2018年3月26日晚，公司公告2017年年报。2017年公司实现业总收入790.07;亿元，同比增长24.72%;归属净利润4.30亿元，同比下降87.14%，基本每股!收益0.044元。
评论：1、利润表分析：收入同比增长24.72%，归属净利润同比下降87.14%，煤价高企导致成本增加是利润下滑的主要原因：
(1)收入小幅上升，利润大幅下滑，环比继续改善：
公司2017年实现营收790.07亿元，同比增长24.72%;营业成本706.77亿元，同比增长44.14%;归属净利润4.30亿元，同比下降87.14%;基本每股收益0.044:元。其中四季度单季实现营收209.14亿元，同比增长19.74%;营业成本186.90;亿元，同比增长23.19%;归属净利润6.68亿元，较三季度归属净利润增长6.941亿元，环比继续改善。
(2)煤炭贸易收入增加和发电量增长是营收增长的主要原因：
营收同比增长24.72%，一方面来自于煤炭贸易收入的增加。2017年公司煤炭业丨务营收128.04亿元，同比大幅增长938.93%。另一方面，营收的增长还来自于发|电量和电价同时小幅上涨。2017年累计发电量为1917.19亿千瓦时，比2016年丨增长约0.87%;上网电量完成1792.85亿千瓦时，比2016年增长约0.82%。发：电量及上网电量同比增长的主要原因是新建机组投产的电量贡献。2017年平均上;网电价为398.38元/兆瓦时，较2016年380.00元/兆瓦时增长4.84%。电价的同;比回升以及7月1日起煤电上网标杆电价的上调，对火电扭亏起到一定的作用。
(3)营业成本增长幅度较大的原因是煤价保持高位：
截止2017年底，秦皇岛港5500大卡的山西优混动力煤的平均市场价为611.27丨元/吨，较2016年459.38元/吨的市场均价，增长了33.1%。煤价的高企，导致：了火电燃料成本及煤炭贸易成本均大幅增长。2017年公司火电燃料成本396.41|亿元，同比增加37.45%，主要原因是煤炭采购价格大幅升高的影响。2017年公丨司煤炭销售成本约为123.14亿元，同比增加112.63亿元，主要原因是煤炭贸易:量增加及采购价格大幅升高的影响。公司煤炭业务毛利率在2015、2016、2017丨年分别为-19.96%、-22.48%、-0.44%,毛利率在2017年有所改善，但煤炭业务丨的规模增长在毛利率为负的情况下，对公司的盈利进一步造成不利影响。综合以丨上因素，2017年公司综合毛利率10.54%，同比降低12.05个百分点，与前三季度10.51%的毛利率基本持平，较中报8.81%的毛利率有所回升。
4)管理及财务费用率下滑有效降低公司亏损：
2017年，本公司税金及附加约为9.01亿元，同比减少约9.13%，主要原因是煤价升高，进项税抵扣增加，税金及附加减少的影响。2017年管理费用16.77亿元，同比降低2.28%，管理费用占营收的比例为2.12%，同比下降0.59pct，主要原因是公司持续推进定额管理、对标管理和过程管控，大力实施费用精益管理，控制费用支出。财务费用50.44亿元，同比小幅增长2.65%，主要原因是平均资金占用额增加的影响，但同时财务费用占营收的比例为6.38%，同比下降1.38pct。此外，2017年公司资产减值损失7.72亿元，同比减少月29.04%，资产减值损失占营收的比例为0.98%，同比下降0.74pct，主要原因是顺舸公司二道岭煤矿受国家煤炭去产能政策影响予以关闭计提减值的影响。总的来说，各项费用率的下降，有效降低了公司的亏损。
2、度电收入利润及结构分析：
核算公司近五年的度电收入、度电利润、度电成本的变化情况，如下表所示。由于2017年将政府补助由营业外收入调整为其他收益项，故此处对扣除其他收益后的度电利润也进行了测算，更便于与历史数据统一口径进行比较。[招商证券股份有限公司]
煤炭需求从两个维度进行分析，一方面从煤炭行业四大直接下游分析，煤炭行业的四大下游行业分别为火电、钢铁、建材和化工。2016 年四大行业占煤炭总消费量的比例分别为 47%、16%、13%、7%，合计占煤炭总消费量 83%。另一方面从煤炭行业主要终端下游地产、基建进行分析。
煤炭行业四大下游以及终端需求地产基建
数据来源：公开资料整理
数据来源：公开资料整理
火电是煤炭最主要下游需求，2016 年火电耗煤 18.45 亿吨，占煤炭总消费量的47%。火电发电量取决于全社会总发电量以及火电所占比重。
全社会发电量受宏观经济影响较大，与 GDP 增速有较强的相关性。2017 年前三季度 GDP 增速分别为 6.9%、6.9%、6.8%，预计 2017 年全年 GDP 增速为6.8%。展望 2018 年，房地产调控引发房地产投资增速下滑但低库存使得增速下滑有限，同时进出口受益全球经济复苏有望进一步增长，我们预计 2018 年GDP 增速为 6.7%，相比 2017 年小幅下降。2017 年前 11 月全社会发电量同比增长 5.7%，根据对 2018 年 GDP 增速判断，我们预计全社会发电量增速将小幅下降至 5%。
全社会发电量同比增速近两年稳步上升
数据来源：公开资料整理
数据来源：公开资料整理
73.1%，在国家环保与能源政策驱动下，预计未来火电占比仍将逐步下降。水电是仅次于火电的第二大电力来源，根据历史规律水电存在大小年现象，单数年通常为小年，偶数年通常为大年，但近三年水电变化幅度不大，如果 2018 年水电出现异常波动，会对火电形成较大影响。国家鼓励新能源发展，风电、核电增速近三年均在 15%以上，但由于占比较小，对火电冲击有限。火电增速通常小于全社会发电增速，我们预计 2018年火电同比增速 3.5%。火电耗煤增速通常小于火电增速，预计 2018 年火电耗煤增速为 1.5%。
各发电类型发电量，火电发电量占比呈下降趋势
数据来源：公开资料整理
钢铁行业是煤炭第二大下游，2016 年钢铁耗煤 6.18 亿吨，占煤炭总消费量的16%。钢铁行业主要是用焦煤冶炼焦炭进而制造生铁。
钢铁行业是国民经济的重要基础产业 ，与宏观经济密切相关。2015 年以来经济底部回升，生铁产量增速由 2015 年的-3.5%提升至 2017 年前 11 月的 2.3%。之后受地产投资下滑影响，预计 2018 年经济小幅回落，生铁产量增速也将出现下行。根据钢铁工业调整升级规划（ 年），我国钢铁生产消费将步入峰值弧顶下行期，国内粗钢产量 2020 年将下降至 7.5
生铁产量受经济影响，2015年以来产量同比增速逐步提升
数据来源：公开资料整理
2017 年由于国家实施取暖季钢铁行业环保限产政策，以及供给侧改革政策严格限制新增产能，对生铁产量造成较大影响。11 月 15 日全国进入取暖季，11 月生铁产量出现较大幅度下降，11 月生铁月度产量同比下降 3.5%,预计产量同比下降有望延续至 2018 年 3 月取暖季结束。2017 年生铁月度累计产量增速由年初的 5.6%下降至 11 月 2.3%，产量增速呈逐渐下行趋势。虽然目前钢铁利润创历史最好水平，但受供给侧改革政策影响严格控制新增产能，限制了生铁产量的增长。我们预计 2018 年生铁产量同比下降 1.5%，由于产量下降主要是限产造成的，推测钢铁耗煤也将同比下降 1.5%。
数据来源：公开资料整理
建材行业是煤炭第三大下游，2016 年建材耗煤 5.22 亿吨，占煤炭总消费量的13%。这里的建材行业主要指的水泥行业，其市场的景气程度主要受下游房地产投资和基建投资的影响。
2016 年全国水泥产量 24.03 亿吨，较 15 年增长 2.5%，主要是水泥下游房地产投资由 2015 年的 1%升至 6.9%，较大程度拉动水泥需求。2017 年前 11 月水泥产量累计同比增长-0.2%,增速较 2016 年下滑。历史上看，水泥产量增速同步或领先于房地产投资变化，2006 年、2009 年水泥产量领先于房地产投资见顶。虽然 2017 年前 11 月房地产投资同比增速为 7.5%高于 2016 年，但水泥产量同比增速仍出现下滑，推测是因为水泥具备领先性。我们预计 2018 年房地产投资将小幅下滑至 5%，水泥产量也将下滑。根据建材工业发展规划（年），2015 年至 2020 年水泥需求年均下降 2%，产能年均压减 2%。
数据来源：公开资料整理
水泥产量增速同步或领先于房地产投资增速
数据来源：公开资料整理
从水泥月度产量看，2016 年 10 月达到当年同比增速高点后开始呈下降趋势。2017 年月度产量增速基本保持在 0%附近，且呈逐步下降趋势。需要留意的是，2017年 11月水泥月度产量同比增速大幅提升至 4.8%，价格也出现了明显提升，全国多个地区出现供不应求的紧张局面。由于水泥没有库存，对实体经济反应较为敏感，表明 11 月以来经济需求较为旺盛。我们预计至 2018 年上半年，经济需求依然不错，2018 年下半年经济会有一定下行压力，全年看我们预计 2018年水泥产量同比下降 2%。根据历史数据规律，建材煤增速通常小于水泥增速 3个百分点，预计建材用煤同比下降 5%。
水泥产量月度同比增速势下行趋势 11 月出现反弹
数据来源：公开资料整理
水泥产量势月度累计同比增速呈下行趋势 11 月反弹
数据来源：公开资料整理
化工行业是煤炭第四大下游，2016 年化工耗煤 2.64 亿吨，占煤炭总消费量的7%。化工行业主要以煤制合成氨、煤制甲醇为代表的传统煤化工，以及新型煤化工如煤制气、煤制油、煤制烯烃、煤制乙二醇等。
我国合成氨和甲醇产量的 70%-80%是以煤炭为原料加工而成，合成氨产量同比增速从 2012 年以来持续下滑，2016 年同比下滑 6.4%，2017 年前 5 月累计同比下滑 10%。甲醇产量近年来保持平稳快速增长，2016 年同比增长 7.6%，2017年同比增长 8.4%。整体看，传统煤化工耗煤量保持稳定。
数据来源：公开资料整理
甲醇产量近几年保持平稳较快增长
数据来源：公开资料整理
新型煤化工带动了化工耗煤量增长。近年来煤制油、煤制气、煤制烯烃、煤制乙二醇行业快速发展，2015 年，我国煤制油产能达到 278 万吨，产量 132 万吨；煤（甲醇）制烯烃产能达到 792 万吨，产量 648 万吨；煤制乙二醇产能达到 212 万吨，产量 102 万吨；煤制天然气产能达到 31 亿立方米，产量 16 亿立方米。截至“十二五”末，我国已建成 20 套煤（甲醇）制烯烃、4 套煤制油、3套煤制天然气和 12 套煤制乙二醇示范及产业化推广项目。根据测算，预计到 2020 年，将形成煤制油产能 1200 万吨/年，是2015 年的 4.3 倍，煤制天然气产能 200 亿立方米/年，是 2015 年的 6.5 倍。煤制烯烃产能 1600 万吨/年，是 2015 年的 2 倍。煤制乙二醇产 600～800 万吨/年，是 2015 年的 3 倍至 4 倍。综合传统煤化工与新型煤化工，我们预计 2018年化工耗煤增长 6%。
预计 2017 年煤炭需求增速 1.5%，2018 年需求小幅增长 0.3%。我们通过四大下游行业预测煤炭需求情况。2017 年火电、生铁、水泥产量增速取最新月度累计同比增速，由于四大下游行业占据煤炭消费量 80%以上且其它煤炭需求难以统计，我们假设全年煤炭消费增速等于四大下游行业用煤增速。最后测算 2017年煤炭需求增长 1.5%，煤炭需求同比增加 5762 万吨，2018 年需求预计小幅增加 0.3%，煤炭需求同比增加 1156 万吨。
5、地产基建：上半年需求较好，下半年面临一定压力
房地产投资仍能维持较高速增长。由于房地产销售的回暖，2016 年房地产投资增速从 1%回升至 6.9%，相比 2015 年提高 5.9 个百分点。2017 年月度累计同比 4 月到达高点 9.3%后逐步小幅回落，但至 11 月仍达 7.5%较高速度增长。超过 2016 年全年投资增速 6.9%。从房地产投资增速角度看，2017 年需求好于2016 年。
数据来源：公开资料整理
房地产投资月度累计同比增速在高位缓慢下降
数据来源：公开资料整理
库存持续去化，支撑 2018 年上半年房地产投资维持较高水平。受房地产去库存政策推动，房地产待售面积从 2016 年 2 月开始持续下降，由最高点的 73931万平方米下降至最新的 59606 万平方米，下降 19%，回落到 2014 年 11 月水平。库存持续去化与房价不断上涨，刺激开发商拿地与开发热情。2015 年以来购臵土地面积累计增速由最低点-33.8%持续上升至最新的 16.3%，新开工面积同比增速由 2015年-14%回升至 2016年 8.1%，2017年 11月最新数据为 6.9%，虽然略小于 2016 年增速，但依然维持在较高水平。需特别留意，最新公布的2017 年 11 月单月房地产数据大幅向好，商品房销售面积增速由 10 月的-5.98上升至 5.31%，房屋新开工面积同比增速由 10 月的-4.25%上升至 18.84%，购臵土地面积增速由 10 月的 18.33%上升至 43.13%。11 月房地产数据表明房地产韧性依然很强，我们预计 2018 年上半年地产投资能维持在目前较高水平，进而拉动煤炭需求增长。
数据来源：公开资料整理
新开工增速维持较高水平，购臵土地面积增速持续上升
数据来源：公开资料整理
2018 年下半年地产投资面临下行压力。我国经济受地产销售和投资的波动呈现3 年左右的周期规律。为抑制房价过快上涨，2016 年 12 月中央明确“房子是用来住的不是用来炒的”定位，2016 年 9 月 30 日、2017 年 3 月 17 日政府两次出台房地产限购限贷政策，购房利率也由 2017 年初普遍下浮 10%提升至 2017年底上浮 10%，预计 2018 年调控房地产政策持续，将导致房地产销售增速持续回落，进而影响房地产投资增速下行。我们预计到 2018 年下半年，房地产投资将面临较大下行压力，2018 年下半年煤炭需求可能会受到一定影响。
政策调控导致销售和投资呈下行趋势计，预计2018 年下半年下行压力较大
数据来源：公开资料整理
基建投资保持平稳。2016 年，基建固定资产投资增速 15.71%，相比 2015 年的 17.29%略有下滑，2017 年前 11 月基建投资同比增长 15.8%，基本与 2016年持平。基建的投资具有逆周期性，2016 年房地产投资较好的情况下，政府降低了基建投资增速。未来当地产投资有较大下行压力情况下，基建投资将加码，我们预计 2018 年房地产投资同比增速小幅下降至 5%，依然处于正常水平，预计基建投资将保持平稳。
数据来源：公开资料整理
通过分析煤炭四大下游行业，我们预测 2018 年煤炭需求小幅增加 0.3%，煤炭需求同比增加 1156 万吨。通过研究煤炭终端需求地产基建，预计地产投资 2018年上半年依然较好，下半年面临下行压力。基建投资保持平稳，我们推测 2018年上半年煤炭需求有望好于预期，下半年需求面临一定压力。
图片来自网络，仅供参考。
煤炭的运输方式主要有海上运输，海运煤炭价格也直接影响到煤炭的市场价格，据了解2018年海运煤炭运价指数将保持修复性上涨。
2018年海运煤炭运价指数将保持修复性上涨
海运煤炭运价指数继续修复性上涨。2月27日，海运煤炭运价指数OCFI报收