2019.09.04，国务院常务会议确定了加快地方政府专项债券发行使用的措施，带动有效投资支持补短板扩内需。将“按规定提前下达明年专项债部分新增额度”。
会议明确了这部分新增额度，是“根据地方重大项目建设需要，按规定提前下达”的。即新增额度主要是使用在地方重大项目的建设上。该笔新增额度的使用范围，设定了五个领域之三项要求和四个禁止：（ 文件原文已 附后）
中办、国办：允许地方政府合法合规融资行为
此前，中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》文件原文已附后（下称《通知》）。其中提出，多渠道筹集重大项目资本金。鼓励地方政府通过统筹预算收入、上级转移支付、结转结余资金，以及按规定动用预算稳定调节基金等渠道筹集重大项目资本金。允许各地使用财政建设补助资金、中央预算内投资作为重大项目资本金，鼓励将发行地方政府债券后腾出的财力用于重大项目资本金。
《通知》明确，依法合规予以免责。既要强化责任意识，谁举债谁负责、谁融资谁负责，从严整治举债乱象，也要明确政策界限，允许合法合规融资行为，避免各方因担心被问责而不作为。
对金融机构依法合规支持专项债券项目配套融资，以及依法合规支持已纳入国家和省市县级政府及部门印发的“十三五”规划并按规定权限完成审批或核准程序的项目，发展改革部门牵头提出的其他补短板重大项目，凡偿债资金来源为经营性收入、不新增隐性债务的，不认定为隐性债务问责情形。
对金融机构支持存量隐性债务中的必要在建项目后续融资且不新增隐性债务的，也不认定为隐性债务问责情形。
地方政府合规筹资的25条路
作者：ITTC研究员 来源：信贷白话
中办、国办《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》是一份非常好的文件。好就好在它务实求真，疏堵结合。
如，它要求在严控地方政府隐性债务，坚决不走无序举债搞建设之路的同时，厘清政府和市场边界，鼓励依法依规市场化融资。
既要强化责任意识，从严整治举债乱象，也要明确政策界限，允许合法合规融资行为。
怎样做到既要...又要，严控隐性债务的同时鼓励市场化融资呢？
文件说的很清楚：厘清政府和市场边界，明确政策界限。
允许合法合规融资行为，鼓励依法依规市场化融资--文件的这种表述说明，合法合规的融资一直都是存在的，前提是厘清政策边界。
这也与我们一直以来的观点一致。事实上，神州大地，自严控隐性债务以来，合法合规的融资每天都有，每天都在增长着。
很多人茫然，只是视野不够开阔，学习不够细致，政策边界搞不清。
当然，市场化融资的基础是还款来源，有未来预期收入，收入包含经营性收入、资产转让收入、政府合法合规的资金支持、筹资性现金流入等。所以，核心还是壮大收入来源，扩展资金来源。
这里，我们把概念扩展为地方政府筹资。我们说，地方政府合规筹资有25条路：
1、争取额度，发行地方政府一般债券、专项债券、项目自求平衡债券。
2、平台转型，做大做强城投，发挥城投的作用，发挥城投互相引流的作用（这句要仔细读）
3、发行企业债和项目收益债，运用好发改系统各类债券和融资工具。
4、合理规划专项债项目，充分挖掘项目经营性，合理利用“专项债+市场化融资”模式。
5、合规运用PPP模式。不适合PPP模式的项目主动退库，腾出额度用于合适的项目。2015年我们就是这个意见。
6、运用好特许经营模式。几年的实践下来，我们认为应全面理解投融资改革，实事求是运用狭义PPP及特许经营等多种模式。
7、有限、合适的范围内运用政府购买服务和采购工程模式。2016年初，我们首先发现了政府购买服务模式，提出了9大风险及12项风控措施。87号文之后，政府购买服务基本叫停；棚改也在住建55号文后叫停。但部分真实的购买服务以及土地征迁安置补偿以及3年期内的政府采购工程仍有操作空间。
8、以改进型ABO模式，结合政府有限支持，实现企业市场化融资。ABO是授权建设运营，坊间多有对ABO望文生义的理解和使用，其合规性难以保证。ABO有其适用局限，改进型更能满足合规要求。
9、综合企业融资、项目融资、政府间接支持等理念，实现合规F+EPC模式。合规的F+EPC不是施工企业为政府投资项目垫资。
10、其他符合以财政性资金支持《国有资本加大对公益性行业投入的指导意见》（链接）的模式。政府可合规给给企业资金支持。
11、合理确定公共服务和基础设施项目的价格，适当延长运营期限，增加项目的可融资性，以及对于社会投资者的吸引力。
12、政府与社会投资者采用股权合作方式，政府少分红或不分红，提高对社会投资者的吸引力，从而为本地建设和发展引入资金。注意：引入社会投资者，不是只能采用狭义PPP模式。
13、合理合规配置各类资源，提供土地使用，赋予专营地位等，使项目具有可融资性。做好区域跨行业跨平台跨所有制的投融资规划。
14、挖掘、增加基础设施项目的商业价值。基础设施的建设要考虑市场需求，增加商业用途。即使是欠发达地区，只要当地有人民，哪怕人民社保也靠转移支付，只要能把人民的消费留下来，就是很大的功绩。
15、设立按出资额承担有限责任的担保公司，利用好市场化的担保、增信工具。
16、盘活存量资产的融资。TOT、ROT、TOO，转让股权、转让经营权、引入投资者等。
17、以未来收益为支持的融资。资产证券化，ABS、ABN、REITs等。
18、深刻分析区位优势、资源禀赋和市场潜力，规划具有市场吸引力的项目，做好招商引资和产业导入。金融机构可利用全系统的产业分析和客户资源予以协助。
19、以土地开发的终端产出（房屋销售或租赁收入）为还款来源，而开发的符合商业逻辑的、注意全产业链各个环节合规的融资模式。此模式应关注终端产出的市场需求。
20、运用好上市和非上市两种资源，投贷结合，放大融资价值。
21、分析中央补短板、扶贫开发、促进区域协调发展各项政策，了解投资重点，争取资金和项目支持；
22、利用建设用地指标增减挂钩平衡政策，做好土地资源保护，并获取资金。
23、利用好乡村振兴政策和农村土地流转、三权改革等政策，通过打通农村居民融资，返哺公共项目。
24、结合两类国资改革，优化产业、企业、资源、资产组合，扩大融资能力。
25、规划好本地的资源条件、招商能力、融资方式，深刻国家理解政策，合理配置项目的公益性、准公益性、商业属性，综合运用政府投资、商业开发、广义政企合作等方式，并考虑资金的滚动可接续性，系统筹划区域投融资活动，获得可持续的健康的最大化发展。
合法合规的筹资路径一直都在那里。
因为有人迷茫，因为有人担心被问责而不作为，所以中办国办通知：鼓励依法依规市场化融资！
路一直在那里。
附文件原文
原文如下：
李克强主持召开国务院常务会议 部署精准施策加大力度做好“六稳”工作等
李克强主持召开国务院常务会议
部署精准施策加大力度做好“六稳”工作
确定加快地方政府专项债券发行使用的措施 带动有效投资支持补短板扩内需
国务院总理李克强9月4日主持召开国务院常务会议，部署精准施策加大力度做好“六稳”工作；确定加快地方政府专项债券发行使用的措施，带动有效投资支持补短板扩内需。
会议指出，上半年我国经济延续总体平稳、稳中有进态势。当前外部环境更趋复杂严峻，国内经济下行压力加大，各地区各部门要按照党中央、国务院部署，增强紧迫感，主动作为，把做好“六稳”工作放在更加突出位置，围绕办好自己的事，用好逆周期调节政策工具，在落实好已出台政策基础上，梳理重点领域关键问题精准施策。要多措并举稳就业，抓紧推进高职院校扩招100万人和运用1000亿元失业保险基金结余开展大规模职业技能培训等工作，研究进一步增加高职、技校招生规模和技能培训资金规模。保持物价总体稳定，落实猪肉保供稳价措施，适时启动对困难群众的社会救助和保障标准与物价上涨挂钩联动机制。要切实落实简政减税降费措施，优化营商环境，激发市场主体活力。要着眼补短板、惠民生、增后劲，进一步扩大有效投资，今年限额内地方政府专项债券要确保9月底前全部发行完毕，10月底前全部拨付到项目上，督促各地尽快形成实物工作量。坚持实施稳健货币政策并适时预调微调，加快落实降低实际利率水平的措施，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，引导金融机构完善考核激励机制，将资金更多用于普惠金融，加大金融对实体经济特别是小微企业的支持力度。要压实责任，增强做好“六稳”工作的合力，确保经济运行在合理区间。
为加快发行使用地方政府专项债券，会议确定，一是根据地方重大项目建设需要，按规定提前下达明年专项债部分新增额度，确保明年初即可使用见效，并扩大使用范围，重点用于铁路、轨道交通、城市停车场等交通基础设施，城乡电网、天然气管网和储气设施等能源项目，农林水利，城镇污水垃圾处理等生态环保项目，职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务，冷链物流设施，水电气热等市政和产业园区基础设施。专项债资金不得用于土地储备和房地产相关领域、置换债务以及可完全商业化运作的产业项目。二是将专项债可用作项目资本金范围明确为符合上述重点投向的重大基础设施领域。以省为单位，专项债资金用于项目资本金的规模占该省份专项债规模的比例可为20%左右。三是加强项目管理，防止出现“半拉子”工程。按照“资金跟项目走”的要求，专项债额度向手续完备、前期工作准备充分的项目倾斜，优先考虑发行使用好的地区和今冬明春具备施工条件的地区。各地和有关部门要加强项目储备，项目必须有收益，要优选经济社会效益比较明显、群众期盼、迟早要干的项目，同时也要防止一哄而上，确保项目建设取得实效。
会议还研究了其他事项。
附文件原文
《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》
前不久，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》。全文如下：
为贯彻落实党中央、国务院决策部署，加大逆周期调节力度，更好发挥地方政府专项债券（以下简称专项债券）的重要作用，着力加大对重点领域和薄弱环节的支持力度，增加有效投资、优化经济结构、稳定总需求，保持经济持续健康发展，经中央领导同志同意，现就有关事项通知如下。
一、总体要求和基本原则
（一）总体要求。以习近平新时代中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻党的十九大和十九届二中、三中全会精神，认真落实党中央、国务院决策部署，坚决打好防范化解重大风险攻坚战。坚持以供给侧结构性改革为主线不动摇，坚持结构性去杠杆的基本思路，按照坚定、可控、有序、适度要求，进一步健全地方政府举债融资机制，推进专项债券管理改革，在较大幅度增加专项债券规模基础上，加强宏观政策协调配合，保持市场流动性合理充裕，做好专项债券发行及项目配套融资工作，促进经济运行在合理区间。
（二）基本原则
——坚持疏堵结合。坚持用改革的办法解决发展中的矛盾和问题，把“开大前门”和“严堵后门”协调起来，在严控地方政府隐性债务（以下简称隐性债务）、坚决遏制隐性债务增量、坚决不走无序举债搞建设之路的同时，加大逆周期调节力度，厘清政府和市场边界，鼓励依法依规市场化融资，增加有效投资，促进宏观经济良性循环，提升经济社会发展质量和可持续性。
——坚持协同配合。科学实施政策“组合拳”，加强财政、货币、投资等政策协同配合。积极的财政政策要加力提效，充分发挥专项债券作用，支持有一定收益但难以商业化合规融资的重大公益性项目（以下简称重大项目）。稳健的货币政策要松紧适度，配合做好专项债券发行及项目配套融资，引导金融机构加强金融服务，按商业化原则依法合规保障重大项目合理融资需求。
——坚持突出重点。切实选准选好专项债券项目，集中资金支持重大在建工程建设和补短板并带动扩大消费，优先解决必要在建项目后续融资，尽快形成实物工作量，防止形成“半拉子”工程。
——坚持防控风险。始终从长期大势认识当前形势，坚持推动高质量发展，坚持举债要同偿债能力相匹配。专项债券必须用于有一定收益的重大项目，融资规模要保持与项目收益相平衡。地方政府加强专项债券风险防控和项目管理，金融机构按商业化原则独立审批、审慎决策，坚决防控风险。
——坚持稳定预期。既要强化宏观政策逆周期调节，主动预调微调，也要坚持稳中求进工作总基调，精准把握宏观调控的度，稳定和提振市场预期。必须坚持结构性去杠杆的改革方向，坚决不搞“大水漫灌”。对举借隐性债务上新项目、铺新摊子的要坚决问责、终身问责、倒查责任。
二、支持做好专项债券项目融资工作
（一）合理明确金融支持专项债券项目标准。发挥专项债券带动作用和金融机构市场化融资优势，依法合规推进专项债券支持的重大项目建设。对没有收益的重大项目，通过统筹财政预算资金和地方政府一般债券予以支持。对有一定收益且收益全部属于政府性基金收入的重大项目，由地方政府发行专项债券融资；收益兼有政府性基金收入和其他经营性专项收入（以下简称专项收入，包括交通票款收入等），且偿还专项债券本息后仍有剩余专项收入的重大项目，可以由有关企业法人项目单位（以下简称项目单位）根据剩余专项收入情况向金融机构市场化融资。
（二）精准聚焦重点领域和重大项目。鼓励地方政府和金融机构依法合规使用专项债券和其他市场化融资方式，重点支持京津冀协同发展、长江经济带发展、“一带一路”建设、粤港澳大湾区建设、长三角区域一体化发展、推进海南全面深化改革开放等重大战略和乡村振兴战略，以及推进棚户区改造等保障性安居工程、易地扶贫搬迁后续扶持、自然灾害防治体系建设、铁路、收费公路、机场、水利工程、生态环保、医疗健康、水电气热等公用事业、城镇基础设施、农业农村基础设施等领域以及其他纳入“十三五”规划符合条件的重大项目建设。
（三）积极鼓励金融机构提供配套融资支持。对于实行企业化经营管理的项目，鼓励和引导银行机构以项目贷款等方式支持符合标准的专项债券项目。鼓励保险机构为符合标准的中长期限专项债券项目提供融资支持。允许项目单位发行公司信用类债券，支持符合标准的专项债券项目。
（四）允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金。对于专项债券支持、符合中央重大决策部署、具有较大示范带动效应的重大项目，主要是国家重点支持的铁路、国家高速公路和支持推进国家重大战略的地方高速公路、供电、供气项目，在评估项目收益偿还专项债券本息后专项收入具备融资条件的，允许将部分专项债券作为一定比例的项目资本金，但不得超越项目收益实际水平过度融资。地方政府要按照一一对应原则，将专项债券严格落实到实体政府投资项目，不得将专项债券作为政府投资基金、产业投资基金等各类股权基金的资金来源，不得通过设立壳公司、多级子公司等中间环节注资，避免层层嵌套、层层放大杠杆。
（五）确保落实到期债务偿还责任。省级政府对专项债券依法承担全部偿还责任。组合使用专项债券和市场化融资的项目，项目收入实行分账管理。项目对应的政府性基金收入和用于偿还专项债券的专项收入及时足额缴入国库，纳入政府性基金预算管理，确保专项债券还本付息资金安全；项目单位依法对市场化融资承担全部偿还责任，在银行开立监管账户，将市场化融资资金以及项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入，及时足额归集至监管账户，保障市场化融资到期偿付。市场化转型尚未完成、存量隐性债务尚未化解完毕的融资平台公司不得作为项目单位。严禁项目单位以任何方式新增隐性债务。
三、进一步完善专项债券管理及配套措施
（一）大力做好专项债券项目推介。地方政府通过印发项目清单、集中公告等方式，加大向金融机构推介符合标准专项债券项目力度。金融管理部门积极配合地方政府工作，组织和协调金融机构参与。金融机构按照商业化原则、自主自愿予以支持，加快专项债券推介项目落地。
（二）保障专项债券项目融资与偿债能力相匹配。地方政府、项目单位和金融机构加强对重大项目融资论证和风险评估，充分论证项目预期收益和融资期限及还本付息的匹配度，合理编制项目预期收益与融资平衡方案，反映项目全生命周期和年度收支平衡情况，使项目预期收益覆盖专项债券及市场化融资本息。需要金融机构市场化融资支持的，地方政府指导项目单位比照开展工作，向金融机构全面真实及时披露审批融资所需信息，准确反映偿还专项债券本息后的专项收入，使项目对应可用于偿还市场化融资的专项收入与市场化融资本息相平衡。金融机构严格按商业化原则审慎做好项目合规性和融资风险审核，在偿还专项债券本息后的专项收入确保市场化融资偿债来源的前提下，对符合条件的重大项目予以支持，自主决策是否提供融资及具体融资数量并自担风险。
（三）强化信用评级和差别定价。推进全国统一的地方政府债务信息公开平台建设，由地方政府定期公开债务限额、余额、债务率、偿债率以及经济财政状况、债券发行、存续期管理等信息，形成地方政府债券统计数据库，支持市场机构独立评级，根据政府债务实际风险水平，合理形成市场化的信用利差。加快建立地方政府信用评级体系，加强地方政府债务风险评估和预警结果在金融监管等方面的应用。
（四）提升地方政府债券发行定价市场化程度。坚持地方政府债券市场化发行，进一步减少行政干预和窗口指导，不得通过财政存款和国库现金管理操作等手段变相干预债券发行定价，促进债券发行利率合理反映地区差异和项目差异。严禁地方政府及其部门通过金融机构排名、财政资金存放、设立信贷目标等方式，直接或间接向金融机构施压。
（五）丰富地方政府债券投资群体。落实完善相关政策，推动地方政府债券通过商业银行柜台在本地区范围内向个人和中小机构投资者发售，扩大对个人投资者发售量，提高商业银行柜台发售比例。鼓励和引导商业银行、保险公司、基金公司、社会保险基金等机构投资者和个人投资者参与投资地方政府债券。合理确定地方政府债券柜台发售的定价机制，增强对个人投资者的吸引力。适时研究储蓄式地方政府债券。指导金融机构积极参与地方政府债券发行认购，鼓励资管产品等非法人投资者增加地方政府债券投资。积极利用证券交易所提高非金融机构和个人投资地方政府债券的便利性。推出地方政府债券交易型开放式指数基金，通过“债券通”等机制吸引更多境外投资者投资。推动登记结算机构等债券市场基础设施互联互通。
（六）合理提高长期专项债券期限比例。专项债券期限原则上与项目期限相匹配，并统筹考虑投资者需求、到期债务分布等因素科学确定，降低期限错配风险，防止资金闲置。逐步提高长期债券发行占比，对于铁路、城际交通、收费公路、水利工程等建设和运营期限较长的重大项目，鼓励发行10年期以上的长期专项债券，更好匹配项目资金需求和期限。组合使用专项债券和市场化融资的项目，专项债券、市场化融资期限与项目期限保持一致。合理确定再融资专项债券期限，原则上与同一项目剩余期限相匹配，避免频繁发债增加成本。完善专项债券本金偿还方式，在到期一次性偿还本金方式基础上，鼓励专项债券发行时采取本金分期偿还方式，既确保分期项目收益用于偿债，又平滑债券存续期内偿债压力。
（七）加快专项债券发行使用进度。地方政府要根据提前下达的部分新增专项债务限额，结合国务院批准下达的后续专项债券额度，抓紧启动新增债券发行。金融机构按市场化原则配合地方政府做好专项债券发行工作。对预算拟安排新增专项债券的项目通过先行调度库款的办法，加快项目建设进度，债券发行后及时回补。各地要均衡专项债券发行时间安排，力争当年9月底前发行完毕，尽早发挥资金使用效益。（未完待续）
四、依法合规推进重大项目融资
（一）支持重大项目市场化融资。对于部分实行企业化经营管理且有经营性收益的基础设施项目，包括已纳入国家和省市县级政府及部门印发的“十三五”规划并按规定权限完成审批或核准程序的项目，以及发展改革部门牵头提出的其他补短板重大项目，金融机构可按照商业化原则自主决策，在不新增隐性债务前提下给予融资支持，保障项目合理资金需求。
（二）合理保障必要在建项目后续融资。在严格依法解除违法违规担保关系基础上，对存量隐性债务中的必要在建项目，允许融资平台公司在不扩大建设规模和防范风险前提下与金融机构协商继续融资。鼓励地方政府合法合规增信，通过补充有效抵质押物或由第三方担保机构（含政府出资的融资担保公司）担保等方式，保障债权人合法权益。
（三）多渠道筹集重大项目资本金。鼓励地方政府通过统筹预算收入、上级转移支付、结转结余资金，以及按规定动用预算稳定调节基金等渠道筹集重大项目资本金。允许各地使用财政建设补助资金、中央预算内投资作为重大项目资本金，鼓励将发行地方政府债券后腾出的财力用于重大项目资本金。
五、加强组织保障
（一）严格落实工作责任。财政部、国家发展改革委和金融管理部门等按职责分工和本通知要求，抓紧组织落实相关工作。省级政府对组合使用专项债券和市场化融资的项目建立事前评审和批准机制，对允许专项债券作为资本金的项目要重点评估论证，加强督促检查。地方各级政府负责组织制定本级专项债券项目预期收益与融资平衡方案，客观评估项目预期收益和资产价值。金融机构按照商业化原则自主决策，在不新增隐性债务前提下给予融资支持。
（二）加强部门监管合作。在地方党委和政府领导下，建立财政、金融管理、发展改革等部门协同配合机制，健全专项债券项目安排协调机制，加强地方财政、发展改革等部门与金融单位之间的沟通衔接，支持做好专项债券发行及项目配套融资工作。财政部门及时向当地发展改革、金融管理部门及金融机构提供有关专项债券项目安排信息、存量隐性债务中的必要在建项目信息等。发展改革部门按职责分工做好建设项目审批或核准工作。金融管理部门指导金融机构做好补短板重大项目和有关专项债券项目配套融资工作。
（三）推进债券项目公开。地方各级政府按照有关规定，加大地方政府债券信息公开力度，依托全国统一的集中信息公开平台，加快推进专项债券项目库公开，全面详细公开专项债券项目信息，对组合使用专项债券和市场化融资的项目以及将专项债券作为资本金的项目要单独公开，支持金融机构开展授信风险评估，让信息“多跑路”、金融机构“少跑腿”。进一步发挥主承销商作用，不断加强专项债券信息公开和持续监管工作。出现更换项目单位等重大事项的，应当第一时间告知债权人。金融机构加强专项债券项目信息应用，按照商业化原则自主决策，及时遴选符合条件的项目予以支持；需要补充信息的，地方政府及其相关部门要给予配合。
（四）建立正向激励机制。研究建立正向激励机制，将做好专项债券发行及项目配套融资工作、加快专项债券发行使用进度与全年专项债券额度分配挂钩，对专项债券发行使用进度较快的地区予以适当倾斜支持。适当提高地方政府债券作为信贷政策支持再贷款担保品的质押率，进一步提高金融机构持有地方政府债券的积极性。
（五）依法合规予以免责。既要强化责任意识，谁举债谁负责、谁融资谁负责，从严整治举债乱象，也要明确政策界限，允许合法合规融资行为，避免各方因担心被问责而不作为。对金融机构依法合规支持专项债券项目配套融资，以及依法合规支持已纳入国家和省市县级政府及部门印发的“十三五”规划并按规定权限完成审批或核准程序的项目，发展改革部门牵头提出的其他补短板重大项目，凡偿债资金来源为经营性收入、不新增隐性债务的，不认定为隐性债务问责情形。对金融机构支持存量隐性债务中的必要在建项目后续融资且不新增隐性债务的，也不认定为隐性债务问责情形。
（六）强化跟踪评估监督。地方各级政府、地方金融监管部门、金融机构动态跟踪政策执行情况，总结经验做法，梳理存在问题，及时研究提出政策建议。国务院有关部门要加强政策解读和宣传培训，按职责加大政策执行情况监督力度，尤其要对将专项债券作为资本金的项目加强跟踪评估，重大事项及时按程序请示报告。返回搜狐，查看更多
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基本结论
2019年1-11月地方政府债发行合计43244.49亿元（同比+5.45%）。一般债方面，发行新增债9073.68亿元（同比+14.11%），再融资债8006.96亿元（同比+64.64%），置换债623.49亿元（同比-90.25%）；专项债方面，发行新增债21213.96亿元（同比+59.94%），再融资债3520.67亿元（同比+190.08%），置换债805.75亿元（同比-74.68%）。
发行类型上，2019年1-11月各地区发行地方债以新增专项债为主。发行体量上，江苏、湖南、山东位列前三。发行期限上，新发行地方债以5年期、10年期居多，受政策放宽、投资者对地方债接受度提升等因素影响，2019年地方债平均发行期限同比大幅增加。发行利差上，2019年2月财新等媒体报道财政部要求地方债发行利差下限调整至25BP-40BP，目前专项债和一般债发行利差维持在25BP左右；区域分化程度较2018年有所降低；一二级市场利差倒挂现象缓解。专项债资金投向上，新增专项债以棚改类、土储类为主，其中土储类占比呈下行趋势；财预[2018]28号等文件相继出台助推专项债品类扩充，其他类专项债发行额及占比逐渐上升。
全年新增地方债额度几近使用完毕，其中，新增一般债占全年新增地方政府一般债务限额的97.56%，新增专项债占全年新增专项债务限额的98.68%。从各地区发行进度来看，湖南、青岛全年新增债券额度剩余较多，多个地区全年新增发债额度已使用完毕；一般债券的额度方面，全国22个地区的全年新增一般债券额度已经使用完毕；专项债券的额度方面，安徽、云南、广西、福建、广东、贵州、海南等29个省份及地区的全年新增专项债券额度已经使用完毕。年内地方债发行额度方面，通过测算再融资债发行额，预计12月仍需发行339.81亿元。
回顾2019年地方债相关政策，6月专项债新规出台，允许将专项债作为项目资本金，9月国常会扩大专项债在基建、民生领域的适用范围。作为地方政府筹资主要方式，专项债与PPP适用范围基本重叠，但PPP流程更复杂、立项时间更长，短期内专项债或对PPP形成挤出。专项债做项目资本金落地情况较少，均为“债贷组合”模式；“专项债+PPP”模式近期屡被提及，但考虑到专项债和PPP在融资方面各有约束、专项债对PPP项目资质要求较高，此模式操作细节仍有待政策明确。预计新规出台利好承接专项债项目城投平台再融资，其中收费公路、轨交、水务的平台获得金融机构支持及发行城投债的可能性更大，后续可予以关注。
风险提示：2020年新增地方债提前发行对债市形成供给冲击；专项债做资本金落地项目较少，对基建拉动作用有限。
2019年地方债发行接近尾声，本文全面梳理1-11月地方债发行情况，以供投资者参考。
一、2019年地方债发行回顾
1. 再融资债发行大增，整体发行节奏前倾
再融资债发行额同比增加，仍有少量置换债发行。从地方债类型来看，2019年1-11月一般债共发行17704.12亿元（同比-19.36%），其中新增债9073.68亿元（同比+14.11%），再融资债8006.96亿元（同比+64.64%），置换债623.49亿元（同比-90.25%）；专项债共发行25540.37亿元（同比+34.04%），其中再融资债3520.67亿元（同比+190.08%），新增债21213.96亿元（同比+59.94%），置换债805.75亿元（同比-74.68%）。整体来看，随着2015年起发行的地方债陆续到期，2019年再融资债券发行额同比大幅增长；在2015-2018年地方政府债务置换期结束后，本年仍有少量置换债发行。
地方债发行节奏前倾，至9月发行已接近尾声。以往由于各省市人大一般在每年5月份批准预算调整方案后才向各地下达地方政府债券新增限额，导致地方债往往集中在下半年发行。2018年国务院提前下达2019年部分新增地方债限额[1]，国常会提出2019年各地地方债应“争取在9月底前发行完毕”[2]，故地方债发行节奏明显前倾。11月27日财政部提前下达了2020年部分新增专项债务限额1万亿元[3]，预计2020年地方债发行进度将进一步前置。
2. 各地新发债券以新增专项债为主，部分地区2019年仍有置换债发行
各地发行地方债类型以新增专项债为主。包括江苏、湖南、山东在内的7个地区2019年1-11月地方债发行规模超2000亿元。其中，湖南、云南、内蒙古、甘肃、贵州和辽宁仍有置换债发行；湖南再融资债发行规模达1153亿元，远超其余地区；江苏、广东、河北、山东四省新增债发行规模均超1500亿元。
3. 发行期限以5年期、10年期居多，2019年加权平均发行期限同比上升
2019年地方债发行期限仍以5年期、10年期居多。近年来地方债发行期限相关政策逐渐放宽，财库[2018]61号[4]提出公开发行的一般债券“增加2年、15年、20年期限”、公开发行的普通专项债券“增加15年、20年期限”，财库[2019]23号[5]提出“财政部不再限制地方债券期限比例结构，地方财政部门自主确定期限”，2019年《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》提出要根据项目期限“合理提高长期专项债券期限比例”。政策放宽叠加投资者对地方债接受程度提高影响，2019年超长期（20年、30年期）地方债发行额和占比同比增加，按发行规模计算的加权平均发行期限拉长。从地方债类型来看，2015-2018年一般和专项债加权平均发行期限基本相同，受部分超超长期个券影响，2019年两类地方债发行期限出现差异。
4. 发行利差2月起维持在25BP左右，一二级利差倒挂逐渐缓解
自2月起地方债发行利差稳定在25BP左右，一般债和专项债发行利差基本相同。2019年2月，财新等媒体报道财政部要求地方政府债券的投标利率区间下限由同期限国债收益率前五日均值上浮40BP下调至上浮25-40BP[6]，从市场表现来看自2月起地方债发行利差基本维稳在25BP左右。一般债和专项债发行利率基本相同，目前处于历史中位数附近。
甘肃地方债发行利率相对较高，区域分化程度较2018年有所降低。甘肃地方债平均发行利率相对较高，2019年达3.43%。除新疆兵团、安徽、陕西外，各地发行利差基本分布在25BP-30BP区间。多数地区2019年1-11月发行利率、利差同比降低，区域分化程度较2018年有所降低。
地方债一二级市场利差倒挂情况缓解。受地方政府和投资机构博弈影响，地方债一级发行利率一直相对较低，因此在某段时期会出现二级市场收益率高于一级市场发行利率的情况。2019年2月地方债发行利率骤降，一二级市场出现利差倒挂；而后二级市场成交收益率逐渐调整，倒挂现象有所缓解，2019年9月起二级减一级市场多为负数。
5. 新增专项债仍以土储、棚改类为主，政策助推专项债品类扩充
2019年发行的项目收益债仍然主要投向土储、棚改类项目，两者占比分别为34.29%、36.63%。财预[2018]28号允许各地发行棚改专项债，财预[2018]34号指出未来将“优先在重大区域发展以及乡村振兴、生态环保、保障性住房、公立医院、公立高校、交通、水利、市政基础设施等领域选择符合条件的项目”，政策助推专项债品类扩展，其他[8]类项目收益债发行额上升。2019年6月出台的财预[2019]89号、《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》等文件释放土储类、收费公路类项目收益债利好信息，一定程度上推动了6月两类项目收益债发行额环比上升。考虑到2020年棚改接近尾声，预计2020年棚改类专项债占比将逐渐下降。
[1]资料来源：http://www.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/caijingshidian/renminwang/201901/t20190128_3133758.html
[2] 资料来源：http://www.gov.cn/xinwen/2018-12/29/content_5353467.htm
[3]资料来源：http://yss.mof.gov.cn/zhengwuxinxi/gongzuodongtai/201911/t20191127_3430570.html
[4] 资料来源：http://m.xs.km.gov.cn/c/2018-07-09/2938179.shtml
[5]资料来源：http://www.mof.gov.cn/mofhome/guokusi/guozaiguanli/difangzhengfuzhaiquan/201904/t20190430_3237973.html
[6] 资料来源：http://finance.caixin.com/2019-01-29/101375847.html
[7]发行利差 = 发行利率 – 地方债发行前5个交易日同期限国债平均收益率。
[8] 其他类专项债包含医疗养老、学校建设、旧城改造等。
[9]2019年10-11月无项目收益债发行。
二、哪些地区使用了往年额度
1. 新增债券发行目前已基本结束
2019年1-11月地方债新增债券合计发行30366.34亿元，占2019年新增地方债发行限额的98.6%，今年新增地方债发行限额并未使用完毕。其中，新增一般债合计发行9073.68亿元，剩余150.37亿元尚未使用，完成进度97.56%；新增专项债合计发行21213.96亿元，完成进度98.68%。
2. 往年额度使用情况
分地区来看，湖南、青岛新增债券额度剩余较多，分别为81.47亿元及40亿元，而江西、福建、广东、贵州、海南、江苏、陕西、上海、深圳等20个地区的全年新增限额已经使用完毕。
从一般债券来看，吉林、青岛、黑龙江、福建、广东、辽宁等22个地区的全年新增一般债券额度已经使用完毕，其中辽宁在预算调整方案中表明使用了2018年结转的一般债务限额39.9亿元[8]。
从专项债券来看，安徽、云南、广西、福建、广东、贵州、海南等29个省份及地区的全年新增专项债券额度已经使用完毕，山东发行的新增专项债超过全年限额。截止9月28日，仅山东省新增专项债发行规模超过今年新增专项债限额，使用往年额度的比例为6.57%，目前来看，2019年利用未使用专项债限额情况相对较少。
3. 年内地方债剩余额度发行测算
根据第四季度发行节奏推断2019年12月置换债发行规模为0亿元。9月4日，国务院常务会议明确，根据地方重大项目建设需要，按规定提前下达明年专项债部分新增额度，确保明年初即可使用见效。根据宁夏、四川、湖南、浙江等多个省份发布的四季度地方债发行计划来看，目前暂无新增专项债发行计划[9]。根据2019年12月地方债总偿还量估算再融资债券发行金额，预计年内约需发行339.81亿元再融资债券。
[10]资料来源：http://czt.ln.gov.cn/zfxxgk/czysxxgk/czyjsbg/201905/t20190531_3498076.html
[11]资料来源：https://m.21jingji.com/article/20190925/herald/9bdc2eebc63605947536cd1b0320345d.html
三、2019年地方债相关政策总结
1. 专项债在基建、民生领域适用范围扩宽
专项债在基建和民生方面的适用范围整体扩大。年初地方债相关政策主要与发行方式、期限等有关。6月《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》（以下简称《通知》）出台，“允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金”。9月国常会延续了《通知》的思路，提出“提前下达明年专项债部分新增额度，确保明年初即可使用见效”，并扩宽了专项债在基建和公共服务领域的适用范围。
专项债和PPP适用范围有一定重叠，短期内或对后者形成挤出。作为地方政府筹资的主要方式，专项债和PPP在适用范围方面基本重叠；PPP对资本金的规定更加宽松，但可能涉及到招标、设立SPV等过程，流程更复杂且前期投入时间更长。短期内专项债可能对PPP形成挤出。
2. 专项债做项目资本金落地较少，均为“债贷组合”模式
专项债做资本金落地情况较少，资金多投向铁路、机场等项目。与过去主要依靠“财政投入资本金+专项债债券融资”的融资方式不同，2019年6月以来专项债做资本金的项目中均引入了银行信贷，即俗称的“债贷组合”；专项债在各个项目中占资本金的比例不等。机场、高铁为主要资金投向，原因是此类项目符合《通知》对项目收益的规定，银行等市场机构也有动机参与。除集宁至通辽线电气化改造项目外，其余项目均需依靠土地出让来平衡部分收益，但总体来看土地收入占项目总收入的比重不大。
“专项债+PPP”模式屡被提及，操作细节有待政策明确。财政部副部长邹加怡2019年10月29日在第五届中国PPP发展（融资）论坛上表示“要加快推动PPP条例出台……探索PPP与专项债结合”[1]，2019年11月发布的鲁财债[2019]50号指出要探索推行“专项债+PPP融资模式”。如前所述，专项债和PPP适用范围存在重叠，此种模式并非不可行，但有如下问题：1）专项债面临新增限额限制，而地方政府每一年度全部PPP项目需从预算中安排的支出责任有10%红线限制[2]，所以此模式实际操作时会面临两方面融资约束；2）专项债做资本金必须投向规定领域的重大项目，对PPP项目资质提出更高的要求。现行条例下“专项债+PPP”模式可行度不高，具体操作细节仍需相关政策予以明确。
3. 新政下可关注承接过专项债项目的城投平台
《通知》从增加项目资本金来源、消除金融机构提供项目融资的顾虑、鼓励企业化经营管理的项目单位发行信用类债券几个方面，打开了承接专项债项目城投平台的融资渠道，预计未来能够承接专项债项目的城投平台，尤其是承接收费公路、轨交、水务的平台获得金融机构支持及发行城投的可能性更大，其持续经营能力和后续融资能力将会得到加强。
我们梳理了2017年-2019年11月9日项目收益与融资自平衡专项债的承接主体，发债城投平台自身或其子公司承接专项债项目的共有193家，其中12家发债主体自身和其子公司均承接过专项债项目，88家发债主体承接过专项债项目，93家发债主体的子公司承接过专项债项目；篇幅所限，此处仅列示AAA级平台的具体情况。共涉及地方项目收益专项债167只，其中棚户区改造、收费公路、基础设施建设类型的项目收益专项债数目较多，分别有67只、31只、9只。
4、小结
2019年1-11月份地方政府债发行合计43244.49亿元（同比+5.45%），其中一般债累计发行17704.12亿元（同比-19.36%），专项债累计发行25540.37亿元（同比+34.04%）。
各地区新发行地方债类型以新增专项债为主。江苏、湖南、山东发行规模位列前三。新发行地方债以5年期、10年期居多，受政策放宽等影响2019年平均发行期限同比大幅增加。发行利差上，2019年2月财新等媒体报道财政部要求地方债发行利差下限调整至25BP-40BP，目前专项债和一般债利差维持在25BP左右；各地区发行利差分化程度较2018年有所降低；一二级市场利差倒挂现象逐渐缓解。2019年新增专项债仍以棚改、土储专项债为主，其中土储类占比呈下行趋势；相关政策助推专项债品类扩展，其他类专项债发行规模及占比增加。
2019年1-11月新增一般债占全年新增地方政府一般债务限额的97.56%，新增专项债占全年新增专项债务限额的98.68%，多个地区全年新增发债额度已使用完毕。通过测算再融资债发行额，预计12月仍需发行339.81亿元。
回顾2019年地方债相关政策，6月专项债新规出台，9月国常会扩大专项债在基建、民生领域的适用范围，专项债重要性提升。专项债做项目资本金落地情况较少，均为“债贷组合”模式。预计新规出台利好承接专项债项目城投平台再融资，其中收费公路、轨交、水务的平台获得金融机构支持及发行城投债的可能性更大，后续可予以关注。
[12]集宁至大同至原平铁路（内蒙古段）项目后于2019年9月24日续发2.6亿元。
[13] 资料来源：http://economy.caixin.com/2019-10-29/101476622.html
[14]资料来源：http://www.zjczt.gov.cn/art/2015/5/18/art_1164201_1671431.html
四、风险提示
1、 2020年新增地方债提前发行对债市形成供给冲击；
2、 专项债做资本金落地项目较少，对基建拉动作用有限。
来源：岳读债市
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