卖方分析师是怎么干的？
　　三次夺得“远见杯”中国宏观经济预测冠军，率队五年三度荣登 “卖方分析师水晶球奖”榜首，高善文无可争议地成为中国投资界研究领域卓越的领军人物。然而，一篇“高善文20个嫡系成员出走，首席9去4”的新闻报道将他推至风口浪尖，毁誉功过、何去何从，百辩莫言。　　7月15日，网上盛传“卖方分析师是干什么的？”一文，以三国设喻，对卖方分析师定位做出深刻的反观和剖析，立意深远、文笔洗炼，是为高善文“安信证券行业分析师离职风波评论之一”。本刊从这期始辟出专栏“善文”，刊载系列之后续，独家报道这位业内高手对职业、对生活的思考与总结。或许从其字里行间，公众可以读出分析师这个神秘群体的喜怒哀乐。　　中国卖方分析师行业的出现和成长，是依托在以公募基金和保险公司为代表的机构投资人快速崛起的基础上。这好比有了天下大乱，群雄纷起的时代，各路谋士才有了施展纵横之术、可以朝秦暮楚的舞台。这一变化主要发生在过去十年的时间。　　对于一般的公众来说，90年代的股评家和现在的分析师似乎是同一伙人，毕竟这些人每天都在媒体上口水横飞、剖析大势、预测股价。但以我之见，股评家与分析师之间并无师承关系，这两伙人之间缺乏基本的相互认同，甚至互相看不起。　　站在分析师的角度看，股评家属于算命先生，分析师属于谋士；股评家看重短线预测，以技术分析为依据；分析师立足于中长线判断，以基本面分析为指南。　　然而，正如90年代盛极一时的股评家队伍日渐萧索一样，斗转星移，在过去十年，卖方分析师行业内部也经历着陆块漂移带来的撞击和阵痛，经历着气候变迁带来的兴废存绝，这一变化迄今远未结束。　　十年之前的世纪之交，中国公募基金行业初试啼声，以之为客户的券商卖方研究和机构销售业务应运而生。　　共同基金的投资方式本出现和兴起于西洋，于国人实为舶来之品。正如中国人早先学做西装，连上衣的补丁也要如法仿制一样，连同共同基金一起乘船东来的，还有价值投资的理念和信仰，这相对于90年代依靠资金优势坐庄图利的风潮而言，无疑是一个巨大的进步。　　价值投资以基本面分析为基础，立足于发现并买入被市场低估的股票，一直持有直到其价格回到合理水平；其基本信仰是股票价格在短期内由于各种原因可以严重偏离基本面，但市场迟早会自我修正，股票价格从长期来看要反映基本面。　　这样，投资过程在原理上包括两个步骤：一个是弄清楚基本面，例如经济走向、行业政策、公司前景，并体现为盈利及其趋势的动态等诸多指标的预测；二是弄清楚公司股票是否存在低估，当前是否存在恰当的、促使股价修正的催化剂。　　2003年我初入行业的时候，基本的感受是：当时在买卖方机构之间似乎存在一个基本的默契，即卖方分析师负责第一个步骤；买方投资人负责第二个步骤。　　所以当时我们常讨论一个卖方分析师职业的重大问题，即分析师到底是在“研究公司”、还是在“研究股票”？最后得出的结论是：卖方分析师是负责研究公司的；研究股票的工作交给买方投资人来做。　　基于这样的看法，当时甚至要求分析师在电脑上删除行情系统，不理会股价的涨跌，埋头研究公司和行业的情况，并提出三个判断分析师研究报告质量的标准，即“数据是否扎实可靠？逻辑是否缜密细致？看法和判断是否具有独创性？”　　回头来看，由于宏观经济周期性的原因以及基金行业方浮海而来，正蹒跚学步的发展阶段，2003年以“五朵金花”为代表，价值投资的理念大获成功，盛极一时。　　以此为契机，专注于分析基本面的卖方研究业务也奇葩初绽、早莺鸣树。许多人同意，当时的卖方分析师总体上确实撰写了不少有创见、有深度、有启发的研究报告。　　如果以当时的行业情况作为标杆，过去八年中卖方分析师行业在快速扩张的同时，发生着两个重大而持续的系统性变化：一是研究报告的质量一降再降，以至于捕风捉影、观点雷同、论证草率、市场批评诟病日多；二是研究服务的方式争奇斗艳，以至于花样百出、竞骚弄巧、耍嗲卖呆，甚至出卖“色相”，手段无所不用其极。　　如此持续和全面的行业变化当非起源于一家机构或少数几个分析师的微观原因，必来自于地壳运动、陆块漂移等重大的环境变化，从而形成物竞天择、适者生存的演化过程。　　造成这一巨变的宏观原因，个人认为，应该是外来理念本土化过程中的适应和挣扎。　　巴菲特被公推为价值投资理念的化身，为世界各地的投资者顶礼膜拜；但他老人家也公开地认为短期股价波动难以预测。一言以蔽之，以基本面分析为基础的价值投资关键之一是时间维度，价格只有在相当长时间内才会向价值回归。　　那么从操作上看，长期有多长呢？这方面没有权威和公认的说法，我个人认为，保守地看，不会少于一年。　　但中国投资者评判股票买卖成败的时间尺度通常有多久呢？个人感觉六个月到一年(除非深度套牢)。这形成了专业(机构)投资管理人三月一排名、一年一大考的行业规则和文化；并波及到保险公司等本来着眼长期的专业机构(这是由于基金管理人可以来回流动).　　问题随之而生：既然投资者贪急功、好近利，基金管理人就被迫在三到六个月的比拼中争长短，在一年一大考的排名中决生死。但基本面研究又无法为如此短期的股价波动提供可靠的指引，于是行业被迫改变，其基本方向是价值投资的衰落和势头投资(或趋势投资)的兴起。　　这好比本来是练马拉松的长跑运动员，一下子被要求参加百米赛跑，从比耐力变为拼速度，这对正在兴起的资产管理行业而言是一个相当严重的挑战和转型。　　在体育领域，短跑冠军很少有人能够赢得长跑比赛，在投资领域情况大约类似。有时投资人短期业绩居前，则欣欣然、飘飘然，负手而立、环视四周，以为天下英雄舍我其谁？殊不知秋雨黄叶、风云际会，其间运气成分极大，岂可全归于人力之功？检视过去多年行业排名变化、此理昭然。　　终极的问题是，投资活动本来应该是长跑比赛；用练短道速跑的方式来应对无疑是旁门左道之路，这一事实业内人所共知，但没有人能够改变。　　这一地壳巨变对行业气候影响重大，它迫使卖方分析师从“研究公司”转变到“研究股票”，迫使卖方分析师开始密切关注股价变化的动量和催化剂，迫使卖方分析师开始绞尽脑汁去寻找短线的投资机会。用行业内部人的话来说，就是“卖方研究买方化、买方行为短期化”。　　业内的人大约知道，我个人是宏观经济分析师，部分是出于兴趣，部分是为回答客户的各种问题，过去八年中提出过几个小理论，名之为“产能周期理论”、“通货膨胀理论”和“资产重估理论”，分别用以回答经济波动、政策松紧和股价涨跌的问题，而其中以资产重估理论略为见知于买方机构。　　就事论事地看，资产重估理论是否站得住脚，众议纷纭、见仁见智、褒贬不一；大家所能达成一致的是：此说为我们自创的武功秘籍、内力心法，成败之间，可由市场来检验。　　然而，资产重估理论之所以较其他两个理论略为出名，关键之一在于它试图回答市场的趋势问题，其预言未必从来成功，但立此存照，权可备考。这从侧面印证了趋势投资的兴起和流行。　　卖方分析师既然被迫调整，其应对之策是什么呢？他们该如何进化以适应投资气候的巨变，从而避免自身沦为博物馆的恐龙化石呢？　　迄今来看，分析师发展出四种技巧和方法来适应行业的新环境，这些分别是：　　一是走“取巧”之路，在内幕信息上做文章。　　顾名思义，内幕信息必然是谋之于床榻、筹之于密室，口传心会，无法公开形诸报告。这迫使分析师要善于勾兑、长于打听，又要在报告中多加掩饰。　　市场广大，各色传闻朝夕流布；风吹影动，难免令人浮想联翩，有时形成“一犬吠影、百犬吠声”的奇特景观。个中交易，当事人各取所需，局外人难窥究竟，这自然引发公众的愤怒和声讨。　　二是走“守拙”之路，在公开信息的服务上做文章。　　公开信息很难用于短期股价的涨跌预测，但买方机构至少可用于控制风险，所以仍然日日需要，时时紧盯。于是乎汇总各类公开信息和情况的报告如沙飞石走，内容不外乎你传我抄，大同小异，所争的只是“谁的速度更快、谁的腿脚更勤”，把智力活动彻底转变为体力劳动。　　为了在“守拙”之中建立门槛，减少竞争，分析师采取的策略是各立山头，分别把住几家上市公司，成为其与资本市场沟通的独家渠道和代言人。如此一来，其独立性自然受到质疑。　　三是走“传粉”之路，在把握市场情绪上做文章。　　市场短期难以预测，部分原因在于其情绪起伏难测，在亢奋时把多数利空解读为利好，在低迷时把多数利好解读为利空。　　但如果与主流投资者朝夕交流，把握其所思所想，自然有助于理解市场的短期情绪波动。这好比做官要揣摩上意，就必须低眉折腰、降尊屈贵与领导身边工作人员搞好关系；搞对象要揣摩女人心思，就必须嘘寒问暖，殷勤服侍，时刻不离一样。　　实际上单个买方机构对其他买方机构的想法通常都很好奇，这只有勤于交流的卖方机构才能把握。所以分析师还可以如蜜蜂传布花粉，把一家买方机构的想法带给另外一家，多家机构走下来就酿粉成蜜，形成有价值的看法和报告。　　四是走“行险”之路，在闭门造车上做文章。　　发挥想象编故事，预测股价放卫星，其结果要么一鸣惊人，天下侧目；要么转移枪口，重新来过。由此拼凑的报告泥沙俱下，自不待言。　　许多卖方分析师多年寒窗苦读、甚至负笈海外求学，习得屠龙之术、使得如椽巨笔、做得锦绣文章，跑得马拉松、游得万米泳，本要在“逻辑”、“数据”和“创见”上与人拼内力、比高下；不料一身真功夫、满腹好学识在中国市场却全无用武之地，同业竞争、临阵对决、近身肉搏之时，全靠“勾兑于茶肆之间、谋划于密室之内”、需要“勤如蜜蜂布粉、媚若小姐侍客”，胜负决于盘外，不亦悲夫！　　作者：高善文来源证券市场周刊)(责任编辑：Newshoo)
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艺妓？一个卖方研究员的自白
日07:18 　
好的研究员就是要让客户感觉到服务的满意。当然，这个服务是专业的，如同艺妓一样，“要懂得琴、棋、书、画，偶尔也可以谈谈政治”。但是“要坚持底线”，研究员的道德底线就是：客观与公正。不管看错、看对，只要是专业的、客观的、公正的，就都不是裸泳。
什么是忽悠？马云说了，只要说的人从心底一直相信他自己所说的话，再忽悠也不是忽悠。
当然，作为一个服务机构的从业人员，有的时候是媚俗的———为了让客户满意，有的时候是需要附和的。但是，不管某一只股票是某重仓基金经理推荐的、领导推荐的、自身相关利益人推荐的还是自己挖掘的，这些都不重要，只要我们坚持了专业、客观、公正的原则，就不会成为“华尔街的肉”，就不会“裸泳”，仍可以保持精神的独立与灵魂的自由。
因此，研究员的光荣与梦想就是，既获得了客户的认同、拿到佣金，又坚持专业、客观、公正的原则，保持精神的独立与灵魂的自由。
作者：杨军（联合证券分析师，2008年度《新财富》电力设备与新能源行业最佳分析师第二名）
华尔街的肉
华尔街被投资者形象地称为“绞肉机”，能从中全身而退的，寥寥无几。所以当带有自传性质的《华尔街的肉》的作者———金牌分析师、摩根士丹利曾经的灵魂人物安迪·凯斯勒从资本绞肉机里全身而退之后，其感慨自然有别于尚身在其中的“最佳分析师”。
我的朋友、熟悉我的人和我自己的最大疑问是：我为什么会离开华尔街？
那些华尔街臭名昭彰的人全都是我过去的同事、朋友，而我在未玷污声誉时退出，是因为我看出华尔街的研究部门出了什么问题而赶快逃跑吗？
当我离开摩根士丹利时，营业部的朋友鲍彻打电话骂我：“安迪，别笨了，你是‘I.I.排名’第二的分析师，是冉冉上升的明星，我知道在这里工作很令人讨厌，可是，你必须坚持下去，有那么多生意，分析师很快就会有一年100万美元的酬劳，甚至几百万，忍耐点，继续做下去。”
坦白说，我和别人一样贪婪，我只是想要一个比较有趣的角色，我不想分析公司，我想拥有他们，让其他人去分析吧。我已经错过了几个回合发大财的机会，半导体、个人电脑和软件业等几波行情，而我却只是领着薪水当个分析师，做的工作是分析这些既有公司中哪些会经营得好，而不是帮助创造全新的公司。
此外，我还是要感谢奎特隆使我离开华尔街。他是这个行业里最顶尖的人，但他在背后捅我，向我的上司告状，试图以我不是“团队合作者”的理由删减我的年终奖金。公平地说，那是他的工作———让分析师帮他争取生意，他的兴趣是真正能让他和公司赚钱的生意。
投行的研究员在出卖投资人以取悦企业时，毫无罪恶感，因为在这样的生意中，利益实在太庞大了、太诱人了。
●关于当分析师的条件：
那么，当分析师需要什么条件呢？首先，分析师职务根本没有任何资格条件，我总认为，猴子也能做这个工作，而且，确实有许多分析师就是猴子……
●对分析师酬劳的看法：
这是个奇怪的体系，更怪的是，几乎与我交谈过的每位分析师都承认他们的酬劳过高（当然是私下说的啦），我们的谈话通常类似如下：你知道的，若从社会观点来看，我们实在没资格拿这么高的待遇。话虽如此，我还是想让华尔街认为我的酬劳太低。
●怎样成为摩根士丹利的英雄：
在摩根士丹利，要想变成英雄，就要做生意，争取到生意，或是帮助让生意成交。
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一个卖方研究员的自白——我们都是交易者
《新财富》能源行业金牌分析师第二名& 杨军
知易行难：我不是一个好的研究员
一年一度的新财富评比终于结束了，媒体关于新财富的报道很多，但大多是负面的，如《谁的新财富》等等，大部分的意思是新财富的分析师成为了基金的附庸、吹鼓手。记得以前在吴总《研究员在裸泳吗？》文章的引导下，研究所展开了研究方法以及如何做研究员的讨论，大家有很多发言，看了以后感触很多，感觉大家都是有思想、有理想、有深度、有激情的人。
我也有很多想法，一直想找一个机会和大家交流，但难以启口。知易行难，很多想法自己想到了，但要做起来很难，自己做不到的事情拿出来说，感觉上有点虚伪。但最终想了想，知易行难，这是人与社会本身的矛盾，作为个体是很难以规避的。虽然知易行难，但还是可以拿出来和大家交流、共勉，共同进步。
艺妓与妓女：贵由心生
前一段时间，和前基金经理的太太一起陪一位年长70
多岁的老师吃饭，聊到了西湖边“虫二”（繁体字不知道怎么写，只能用简体代替），进而聊到了风月无边。作为一位长者、艺术家、经济学家，同时也是证券市场最早参与者之一的老师，聊到风月无边特别带劲，从历史、政治、文化、艺术的角度分析了艺妓与妓女、古代喝花酒与现在找三陪的区别。个人听下来，虽然老师的分析很到位也比较精辟，包含了很多历史、艺术、文化、哲学、政治的韵味，但总结下来无外乎两点：
1、艺妓是比较专业的，懂得琴、棋、书画，偶尔也可以谈谈政治；
2、艺妓是有道德底线的，卖艺不卖身。当然，按照老师的说法，在双方感情交流比较充分的情况下，也不排出双方相互敬仰而发生冲动的可能，但绝对不是交易。老师非常严肃地说历史上这样的事情很多，有史可查。
那么作为卖方的研究员是什么啦？
要理解研究员是什么？个人认为首先要理解的是证券公司是什么？研究所是什么？证券公司从本质上是中介服务机构，除了自营业务部门外，不管投行、经纪业务、资产管理部还是研究所都是靠收取佣金来进行盈利的。这也是众多券商为什么要把研究所定位于对外服务机构的重要原因，获得分仓以及佣金收益是研究所存在首要任务，对于公司以及联合证券的股东而言这也是研究所存在的唯一目的。
为什么要写研究报告、为什么要给基金经理打电话、为什么要进行路演？说白了，研究所就是一个服务机构，研究所的研究员就是服务人员。金融本质上就是服务。
理解了这一点，才能理解怎样才能成为一个好的研究员，研究员所要坚持的是什么？
好的研究员就是要让客户感觉到服务的满意。当然，这个服务是专业的，要懂得琴、棋、书画，偶尔也可以谈谈政治。但是要坚持底线的，研究员的道德底线就是：客观与公正。
不管看错、看对，只要是专业的、客观的、公正的，都不是裸泳。什么是忽悠，马云说了，只要说的人从心底一直相信他自己所说的话，再忽悠也不是忽悠。
当然，作为一个服务机构的从业人员，有点时候是媚俗的，为了让客户满意，有的时候是需要附和的。某一只股票是某重仓基金经理推荐的、领导推荐的、自身相关利益人推荐的还是自己挖掘的都不重要，只要我们坚持了专业、客观、公正的原则，就不会成为华尔街的肉，就不会裸泳，仍可以保持精神的独立与灵魂的自由。
因此，研究员的光荣就是获得了客户的认同、拿到佣金、获得新财富投票，梦想就是坚持专业、客观、公正的原则，保持精神的独立与灵魂的自由。
价格与价值：我们都是交易者研究所领导经常讲的一句话，给我的震撼很大，就是“不要太看重自己，也不要太轻看自己，要敬畏市场、尊重市场”。
我也时常在思考这个问题，价值分析、价值投资一直被研究员奉为神旨，定价也是研究员的一个重要工作，因为我们的研究报告大部分是定价报告。那么，我们定价是定什么价啦？是价格还是价值？这是困扰我的一个长期问题。虽然至目前为止，思考得还不太清楚。但我有点趋向于研究员订的是价格，订的是自己心目中认为在某一个时期内合理的一个价格。价值是市场确定的，同时，价值不是永恒的，价值也是波动的。
举一个例子，我们对某一只股票的了解有对了解自己更深入的吗？我想应该没有？如果把一个研究员理解成为一个公司、一只股票，那么，研究员能够确定自身的财富意义上的价值吗？我想大部分人是无法确定的，牛市前很多人还在挤地铁的时候，绝对不敢梦想两年后开宝马。但现在，研究员可以举出很多强有力的证据证明自己应该领100
万以上或者更高的年薪。之所以这样，是因为证券市场蓬勃发展使得研究员的效用上升，市场确定了研究员的基本价值，大家能够在市场的基础上进行一个合理价格判断。
前面我提到了效用，研究员对于证券市场以及公司的效用，这就是研究员的价值。效用价值论（utility theory of
value)以物品满足人的欲望的能力或人对物品效用的主观心理评价解释价值及其形成过程的经济理论。在19 世纪60
年代前主要表现为一般效用论，自19 世纪70 年代后主要表现为边际效用论。
德国经济学家H.H.戈森（）是边际效用论的主要先驱者。他在《论人类交换规律的发展及由此而引起的人行为规范》中，重申了效用价值论，同时提出了人类满足需求的三条定理（后来被称为“戈森定理”），从而为边际效用价值论奠定了理论基础。这三条定理是：1、欲望或效用递减定理，即随着物品占有量的增加，人的欲望或物品的效用是递减的。2、边际效用相等定理，即在物品有限条件下，为使人的欲望得到最大限度满足，务必将这些物品在各种欲望之间作适当分配，使人的各种欲望被满足的程度相等。3、在原有欲望已被满足的条件下，要取得更多享乐量，只有发现新享乐或扩充旧享乐。
简单总结，就是证券市场需要研究员的时候，研究员价值高，否则失业。研究员多了价值低，有人要失业。研究员的价值最终取决于公司及股东的欲望。在研究员已经为公司赚很多钱的时候，公司希望赚更多的钱，如果无法满足，研究员的价值将下降。在没有交易的情况下，我们搞不清楚自身对公司以及证券市场的效用，怎样进行价值判断？
所以，研究员的工资是跳出来的，股票的价值是交易出来的。经济学中的价值指财富的量（或是指效用的量、使用价值的量），而要判断这个效用的量（欲望的满足程度）必需通过交易，因为，对于个体而言效用是非常个性化的。正是由于效用的个性化、个人决策的分散化导致了市场的混沌，因为市场是混沌的，因此是不可战胜的（有效市场理论的基本观点），就象人类永远无法了解混沌的宇宙一样。
因此，股票价值是市场确定的，并不是基金经理或研究员单个个体确定的，我们只是交易者。交易的参与者是我们对市场的效用，也是我们的价值。
从另外一个层面去思考这个问题，研究员在定价的时候无外乎两种方法：PE 相对定价、所谓的DCF
绝对估值。实际上两种定价方法都是相对的，两种方法的的基准，PE、DCF
的分母部分（市场必要收益率等）都是市场给与的，所以说，研究员要超越市场、判断一个公司的绝对价值可能吗？我认为，研究员做的就是在市场基本价值评判标准下的价格确定。
我认为价值也是波动的。这就是为什么有牛、熊市，市场会有波动。钱多的时候、股票少的时候、人胆大的时候，股票效用高，风险溢价低，可以给高PE。钱少的时候、股票多的时候、人恐惧的时候，股票效用低，风险溢价高，PE
低。理论上这就是贴现率的变化。
新财富排名第一的研究员在市场面前都是很渺小的。所以研究员发现的是价值还是价格？应该坚持什么？这是值得我们深思的问题。
我个人认为好的研究员应该敬畏市场，敬畏市场的价值判断体系，坚持的不应该是自己所谓的价值判断，应该坚持的是紧紧遵守市场的价值判断标准进行股票价格判断而做出相应评级。因此，顺势而为非常重要，在该认错的时候，要及时地承认自身的错误。研究员的重大错误不在于价格判断错了，而在于自身价值判断标准与市场标准发生了重大错位。
这也是为什么投资与研究要分开的重要原因，基本面分析很到位的研究员不一定是好的基金经理。有时，研究员做基金经理死得很惨，一个最重要的原因就是过于坚持自身所谓的价值判断，而忽略了市场在想什么。
专业与权威：乱说乱有理
既然市场是巨大的、是无人能够战胜的，因此，我们更应该尊重的是市场。多年来，广大人们群众就已经总结出来“股市无专家”，科学研究也证明长周期基金经理跑不过指数。
但我觉得这句话也是有点问题的，应该说“股市无权威”，作为专业交易者的专家还是有的（不是价值确定者）。因此，我们作为研究员在敬畏市场的时候，也更应该听取更多市场上的声音、听取市场的观点。比较市场观点与自身观点的差异，觉得市场观点有益的，我们应该消化吸收，并根据市场的观点来修正自身的观点，而不是一味地坚持自身的观点。
这也是当下中国市场研究与投资的区别，研究与投资在一定程度上是分裂的。投资比研究更看重的是市场的观点，而不是研究员的观点。对于投资的人来说，市场普遍大众的看法往往比研究员的看法更为重要。因为，市场是众多参与者博弈的结果，而不是根据研究员的观点来进行定价的。研究员的定价报告起到了作用，也仅仅是因为这个报告的观点符合了大众的口味或获得了大众的认同，站在了市场多数人的一边。
在市场中，宏观分析师、策略师、行业分析师、技术分析师、甚至退休老太太的观点都是应该得到尊重的，因为他们都是市场的参与者，都是交易者，同时也是价格的决定者之一。
另一方面，价值投资的观念是重要的，对于巴菲特来说，重要的是价值投资的本
身（控制欲望追寻最基本合理的回报，这就是股票对巴菲特的效用），而对于我们
来说，重要的并不是价值投资本身，而是价值投资成为了市场的宗教与信仰，大
家都按照这个规则在玩，也就是说，它是市场普遍的看法与观点。
既然退休老太太的观点都是应该得到尊重的，那么，研究所的任何一个成员的观
点都是重要的，都是应该得到尊重的，“抗拒权威、尊重专业”是研究所的重要氛
围与文化。抗拒权威就是研究所没有权威的观点、只有专业的观点，市场才是最
权威的，任何个人观点的对错只是一时，没有永恒。尊重专业，就是尊重每一位
成员的专业研究，尊重每一个提出的观点，因为每一个人都是市场的参与者。抗
拒权威是对市场的尊重，而尊重专业就是对个人劳动成果的尊重。
在研究所，我不敢说谁比谁权威，大家都是知识分子，都有独立的个性、人格以
及精神境界，都有对的时候，也有犯错的时候。彼此提出的观点，大家可能讨论、
探讨，站在不同的立场提出不同的观点。
午夜梦回，王总想到的是宏观经济、鱼老师想到的是房地产、老叶想到的是有色、
红光想到的是商业、难道我们不应该在宏观方面尊重王总、房地产方面尊重鱼老
师、有色领域尊重老叶，我想这是当然的。毕竟，王总半夜看完了美联储、世界
银行长达上百页的英文报告，老叶也在关心全球金属期货价格的波动。至少在宏
观经济、有色金属、房地产等等领域，王总、老叶、鱼老师是比我们专业的，我
们应该尊重他们的观点、尊重他们的报告，同时最重要的是尊重他们的劳动。
因此，市场上是可以乱说的，不管权威不权威、专业不专业，价值投资还是技术
分析，懂与不懂，都可以说，都可以乱说。因为，市场本来就是一群不懂的人在
一起共同参与的，价值是交易出来的，我们都是交易者，不管你是最牛的基金经
理、最牛的研究员、还是最弱智的散户，按照四川话说都是瞎子牵着瞎子走，3000
点到6000 点、大国的崛起、流动性泛滥的下半场、大飞机与小飞机、风能、核
能、太阳能，谁敢说懂。
因此卖方研究的本质就是提供交易的信息，买方研究的本质是判断信息对市场的
效用。提供的信息的对与错是不重要的，关键是市场上众多的参与者对信息如何
这就是为什么基金公司把所谓的服务作为对卖方进行评判的第一标准的最深层次
原因，其实，所谓的服务不外乎提供各种信息：以报告形式体现的信息、正式的
路演、电话、邮件的小道消息。
我个人认为而联合证券研究所最大的弱项就是不敢说，很多信息、观点被内部过
滤，没有及时传达出去，这样就没有起到一个交易信息提供者的作用，换句话说
就不是一个好的研究所，大家也不是好的研究员，销售不是好的销售。
现在回头看，最敢说的就是所谓的大行，所有的小道消息都是大行传出来的，观
点也是他们变化最快，看看他们08 年对CPI 的预测就知道了。我们的弱点就是
声音太少、声音太小，过于坚持了所谓价值投资的理念以及研究员的理性与矜持，
没有把我们成熟与不成熟的、幼稚的、正式的与小道的、道听途说的、盲人指路
的观点完全传达出去。
证券市场最搞笑的事情、最严肃、也是最认真的一件事情就是年度投资策略报告，
卖方、买方都在搞，浓重而又热烈，却又是如此的奢华与浪费。08 年12 月确定
09 年的投资策略，可能12 月下半旬已经推倒重来。有用吗？回头看看吧。为什
么我们还要去做？
因为基金是交易者，我们是交易信息的提供者，二者缺一，市场就无效。这就是
有效市场理论
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