外汇数据异常背后的央行秘密
本文从10月外汇数据的变化中寻找到了央行与商业银行进行SWAP交易的佐证，但是SWAP交易并非为了掩饰外汇储备快速下降，而是为了向银行间市场提供紧急流动性。&
我们首先来看一组10月外汇数据：
10月官方储备资产中外汇储备增加114亿美元
10月银行代客结售汇逆差1909亿元人民币（其中银行自身结售汇顺差630亿元人民币）
10月银行代客涉外收付款逆差620亿元人民币（等值98亿美元）
10月央行口径外汇占款增加533亿元人民币
10月金融机构外汇占款增加129亿元人民币
这组数据引起笔者注意的地方有两个，第一个是10月银行代客结售汇逆差1909亿元人民币，说明客户仍然有较强的净购汇需求，但是央行和金融机构的外汇占款同时有明显增加，说明外汇资金又在回流金融体系，这与常识不符，如何回溯历史数据的话，这种情况也是第一次出现；第二个是外汇储备资产增加114亿美元，与银行自身结售汇顺差630亿元人民币以及央行口径外汇占款增加533亿元人民币的规模一致，说明央行口径外汇占款增加可能是外汇储备资产增加的主要原因，而央行口径外汇占款增加的主要原因可能是银行向央行净结汇。
图：银行代客结售汇逆差和外汇占款变化（单位，亿元人民币）
来源：WIND、招商银行
我们对这个问题的分析，从外汇储备资产变动入手，我们已经知道，外汇储备资产的变动主要有两个原因，一是由于国际收支交易引起的外汇储备的变动，这在国际收支平衡表中得以体现，二是由于价格、汇率等非交易因素引起的价值变动，即非交易价值变动（简称估值效应）。
还有第三个原因却常被大家忽略，就是一国中央银行的储备资产转成本国商业银行的对外资产，虽然因属于居民之间的交易而不构成国际收支流量，但国际投资头寸表中中央银行的储备资产将减少，其他存款性公司的对外资产将增加。
笔者大胆猜测，第三个原因可能是造成10月外汇数据异常的主要原因，而中央银行的储备资产与本国商业银行的对外资产的转化方式主要是SWAP交易，其交易机制如下：
STEP 1：客户向商业银行发起一笔远期购买美元交易（即商业银行承接一笔远期销售美元交易）；
STEP 2：商业银行将远期销售美元交易进行分解，分解成一笔即期销售美元交易，和一笔近端购买美元/远端销售美元的SWAP交易。
STEP 3：商业银行在银行间市场择机分别将即期和SWAP交易进行平盘。
交易示意图如下：
来源：招商银行
我们已经知道，811汇改曾一度带来市场恐慌，其中一个数据是银行代客远期净结汇逆差8月暴增至679亿美元，这使得银行远期售汇交易量大增，进而带来银行大量的近端Buy USD/远端Sell USD SWAP的平盘交易需求，笔者猜测，此时很有可能是由央行作为商业银行SWAP平盘的交易对手，即央行在8月份做了一定规模的近端Sell USD/远端Buy USD SWAP交易。
考虑到SWAP的近端和远端交易均为实际交割本金，因此央行的这笔SWAP交易会在当期造成外汇储备资产的下降。
图：银行代客远期净结汇（当月值，亿美元）
来源：WIND、招商银行
如果我们观察一下银行间市场中外汇和货币掉期的各期限交易量占比，可以看到占比超过90%的SWAP交易期限在3个月（含）以下，这也就意味着8月份商业银行跟央行做的SWAP交易，在10月份开始到期。
央行在8月份做的近端Sell USD/远端Buy USD SWAP交易在10月份到期，意味着央行10月份要从商业银行进行Buy USD交易，这个操作会带来商业银行向央行的净结汇，以及央行外汇储备资产的增加，这也解释了本文开头提到的疑问。
而从绝对数规模上看，央行对8月份的大部分SWAP交易进行了续作，即央行正在逐步退出811汇改后的紧急救助措施。
综上所述，自从811汇改之后，关于央行与商业银行进行SWAP交易的猜测不断，本文分析认为，从10月份外汇数据变化来看，央行与商业银行的SWAP交易应该确实存在，但是与市场猜测不同的是：一，SWAP交易的规模不大，从银行代客远期净结汇的量匡算的话，不超过1000亿美元；二，SWAP交易并非为了掩饰外汇储备快速下降，而是为了向银行间市场提供紧急流动性；三，央行正在逐步退出这种紧急流动性管理措施，预计在未来几个月仍将对外汇数据带来一定程度的干扰。
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招商银行高级分析师
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自8月11日央行主动调整人民币汇率的中间价以来，人民币汇率已经进入了一个新的时代——双向波动及波幅扩大可能会成为新的常态。
　　自8月11日央行主动调整人民币汇率的中间价以来，人民币汇率已经进入一个新的时代——双向波动及波幅扩大可能会成为新的常态。　　这既增加了央行的调控难度，也增加了外贸及对外投融资企业的汇率风险，但市场化的改革方向无可阻挡。　　从去年的情况来，一旦汇率有所波动，市场就会短期形成恐慌情绪，担心资本外流和前景的声音就会变大。但其实大可不必，从中国经济状况和外汇存底来看，人民币长期贬值的基础不存在。况且，人民币对许多币种去年以来出现了大幅的升值，因为这些货币对美元的贬值幅度更大。对央行而言，必须未雨绸缪，应对汇率可能存在非理性的波动。央行新政就是为了降低市场的非理性波动。　　对企业而言，汇率双向波动扩大使其对冲外汇风险的需求增加，香港离岸市场避险情绪激增，美元兑人民币(香港)期货成交活跃度大幅提升。企业也需要逐渐适应这种新常态。　　进一步指出，此举无疑增加了经营成本，但银行也可向客户转嫁成本，缓解压力。据最新消息，主要大行已经将代客远期售汇价格提高150BP以上。因此最终对银行业经营影响不大。　　汇率中间价改革启动以来，市场再现重磅对冲人民币贬值政策。　　9月1日，21世纪经济报道记者从某商业银行获悉，央行于8月31日向多家银行下发特急通知，要求办理远期售汇业务的金融机构，向央行专用账户交存20%的外汇风险准备金。　　华创证券研究主管钟正生认为，此举将抬升跨境套利的成本，缓解人民币贬值预期的无序发酵。但正值国际外汇市场依然动荡之际，各方对它的解读也会衍生歧义。　　同时，这一政策或将增加银行经营成本。华泰证券分析师根据外管局披露的7月银行结售汇数据测算，银行每年应缴纳的外汇为4680亿元左右。　　缓解人民币贬值预期无序发酵　　一份加注特急的央行文件8月31日晚发至多家银行。　　9月1日，21世纪经济报道记者从某大型商业银行获取的这份通知显示，央行决定自日起，对开展代客远期售汇业务的金融机构，包含财务公司，收取外汇风险准备金，准备金率暂定为20%。　　根据规定，金融机构的外汇准备金率将存放在央行上海总部设立的专用账户，冻结期1年，暂定为零。央行将对金融机构外汇风险准备金按月考核。　　文件中所涉及的远期售汇业务，指银行与客户协商签订远期售汇合同，约定将来办理售汇的外汇币种、金额、汇率和期限，到期即按合同办理售汇。通过该业务，企业可提前锁定售汇汇率，从而有效规避人民币汇率变动风险。　　由于银行一般会通过银行间外汇市场来对冲远期结售汇业务形成的风险敞口，因而远期结售汇成为影响我国变化的一个因素。　　目前，国内涉外资产持有机构主要是央行、商业银行和非银主体。指出，前述《通知》要求商业银行缴存“外汇风险准备金”，相当于将商业银行持有的外汇资产转给中央银行。实际上，2013年5月央行已经采取类似措施，不同的是当时央行通过外汇综合头寸要求商业银行持有更多的外币资产，从而减轻外汇储备扩张压力，而此次操作方向恰恰相反。　　市场普遍认为，此文件出台主要意图是稳定人民币币值预期。　　民生证券指出，“8·11快贬”后，人民币兑美元远期合约升水并未有效降低，一度高达1800基点，市场对于人民币未来贬值预期仍有3%。　　从最新银行结售汇数据看，7月银行结售汇逆差2655亿元人民币，逆差规模创新高。其中银行代客结售汇逆差1743亿元，占65.6%。1-7月累计结售汇逆差9129亿元。　　指出，远期售汇的扩张可能推升远期汇率价格，从而推升人民币贬值预期。　　实际上，近期资本外流迹象明显。根据央行数据，7月末央行口径外汇占款26.41万亿元人民币，下降3080亿元，降幅创历史最大；同时，7月末金融机构口径外汇占款28.9万亿元人民币，下降2491亿元，也刷新单月最大降幅纪录。　　基于此背景，民生证券表示，此举主要有两个目的，一是增加做空人民币成本，吸取股市6·27经验，在未形成趋势性做空之前及早增强审慎管理；二是降低维持汇率的成本，及早降低远期杠杆倍数，增强央行相对控制力，减少未来维持汇率的成本。　　华创证券钟正生也认为，对远期售汇金融机构收取风险准备金有助于应对未来外汇挤兑风险，抬升跨境套利的成本，缓解人民币贬值预期的无序发酵。不过，他指出，在外汇市场依然动荡之际，这可能会令部分恐慌情绪进一步升级。　　这一监管消息传出后，9月1日当天，美元兑人民币离岸价格下跌接近0.45%。　　银行一年增加4680亿成本　　对银行而言，这项规定或将带来一定成本压力。　　根据外管局数据，2014年银行业远期售汇金额折合约1.5万亿美元，其中近96%为代客交易。　　广发证券指出，外汇风险准备金是对流量征收，此前1500多亿美元存量并不需要缴纳，控制当前远期售汇规模意图非常明确。　　较有参考价值的是最新银行远期售汇数据为外管局披露，7月份银行远期售汇签约1951亿元人民币(约318.93亿美元)。华泰证券分析师指出，按照20%的风险准备金率计算，银行应缴存390亿元人民币，那么每年应缴存4680亿元人民币。　　华泰证券进一步指出，此举无疑增加了银行经营成本，但银行也可向客户转嫁成本，缓解压力。据最新消息，主要大行已经将代客远期售汇价格提高150BP以上。因此最终对银行业经营影响不大。　　实际上，今年上半年多家银行的代客结售汇交易量出现不同程度放缓。已披露相关数据的银行中，农行上半年代客结售汇交易量为1556.25亿美元，相比去年同期下滑21.8%。农行在半年报中解释：“上半年人民币汇率呈现先贬、后升、再企稳的双向波动走势，本行不断优化结售汇业务结构，着力发展外汇买卖业务。”　　在中小银行中跨境交易份额最大的招行，今年上半年代客结售汇交易量813.29亿美元，同比增长10.73%，增幅较去年同期减少13.71个百分点。　　上海法询金融信息有限公司董事长孙海波认为，从前述紧急通知生效日期看，10月15日以后的交易才会征收风险准备金，给银行一定的调整空间，即银行的实际成本会比较低，因为这一预期下，银行远期售汇业务会收缩，实际冻结量会下降。　　孙海波指出，这一规定对境内外汇市场的直接影响是，远期售汇业务萎缩，代客远期报价和银行间报价差价拉大，代客远期购汇(即银行远期买入美元，卖出人民币)的价格和远期售汇报价形成一个断层。因为代客远期购汇没有交存风险准备金的要求。
(责任编辑：DF155)
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央行卖出外汇？
&&&& 06:34
　　11月，央行外汇占款减少736亿元，而银行代客结售汇却出现185亿美元顺差，相比10月份59亿美元的顺差，环比增加1.3倍。结合11月外汇市场几乎每天涨停的奇特市况，令人不得不怀疑中央银行在抛售外汇，而商业银行变成了“被动”的买入者。
　　假设11月银行自然的结售汇顺差与10月份没有太大差异，仍然在59亿美元左右的水平，那么11月顺差中多出来的126亿美元兑换成人民币恰好是780亿元左右。如果除去央行外汇占款减少的736亿元部分，说明银行系统11月份比10月份多结汇约7.3亿美元，所以11月银行体系正常结售汇顺差应当是66.3亿美元。
　　如果真是这样，那么说明中央银行正在通过出售外汇，迫使人民币升值。在美国总统大选月，央行的这种行为难道仅仅是出于政治目的？我们不得而知。
　　当然不排除另一种可能，即商业银行结售汇顺差增长是真实的贸易与投资的结果，而外汇占款减少则是异常情况。因为，我们找不到央行卖出外汇，回收人民币的对手盘。对于这一点，市场中有人猜测是财政部对中投公司的进一步增资。但是问题在于，如果真是财政部对中投公司实施美元注资，那将是一种直接换汇行为，不应对外汇市场造成如此严重的影响，那为什么中国外汇市场会出现这等强力的升值？哪怕财政部不是通过央行直接换汇，而是把人民币交给中投公司从外汇市场上购买美元，那人民币更应贬值才对，为何又不贬反升？
　　这只能说明，银行结售汇顺差远不止185亿美元，而应当是300亿美元左右。在中投买走100多亿美元之后，还剩185亿美元。可这也难以解释得通，因为11月份无论是贸易还是FDI都没有出现大幅增长的状况。
　　由于市场信息透明度的不足，我们的猜测仅能到此为止，无法得到确切的答案。当然，也许央行在国内市场进行美元抛售，除了政治需要之外，还有一个目的，那就是测试人民币到底还有多少自然升值空间。如果市场只能依赖央行抛售美元才能实现人民币的升值，那毋庸置疑，人民币自然升值的市场空间已经没有了。实际上，11月份过后，人民币对美元的汇率一直徘徊于6.28附近，表现比较稳定。
　　与此同时，外交部发言人也一再声称人民币汇率已经接近或达到均衡水平。这似乎都透出一个重要信息，即目前人民币汇率的稳定性已经大大增强。当然，前提是美国极度宽松的货币政策不会导致美元出现大幅贬值。
　　所以，在我看来，明年以发达国家为代表的利益集团将超常规发行货币，这必定成为2013年世界经济最重要的风险，也是中国经济最重要的风险。中国政府必须具备过人的智慧，充足的胆略和高超的手段，来应对此次危机。
　　CCTV证券资讯频道总编辑 钮文新
编辑：罗伯特
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