怎样判断股票高估已经被过度高估

来源：蜘蛛抓取(WebSpider) 时间：2017-01-30 09:41 标签： 怎样判断婴儿摇晃过度
沈洪溥：莫高估大降息对楼市股市的提振作用_新闻中心_新浪网
沈洪溥：莫高估大降息对楼市股市的提振作用
　　作者：沈洪溥
　　，力度之大确实超过了此前各方的预计。毫无疑问，在目前国内外的经济环境下，降息对维持投资信心、提振投资愿望是至为重要的。但是，至少有三个问题需要特别重视。
　　首先，不宜过度高估对民间投资的提振作用。这也是一个和产业转型相关的话题，随着部分传统外向型产业在本轮经济动荡中受到冲击，厂商撤出、工人离岗，也造成了相当规模的民间资金无处可去，积累的企业家资源无处施展。此时，对资金的渴望一度开始表面化，许多中小企业将自身经营困难以及流动资金紧张视作主要问题，融资成本高、融资管道少等形而上的问题一时成为热点。
　　但就问题本质来看，即使立刻向相当部分中小企业提供低成本的优惠资金，部分企业也很难熬过此后几年的低迷期。无论何时，资本有价且有选择权始终是经济运行中的常态和规则。从此出发，降息之后，民间闲置资本和要素所面临的需求不足窘境难以立即得到根本改观，但低资金成本造成的项目一哄而上倒可能使众望所归的结构调整进程再次延后。
　　其二，不宜过度高估对楼市的提振作用。实际上，在某些房地产市场已经先行调整的地区，如深圳、上海等地，部分楼盘项目确乎或多或少出现了一些回暖征兆，但这不等于说，在全国范围内，本次降息将普遍地大幅提振各地楼市的价格与交易量“更上一层楼”。房地产困局的实质当然有开发商融资困难、消费者和投资者资金成本偏高的因素，但恐怕更多地是高均价水平下的有效需求不足，而这，几乎是再降息几次也不大容易改观。
　　其三，不宜过度高估对股市的提振作用。就股票二级市场而言，首先不应将个人、机构的投资损益与政府政策意图相捆绑。这不仅有违证券市场通行的“买者自负”原则，而且更为重要的是，此次中国人民银行其实也并没有在披露的降息文件中表示过对股市上涨的热切关注。
　　如果各方的评论不谈股市估值压力、不讲监管改进方向，而仅仅从所谓的“鼓劲”出发，简单地将降息与股市上涨、债市走强联系起来，则可能仅会有煽风点火的效果，导致多数普通投资者更为忽视对上市公司基本面的解读和认识。换言之，即使有短期的投机盈利，但难免在中长期内面临遭遇结构分化形成的新一轮严重亏损。
　　总而言之，将政策工具组合的某一个或者某几个手段功用无限放大并不合适，很容易使好好的政策讨论变质成各取所需的庸俗营销。只有戒除这点，政策才会在短期内与市场人气形成良性互动，而且还可能在长期内解决经济体系内的既有矛盾。　　
　　□沈洪溥(中国信达资产管理公司风险研究中心 研究员)
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　　自全球经济危机以来，经济表现的巨大差异，导致了市场的剧烈波动。如今，从常规指标看，股价正到达较高水平。相对于未来的盈利潜力，股票估值是否过高？答案取决于两大关键变量：贴现率和未来的盈利增长。较低贴现率或较高预期盈利增长，意味着股票估值可以更高。
　　股市的近期表现常常被归因于所采取的非常规货币政策。这些政策刻意降低了主权债券回报，迫使投资者进入股票、低评级债券和外国证券等高风险资产市场寻求高收益率。
　　根据标准公式，股价总是趋向于未来预期盈利（包括盈利增长）基于所谓的“无风险利率”计算出的现值，会被股票风险溢价推高。更准确地说，前瞻盈利收益率――即市盈率的倒数――等于无风险利率加上股票风险溢价再减去盈利增长率。
　　货币政策可能通过两种方式支撑股价，或者抑制股票风险溢价进而降低贴现率，或者长时间降低无风险利率以至于股票现值升高。无论哪种方式，股价都会在某个时点上趋稳，等待盈利水平赶上来，甚或出现股价向下调整。
　　但货币政策的逻辑尽管在理，却不可靠。事实上，其他因素也可以解释当前的股市趋势。
　　一个关键因素是盈利增长。长期而言，预期收入增长将与经济增长大体一致，这一趋势可以降低折旧费，盈利增长可能在相当长的时间内快于收入增长。理论上，公司税削减也可以产生同样的效果。然而从目前的情况看，如果公司削减成本或降低投资，经济增长几无增速可言。
　　此外，经济的均衡条件可能发生变化，因此，总盈利将占据国民收入的更大比例。有证据表明，发达经济体目前就出现了这种情况，劳动力节约型数字技术的繁荣和供应链的全球化抑制了收入增长。
　　尽管如此，一些趋势也许与盈利增长预期背道而驰。在公司的盈利中，超过五分之二的盈利来自外部市场，其中一些市场如欧洲和日本，几乎毫无增长可言，而其他市场也正在放缓，如中国。
　　美元升值导致市场局面恶化，因为这不利于出口商，也导致公司以美元记录的海外盈利下降。而生产率增长放缓、过度负债以及公共部门投资持续不足，可能阻碍中期的潜在经济增长。
　　尽管盈利增长加速可能大幅提升市盈率水平，但目前的情况很复杂。可以确定的是，较之抑制股票风险溢价，高盈利增长预期对市盈率水平的正面影响将更持久。
　　另一个影响市盈率的重要因素，是无风险利率。随着货币政策正常化――美国已开始这一进程――无风险利率预期将上升至与稳定的通胀水平（2％）相一致的水平，这反过来对应着一定水平的失业率。但是，这一利率到底是多少仍不确定――也极难确定，因为增长模式的几乎每一个方面都会对它造成影响。
　　尽管如此，当前增长模式有一些特征很明显：产能过剩、持续高杠杆、商品和服务生产所包含的劳动量下降、劳动力与资本之间以及劳动力收入细分群体（储蓄率不同）之间的分配不平等日益加剧。
　　这些模式的合力可能导致在相当长一段时间内总需求会遏制增长。由于增长遏制作用并非发生在供给端，通胀压力将非常小，与非通胀充分就业环境相一致的中性利率，可能在相当长一段时间内低于过去常见的水平。这对我们来说意味着什么？
　　在我看来，在这样的环境下，盈利增长持续大幅提高很难，这意味着光靠增长无法支撑目前的股票估值。但“贴现率较低说”更有说服力，也与基本经济条件和央行使命一致。
　　尽管如此，在如此复杂的环境中，投资者可能形成大相径庭的结论，而这将使得市场波动持续乃至加剧。
　　作者为2001年诺贝尔经济学奖获得者、纽约大学斯特恩经济学教授、胡佛高级研究员
（责任编辑：HN025）
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