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银行理财资金涌入债市引关注 分析：加杠杆不是风险所在
来源： 8:50:00
近日，证监系统再次摸底债券杠杆情况。昨天，多家基金公司向南都记者证实，最近确实收到监管层下发的债券杠杆调查表，需要上报债券持有规模和回购融资余额。
　　之前是股市，现在是债市―――杠杆资金战场的转移引发监管层密切关注。　　近日，证监系统再次摸底债券杠杆情况。昨天，多家向南都记者证实，最近确实收到监管层下发的债券杠杆调查表，需要上报债券持有规模和回购融资余额。
　　在“资产荒”的背景下，债券作为资产配置中的压舱石，吸引银行理财资金不断涌入债市，甚至一些风险偏好较高的资金会选择在债市加杠杆博得收益。加杠杆是否会引起系统性风险？多位银行人士予以否认。某大型股份制银行广州分行副行长昨天向南都记者表示，目前银行加大债券市场杠杆风险较小，但券商、基金等非银机构在这方面存在风险的可能性较大。　　数据：理财资金配置债券逾50%　　在“资产荒”的背景下，投资者投资银行的规模反而在持续增长。据中央国债登记结算公司近日发布的数据显示，截至2015年底，银行理财资金账面余额23.50万亿元，较2014年底增加8.48万亿元，增幅为56.46%。　　但是理财产品收益率下滑的趋势依然没有止住。据普益财富数据显示，2015年全年银行理财产品收益率持续下滑，年初产品平均收益率稳稳地站在5%以上，到年末已经接近4%，几乎呈现单边下滑态势。　　收益率持续下行的过程中，银行理财的存续规模却持续上扬。普益财富分析师林富美表示，在较低的收益率下，投资者仍然愿意配置银行理财产品的根本原因，恐怕仍然是在“刚性兑付”的潜规则下，银行理财产品极高的安全性。　　据上述年报显示，银行理财资金的资产配置，其中50.99%配置到债券及货币市场工具，22.38%配置为现金及银行存款，15.73%配置为非标准化债权类资产，7.84%配置为权益类投资，3.06%为其他。　　其中，债占理财投资资产余额的4.07%，信用债占理财投资总额25.42%。理财产品直接投资的信用债，以高信用评级的债券资产为主体，整体信用风险相对较低。　　招商银行资产管理部刘东亮向南都记者表示，银行理财产品的资产配置方式包括债券、非标资产、项目对接、等等。其中投向债券是比较传统，也是最主要的方式，因为债券的风险比较小，安全性高，这也符合理财资金投资的要求。　　上述股份制银行广州分行副行长表示，按照监管要求，银行理财资金有不少于2/3的资金应投向标准化债权资产，而该行的标准化债权资产至少有1/3是投向债券市场，多的时候能去到1/2。由此估算，该行约有22%-30%的银行理财资金是投向债券市场。　　加杠杆模式：银行直投、委外业务和场外分级　　“资产荒”背景下，高收益资产稀缺，债券加杠杆成为当前机构增强固定收益重要方式。银行理财资金通过哪些渠道加杠杆？　　据了解，债券加杠杆分为银行直投、委外业务和场外分级产品三种模式，其中银行直投和委外业务属于场内层级，而场外分级产品则属于场外层级。　　在银行直投模式中，债券正回购方利用质押券融入资金、购买债券的方式进行加杠杆，逆回购方提供资金，获取回购收益。场内债券回购又可分为银行间市场和交易所市场。　　前述某股份制银行广州分行副行长表示，假设银行理财资金购入为4%债券，持有后会视市场利率情况拿去质押，如果以2.5%的利率将债券质押出去，中间大概能有1.5%的利差，再覆盖掉如今平均在3%左右的银行理财产品收益率，银行从中可以套利1%左右。　　目前债市的收益率在3%-5%左右，加上套利也在6%以内。此外，上述副行长表示，银行直投的模式下，银行做一次质押回购已经算是很了不起的了，但券商等其他非银机构比较有可能不断腾挪、几次倒手后做高杠杆。　　某股份制银行广州分行专门负责债券业务的业务经理也向南都记者表示，总体来看债券类的理财产品，收益是偏低的，现在提供给客户的年化收益大概是4%- 5%，但是现在收益也是在不断下调的。　　刘东亮透露，银行加杠杆只会给出很小一部分额度来加杠杆，绝大部分是不会加杠杆的。　　债券加杠杆的另外一种模式则是通过委外业务实现。据悉，随着银行委外业务规模不断扩大，银行理财、自营的资产配置面临较大压力。数十万亿的资产配置需求派生出委外需求，五大行、股份行（除平安）、大量城商行和农商行涉足此类业务，委外业务的承接方主要是券商。　　某大型股份制银行广州分行副行长对此予以否认，并表示国有行、大型股份行的投研团队实力强大，能够独立做好资产配置、资产管理。事实上，城商行、农商行等中小银行由于投研能力不足，资金成本较高等原因，确实存在委外业务需求。　　海通证券分析师姜超也在研报中表示，由于城商行、农商行和股份行的资金成本要高于国有大行，加上规模扩张，使得它们在债券投资的风格和策略上，较国有大行更为激进。因此2015年下半年以来，随着降准降息释放流动性，以城商行、农商行为首的银行资金大举增持利率债，成为不可忽视的需求方。　　“银行理财资金委外业务是最近两年才兴起的，占银行投资的比例比较小”，刘东亮认为，银行将理财资金交给外部机构来管理时，需要对资金进行监控，会定期与管理资金的机构开会讨论投资思路、投资方式，不会让委外机构独自操作。　　刘东亮表示，银行之所以把理财资金委托外部机构做，就是想获得比银行自身投资更高收益，委托机构在接受委托后，为了配置出比较高的收益就会通过加杠杆的方式去放大操作，从而博取额外的收益。　　上述股份行广州分行副行长表示，银行理财资金加大债券市场杠杆的直接原因在于安全性。由于债券属于标准化债券资产，需要在公开市场披露信息，总体来说安全性相对较高，在当前经济形势下，债券风险较低、流动性高的优点吸引银行理财资金加大在这方面的配置。　　而某国有行广州基层网点负责人昨天向南都记者透露，国有大行加杠杆比较少，冲动不大。　　分析：加杠杆不是债市风险所在　　加杠杆是否会放大风险？多位银行人士予以否认，某大型股份制银行广州分行副行长表示，目前银行加大债券市场杠杆不存在什么风险，但券商、基金等非银机构在这方面存在风险的可能性较大。　　玄甲金融首席分析师谢超表示，目前债券市场加杠杆不是问题和风险所在，而是信用风险不太乐观，整体企业违约风险较大，一旦债券出现普遍违约，无论加不加杠杆都将造成系统性风险。　　刘东亮也认为，从2013年开始，债市陆续出现违约情况，去年违约的较多，暴露得也比较快。但到目前为止银行还没有出现债券违约而发生不能兑付的情况，而且银行的理财产品不会只投资债券，还会投资其他类的产品。　　德意志银行近期发布的报告也强调，目前中国债券市场的杠杆风险总体可控。自2014年起，债券现货交易与回购交易的比例一直与历史水平相符，近期市场数据也印证了目前的杠杆风险在可控范围内。
（责任编辑：DF150）
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产品机构 文章
&一行三会联合起草的整个资管行业的新规整个行业高度重视，但文件内容仅为讨论稿，其中部分内容笔者并不认为会最终正式发布，整体而言新的内容并不多，对行业影响最大的仍然是&禁止资管产品嵌套&这一条，其他内容其实都是在寻找三会对资管行业最低的标准最为行业的标准，其实影响早有预期。最终正式发布也会大量修订，且实施也将经过漫长的过渡期。
其实整个资管行业监管新意并不多，比如提及的资金池监管，一直以来银监会就禁止资金池操作，但如何定义资金池成为各地银监局如何执行监管尺度的核心要素。比如开放式滚动发售的资产池产品，定期开发募集特定期限，目前此类产品占整个银行理财大约45%的比例，但总体上银监会并不认定为资金池。甚至部分地方监管任何同一个开放式理财不同系列之间可以进行交易从而解决了资金募集和到期之间衔接问题。但这在证监会看来就是典型资金池运作特征。
再比如今天媒体提及银监会郭主席重申严控银行理财期限错配和杠杆投资，但核心仍然是我们具体执行监管层面时候能否分清楚什么是期限错配和杠杆投资。从银行理财层面，如果按照此前银行理财征求意见稿的定义期限错配指&底层资产到期日不得晚于产品到期日&，那么开放式产品根本不存在期限错配，因为开放式产品没有到期日。但开放式产品如果底层配置非标比例过高现实面临的流动性风险很明显。比如杠杆运作，其实表面上银行理财很少通过融资加杠杆，也很少通过结构化优先劣后设计加杠杆，但实际管理人通过预期收益率、管理费浮动、信息披露不到位、资产池运作真正实现了管理人不出资情况下的风险兜底（俗称刚性兑付）。所以不论是银行理财新规还是一行三会的指导意见，未来能否真正规范资管行业核心是如何将基础概念明确并让基层监管执行人员统一理解，各地公平执行。首先我们看看资产管理业务定义：
关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（内审稿）（以下简称内审稿）
第一条【资产管理业务定义】资产管理业务是指银行、信托、证券、基金、期货、保险等金融机构接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理的金融服务。金融机构为委托人利益履行勤勉尽责义务并收取相应的管理费用，委托人自担投资风险并获得收益。
资产管理业务是金融机构的表外业务，金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益。出现风险时，金融机构不得以自有资本进行兑付。金融机构不得开展表内资产管理业务。
第二条【资产管理产品范围】资产管理产品包括但不限于银行理财产品，资金信托计划，证券公司、基金公司、基金子公司、期货公司和保险资产管理公司发行的资产管理产品，公募证券投资基金，私募投资基金等。
所谓资产管理业务，其实一直没有统一定义，主要是因为三会各自监管的资管计划差异极大。即便是同一个监管机构，监管银行理财和信托计划也是完全不同的标准。
本文紧紧围绕八类资管（银行理财、信托计划、基金专户、券商资管、保险资管、期货资管、公募基金、私募基金）对当前的监管思路进行探讨。
首先对资产管理行业进行 了明确定义；但一般而言，我们认为只有持牌金融机构发行的资产管理计划，才纳入SPV的概念，私募基金或地方资产交易所不属于SPV范畴。但此次一行三会起草的文件将私募基金纳入到&资产管理计划&范畴，是否意味着未来银监会对私募基金的态度有所变化值得关注。尤其是银监会此前代销新规只允许银行代销持牌金融机构发行的金融产品，将私募基金产品排除在代销范围。尽管目前很多银行仍然在私人银行部销售私募产品，但一般很少直接签订代销协议规避合规风险。银监会对银行理财能否投资私募基金也是持否定态度，尽管各地解读仍然有一定差异，很多地方监管是直接明文禁止了嵌套私募基金。银行自营资金投资私募基金更是面临一些风险控制的问题，契约型私募的不稳定性除少数简介控制基金管理人或关联方外，银行自营很少触及；有限合伙私募基金银行自营投资涉及到商业银行法禁止银行投资工商企业股权的问题，所以目前多数做法都是走通道简介投资LP份额，通过LP进入投决会控制投资风险。
未来如果禁止嵌套严格实施，部分银行简介绕道和私募基金合作的模式可能面临调整，但能否直接和私募基金合作仍然有不确定性。
1 &资产管理产品嵌套和穿透
第十九条【禁止多层嵌套】资产管理产品不得投资其他资产管理产品，以下情形除外：
（一）基金中基金（FOF）和管理人中管理人（MOM）的投资。
FOF是指不直接投资股票或者债券，而以基金组合为投资标的，间接投资于股票或者债券，发挥组合优势，分散投资风险。
MOM是指基金管理人不直接管理基金投资，而是通过长期跟踪、研究基金经理投资过程，精选专业的基金经理构建投资顾问团队，并以投资子账户委托形式让其负责投资管理，分配资金，分散风险。
（二）金融机构可以委托具有专业投资能力和资质的其他金融机构进行对外投资，但被委托机构不得再投资其他资产管理产品。
金融机构应当对被委托机构开展尽职调查，实行名单制管理，明确规定被委托机构的准入标准和程度、责任与义务、存续期管理、利益冲突防范机制、信息披露义务及退出机制。金融机构应当切实履行投资管理责任，不因委托其他机构投资而免除自身应当承担的责任。
目前总体来看，资产管理行业有大约100万亿的规模，其中约一半以上规模属于相互嵌套。如何把握穿透的尺度，并且跨监管抽丝剥茧核查底层资产，是最大的难点。政策用药过猛会对市场形成不利冲击，不利于金融服务实体经济，也会容易引发金融风险。笔者认为需要仔细思考哪些需要开正门，而不是简单堵上资管嵌套；哪些需要允许专业化合作形式的嵌套但需要完善跨监管穿透进行信息披露；哪些需要严格禁止嵌套。资管行业是整个金融创新最活跃，任何监管新规更需要考验监管的智慧。
金融监管研究院解读：
如该规则被实施，意味着目前的资管产品到期后，新发行的产品除少量FOF外，都无法再进行产品嵌套，50万亿以上的嵌套规模存续到期后将无法续作。
1、尽管仍然允许FOF的形式存在，但目前三会对FOF的定义仅局限于证监会去年底出台的公募FOF。对于私募FOF仍无明确的监管口径。所以未来银行理财新规如何确定FOF定义成为一切的核心，笔者近期将就FOF的话题专门展开撰文探讨。
但一对一通道嵌套肯定属于禁止范围，私募资产管理是否允许FOF存在一定疑问。另外，嵌套被禁止后市场上对委外和投顾的需求可能会加强。
FOF以基金组合为投资标的，间接投资于股票或债券，那么FOF可能无法用于非标债权的通道。至于MOM是否局限于标准化产品，是否能成为最后的通道，尚不确定。
2、此外禁止嵌套意味着，目前绝大多数银行理财资金间接通过券商和基金专户流入资本市场的资金，在存续到期后都无法继续。目前普遍做法，银行理财需要嵌套两层通道间接入市，因为中证登其实2015年8月就开始要求券商资管和基金专户投资人信息，如果投资人为银行，需要提供银行自有资金证明。
未来私募银行理财其实从投资范围上看可以投资股票和交易所债券、ABS；所以禁止嵌套后，笔者呼吁监管层考虑放松银行理财直接在中证登开户的问题；或者走委外FOF模式（不确定私募FOF是否可行）不需要银行提供自有资金证明。
3、普通挂牌的单SPV资产证券化不受影响。不论是挂牌还是非挂牌的ABS，作为风险隔离作用的SPV（券商或基金子公司的专项计划，或者信托计划）投资的是基础资产而非资管计划，而投资人如果是资产管理计划投资的ABS份额，但同时挂牌的ABS也算是证券化产品，符合证券法相关要求。
所以笔者认为即便未来政策禁止多层嵌套，资管投资挂牌ABS不受影响。
当然如何定义挂牌也将是一番博弈，每个监管机构可能都会有一个自己的交易场所，对于保交所和银登中心（目前还没有ABS产品），中证报价系统这三个交易平台挂牌的产品如何划分有待商讨。
如果非挂牌ABS则无法向&证券&属性靠拢，所以面临的问题将是如果投资人是资产管理产品，根据监管思路可能会受限。
4、场内股票质押受限。因为目前场内股票质押需走券商资管通道。这也是因为制度设计的问题，所以未来场内股票质押能否给银行理财和其他资管计划开通直接参与的机会值得关注。
延伸阅读：当前各类资产管理产品通过跨监管嵌套，主要是通过嵌套规避合格投资者和200人上限以及投资范围约束。比如银行理财嵌套基金专户，对银行理财而言可以通过专户投资银行理财无法投资的部分资本市场产品，而专户可以通过上层架设银行理财规避200人上限及合格投资者约束。
有些嵌套是为了加长投资链条规避监管核查底层资产，或者为了形成收益权增加流动性等。
笔者此前写过多篇文章详解穿透《混业资管监管的核心：11类问题穿透》；其实对穿透的含义，笔者2015年底文章中总结下来就两个方向，一是产品方向往底层资产穿透识别最终的资产类别是否符合特定资产管理的监管规定，其风险是否经过适当评估；另一个是往最终客户方向穿透识别最终风险收益承担者，防止风险承担和资产类别错配，或防止私募产品公众化。
2 禁止性投资事项
第八条【禁止投资的要求】资产管理产品不得直接或者间接投资以下资产：
（一）非标准化商业银行信贷资产及其收益权。已经投资的纳入金融机构的合并财务报表范围，进行风险加权资产计量和资本计提，并在过渡期内进行清理规范。
（二）非金融机构发行的资产管理产品或者管理的金融资产。
（三）法律法规和国家政策禁止进行债权和股权投资的行业和领域。
1、资产管理产品直接/间接投资商业银行信贷资产及其收益权
这里核心是如何定义信贷资产及其收益权。一般而言主要指银行表内传统贷款发放及垫款科目的资产，不包括应收款类投资科目的非标资产，笔者认为也不包括票据，尤其未来票交所主导的银行间票据交易平台各类资产管理计划都可以参与。
（1）目前直接各类资产管理产品直接投资信贷资产及其收益权不多，除少数以财产权信托名义和信托计划对接外，可能主要集中在不良资产这一块。
因为不良资产也属信贷资产，当前不少不良资产私募基金主要从事不良资产处置或清收业务。
笔者认为将不良资产单独拿出来指定规则更合理，或参照银监会2016年82号文的规则，个人投资的资产管理计划不能投资不良资产及其收益权，但资产管理计划从机构投资者那里募集的自己可以投资。
（2）资产管理产品投资以信贷资产为基础资产的私募ABS受限
银行间公募ABS是指银行作为发起人，信托计划作为ABS购买信贷资产，银监会备案，央行注册并在银行间发行，这类产品属于监管鼓励，肯定不受影响。
但当前市场更流行的模式是私募ABS，也即银行同业之间架构类似的产品结构，有评级公司评级，律师和会计师参与中介服务，优先级投资人同业自营资金和资产管理产品都有，但劣后级一般都是以资产管理产品对接（因为自营投劣后多数都有资本金约束）。
即便不考虑前面讨论的禁止资产管理产品嵌套的层面（如果资管产品投资非挂牌ABS直接算嵌套则这里也不用讨论，不仅仅是信贷资产收益权，所有非挂牌ABS资管计划都投不了），如果资管产品不能直接或间接投资信贷类资产及其收益权，上图的私募ABS模式可能无法继续。
2、禁止资产管理产品投资非金融机构发行的资产管理产品或管理的金融资产。
因为初步来看私募基金已经被纳入金融机构发行的产品。所以主要是禁止资管产品投资地方金融资产交易所或交易中心发行的资管产品。这条总体影响面不大，因为目前资管产品之间的嵌套仍以金融机构发行的产品为主。
实际上金融机构发行的资管产品之间嵌套也严格受限，未来也只局限于FOF和MOM类型。
3、不得投资法律法规禁止的股权或债权投资行业或领域
这里主要指国家产业政策，包括两高一剩、地产等。关于房地产具体可参见笔者之前的文章《备案规范4号之后，如何通过私募通道提供地产融资？（附原文详细解读！）》；现实中仍然有一些绕道措施间接投资国家禁止的行业或领域，但未来如能严格实施第三方独立托管，禁止嵌套、央行统一数据报送，则相对容易识别最终资产，从而产业政策执行力度会大幅度加强。
3 关于非标投资的限制
第七条【限制投资非标准化债权类资产】非标准化债券类资产是指未在银行间市场或者证券交易所市场交易的债权性资产，包括信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、以债权融资为目的的各类收益权、带回购条款的股权性融资等。
具备评估和管控非标准化债券类资产信用风险能力的金融机构投资非标准化债券类资产，应当符合相关金融监督管理部门关于限额管理、禁止期限错配等规定，控制并逐步缩减规模。
指导意见原文:
从整个金融监管的理论渊源来看，资产管理计划直接投非标的确存在影子银行的问题，非标实质上应该是保险和银行自营资金覆盖范围。尤其公募属性的资管产品更不能碰非标。但目前大量公募属性的银行理财（面向普通大众发售）仍然投资非标。
将银监会2013年8号文的银行理财非标债权概念扩展到适用所有类型资产管理计划。
金融监管研究院 孙海波 解读：
搞清楚非标的概念这点非常重要，目前执行的非标口径是银行理财、信托计划、证券期货业经营机构资产管理计划三种不同口径。而私募基金没有非标的概念。
从监管动向看，未来可能会统一口径，按照银监会对银行理财的非标口径执行。并且严格控制资管产品投非标规模，只有评估信用风险控制能力合格的机构才能投非标。
1、分别来看，目前普通信托产品投资并没有非标的概念，只有资金池类信托计划才有非标的概念。其实非资金池类信托产品投资标的来划分大致有融资类、投资类、事务管理类。
其实按照2013年8号文银行理财的非标债权标准来划分，所有融资类信托和部分因为作为委托人的事务管理类信托都可以划入非标的范畴。压缩融资类信托，鼓励信托向投资类和事务管理类转型本来也是监管希望看到的。
2、对于证监会体系的资产管理产品而言，目前有只有券商定向资管、基金子公司、私募基金可以投非标。但基金子公司实际上因为净资本等多重新规约束，基本停止开展非标类业务；私募基金目前是开展非标的主流（其中房地产类非标受限），券商资管仍然有一部分。
从监管意图来看，笔者认为绝大部分证监会体系的金融机构都不符合非标展业资格的评估条件（如果实施后续三会应该会公布非标投资的评估细则）。不过鉴于当前和此前券商和基金子公司投非标基本都是以通道为主，如果前面禁止嵌套的规则严格实施，其实这项关于非标的监管动向类似在死人身上再拳脚相加，没有实质影响了。
3、私募基金本无非标投资的限制，据最新非标监管动向看，私募基金也会被纳入到资产管理监管范围。那么意味着私募基金开展非标投资需要通过评估。如果按照严格的信用风险管控标准来评估，这意味着绝大多数私募基金都很难具备这样的资质。
当然具体实施过程仍然存在谁来评估的问题，所谓评估是一项及其耗时，其对评估机构有很强的专业要求。持牌金融机构可由属地监管实施。
但私募基金仅仅在中国基金业协会备案而已，只在最开始备案阶段让律师出具法律意见书。协会人员配备不可能做评估，如让律师评估，显然绝大多数律师也无法具备这样的专业素质。
4、银行理财的非标准入。目前商业银行开展银行理财并没有标准准入流程，因此开展非标也没有资质一说。
只是开展业务前统一参见理财登记系统的培训，以及需要和当地银监局的准入处/科做好事前沟通及通过系统报备。
如果严格按照这里监管动向实施，目前开展银行理财的近500家银行多数应该能通过非标，但监管评级较低的农商行和城商行仍然可能被剥夺投资非标的资格。
但从最新监管动态来看，私募基金被划入&资产管理产品&范围，从而并没有全面禁止私募基金从事非标类投资，比如私募做委托贷款在委托贷款新规正式出台之前仍然有部分银行可以开展业务，私募基金以明股实债或委托贷款形式间接投非标，但由于禁止嵌套，所以通过其他通道形式投非标无法进行。
4 数据报送央行统一监测
第二十三条【统计制度】人民银行负责统筹资产管理产品统计工作，拟定资产管理产品统计制度，建立资产管理产品信息系统，规范和统一产品标准、信息分类、代码、数据格式，逐只产品统计基本信息、募集信息、资产负债信息和终止信息。人民银行和金融监督管理部门加强资产管理产品的统计信息共享。
金融机构于每只资产管理产品销售前10个工作日内，向人民银行直接报送登记基本信息，于产品募集完毕后20个工作日内报送起始募集信息，于每月10日前报送存续期募集信息、资产负债信息，于产品终止后3个工作日内报送终止信息，并同时向金融监督管理部门报送相关信息。
中央国债登记结算有限责任公司、中国证券登记结算有限公司、银行间市场清算所股份有限公司、上海票据交易所股份有限公司、上海黄金交易所于每月10日前向人民银行报送资产管理产品持有其登记托管的金融工具的信息。
在资产管理产品信息系统正式运行前，人民银行会同银监会、证监会、保监会依据统计制度拟定统一的过渡期数据报送模板；银监会、证监会、保监会对本行业金融机构发行的资产管理产品，于每月5日前，按照数据报送模板向人民银行提供数据，及时沟通跨行业、跨市场的重大风险信息和事项。
资产管理产品统计的具体制度由人民银行会同相关部门另行制定。
目前整个资产管理行业，除公募基金外，大致可以分为银行理财、信托计划、券商资管、基金专户、私募基金、保险资管、期货资管等几个大类；其中银行理财和信托计划归银监会监管，券商资管、基金专户、期货资管和私募基金在证监会监管体系。
基本上银监会和证监会各自一套，施行完全不同的标准：包括合格投资者、登记备案系统、投资范围、是否区分公募和私募、托管、信息披露等都是各玩各的。
从产品事前和事后备案登记角度也是分别向银监会和证监会备案。银监会G06报表和央行季度理财及信托产品也有报表，但并不属于产品备案范畴。
统一数据报送，外加独立第三方托管，这些其实利于整个资产管理行业规范发展，合规展业是最核心的抓手。其实监管动向来看，部分投资范围或杠杆率的限制并没有央行统一数据报送影响大。
因为当前混业资管之乱，并非简单因当前监管规则不统一，最核心是跨监管展业无法被穿透。信息的割裂才让资管计划有隐藏合格投资者底层资产的机会。
5 双10%的投资比例限制
第二十二条【控制风险集中度】金融机构应当控制资产管理产品投资的风险集中度。单只资产管理产品投资单只证券的市值或者证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%，私募产品除外；全部资产管理产品投资单只证券的市值或者证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的10%。
金融监管研究院 孙海波 解读：
从表述看，和2016年以及2014年的银行理财征求意见稿完全一致。第一个10%限制仅适用于公募产品，那么受影响的也只有公募银行理财（公募基金早就有这个规定）。
从影响面来看，主要是定增（因为定增基金很难组合10个以上的定增产品同时匹配）、二级市场增持（如宝能增持万科的7个资管计划）；对债券市场而言，主要受影响的是此前通过交易所私募债非标转标的模式（因为很多此类私募债的投资人都是银行理财，而且集中度几乎100%）；及部分ABS投资（假定前面禁止嵌套的规则不严格实施，否则这里就不需要探讨了），因为很多ABS的投资集中度也比较高，甚至是非标转标的另一条路线。
不过需要注意的一个细节，从表述上看，比2016年7月的征求意见稿少了一个&间接&；可能是考虑到禁止资管嵌套之后，不需要&间接&这种文字表述了。
6 合格投资者
统一界定合格投资者的标准，同时符合100万起售金额和100万家庭金融净资产/近3年家庭年收入30万。
金融监管研究院 孙海波 解读：
和目前的监管规则比，和银监会对高净值个人和集合信托的合格投资者标准非常接近。总体而言，在合格投资者门槛上稍微严格一点。
对证监会而言，几乎没有影响，因为证监系的监管规则其实总体比这里更严格。
目前各类资管计划的合格投资者标准不统一，具体见下图：
目前，合格投资者标准差异非常明显，而且只要跨监管进行嵌套，很难穿透识别。
尽管证监会在2014年的私募基金管理办法里明确，只要不在基金业协会备案的产品，都要穿透识别合格投资者和200人上限（2016年新八条底线进一步明确即便在协会备案，但是如果多个资管计划投资同一个标的底层资产，仍然要穿透合并计算200人）；显然，银行理财并不属于基金业协会备案的产品，理论上需要穿透识别。
但现实中，因为银行理财不属于证监会监管，而且银行理财在理财登记系统中并不录入投资者信息，即便是银监会也不能从系统报送数据识别投资者相关信息。
所以一直以来，如果是银行理财底层嵌套券商资管或者基金专户投资资本市场业务（多数还需要再加一层通道规避中证登核查），或者银行理财通过信托计划投资产业基金等，都不会穿透识别最终银行理财投资者是否符合底层资管计划合格投资者要求。
7 银行理财的公募和私募之争
第八条【禁止投资的要求】资产管理产品不得直接或者间接投资以下资产：
（一）非标准化商业银行信贷资产及其收益权。已经投资的纳入金融机构的合并财务报表范围，进行风险加权资产计量和资本计提，并在过渡期内进行清理规范。
（二）非金融机构发行的资产管理产品或者管理的金融资产。
（三）法律法规和国家政策禁止进行债权和股权投资的行业和领域。
第九条【根据募集方式确定产品分类】按照募集方式的不同，资产管理产品分为公募产品和私募产品。公募产品和私募产品适用不同的投资范围。每只产品的具体投资资产和投资比例，由金融机构按照勤勉尽责要求，根据投资者适当性原则确定。
第十条【公募产品】公募产品是指面向社会公众发行的资产管理产品，包括但不限于以公开方式向不特定社会公众发行的银行理财产品、公募证券投资基金等。公开发行的认定参照《中华人民共和国证券法》的相关规定。
【投资股票要求】银行理财产品投资公开发行并上市交易的股票的，应当遵守投资者适当性管理要求，根据所投资股票的风险等级设置投资者门槛。
【禁止投资】公募产品不得投资未上市股权和金融衍生品（以套期保值、对冲风险为目的的除外）。
第十一条【豁免注册的公募产品（小公募产品）】金融机构发行资产管理产品，有以下情形之一的，可以公开向不特定多数投资者进行资金募集，并依法豁免公开发行的注册要求：
（一）发行对象全部是合格投资者。
（二）12个月内发行募集的资金规模不高于3000万元。
按照上述规定发行的产品适用本意见关于公募产品的其他规定。
第十二条【私募产品】私募产品是指通过非公开方式向合格投资者发行的资产管理产品，包括但不限于：银行向私人银行客户、高资产净值客户非公开发行的理财产品，资金信托计划，证券、基金、期货公司发行的客户资产管理计划，保险资产管理产品，私募投资基金等。私募产品的投资范围按照投资者适当性原则由合同约定。
很显然，如按基金法的公募和私募划分标准来看，绝大多数个人银行理财都属于公募。即便是高净值客户和私人银行客户的理财产品，认购人数也很可能超200人。
但现实中，银行理财一直不受基金法约束，导致监管标准和证监会体系下的资管产品差异非常大。所以将银行理财按照公募和私募进行划分的呼声非常高，尤其是证监会体系官员多次公开场合呼吁统一监管标准。
如银行理财按照公募原则进行监管，最终妥协产物是不按200人进行公募及私募的划分，而是按合格投资者以及宣传方式进行划分；只要是高净值客户或私人银行客户认购的银行理财，即便超200人仍属于私募。
但银行不能公开宣传，目前部分银行高净值客户的理财宣传销售方式可能存在一定合规风险。因目前而言银行理财对于公募私募宣传方式差异不大，即便是高净值客户产品也同样是走公开宣传途径，比如群发短信邮件、本行互联网渠道、APP等推广、本行网店滚动LED。当然对于本行网银客户，笔者认为可以认定为&非公开&。
所以&具备相应风险识别能力和风险承受能力，投资于单只的产品金额不低于100万元&、&家庭金融净资产不低于100万元，或者近3年个人年均收入不低于30万元，且具备2年以上投资经历&；与《私募投资基金监督管理暂行办法》第十二条规定不一致，例如关于&净资产&、&投资经历&，但如果证监会规则更严格，那么作为部门规章可以按照当前更严格标准实施。
上述标准和银行理财当前高净值客户的标准非常接近。总体而言对当前资管格局改变不大。
关于公募理财参照证券法监管的思考：
若今后监管层允许银行发行公募银行理财并参照证券法的规定监管，将会对银行理财或者资管行业产生何种影响呢？我们主要有如下几方面值得思考和关注：
一是监管机构。我们认为，银行理财允许公开发行且参照证券法的相关规定执行，监管机关也应当是由银监会主导，而不会是证监会。
虽然目前证券法项下的业务，主要由证监会监管，但是考虑到部门间的博弈，以及监管的连续性=在银行未成立子公司专门运营理财业务的情况下，以及在机构监管思路未进行本质变革的情况下，监管权限仍在银监会这边。
其实《证券法》第十条也为银监会监管公开发行证券业务预留了相应空间，只要有国务院授权，银监会的此类证券的监管也没有法律障碍。
二是宣传及合格投资者。既然是公募产品，那当然可以公开宣传和推介，直销银行、APP和银行公众号、第三方销售等渠道建设或将加快，公募理财的合格投资者或许也将不受5万元的限制，可能参照公募基金1元起投。
三是信息披露及托管问题。如参照证券法，银行发行公募理财，也应参照公募基金，定期披露持仓、估值等情况。另外，现行公募基金强制托管，我们公募银行理财也可能要求强制托管，而且托管机构很可能限制为银行也金融机构。
四是二级市场问题。除了设计成开放式外，或许银行理财也可以参照ETF或者LOF基金的形式，增加投资人的流动性，但是交易场所，我们认为在交易所上市交易的可能性，银监会或许会成立新的交易场所，或者说在银登中心进行公募理财产品份额交易？
8公募投资范围
第十条【公募产品】公募产品是指面向社会公众发行的资产管理产品，包括但不限于以公开方式向不特定社会公众发行的银行理财产品、公募证券投资基金等。公开发行的认定参照《中华人民共和国证券法》的相关规定。
【投资股票要求】银行理财产品投资公开发行并上市交易的股票的，应当遵守投资者适当性管理要求，根据所投资股票的风险等级设置投资者门槛。
【禁止投资】公募产品不得投资未上市股权和金融衍生品（以套期保值、对冲风险为目的的除外）。
公募产品不得投资未上市股权，不得投资金融衍生品。
金融监管研究院 孙海波 解读：
这和当前的公募基金要求一致，所以唯一有影响的就是银行理财。公募银行理财产品中目前投资未上市股权也并不普遍，只有部分是间接通过嵌套其他资管计划投资PPP项目，严格来说属于典型的非上市股权。
除结构化理财外，公募银行理财投资金融衍生品也不常见。
9& 独立托管
第十五条【独立托管】金融机构发行的资产管理产品资产应当由第三方托管机构独立托管，法律、行政法规另有规定的除外。
金融监管研究院 孙海波 解读：
私募基金目前基金法并不强制托管，所以私募基金应该适用上述&另行规定&条款，但如果不托管需要详细风险揭示。现实中多数私募基金选择券商或银行进行了托管。少数私募基金即便没有&托管&，也选择券商的PB综合托管业务，实质服务内容差不多。
所谓第三方独立托管，影响最大仍然是银行理财。这点其实在2016年7月份的银行理财新规征求意见稿一致。
从当前生效的银行理财监管规则看：
1、银监发[2009]65号文中就提出个人银行理财需要具备公募基金托管资质的银行托管（结构性理财除外），但托管行职责履行执行不到位，很多走形式而已。
2、银监发[2011]91号文：为每个理财计划建立托管的明细账；但没有要求第三方托管。
3、银监发[2014]35号文：对每只理财产品开立托管账户，建立独立的托管机制，但没有要求第三方托管。
一旦落实并严格执行第三方托管，将强化托管行职责。有助于银监会核查底层资产，以便于阻碍部分理财资金违规流入相关行业或产业，对于通过嵌套绕监管以及资金池运作都将形成很强的限制。
第三方独立托管也一直是笔者呼吁的改革方向，尤其是托管行对资金流向审查和托管行明确职责界定。这样对于实施35号文的风险隔离就有一个非常好的抓手。基本上涵盖了我一直以来对&托管&含义几个基本要义理解：核查资金到账、赎回、分配；理财产品估值核算；监督理财产品投资运作（笔者理解为资金流向审查） 。
但同时，第三方独立托管可能会降低部分银行理财运行效率。
10 各类结构化资管产品监管思路探讨
第十八条【统一杠杆要求】资产管理产品应当设定负债比例（总资产/净资产）上限，同类产品适用统一的负债比例上限。每只公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理计划的总资产。
结构化资产管理产品应当根据所投资资产的风险程度设定杠杆倍数（优先级份额/劣后级份额）。投资于固定收益类资产或者债券型基金比例不低于80%的杠杆倍数不得超过3倍，投资于股票或者股票型基金等股票类资产比例不低于20%的杠杆倍数不得超过1倍，其他类的杠杆倍数不得超过2倍。
结构化资产管理产品是指金融机构按照本金和收益受偿顺序的不同，将资产管理产品划分为不同等级的份额，不同等级份额的收益分配不按份额比例计算，而由合同另行约定，按照优先与劣后份额安排进行收益分配的产品。
金融监管研究院 孙海波 解读：
基本延续证监会新八条底线《证券期货经营机构私募资产管理业务运作管理暂行办法》关于结构化产品的限制。对证监会体系的资管产品没有影响。银行理财银监会没有明文规定，但从窗口指导和监管意图不允许银行发售此类产品，因此新规也没有影响。唯一结构化信托有一点影响，但总体影响不大。
但证监会从2016年7月开始发布的&新八条底线&新规严格限制结构化产品杠杆率，而且严格穿透核查杠杆率水平。同时对结构化产品优先和劣后需要&风险共担、利益共享&；意味着只要产品亏一分钱，优先级就不能获取任何形式的收益 ，如果产品盈利一分钱，劣后级就不能有亏损。禁止劣后或第三方对优先级提供担保。
信托计划从2010年开始银监会明确发文允许结构化信托发售，但禁止利益相关人及银行个人理财认购信托的劣后。后来2016年58号文进一步限制投资股票的结构化信托优先劣后杠杆比例为2：1（部分地区执行1：1）；但从预期收益率、杠杆率控制以及劣后对优先的风险保障安排等来说银监会都比较宽松。所以统一按照新规少量投资资本市场结构化信托的杠杆比例会受限。
从结构化产品的风险特征看，笔者也的确认为银行理财最不适合做结构化安排，主要是银行理财目前在信息披露和风险隔离相对较弱，而且投资标的中很多也不属于容易获得公允估值的资产（如非标），管理人也很难通过清仓底层资产方式为优先提供风险保障；如果设计为结构化产品，容易出现劣后对优先的风险保障严重不足，实际上有为劣后利益输送嫌疑。
所以关于结构化产品现有监管框架已经符合市场选择现状，上述监管动向影响非常有限。
11 &目前私募基金和券商资管的垫子模式规避杠杆率限制可能受冲击
第十四条 公司治理和风险隔离：金融机构不得使用自有资金购买本机构或者资产管理子公司发行的资产管理产品，不得为资产管理产品投资的非标准化债券类资产或者股权类资产提供任何直接或间接、显性或隐性的担保后者回购承诺。
金融机构开展资产管理业务，应当确保资产管理业务与其他业务相分离，自营业务与代客业务相分离，资产管理产品与代销的金融产品相分离，资产管理产品之间相分离，资产管理业务操作与其他业务操作相分离。
上述规则如果严格实施，则意味着为了证监会新八条底线对结构化产品的限制，而采用管理人自有资金有限风险补偿的模式垫子，也将可能受阻。目前银监会已经明确禁止了银行自有资金直接投资自己发行的理财产品。不过券商和基金的跟投是允许的。是否会给证券期货经营机构例外条款商不得而知。
12 &统一的风险准备金和资本约束
第十七条【统一资本约束和风险准备金】金融机构开展名为代客理财、实际承担兑付责任的资产管理业务，应当建立资本约束机制，确保资本与其开展资产管理业务所承担的实际风险相匹配。金融机构通过子公司开展资产管理业务或者开展资产管理业务名实相符的，不受此款约束。
金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金。风险准备金余额达到产品余额的1%时可以不再计提。风险准备金主要用于弥补因金融机构违法违规、违反资产管理产品协议、操作错误或者技术故障等原因给资产管理产品财产或者客户造成的损失。
按管理费收入的10%计提风险准备金，余额达资管产品余额1%不再计提。
金融监管研究院 孙海波 解读：
就目前看，各类资管产品中信托计划和基金子公司已经有了风险准备金要求。但银行理财仍然未计提风险准备金。这也是2016年7月理财征求意见稿内容一致。总体影响不大。
但风险准备金的宣传一定要有度，过度宣传风险准备金作用会导致变相保本的宣传。相关具体执行的监管当局或许会执行更加严格的宣传标准。
风险准备金用途只能用于弥补因金融机构违法违规、违法资产管理产品协议、操作错误或技术故障的损失。如果是底层资产信用风险或市场风险则不应该属于动用风险准备金范围。
纯理论探讨的话，规范化的表外代理投融资业务业务本来就不存在资本计提的问题。但各监管机构为了降低金融机构风险，仍然要求信托计划、券商资管、基金专户计提部分风险资本。但目前为止表外银行理财仍然没有任何风险资本计提的要求。
下图为目前除银行理财外，其他三类资管计划净资本计提要求：
银行理财如果未来效仿信托进行资本监管，需要银监会制定详细细则，笔者认为即便计提仍然会根据底层资产差异进行区分，主要针对非标类银行理财可能性较大。
13 &继续去融资杠杆的监管思路
第十八条【统一杠杆要求】资产管理产品应当设定负债比例（总资产/净资产）上限，同类产品适用统一的负债比例上限。每只公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，每只私募产品的总资产不得超过该产品净资产的200%。计算单只产品的总资产时应当按照穿透原则合并计算所投资资产管理计划的总资产。
结构化资产管理产品应当根据所投资资产的风险程度设定杠杆倍数（优先级份额/劣后级份额）。投资于固定收益类资产或者债券型基金比例不低于80%的杠杆倍数不得超过3倍，投资于股票或者股票型基金等股票类资产比例不低于20%的杠杆倍数不得超过1倍，其他类的杠杆倍数不得超过2倍。
结构化资产管理产品是指金融机构按照本金和收益受偿顺序的不同，将资产管理产品划分为不同等级的份额，不同等级份额的收益分配不按份额比例计算，而由合同另行约定，按照优先与劣后份额安排进行收益分配的产品。
融资杠杆统一设定为公募总资产/净资产不超过140；私募总资产/总负债不超过200%。
金融监管研究院 孙海波 解读：
总体解读，这项新的东西没有任何影响力。现行规则下各类产品基本符合要求。
首先这里讨论的杠杆和前面的结构化杠杆不是一回事。结构化设计是通过优先劣后形式为劣后级增厚收益，但并没有&融资&行为发生。融资杠杆是指资管产品为主体从外部借钱的行为，多数是通过质押融资，所以主要有债券质押式回购和股票质押式回购两种加杠杆形式。
由于2016年证监会发布的13号公告《暂行规定》（也称&新八条底线&）不适用于非私募证券投资基金，所以，各类私募投资基金均在非标项目上突破杠杆限制（优先劣后的杠杆可以高于3：1）。
但最新的统一标准，每个公募产品的总资产不得超过该产品净资产的140%，私募产品的总资产不对超过该产品净资产的200%。前述《暂行规定》规定：&证券期货经营机构设立结构化资产管理计划，不得违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配的原则，不得存在以下情形：结构化资产管理计划的总资产占净资产的比例超过140%，非结构化集合资产管理计划（即&一对多&）的总资产占净资产的比例超过 200%。&总体而言证监会对公募是140%；私募再按照结构化和非结构化细分为140%和200%，明显比监管动向更加严格，按照从严的原则，对证监会系资管产品没有影响。
但股权私募和其他类私募（包括非标私募）目前没有杠杆率约束，但和理财一样，这两类型的私募其实也很难以产品名义进行融资，所以也没有实质性影响。
银行理财目前而没有关于杠杆率监管的明文法规。所以理论上银行理财可以通过融资加很高杠杆。但现实中因为银行理财加杠杆渠道受限，投资标的质押融资能力有限，所以很少见银行理财加杠杆。具体可以参见笔者此前的文章《奔走相告！从最新银行理财规则看如何正确加杠杆、委外、嵌套？》。
14 规范委外业务
金融机构可以委托具备专业投资能力的和资质的其他金融机构对外投资。但不能再次加通道，并且委外需要实施白名单制。
也就是银行自营可以委托其他机构进行管理，但并没有明确是否可以委托私募基金。根据意见的第二条私募基金属于金融机构发行的资产管理产品范围，应该属于委外对象。但现实中127号文没有列举私募基金为SPV，而且契约型私募基金因为相对不稳定，从治理结构而言不利于风险隔离。
所以笔者不建议将私募基金纳入银行自营投资范围。具体详细探讨可以参见《奔走相告！从最新银行理财规则看如何正确加杠杆、委外、嵌套？》。
15 关联交易
第二十一条【禁止的关联交易】金融机构不得以资产管理产品的资金与关联方进行不正当交易、利益输送、内幕交易和操纵市场，包括但不限于投资于关联方虚假项目、与关联方共同收购上市公司、向本机构注资等。关联方按照财政部《企业会计准则》的规定确定。
目前银行理财投资标的并没有纳入关联交易监控范围。自营贷款有按照2004年度关联交易管理办法。所以未来银行理财在投资资产配置需要制定额外关联建议规范，查询银行关联方名单后才能做具体投资决策。
关于关联交易这一块，笔者是未来监管应该足够重视的领域，尤其是目前银行理财关联交易处于整个监管盲区，非标银行理财融资人是否为银行的关联方，并没有任何审查。比如银行5%以上的股东如果从表内获取贷款需要走关联交易流程，并且有严格比例限制。但股东或者银行内部管理层控制的企业等管理房如果从银行理财获得融资则没有任何监管约束。
再比如银行理财投资的债券和ABS更没有任何关联建议的限制，是否可以投资股东控制的其他关联企业的债券或关联证券公司承销的债券也没有任何限制。
16 保本银行理财成为历史
未来银行理财表内理财主要是结构化存款，但不属于资产管理业务范畴，笔者认为不需要参照理财的规则。所有其他类型银行理财都将纳入非保本范畴。
1、商业银行业务
商业银行业务大致可以分为表内业务和表外业务，表内业务和表外业务一般都泾渭分明，但理财业务即可以是表内业务，也可以是表外业务。在资产负债表中反映的理财属于表内业务，其负债端视为银行吸收的存款；而不在资产负债表反映的理财业务则属于表外业务，其负债端吸收的资金作为代理投融资款项，不计入银行表内负债。
按照现在监管统计规则，判断是否入表的唯一依据是合同是否保本，如果是保本型理财产品则应当入表，如果是非保本理财产品则属于表外代理投融资类。但如果非保本理财到期后，银行一旦&刚性兑付&，投资亏损后，银行替投资者买单，投资人收回本金则与原先合同约定不一致，那么在此之前，就应按照实质重于形式原则纳入表内，视同为保本理财。
银行在兑付前因不将其视为信用风险资产，因此无论在资产规模、资本计提方面均游离在统计之外，形成了银行的影子。这也是为何人民银行决定在2017年将表外理财正式纳入广义信贷作为宏观审慎评估（MPA）的一项评估要素。
2、理财的历史
21世纪初，我国还是利率管制比较严的国家。当年，股份制银行早年人少，地盘少，当时利率管制非常严，相同的利率吸金能力当然不如机构多人多的国有大行和地广的农金机构，所以发明了一个&变相&提高存款利率吸收资金的创新产品。而理财不是存款，而且投资利率债的收益率的确比普通存款高，受到存款人的追捧。
很快，各行纷纷效仿，开发出各种理财产品，银行为了保证下一期理财产品能够顺利发售出去，或多或少都是采取&刚性兑付&，可以说，刚性兑付从理财诞生起就一直存在。现实中，银行为了调节存贷比、流动性多项指标，更多的是以合同方式明确是否为保本理财，这就是所谓的监管套利。
3、保本理财为何纳入存款
如果把理财计划看作一个SPV，该SPV就应该有自己的T型资产负债表，左侧是资产，右侧是负债（权益）。理财也可以加杠杆，就表现为资产负债的同步扩张。既然判断理财是否保本由合同约定，与其资产端投资的结果能否保本无关，这就相当于银行提供了承诺担保，根据新会准则，风险报酬和控制权没有转移，应计入银行资产负债表。
笔者把它看成一层并表，因此吸收的资金在合并后的T型资产表右端统计为存款，如果资金来源同业资金，则属于同业存放；如果来源非金融企业或住户部门，则属于单位存款或个人存款。
17 小公募产品的思考
第十一条【豁免注册的公募产品（小公募产品）】金融机构发行资产管理产品，有以下情形之一的，可以公开向不特定多数投资者进行资金募集，并依法豁免公开发行的注册要求：
（一）发行对象全部是合格投资者。
（二）12个月内发行募集的资金规模不高于3000万元。
按照上述规定发行的产品适用本意见关于公募产品的其他规定。
小公募是介于公募和私募之间的产品，募集方式上允许公开发行，但是募集对象限制为合格投资者。我们认为，小公募本质上是一款公募产品，其风险外溢性比较高，监管层也会严格约束。因此，从发行机构上而言，我们认为，应当仅限于公募基金和公募银行理财等机构，私募机构在取得公募基金管理资格前应当不允许发行。
&从监管机构的态度来看，央行主推该类资管产品，而银监会、保监会则更倾向于保留、谨慎的态度。
&那么&小公募&资管产品的定位和推出意义又是什么呢？其实，证监会在2015年放开公司债的时候就推出了&小公募&公司债，允许该类债券向合格投资者公开发行，同时和大公募相比，在准入条件上更为宽松，审核程序更为简便和高效。
同样，我们认为，小公募资管产品在准入条件上和发行程序上也具有一定优势，这相对于私募产品而言是个很大的优势，但是规模严格限制在3000万以内，这规模对商业银行理财动辄上亿的规模而言太小了，银行发行这类产品可能会从成本和精力的投入角度考虑是否值得。这款产品或许更适合公募基金，或者取得公募基金管理资格的证券公司、保险机构或者私募机构等，相比于大公募，这类产品更容易募集，发行也更为简便快捷。
18 宏观审慎和微观监管关系
时隔3年，继上次127号文之后，央行和三会再次联合发文，这是对资管行业的监管来讲是一个非常重要的信号，首先可以看出未来资管面临的更加严格监管协调，其次也来看出来总体一行三会改革的基调将围绕着如何强化具体业务层面的协调方向做微创手术，而不是大动干戈整合监管机构。
可以说如何协调微观监管和央行的宏观审慎职能，是整个资管行业监管格局调整的核心。
微观审慎，监管主要是三会，尤其是三会负责具体政策执行的各地监管局。任何政策执行需要依靠具体的监管局的监管人员负责审核，现场和非现场检查。
在目前的资管监管格局看，总体上呈现两大特征，一是跨监管难以协调检查，二是微观监管对容易引起系统性风险的违规行为重视程度不够。
先从跨监管协调说起，不要说跨三会的监管协调，即便是同一个监管体系，跨区域的联合检查也是非常少见，意见征询因现实资源约束多数也难以及时深度调查。而跨监管体系，比如银监会和证监会下属不同类型资管和同业业务高度融合，产品交叉组合嵌套，但如果需要穿透不同监管当局的产品核查其底层资产非常困难；不论从知识结构、数据可得性、还是对方监管的配合协调来看都构成极大挑战。这种情况金融同业非常了解，所以才催生了大量规避监管的通道业务（当然很多通道业务也是起到风险隔离作用，不完全是规避监管目的）。
再看微观监管当局相对局限性，一般而言，地方监管局更偏重于案件防控、集体性事件、以及现场检查容易发现问题的传统违规事项，比如票据贴现真实贸易背景、贷款资金流向、贷款发放证照和手续瑕疵，这些问题几乎千篇一律相对容易查出问题。还有很多其他形式合规问题，当然这些合规问题也很重要，只是从宏观审慎当局来看，或许更关注的问题是系统性问题。虽然宏观审慎当局依赖127号文等也有所限制，但总体上央行没有太多现场检查资源，而地方银监局从局部看未必将其认定为是潜在系统性风险源泉。
笔者更多是将其视为一个典型的&认知差&，即微观层面来看，不论是金融机构个体还是地方监管当局，很难将一个市场普遍的通行做法，但处于灰色地带的业务认定为是潜在系统性风险源。
比如理财资金池问题，或期限错配问题，从微观监管当局角度，主要是防范个体金融机构风险，只要这家金融机构自身流动性管理不要出大的问题并无大碍，但个体流动性可控情况下都在走资金池模式，不代表整个金融系统风险可控。
一旦市场整体纠偏，单靠个体金融机构提高利率募集资金并不能解决问题只会引发更多的恐慌，最终需要央行为市场注入流动性解决。这就是大体央行领衔其他4部委发布127号文的大致背景之一。
从近期央行推出的宏观审慎框架看，显然央行致力于更广泛的介入金融机构的行为监管，不仅仅局限于传统货币政策角色定位。
如果能多部门协调资管产品登记备案信息的共享，说得再宏观一点也是&十八届五中全会通过十三五规划建议中所提的统筹协调金融监管&中应有之义。三个统筹其中之一就是&统筹监管重要金融基础设施，包括重要的支付系统、清算机构、金融资产登记托管机构等，维护金融基础设施稳健高效运行&。
集合信托统计
集合产品统计
统计方式：
统计起始日期：
统计截止日期：
资金运用方式:
陆家嘴信托
新时代信托
中建投信托
平均年收益率
1、统计方式：按产品发行日期、按产品成立日期、按预计结束日期，在下拉列表中选择您所需要的统计方式，若不选则默认为按产品发行日期统计；
2、统计起始和截止日期：点击输入框，即可显示时间选择器，选择您需要统计的时间段，若不选则不限定统计时间段；
3、发行机构：在下列列表中选择您所需要统计的发行机构名称，若不选则默认为所有；
4、投资领域：在下列列表中选择您所需要统计的投资领域，若不选则默认为所有；
5、资金运用方式：在下拉列表中选择您所需要的资金运用方式，若不选则默认为所有；
6、选择好以上统计条件，单击“统计”，结果即可显示在统计结果区域，若为空，说明统计数据均为0。
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