2015：财政政策如何发力
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原标题：2015：财政政策如何发力　　一年一度的全国财政工作会议将在这几日召开。此前中央经济工作会议已为2015年的财政政策定下了主基调，并要求积极财政政策更有力度。因此，财政怎么才能更有力度更有作为就成为各方关注的焦点。 　　考虑到2015年是全面深化改革从破题期进入实战期的关键之年，特别是国际金融市场波动加大，国际大宗商品价格波动，地缘政治等影响，再加上偿债压力使得国际国内环境更趋复杂，政策操作将面临新的挑战。宏观调控应以“盘存量，控增量，提效率”为主要着眼点，在适度扩大财政支出的前提下，财政政策要更有效，注重政策合力、提高政策效率，继续加大财税体制改革力度，这是求得“短期与长期”，“周期与结构”、“风险与效率”之间取得平衡的关键。 　　适当扩大财政赤字。新修订的《预算法》将于日施行，《新预算法》规定，地方举债规模须由国务院报请全国人大或全国人大常委会批准，地方政府债务纳入预算管理后，在现有框架下政府的融资权是有所减弱的。特别是地方政府明年需要偿还的债务额高达1.85万亿，因此，除了通过PPP模式，将部分优质项目吸引民间资本参与，从而减轻政府债务负担之外，需要财政压力适当上移，建议在2014年财政预算赤字13500亿元的基础上，适当提高财政赤字率，2015年可将赤字率扩大到2.5%，仍在3%的底线之内，赤字规划可扩大到1.7万亿，新增3500亿元。 　　提高财政资金使用效率。“盘活财政资金”已成为影响财政资金使用效率的核心问题。就长期来看，解决这一问题的思路是简政放权，通过统筹预算，压缩政府规模，减少财政收支规模，从根子上解决财政支出“虚胖”的问题。在短期内，需要清理、归并，合理安排预算支出。 　　全面推进财税体制改革。新一轮财税体制的制度设计可能的方向是培育较为稳定的地方政府主体税种，要通过完善地方税体系、提高直接税比重、推进增值税改革、发挥消费税的调节功能、逐步建立综合与分类相结合的个人所得税制、加快房地产税立法并适时推进改革、加快资源税改革、推进环境保护费改税等，建立有利于科学发展、社会公平、市场统一的税收制度体系。 　　除此之外，要通过结构性减税“还税于民”，清费立税，调整税制结构，稳定税负、定向减税和调整支出结构，向科技创新和民生领域倾斜，促进产业结构优化升级，释放居民消费能力。 　　尝试发行永续国债。扩大国债的发行规模，增加中央银行和商业银行国债持有比例。我国国债负担率为20%左右，远远低于国际上60%的警戒线，国债发行的空间充裕。由于公共投资主要依靠财政性资金的公益性建设项目，建设资金需求量大，为弥补资金缺口，地方政府不惜对外举债、背负利息。可以尝试发行永续债等新型债务融资工具，用于公共基础设施、重大民生项目等长期投融资，也可以增加居民融资渠道。 　　国库基金单一账户管理。近年来，国库留底资金的规模在3万亿左右，包括年度预算结转结余资金，央行国库中的留底资金，还有设立在商业银行中财政专户的结余资金。统计数据显示，18个省本级政府设立的财政专户多达480个左右，存款余额相当于其国库存款的44%，如何让这些沉淀的财政资金被有效利用是提高财政政策效率的关键问题。建议财政部与央行加强协调配合，建立长期、规范、有效的国库现金管理制度，成立统一国库基金管理账户，并通过市场运作获取投资收益，提高分散资金的使用效率。
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从收支“双过半”看积极财政如何发力
■ 本报记者 冯珉　　上半年财政收支最新出炉，全省财政收支顺利实现了较高质量的 “时间过半，任务过半”。业内人士分析，全省经济基本面较好，是上半年财政增收的主导因素。展望下半年，随着经济稳中有升、财政增收压力将有所缓解，收入增幅逐渐趋于平稳，全年收入目标可以完成，但各级政府仍要树立过“紧日子”思想，严格控制行政经费，继续压缩一般性支出，积极财政要继续向民生倾斜，保障事关民生的各项支出需要，推进结构性减税，为稳增长做贡献。　　上半年收入“进账”接近1600亿元，经济较快发展支撑财政收入增长，民生支出持续走高　　“经济较快发展是增收的主导因素。”省财政厅国库处处长解立卫说，1-5月份，全省规模以上工业增加值、固定资产投资、限额以上消费品零售额、进出口总额同比分别增长16.6%、22.7%、18.7%和8.5%，分别高于全国5.9个、2.6个、3.6个和0.8个百分点，表现不错的经济面支撑了财政收入的增长。　　数据显示，上半年财政总收入完成1588.6亿元，同比增长14.8%，完成年度预算任务的53.1%。其中，地方财政收入完成922.3亿元，同比增长22.5%，完成年度预算的57.3%，双双实现“时间过半、任务过半”。与全国其他省市相比，我省地方财政收入增长较快，增幅高于全国平均增幅8.1个百分点，位居全国第6、中部第3。　　企业所得税增幅最高，营业税和消费税居中，增值税和个人所得税负增长。据分析，企业所得税增长主要是金融保险、商业、化工、建材等行业增收；营业税增长主要是金融保险业和建筑业增收；消费税增长则主要归功于卷烟和酒行业增收；增值税下降缘于商业、批发业、煤炭、成品油行业减收；个人所得税下降则是受起征点提高翘尾影响。受房地产宏观调控影响，非税收入累计增幅自3月开始保持回落态势，上半年共完成248.1亿元，同比增长55.3%。此外，各地加大征管力度以及一次性收入因素也保证了财政增收。上年年底部分在途税款和企业所得税、非税收入等汇算清缴入库较多，带动了收入增长。国有资产处置、出租、分红、转让等一次性收入较多，拉动全省地方非税收入增长28.1个百分点，形成不可比增收。　　支出方面，进度明显加快，支出重点保障有力。上半年，全省财政支出1758.5亿元，完成年度预算任务57.2%，增幅高于全国平均增幅4.6个百分点。1-6月份，民生支出1404.8亿元，同比增长34.2%，占全省财政支出的79.9%，同比提高3.4个百分点，民生支出增量占财政支出增量的91.6%。其中，教育、科学技术、医疗卫生、节能环保、城乡社区事务、交通运输、商业服务业等事务、国土资源气象等事务、住房保障支出等重点支出同比均保持27%以上高位增长。　　房地产调控影响经济增速，收支矛盾依然突出，政府要“勒紧”三公经费，控制行政性支出　　展望下半年，经济增长放缓、土地财政收益下降、价格水平的回落等仍然是财政运行不得不面对的“坎”。　　1月至5月，全省规模以上工业增加值、固定资产投资、限额以上消费品零售额、进出口总额等主要经济指标同比分别回落，其中进出口总额回落25.2个百分点。大中型工业企业增加值也不容乐观，同比仅增长7.6%，低于上年同期5.7个百分点，上半年部分大中型企业减收近40亿元。据地税部门统计，上半年，全省房地产业税收（不含耕地占用税和契税）完成139.7亿元，同比仅增长4.6%，影响土地财政收益。　　在当前地方支柱企业发展缓慢、土地财政收益下降、政策性减收因素较多以及刚性支出多、地方偿债压力较大的形势下，部分市县收支矛盾更加突出，平衡预算的难度更大。　　逆境中又酝酿机遇。 6月、7月，央行连续降息，“稳增长”已成为当前宏观经济政策的重心，随着国家加大预调微调力度，陆续出台鼓励引导民间投资新36条的具体实施细则，大力实施节能产品惠民工程，稳步实施在建续建工程，加快启动一批事关全局、带动性强的项目，加速批复企业和地方政府投资项目，一系列举措将拉动全省投资需求增长。降息与促投资、增信贷政策相配合，为楼市刚性需求的逐步释放创造了条件，加上物价涨幅有所回落，总体上有利于下半年消费需求的平稳增长。　　业内人士初步研判，下半年经济将稳中有升、财政增收压力有所缓解的可能性较大，收入增幅将逐渐趋于平稳，能够完成全年收入目标任务。但是，各级政府仍要牢固树立过“紧日子”思想，严格控制行政经费，继续压缩一般性支出。精心组织实施33项民生工程，稳步实施城乡居民收入倍增规划，合理用财，切实保障事关民生的各项支出需要。　　下半年积极财政继续发力，抓增收，减税负，保重点，服务经济健康运行　　经济持续下行，企业利润下滑，信贷需求不足……今年以来复杂的经济形势给政府宏观调控带来新挑战，积极的财政政策适时出手，增加财政支出、减轻企业负担、加速资金下拨，扶持企业攻坚克难，为稳增长出力。　　譬如基础设施投资止跌回升。前5个月，财政性资金在高速公路、国省干线公路、农村公路等建设上，同比增加投资近 40亿元，增幅近120%。在财政资金投入的引导下，交通建设掀起一轮新热潮，一大批重大交通基础设施项目的建设和实施，对稳增长起到积极的促进作用。此外，环境保护、医疗卫生、住房保障等领域的支出也同步加速。　　解立卫介绍，省政府出台的《关于促进经济平稳较快发展的若干意见》30条，为全省经济平稳较快发展注入了新的动力，各级财政要积极落实30条，充分发挥资金引导功能，认真落实结构性减税政策，加快涉企资金拨付，积极运用财政政策工具，为促进实体经济发展、保持经济平稳运行提供坚实财政保障。　　实施结构性减税是财政支持经济发展的重要举措。目前，我省正在向国家积极争取营业税改征增值税试点，一旦申请成功，将是第三产业发展重大利好，有利于消除服务业发展的税制瓶颈，促进服务业做大做强，推进产业升级换代，加快转变生产方式。　　抓增收无疑是下半年财税部门的一项重要工作。财税部门负责人表示，要加强税收收入征管，挖掘税收征管潜力，依法合规征收，坚持不收“过头税”。按照“正税清费”原则，严格区分非税收入资金性质，加强非税收入管理监督检查，保证财政收入质量。加强收入征管均衡化管理，努力做到“以月保季，以季保年”，确保全年收入任务圆满完成。同时，进一步强化预算管理，严格支出追加，加快支出进度，不断提高财政资金使用效益。欢迎访问国信证券！
经济研究所晨会报告
作者: &来源:国信证券 &日期:日
声明：本公司网站提供的任何信息仅供参考，投资者使用前请予以核实，风险自负。在本文作者所知情的范围内，本机构、本人以及财产上的利害关系人与所评价的证券没有任何利害关系。
&宏观与策略
●&&海外经济周刊：知往鉴今：金融危机后历次发达国家债市调整背后的逻辑
大类资产全景回顾
1．股债双跌，美元反转。
2．油价回升，金价震荡。
上周经济基本面和货币政策面的因素令海外市场波澜迭起。先是美国8月ISM非制造业PMI意外降至六年半新低，美联储加息预期因而降温，美元和美债收益率随之下跌。然而，由于之后欧央行在9月议息会议上杜绝宽松，以及美联储官员再度释放鹰派基调，市场意识到其自英国退欧以来对主要央行的宽松预期过于乐观，因此随着预期的调整，此前上涨过度的美股和美债双双下跌，美元指数则上演了V型反转。
热点问题聚焦
0年期美债利率飙升，从历史经验看当前发达国家债市的调整。
上周五，欧美市场遭遇股债双杀，并且在本周一继续蔓延。这期间，以10年期美债利率为代表的发达国家国债收益率飙升，并因此引发市场对于全球流动性拐点的担忧。考虑到当前发达国家的国债收益率正处于历史低位，如果全球流动性拐点真的来临，无疑将引发全球债市的新一轮调整。那么，是否这一调整已迫在眉睫？在本篇报告中，我们梳理了金融危机结束以来发达国家历次债市调整背后的逻辑，以期对回答上述问题有所借鉴。
经济基本面解读
1.&&美国就业向好但服务业景气不佳，美联储加息预期再度降温。
2.&&欧元区经济继续温和复苏，净出口转负拖累日本GDP增长。
美联储主席耶伦青睐的就业报告，职位空缺与劳力离职调查显示7月职位空缺连升两个月至587万，创历史新高；而自主离职率则继续持稳于2.1%的高位，表明员工对找到新工作的信心依然较高。然而在就业继续稳健的同时，占美国经济活动三分之二的服务业景气却意外不加：8月ISM非制造业PMI降至51.4，创下六年半来的新低。受此影响，美联储年内加息的预期再度降温。
欧元区方二季度GDP环比增长终值为0.3%，其中私人消费和出口的增长成为主要动力，但投资对GDP增长拖累则加大，其在一定程度上反映了英国脱欧这一不确定性对企业扩大资本开支的抑制，我们预计这种抑制在英国脱欧后将持续存在。日本二季度GDP环比小幅上修至0.2%，其中私人消费和投资增长大部分被净出口的转负所抵消，经济复苏的动力依旧疲弱。
（证券分析师：董德志（证券投资咨询执业资格证书编码：S1）、陶川（证券投资咨询执业资格证书编码：S8））
●&&债市日评：市场重归均衡平稳，10月或迎来下探契机
利率品市场观察：市场重归均衡平稳，10月或迎来下探契机
9月13日，国家统计局发布8月经济增长数据，略好于市场预期：8月工业增加值同比增6.3%，较7月提升0.3个百分点；固定资产投资增速累计同比增8.1%，与7月持平；社会消费品零售总额同比增10.6%，较7月提升0.4个百分点。
从市场反馈来看，市场对8月经济数据的反应依旧平平，数据公布后利率几无变化，国债期货价格甚至明显上涨，这一定意义上说明了目前的市场价格确实已经逐渐PRICE&IN了各种利空因素。
此外，9月13日央行分别进行了7天、14天、28天逆回购操作，合计净投放资金1000亿元，其中28天逆回购操作投放资金600亿元，利率较上次操作下调5BP至2.55%。我们认为央行下调28天逆回购操作利率的举动虽然谈不上是加大宽松力度的信号，但从中仍可窥见央行对整体流动性的呵护态度并没有改变，这进一步印证了未来市场面临的货币条件仍只有两个可能：平或松。
当价格开始PRICE&IN负面因素后，市场将重归均衡平稳，能否重归下行趋势，导致折点出现，则取决于基本面变量何时再度下探。在货币条件维持平稳的情况下，这其中最关键的因素是融资需求规模何时反弹结束。我们预期融资需求在经历8、9月份企稳的小平台之后，10月份大概率依然会选择继续下行，这种下行更多的推动可能来自于居民部门信用的收缩所导致。
信用品市场观察
（1）8月固定资产投资增速明显提升，但难以持续
按2015年可比口径，8月固定资产投资当月同比增长8.1%，较7月的3.9%提升4.2个百分点。
从分项来看，制造业投资依然比较低迷，8月制造业投资当月同比增长1.6%，与7月持平（2015年可比口径）；房地产开发投资当月同比增6.0%，较7月的1.2%提升4.8个百分点；基建投资当月同比增16.3%，较7月的11.7%提升4.5个百分点。
8月固定资产投资大幅提升主要是房地产开发投资与基建投资所贡献，我们认为后期随着房地产开发投资回落，固定资产投资大概率会重新下行，触发的因素很可能是居民部门信用的收缩。根据国信宏观组测算，中国政府2016年全年财政支出增速大约在8%到9%之间，超过10%的可能性非常小，这意味着从财政拉动基建的角度来看，公共财政支出目前已经达到了极限，后续如果PPP&推进顺利，那么基建投资增速有可能还能维持在15%到20%水平，与现在基本持平，但指望财政通过PPP&边际上继续发力，把基建增速大幅往上推的可能性非常小（详见《国信证券-中国经济周刊：财政发力究竟还有多大空间？基建、财政和PPP的几点数字思考-160817》）。而房地产开发投资方面，我们认为未来去库存仍然是国内房地产行业的主导方向，目前居民新增杠杆率快速扩张的局面不可持续，未来居民部门信用大概率重新收缩，届时房地产开发投资大概率会重新回落。
转债市场观察
1、电气转债：经与有关各方初步论证和协商，确认电气总公司正在筹划的重大事项构成了“发行股份购买资产”行为。经公司申请，公司股票自日起预计停牌不超过一个月。
2、三一转债：三一重工股份有限公司拟开展应收账款的资产证券化工作，即通过博时资本管理有限公司设立应收账款资产支持专项计划，并通过专项计划发行资产支持证券进行融资。
3、一级市场——黄河旋风：对证监会的反馈意见进行了回复。
国债期货以及相关衍生品市场观察
5年期主力合约TF1612开于101.305，收于101.405，结算价101.405，最高101.430，最低101.290，涨幅0.12%，振幅0.14%，成交9303手，其中外盘5227手，内盘4076手，持仓量20992手。较前一交易日，合约收盘价上涨0.115，结算价上涨0.125，成交量上升1942手，持仓量上升1254手。另外，10年期国债期货主力合约T1612上涨0.27%。
今日央行公开市场进行700亿7天、300亿14天和600亿28天的逆回购操作，考虑到今日600亿元逆回购到期，公开市场净投放1000亿。中秋小长假将近，随后国庆长假又相距不远，两节叠加影响下流动性渐显吃紧，央行加量投放并辅以跨节的28天逆回购施以援手。二级市场方面，美联储鸽派官员Brainard认为收紧政策的必要性不那么紧迫，美股反弹，而8月规模以上工业增加值同比增长6.3%，虽好于预期但边际影响不大，现券收益率普遍下行2-3BP，5年和10年国债期货上涨，涨幅对应收益率均下行约3-4BP。
（证券分析师：董德志（证券投资咨询执业资格证书编码：S1）、赵婧（证券投资咨询执业资格证书编码：S4）、李智能（证券投资咨询执业资格证书编码：S1）、柯聪伟（证券投资咨询执业资格证书编码：S4））
行业与公司
●&&东江环保（002672）快评：拟发行绿色债券，加速推进项目及优化资本结构
东江环保公告：为满足公司的可持续发展需求，优化财务结构，公司拟发行绿色公司债券。本次绿色公司债券票面总额不超过人民币10亿元（含10亿元），每张面值100元，按面值平价发行，期限为不超过5年（含5年），具体发行规模根据公司资金需求情况和发行时市场情况确定。
15年12月《绿色债券发行指引》的通知印发，重点支持发展十二类项目
《绿色债券发行指引》目的是为了响应《生态文明体制改革总体方案》要求，积极发挥企业债券融资对促进绿色发展、推动节能减排、解决突出环境问题、应对气候变化、发展节能环保产业等支持作用，引导和鼓励社会投入。现阶段支持重点包括十二个领域的项目：节能减排技术改造项目、绿色城镇化项目、能源清洁高效利用项目、新能源开发利用项目循环经济发展项目、水资源节约和非常规水资源开发利用项目、污染防治项目、生态农林业项目、节能环保产业项目、低碳产业项目、生态文明先行示范实验项目等。
《绿色债券发行指引》放宽发行条件，提高审批效率，鼓励上市公司及其子公司发行绿色债券
《指引》提出，企业申请发行绿色企业债券，可适当调整企业债券现行审核政策及《关于全面加强企业债券风险防范的若干意见》中规定的部分准入条件，包括：①债券募集资金占项目总投资比例放宽至80%（相关规定对资本金最低限制另有要求的除外）；②发行绿色债券的企业不受发债指标限制；③在资产负债率低于75%的前提下，核定发债规模时不考察企业其它公司信用类产品的规模；④鼓励上市公司及其子公司发行绿色债券，支持绿色债券发行主体利用债券资金优化债务结构。在偿债保障措施完善的情况下，允许企业使用不超过50%的债券募集资金用于偿还银行贷款和补充营运资金。主体信用评级AA+且运营情况较好的发行主体，可使用募集资金置换由在建绿色项目产生的高成本债务。
公司率先响应国家政策发行绿色债券，募资用于绿色项目投运及优化资本结构，进一步推进项目建设
公司的项目属于绿色债券发行指引中现阶段重点支持的污染防治项目类型（包括污水垃圾等环境基础设施建设，大气、水、土壤等突出环境问题治理，危废、医废、工业尾矿等处理处置）。
募集资金拟用于公司主营业务相关的绿色项目的投资运营及偿还绿色项目相关的银行贷款。发行绿色公司债后，将有利于优化资本结构、降低资金成本，加速推进在手项目。
公司本次拟发行绿色债券加速推进绿色项目建设及优化资本结构；引入广晟+股权激励奠定新一轮成长基础，未来有望在全国范围内立足危废辐射大环保。我们重申公司是我们多年持续推荐的赛道好、质地好的细分龙头，预计公司16/17/18年摊薄后EPS分别为0.46/0.60/0.80元，PE分别41/31/24倍，维持“买入”评级。
（证券分析师：陈青青（证券投资咨询执业资格证书编码：S4））
●&&宋城演艺（300144）快评：G20后杭州有望反弹，增发价倒挂强化外延动力
G20峰会后，杭州市场有望恢复性反弹，进而有望助推公司杭州本部业绩回升
结合我们此前中报点评《六间房助推业绩增长，增发价倒挂强化内生外延动力》中的相关分析，受天气和G20影响，公司上半年杭州宋城本部业绩增长约20%，较一季度近60%的增长放缓，与此同时杭州乐园和烂苹果乐园业绩有所下滑。7-8月，考虑天气因素和G20峰会前安检强化因素，市场在一定程度也担忧杭州市场整体客流或相对承压，这也在一定程度上制约了公司股价的近期表现。
但从目前的情况来看，随着G20峰会的结束，G20峰会短期因安检趋严而对当地旅游市场的短期不利影响已经逐步消除。同时，G20峰会有效提升了杭州在国内外的品牌知名度，尤其G20晚会进一步展示了杭州之美，强化了杭州这一经典旅游目的地在国内外的影响力，加之前期所压制的需求的补充释放，预计G20峰会后杭州旅游市场显著回暖。目前的跟踪也初步印证了这一点。参考驴妈妈的最新数据，9月4日G20晚会播出后，9月5日和9月6日两天“杭州游”的订单数相比去年同期增加了110%；浙江省中国旅行社的负责人表示，G20峰会结束后，报名来杭州的省内外游客预订量比往年同期多出1.5倍；同时，杭州市旅行社协会副秘书长陈锦荣在接受澎湃新闻采访时预计，凭借峰会的影响力，今秋杭州及周边地区客流量将同比增长至少30%。
我们认为，伴随杭州旅游市场整体回暖，考虑公司目前在杭州有三个剧院，可以较好地承接杭州市场回暖带来的游客增长，公司杭州本部业绩增速将有望逐步回升。公司此前也曾预计今年G20峰会后的中秋小长假及10月黄金周作为景区全年客流量最大的时点之一，公司收入和客流将实现修复性反弹。
三亚项目：随着四季度三亚旺季逐步到来，或不比过于悲观
参考我们在中报点评时的分析，公司上半年三亚项目业绩增长约8-10%，我们认为主要是由于三亚市场今年受东南亚分流显著、政府主推品质团等因素综合导致。受上半年承压影响，市场对公司三亚后续成长也相对较为谨慎。
我们认为：
1、今年以来尤其是上半年东南亚的爆发式增长，与前两年马航事件、东南亚部分区域政治动荡等因素有关，此外一些相对新的旅游目的地如越南、柬埔寨等快速兴起；但我们也关注到6、7月三亚的游客较此前有所回升，由于人民币汇率贬值带来的出境游替代性效应也有所弱化；
2、今年上半年三亚市场的变化，与政府新领导班子重品质团，调结构带来的短期阵痛有关，但随着收费乱象的逐步治理，明年三亚旅游市场的压力相对弱于今年，并且，二三季度系三亚旅游淡季，原本就以团队为主，因此二三季度所受调结构的影响也相对更大，随着四季度三亚旺季的到来，散客的逐步提升，加之公司本身的营销优势和执行力（在三亚市场基本没有同类竞争对手），我们认为对四季度乃至明年的三亚市场相对不必过于悲观。
国内外扩张有望提速，增发价倒挂强化内生外延增长动力
从博弈的角度，公司目前股价较增发价倒挂近20%（2015年12月首次再融资，2016年12月解禁），进一步强化公司谋求内生外延增长的动力。且公司此前在中报交流记录中表示，公司目前实施的国际化战略以及生态圈打造都需要资本的支撑，未来公司也将考虑在适当时候进行再融资，以保证公司持续高速发展。换言之，公司未来希望持续对接资本市场。综合来看，我们认为，公司目前增发价倒挂的局面将持续催生公司内生外延增长潜力。
公司中报明确表示正通过投资收购与自主投资并举紧锣密鼓地推动海外项目落地，其中自主投资海外项目预计下半年将有实质性进展。总体来看，公司未来将通过自主投资、合作、收并购等多种方式，积极对接海外资源，进行海外布局：一是驻地战的打法，将以购买、租赁、建设等方式，在国际一线旅游目的地投资布局，做“公园+演艺”项目；二是积极寻求海外优质旅游、文化、娱乐资产的并购机会，进行参股或者控股投资；三是和国际品牌合作，在中国打开市场。综合来看，通过多管齐下，公司未来海外扩张前景仍值得期待。
在管理输出方面，公司表示，基于政府、企业的客观需求，目前已有众多项目主动来找到宋城。宁乡项目只是一个开始。从自主投资经营，到受托管理、品牌输出，公司的业务将从一线主流目的地向二、三线，甚至四线城市拓展，真正形成强大的连锁联动效应，这些也有望成为公司未来业绩增长新动力（受培育期影响较小，相对可以有效解决短中长期成长的问题）。
此外，在科技宋城方面，公司中报交流记录表示，已经投资设立了宋城科技作为载体，近期即将投资一个国内的文化科技公司。我们认为公司未来有望持续强化科技宋城布局，带来公司成长新动力。
监管风险。异地项目进展和盈利可能低于预期。收购项目盈利可能低于预期。杭州本部增长趋缓。影视票房不达预期等。
投资建议：前期股价已基本反映市场悲观预期，股价迎来配置良机，继续“买入”评级
维持16-18年EPS至0.62/0.84/1.01元，对应PE40/29/25倍（未考虑上海、桂林、张家界项目贡献）。公司长期看仍是业绩增长确定性较高的成长白马，近期股价调整已基本反映悲观预期。伴随G20峰会结束，杭州市场有望恢复性反弹，且增发价倒挂强化公司持续多元化内生外延动力，维持“买入”。
（证券分析师：曾光（证券投资咨询执业资格证书编码：S3）、钟潇（证券投资咨询执业资格证书编码：S3）,联系人：张峻豪）