股权投资。1.43基金包括货币市场基金、证券投资基金等。1.44信托公司产品是指信托公司发行的单一资金信托、集合资金信托计划以及财产权信托等各类产品。1.45证券业金融机构资产管理计划或受益权是指证券业金融机构发行的资产管理计划或收益权。1.46保险业金融机构资产管理计划或受益权是指保险业金融机构发行的资产管理计划或收益权。1.47其他具有特定目的载体属性的产品是指上述产品以外的具有特定目的载体属性的产品。1.48其他跨行业跨市场投资项目是指以上产品未包括的跨行业跨市场的投资项目。2.理财跨行业跨市场投资2.1按投资自主性划分2.11自主投资是指由填报机构自主决策开展的理财业务投资行为。2.12委托对外投资是指填报机构将理财资金委托第三方机构开展的投资行为，受托方在合同约定范围内作出投资交易决策，包括投资顾问形式。2.2按投资运作管理模式划分2.21直接投资是指以填报机构理财名义直接参与最终标的资产的投资。2.22间接投资是指填报机构将理财资金通过第三方平台或第三方资产管理计划投资最终投资标的。2.3按是否标准化划分2.31标准化资产同1.32.32非标准化资产2.4按投资产品具体类型划分2.41债券同1.42.42股权（含股票）投资2.43基金2.44信托公司产品2.45证券业金融机构资产管理计划或受益权2.46保险业金融机构资产管理计划或受益权2.47其他具有特定目的载体属性的产品2.48其他跨行业跨市场投资项目3.代理代销业务3.1代理代销业务类型3.11代理代销信托计划3.12代理资产管理计划3.13代理代销保险产品3.14代理代销基金3.15代理贵金属交易3.16其他附：《xx银监局关于开展交叉金融产品风险排查的通知》 深圳农村商业银行、深圳前海微众银行，各大型银行、股份制银行、城商行、外资法人银行：为加强跨行业跨市场金融业务监管，促进商业银行理顺并完善交叉金融产品风险管理机制，规范理财、自营等资金的投向管理、限额管理和交易对手管理，防范交叉金融产品风险，现就开展交叉金融产品风险排查有关要求通知如下：一、排查范围日至日开展的交叉金融产品业务。交叉金融产品是指商业银行通过信托公司、证券公司、基金公司、资产管理公司、保险公司等合作机构，将理财、代销等方式筹集的资金或银行账户资金通过特定目的载体（根据127号文即《关于规范金融机构同业业务的通知》，特定目的载体包括但不限于商业银行理财产品、信托投资计划、证券投资基金、证券公司资产管理计划、基金管理公司及子公司资产管理计划、保险业资产管理机构资产管理产品等。），投资于同业金融资产（根据127号规定，同业金融资产包括但不限于金融债、次级债等在银行间市场货证券交易所市场交易的同业金融资产。）外的业务品种。包括：（一）间接投资运作的理财及自营投资，或资金投向为同业金融资产以为业务品种的理财及自营投资。间接投资是指通过第三方平台或第三方资产管理计划投资最终投资标的，包括证券公司、基金公司、资产管理公司、保险公司等。（二）代理代销业务，包括代理代销信托计划、保险产品、基金，代理资产管理计划、贵金属交易等。二、排查对象&深圳农村商业银行、深圳前海微众银行，各大型银行、股份制银行、城商行、外资法人银行。三、排查内容（一）交叉金融产品的规模、主要运作模式。按照附件《交叉金融产品风险排查附表填表说明》要求，填写附表1、2、3。不具备理财业务自主投资权限的银行无需填写理财跨行业跨市场投资相关项目。（二）是否实施交易对手管理。包括：交易对手资质制度是否健全，是否实行总行统一集中管理的交易对手名单制制度，是否明确交易对手的杠杆率、透明度、资产质量等资质条件。（三）是否实施交易产品管理。包括：是否建立产品“负面清单”制度，总行是否对所投资的金融产品实行统一管理、集中审批，是否明确并公布不得投资购买的产品类型目录，是否使用银行资金购买非持牌金融机构非公开发行的融资产品。（四）是否实施交易集中度管理。包括：是否明确风险分散要求，对同一企业发行的金融产品，是否设定限制比例。（五）风险管理是否健全。包括：是否做到风险有效隔离，是否充分评估投资资产的各类风险，是否运用有效的跨行业跨市场风险管理工具识别、计量、监测和控制跨行业跨市场风险。（六）客户适当性管理是否完善。包括：是否对交叉金融产品的风险及专业复杂程度进行评估并实施分级动态管理，客户风险承受能力评估制度是否完善，是否根据风险匹配原则将合适的产品提供给适当的客户。（七）投资行为及基础资产管理是否合规。包括：是否通过投向结构过于复杂的金融产品规避监管、隐匿风险，资金流向是否与国家宏观调控和审慎监管政策保持一致，基础资产存续期管理是否合规。（八）信息披露管理是否充分。包括：宣传销售文本管理及信息披露制度是否完善，是否进行事前、事中、事后的持续性披露。（九）内部监督检查制度是否健全。包括：是否明确内部审计部门、内控管理、合规管理职能部门和业务部门之间的职责分工，理财、投资、代销等业务的内部监督检查和跟踪整改制度是否完善，是否开展对相关业务的审计。四、排查要求&(一）各银行要高度重视，将本次风险排查列入重点工作，将交叉金融产品风险排查工作落到实处，并按照“透明、隔离、可控”的原则，进一步规范理财和自营资金投向管理。(二）各银行应将本行交叉金融产品风险排查情况形成报告，于日（周三）前报送我局。报告纸质版加盖公章后报送至我局政策法规处，电子版通过我局机构平台报送至政策法规处邮箱。(三）各银行在风险排查过程中遇有难点和问题，以及相关意见建议，可随风险排查报告一并报送我局。附件：交叉金融产品风险排查附表填表说明附表1自营、理财跨行业跨市场投资明细表附：上海法询金融 创始人孙海波 此前2016年初的一篇原创干货文章：《交叉混业资管监管的核心：穿透监管问题》，稍加更新以供读者更深入地理解为何银监要排查交叉金融产品风险背景。目前分业监管环境下，三会对各自的资管产品监管本身是否到位；以及因为相互协调问题是否做到穿透核查；最终分析央行可能的统筹监管带来监管风险，以及银监会自身监管的深入对资管嵌套或通道业务潜在合规性问题将更加重视。根据“十八届五中全会通过十三五规划建议中所提的统筹协调金融监管”三个统筹其中之一就是“统筹监管重要金融基础设施，包括重要的支付系统、清算机构、金融资产登记托管机构等，维护金融基础设施稳健高效运行”。到目前为止有一点可以确定，及上述三个统筹肯定是央行负责协调或新设机构或央行主导进行。一、首先需要搞清楚为什么要穿透，何为穿透这两个核心问题1、穿透含义其实对穿透的含义，笔者总结下来就两个方向，一是产品方向往底层资产穿透识别最终的资产类别是否符合特定资产管理的监管规定，其风险是否经过适当评估；另一个是往最终客户方向穿透识别最终风险收益承担者，防止风险承担和资产类别错配或防止私募产品公众化。这样的笔者提出来也有近半年，在最新的银监会58号文《关于进一步加强信托公司风险监管工作的意见》也穿透进行了明确界定，同时要求向上穿透识别合格投资者，向下穿透识别基础资产风险。为什么要穿透，从历史教训看，主要是为了防止高风险产品向低风险承受能力客户错误销售，同时防止金融机构通过结构设计规避监管，然而从宏观审慎角度防止因为监管盲区发生系统性危机。说白了穿透主要是为了金融消费者信息透明，同时也是为了监管信息透明。其中往底层资产穿透从监管信息透明的角度也有两层含义，一是微观角度审慎监管，防止错误销售，以及微观层面符合监管要求，这是单个企业和基层监管人员所关注的信息；另外一个层面是宏观审慎角度，防止因特定领域过度集中而引发系统性风险，这更多是央行或三会防止系统性风险角度出发为数据统计分析所做穿透，这里的穿透并不意味着微观层面企金融机构在做投资决策时需要穿透考察是否合规，比如最典型的是银行理财资金投资资管优先级（有足够的劣后作为安全垫）从宏观审慎角度需要穿透，但笔者一直认为微观层面金融机构在风险可控情况下可以不穿透而按照普通债权认定。下面将一一分析。二、关于“穿透”现行监管规则这里讨论的11中类型穿透中，本文其实重点讨论的是后面几种类型关于基础资产方向的穿透问题。这里的4类底层资产穿透方向一般以微观审慎为主。第三部分系统对接层面则从宏观审慎监管角度切入。1、关于券商基金资管合格投资者和人数的穿透：证监会的规则主要看《私募投资基金监督管理暂行办法》：第十三条&下列投资者视为合格投资者：（一）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金；（二）依法设立并在基金业协会备案的投资计划；（三）投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员；以合伙企业、契约等非法人形式，通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的，私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者。但是如果在基金业协会备案则可以不再穿透核。银行理财显然没有列举在上述豁免穿透核查项目里，但如果银行理财直接投资私募基金或资管计划目前的口径是以银行为主体不穿透。但是上述关于协会备案产品不穿透的规定并非万能保护伞，近期部分监管局本着实质重于形式的原则，对2只券商集合资管产品同时成立并投向同一只基金子公司专户，认定为变相突破200人的限制，因为穿透底层资产看，这2只券商集合资管产品最终投向同一个资产项目。也就是实践中监管仍然看实质，尤其是成立日期相同的多只产品同时嵌套一层其他协会备案的产品投资于同一个底层资产，监管仍然会穿透审查合格投资者是否超过200人。2、关于定增的人数穿透问题但上述第一类穿透中提及的豁免条款不适用于上市公司定增，也就是如果是上市公司定增，即便是在基金业协会备案的产品同样需要穿透识别合格投资者人数，最终合并计算是否超过200人，且这里定增的穿透不区分年限。银行理财如果参与定增是否穿透则一直有所争议，银行理财肯定不在基金业协会备案，但实践中银行理财从来都不做穿透处理.3、关于信托合格投资者和底层资产穿透问题鉴于部分金融机构借助互联网平台，推出类似银行理财团购，或信托100的产品，变相绕开。信托100号称“信托系余额宝”，但不同之处在于余额宝背后的货币基金本来门槛就不高，低风险高流动性产品。信托和银行理财的拆分没有获得银监会的认可，明确穿透认定合格投资者和人数限制。但是网络平台因为不受银监会监管其拆分也难以约束。目前监管机构也无法穿透识别，信息无法获取。最新的银监办发[2016]58号文《关于进一步加强信托公司风险监管工作的意见》要求各银监局要督促信托公司按“穿透”原则向上识别信托产品最终投资者，不得突破合格投资者各项规定，防止风险蔓延；同时按“穿透”原则向下识别产品底层资产，资金最终投向应符合银、证、保各类监管规定和合同约定，将相关信息向投资者充分披露。非常明确了信托计划的向上和向下穿透原则。也大体印证了笔者自去年12月份以来关于穿透的原则框架。各银监局要督促信托公司根据“穿透”原则对承担信用风险的表内外资产足额计提风险拨备。这也是银监会法规体系里明文关于穿透问题说得最明确，表述最完整的内容。4、收益权拆分转让的合格投资者穿透问题？这里大概需要分为两种类型的拆分，一种是债权收益权的拆分，也是目前很多P2P平台的做法，基于收益权完全是一个创设概念，没有法律界定，虽然面临不确定性，但也同时为规避金融监管机构的规章制度性约束提供了方便。如果这种拆分完全不涉及金融机构发行的产品，则不属于本文讨论范畴。相对安全一些，因为并没有触及法律问题，也没有违法行政法规。但另一种是私募基金/资管计划的份额收益权，虽然法律上类似，没有明确界定，但由于涉及到资管产品穿透问题，是否穿透完全可以由相应的资管产品发行人的监管机构进行裁量。3月18日证监会新闻发布会进一步强调穿透资管份额收益权识别合格投资者及200人限制。基金业协会2015年12月底发布的征求意见稿《私募投资基金募集行为管理办法（试行）（征求意稿）》再次明确这样的原则。所以资管份额拆分突破200人或和合格投资者标准风险很高。5、银行理财关于底层资产的穿透关于银行理财穿透认定在2014年之前并没有明文规定，只是在实际政策执行过程中会考虑是否穿透进行相应监管指标核算。2014年年3月份银监会发布的《关于2014年银行理财业务监管工作的指导意见》银监办发[2014]39号才首次明确提及并强调“解包还原”和“穿透原则”；对于非标债权理财，强调穿透到最后一层非标准债权资产来核算8号文的监管指标。不过需要注意的是这里只是针对非标理财进行穿透，对其他投资如权益性投资并没有任何表述。是否穿透银行理财所投资的信托券商、基金资管认定非标性质或投资比例或其他禁止性规定比如杠杆融资和评级等。对此种类型穿透的把握显然是监管难点。根据银监会2014年底征求意见稿的思路是所有非银行金融机构发行的资管管理计划都被认定为需要“解包还原”并穿透识别的范围。这类一刀切看似简单明了，但在缺乏金融产品登记系统支持情况下，或难以付诸实践。后面将详述系统支持的重要性。专门制定规则穿透识别非标，这种类型的穿透是银行理财特有的。6、分级产品在底层资产方向上的穿透和杠杆分级产品在信托和券商基金资管中应用比较广泛。但银行理财分级产品的概念在银监会的整个法规体系中尚未提及。绝大多数地方仍然执行的是限制分级产品银行的比例，比如二级市场配资比例不低于1:3，那么银行优先级部分相对至少有25%的安全垫，其债权属性明显。此外基金业协会2016年可能对“八条底线”进一步进行修订，限制分级资管计划的杠杆，由之前的10被降到权益类1倍，其他类2倍，固定收益类3倍。从现行规则来看银监会银行分级产品的穿透成文法规完全一片空白，对于口头指导，各地差异较大，一般而言地方监管当局也是多数不采用穿透的口径。尤其是银行通过优先级配资投资于信托计划和券商基金资管都不执行穿透。显然也有一定合理性，因为如果从风险收益角度看，一般情况下只要清仓控制比较好，劣后比例不太低，偏债属性比较强，无需穿透到具体底层资产；但7月份的股票市场暴力去杠杆事实表明即便从单个个体的微观层面不需要穿透，从宏观审慎的角度仍然需要总体把握资金流向的底层资产。但目前的金融产品备案体系不支持宏观审慎穿透监管的条件。后面会具体举例说明。另外即便从微观角度是否穿透也需要具体审查结构设计，如果银行理财投资了优先级，但同时又有可能参与了一部分超额收益分配，此刻其收益特征开始向底层资产靠近，则更需要合理审查是否需要穿透识别底层资产。因为分级产品目前不能投资上市公司一年期定增，所以对上市一年期公司定增业务而言就不存在分级产品的穿透问题了。对于理财投资穿透问题还有一个典型的类型即打新基金，笔者认为从风险考量应该无需穿透，或者即便穿透也是识别为标准化债权，而不是权益类。打新基金只有在其募集说明书约定其投资方向和投资行为，约束其直接投资二级市场股票那么，整个打新基金的固收属性非常明显。银行理财资金直接认购或通过通道优先劣后认购打新基金，风险可控。当然这里仍然涉及到一个募集说明书条款问题，需要仔细审查相关条款才能非常肯定地说不穿透到权益类。尤其当下IPO暂停很久，打新基金在无法根据原先设定的条款投资情况下如果介入二级市场股票，那么理财资金违规概念和投资本身风险也在上升。&7、关于银行结构性理财的穿透结构性理财是国内市场上最早诞生的一种理财产品，外资银行早在第一部理财法规颁布之间就开始引入国内市场。在2005年银监会2号令中对结构性理财只限定为“本金投资于本行存款，并和其他一般存款一同管理”。从而奠定了其表内理财的性质，在存款利率受管制的监管环境中，结构性理财多数是银行负债管理的工具，用来平衡其存款规模。然而事实上很多银行对结构性理财的投资范围早已超出本行存款这一项。笔者认为主要看理财产品风险收益是否和衍生品对应的底层基础资产高度一致。假结构理财产品，就是存款＋价值几乎为零的期权，为方便较高利率吸收存款。所谓期权价值几乎为零其实就是指期权行权价设置很离谱使得行权概率几乎为零。此类理财当然无需穿透期权所对应基础资产，因为和基础资产压根没有半点关系。这是极端，而很多情况下是固定收益＋收益互换，或固定收益＋奇异期权组合（正常期权费），此时从法规层面来讲也没有明确提及需要穿透，总体仍然介于固定收益和底层资产风险之间的一种产品。但对于理财潜入TRS，且TRS名义金额接近理财本金规模的，笔者认为从风险角度考虑应该需要穿透，从风险和收益看，跟投资者直接投资基础资产相差无几。尽管从目前发箍体系看，没有明确的法规说此类产品一定要穿透。8、关于QDII的投资标的穿透问题QDII投资目前对于投资标的种种限制，大致有债券投资评级、权益类投资比例、杠杆运用、地产相关、贵金属等。现实情况一般而言并不适用“穿透原则”，即如果银行QDII通过投资结构性票据（只要票据发行人信用评级为A或以上），那么底层资产则可以突破种种监管限制。当然具体仍然需要当地银监局的审核，部分沿监管对QDII风险和结构的把握相对更严，或提出更多关于底层资产和结构的疑问。从现实市场出发重新审视QDII关于投资范围的约束，的确很多规定没有起到真正保护投资者的目的，通过票据或其他方式规避也较为普遍，有一定合理性，但从监管数据采集和信息透明角度仍然有一定问题。9、银行自营资金和同业投资穿透的问题自营的穿透主要两个目的，一个是合规性（主要是商业银行法43条关于权益类投资的限制性规定）；二是监管指标的真实性问题，主要穿透识别风险资本计提，贷款损失计提，不良率，拨备覆盖率等几项重要指标。关于同业投资，在银发[号文中有非常明确的定义，主要包括标准化的债权如金融债、CD，以及特殊目的载体：包括但不限于商业银行理财产品、信托投资计划、证券投资基金、证券公司资产管理计划、基金管理公司及子公司资产管理计划、保险业资产管理机构资产管理产品等。对这些同业投资127号文的表述并不是非常明确，只是简单规定：“按照‘实质重于形式’原则,根据所投资基础资产的性质,准确计量风险并计提相应资本与拨备”。银行自营资金主要参与上市公司定增配资或其他权益类比如并购基金等，从合规风险看，只要做成名股市债，对融资人进行表内授信相对更加稳妥。对于规避监管指标的通道型的同业投资从法规层面看应该需要穿透，但现实又是怎样？看以下两种图大致可以了解，2015年同业投资大幅增长部分银行已经成为资产配置主流，而其不良率和资本充足率出奇的好。可以看出自营穿透问题仍然急需强化，此次调研的交叉金融产品风险或许是一个开端。表一：应收款类投资占总资产的比例表二：应收款类投资的增长率10、证监会对券商集合资管嵌套的穿透问题有关证监发[2013]26号文《中国证券监督管理委员会办公厅关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》第1款第（一）项：集合资产管理计划的投资范围应当符合《证券公司集合资产管理业务实施细则》（证监会公告[2012]29号）规定，未经许可不得投资票据等规定投资范围以外的投资品种；不得以委托定向资产管理或设立单一资产信托等方式变相扩大集合资产管理计划投资范围；26号文有没有封堵券商资管嵌套委托定向资管或单一信托，争论很多。笔者从证监会的内部回复文件看，其实证监会早已明确根据《关于加强证券公司资产管理业务监管的通知》（证监办发[2013]26号），禁止集合资产管理计划投资单一资金信托受益权。此外，26号文没有禁止其借道集合信托来放贷；定向资管与单一信托主要用作银行资金“通道”，“互嵌”需求不大；&11、对资产池穿透考查问题另外一类穿透的问题并不涉及到跨行业金融产品交叉的问题，而是产品自身的信息披露和穿透问题，这就是资金池和资产池。首先，资金池和资产池是完全不同的概念。银行理财资金池其实早就2011年监管讲话的就明确禁止（多对多的理财产品），在2013年理财8号文中加以细化，处罚和整改措施予以明确，随后在2013年底的国务院107号文更是全面将禁止资金池的监管升级到整个金融行业。对信托业明确提及不得开展非标准化资金池，银监会也迅速响应出台针对信托的99号文，并在今年4月份进一步强化了非标资金池清理（99号文执行标准不得新增，可以存续）。但资产池主要是指在资产端的配置问题，只要负债端的单独收益核算能够实现，并无大碍。现实中如果负债端收益核算完全按照预期收益兑付，开放式运作滚动发行，收益核算仍然是发行人完全获得超额收益分配模式，投资人固定化的预期收益，则其属性明显向资金池倾斜。回到穿透问题，从银监会的2014年39号文看，非标配置肯定需要穿透核算，对一般银行而言2015年并无非标比例上限的压力。但农村金融机构因为2A监管评级压力，穿透核查意味着无法发行此类包含非标的资产池产品。此外，普通个人理财资产投资方向的配置基础资产有部分限制性规定，如：两高一剩（最新2016年规定看部分放开）、政府平台、商业房地产项目、权益类资产、委托贷款等，微观层面就需要穿透考查。欢迎添加作者孙海波个人微信交流相关话题。三、关于穿透识别的监管协调及宏观审慎层面考虑1、目前的监管框架穿透难点在哪里？前面提及穿透也可以宏观审慎和微观审慎不同目的，按照监管领域也可以具体划分宏观审慎监管层面的穿透把握，微观审慎领域的穿透把握。微观审慎，监管主要是三会，尤其是三会负责具体政策执行的各地监管局。任何政策执行需要依靠具体的监管局的监管人员负责审核，现场和非现场检查。在目前的资管监管格局看，总体上呈现两大特征，一是跨监管难以协调检查，二是微观监管对容易引起系统性风险的违规行为重视程度不够。先从跨监管协调说起，不要说跨三会的监管协调，即便是同一个监管体系，跨区域的联合检查也是非常少见，意见征询因现实资源约束多数也难以及时深度调查。而跨监管体系，比如银监会和证监会下属不同类型资管和同业业务高度融合，产品交叉组合嵌套，但如果需要穿透不同监管当局的产品核查其底层资产非常困难；不论从知识结构、数据可得性、还是对方监管的配合协调来看都构成极大挑战。这种情况金融同业非常了解，所以才催生了大量规避监管的通道业务（当然很多通道业务也是起到风险隔离作用，不完全是规避监管目的）。再看微观监管当局相对局限性，一般而言，地方监管局更偏重于案件防控、集体性事件、以及现场检查容易发现问题的传统违规事项，比如票据贴现真实贸易背景、贷款资金流向、贷款发放证照和手续瑕疵，这些问题几乎千篇一律相对容易查出问题。还有很多其他形式合规问题，当然这些合规问题也很重要，只是从宏观审慎当局来看，或许更关注的问题是系统性问题。虽然宏观审慎当局依赖127号文等也有所限制，但总体上央行没有太多现场检查资源，而地方银监局从局部看未必将其认定为是潜在系统性风险源泉。我更多是将其视为一个典型的“认知差”，即微观层面来看，不论是金融机构个体还是地方监管当局很难将一个市场普遍的通行做法，但处于灰色地带的业务认定为是潜在系统性风险源。比如理财资金池问题，或期限错配问题，从微观监管当局角度，主要是防范个体金融机构风险，只要这家金融机构自身流动性管理不要出大的问题并无大碍，但个体流动性可控情况下都在走资金池模式，不代表整个金融系统风险可控。一旦市场整体纠偏，单靠个体金融机构提高利率募集资金并不能解决问题只会引发更多的恐慌，最终需要央行为市场注入流动性解决。这就是大体央行领衔其他4部委发布127号文的大致背景之一。从近期央行推出的宏观审慎框架看，显然央行致力于更广泛的介入金融机构的行为监管，不仅仅局限于传统货币政策角色定位。如果能多部门协调资管产品登记备案信息的共享，说得再宏观一点也是“十八届五中全会通过十三五规划建议中所提的统筹协调金融监管”中应有之义。三个统筹其中之一就是“统筹监管重要金融基础设施，包括重要的支付系统、清算机构、金融资产登记托管机构等，维护金融基础设施稳健高效运行”。下面就具体谈谈金融产品登记机构统筹为何对穿透识别的从宏观审慎和微观审慎监管两个层面都至关重要。多数金融产品其实都有事前备案或事后备案的要求，备案信息一般也要求明确投资标的资产。系统大致有以下几类：系统层面有中债登负责开发的银行理财产品登记系统、私募基金备案登记系统、央行负责应收账款质押登记平台；信托产品和保险资管仍然只是向监管备案没有统一登记的系统。所以如果需要统筹资管混业的监管信息和数据的采集，仍然要建立健全信托产品的统一登记平台。其他基于部分产品层面的数据报送比较零碎，比如央行也会从数字层面要求金融机构报送资管产品信息，但报送频率以季度和年度统计为主，只是方便央行做余额统计。尽管年报时也要求产品信息，但都基于excel格式和合同文本格式无法生成统一的有价值数据共享。现在如果假定信托和保险资管产品也建立统一的登记平台，系统层面的字段调整，登记要素标准化设计等方面的“统筹”估计又是一项足以让一行三会开无数次会拉扯很久的浩大工程（如私募基金登记系统目前设计在投资范围上几乎是没有任何规范可言，完全不符合本位所设想的穿透识别要求）。因为笔者只接触过理财产品的登记事项和信息，这里仅以理财产品登记的资产要素登记模块为例稍作说明。理财产品登记系统由中债登开发，数据输入由理财发行银行负责，数据最主要的使用者为银监局理财准入部门。但其他部门只要开放用户权限其实都可以共享，具体负责协调为银监会创新部。具体理财登记信息分为“募集期数据”、“存续期数据”、“资产报送数据”、“持仓明细数据”等几大模块。就底层资产穿透而言，主要涉及其中的“资产报送数据”模块。资产报送数据模板2016年初刚刚更新，重点加强了底层资产的细化定义，详细描述每一种资产子项的范围。和之前的资产要素登记模板相比，这里着重强调了资产管理计划类别，并单独分为表2，就本文分析而言，涉及到穿透的主要是私募基金、代客境外理财、和表2的资产管理计划类别及定义。虽然中债登此次更新登记模板有助于信息登记的细化，也强调了表2资管计划类别中明确了在报送二级分类资管的同时，需要依据穿透原则报送底层资产；但依靠单系统识别穿透整个资管领域能否有效仍有待观察。笔者更倾向于认为穿透需要监管机构信息协调和共享。案例一：比如一款理财产品是通过信托计划优先级投资二级市场，那么在中债登银行理财登记系统中完全可以直接援引该信托产品登记代码（假定信托统一登记平台上线），备注属于优先级性质。那么从银监会属地监管当局或银监会总会层面都很清楚地通过系统识别该产品最终资金流向，金额，到期日，以及劣后投资人（往往也是投顾）是谁。对理财的风险防范无疑做到最彻底最完整。当然通过目前的备案也可以做到单个产品有限识别穿透基础资产，但存在两个问题：一是作为作为监管银行的部门看不到（至少没那么清楚）理财资金最终走向，监管信托的处室或许更清楚些，更不要说其他部门如央行或证监会有任何信息，对他们而言银行理财资金流向就更是一个黑匣子；二是信托目前的备案体系只能单个产品逐个识别，无法做到跨产品跨区域跨部门识别；也就是不能对不同银行不同省份的加总，更不能对不同类型、不同时间点汇总，甚至多数情况下也无法跨监管员识别产品最终标的，即每个监管员负责特定金融机构产品审查。有价值数据都零碎地埋藏在几十页甚至几百页的非格式化文件数据中，监管部门如果时不时对特定事项进行统计，仍然需要给各家金融机构发调研函重新上报一次数据，这种临时统计的执行口径由于不同金融机构合规和属地监管员的理解细微差异会导致最终上报数据失去真正意义，且劳师动众，耗费无数人力物力，一旦统计结束此类数据就立即失去价值。案例二：再比如目前比较流行一类非标转标模式，由银行理财投资券商资管A，券商资管A再受让交易所挂牌转让资产份额；该资产份额对应基础资产为另一个券商资管B，券商资管B基础资产为信托计划A，信托计划A的底层资产为最终借款人。在当前的监管数据统计和资管产品备案模式下没有可能轻易穿透，当然依靠监管员个人询问调查也可以，但如前面所说这种单个产品信息只停留在单个监管员的碎片化不可统计，不可传递的信息实际没有多大意义。如果私募基金和资管产品的登记系统和信托登记系统统筹并联网，类似前述的逻辑，银行理财登记系统可以通过引用资管计划A的登记唯一代码，券商资管计划A受让券商专项计划C的份额从而直接引用专项计划C的登记码；而专项计划C通过引用信托计划在登记系统的代码实现最终穿透到借款企业。
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