您的当前位置：&&2015年央行的货币政策分析专题
央行定调货币政策
2015年央行货币政策
稳健的货币政策
货币政策工具
财政政策和货币政策
宽松的货币政策
货币政策有哪些
公开市场业务
关注排行榜
版权所有 & 2015 汇投网
咨询热线:本站信息仅供投资者参考，不做为投资建议！
QQ在线客服我国货币政策调控工具应从数量型向价格型转变
我国货币政策调控工具应从数量型向价格型转变
　　摘要：近年来，我国传统数量型货币政策调控的有效性明显减弱。应推进数量型货币政策工具向价格型货币政策工具转变，以增强我国货币政策的独立性、有效性，保证我国经济的平稳、健康发展。 派智库-
　　关键词：货币政策;数量型工具;价格型工具;外汇占款;货币供应量;利率 派智库-
　　货币政策操作工具大致可分为数量型和价格型两种。数量型货币政策工具侧重于直接调控货币供给量，在我国主要指调整存款准备金率和公开市场操作(央行票据的发行与回购);价格型货币政策工具侧重于间接调控，通常借助于利率结构以影响市场预期与微观经济主体的行为，主要指准备金利率、再贷款利率、再贴现率、金融机构存款利率等。近年来，由于国际收支顺差增大引发外汇占款规模不断激增，我国主要运用数量型工具以收缩过多的流动性。[1]如，2011年以来，中国人民银行将逆周期宏观审慎管理与控制信贷投放总量结合起来，不断运用差别准备金动态调整工具引导国内信贷规模的适度增长，保持银行体系合理的流动性。从公开市场操作工具看，目前我国已逐步形成以数量型货币政策目标为主、兼顾利率的操作目标体系，将银行体系的超额准备金作为主要操作对象。同时，央行适时通过利率的变化引导并调节市场预期，影响市场利率走势。鉴于我国尚未实现利率市场化，主要是存款利率仍受央行的直接控制，因而我国数量型货币政策工具实际上还不能有效影响市场利率，由此形成了当前我国央行数量型货币政策工具和价格型货币政策工具的综合作用机制及效应相互独立的状态，如货币市场利率与存款利率之间的联动关系脱节。同时，随着美联储量化宽松货币政策的退出，将导致中美利差缩减、人民币即期远期汇率测算的无风险套利空间收窄以及外汇占款持续减少。[2]随着我国金融市场的快速发展、利率市场化与人民币国际化的不断深化，国内外环境的变化将促使我国中央银行逐渐摆脱以外汇占款为主导的被动型货币政策传导机制，增加对基础货币调控的主动权，从数量型调控逐步转向价格型调控。 本文来自派智库
　　一、数量型货币政策工具调控的负面效应 派智库：政经资讯专家
　　(一)外汇占款的增多削弱了我国货币政策调控的独立性 派智库-
　　近年来，我国国际收支顺差规模增长迅速，已从2002年的677.1亿美元增加到2011年的4228亿美元，只在2012年(1763亿美元)才有所下降，但2013年国际收支总顺差又增加至5090亿美元;我国外汇储备也从2002年的2864亿美元增加到2013年的3.8万亿美元，至2014年6月末，我国外汇储备余额已高达近4万亿美元，较2013年末增加1719亿美元，居世界第一，占世界外汇储备总额的三分之一以上。对国际收支顺差不断扩大而产生的高额的外汇储备，在外汇供大于求的情况下，为维持人民币汇率的相对稳定，我国央行只能被迫在外汇市场上购买外汇，抛售本币，从而造成基础货币投放规模的不断增加。在1994年外汇管理体制改革以前，我国基本上是以国内信贷方式来投放基础货币，外汇占款所占比重很小，约为26.4%。然而，近年来我国外汇占款增长迅猛，由2000年的1.5万亿元增长到2013年的26.4万亿元，增长了17.9倍。同时，外汇占款占我国央行基础货币的比重也越来越高，2000年只有40.6%，2005年后开始逐年上升，2009年增至121.7%的最高值，只在2012年外汇占款增量才开始出现下降，仅为4946亿元，创10年来的新低。这表明，外汇占款仍是我国基础货币供给的重要渠道。 本文来自派智库
　　为使货币供应量维持在既定的合理范围内，央行被迫采取发行债券的方式以对冲过多的货币供应量。自2002年开始，央行票据成为我国央行外汇冲销的重要方式。从我国央行资产负债表的负债项目可看出，年间，发行债券的规模不断增大，从2002年的1488亿元快速增加到2010年的40497亿元，2008年达到最大规模，即45780亿元。然而，自2011年起，由于中国人民银行主要运用法定存款准备金政策工具调控货币供应量，因而发行债券的余额也随之开始减少，2013年发行债券规模只有7762亿元，占总负债的比重也下降至2.5%(见图1)。在外汇占款增加的同时，以发行债券、存款准备金政策工具调控为主的储备货币的增加起到一定对冲作用。可见，数量型货币政策调控工具的运用在维护经济正常运行的同时却削弱了我国央行货币政策调控的独立性、主动性。 内容来自
　　(二)数量型货币政策工具增加了货币政策调控的成本 派智库-
　　近年来，数量型货币政策工具的调控成本日益上升。在公开市场操作方面，外汇占款已成为我国基础货币投放的重要渠道，同时发行债券的规模不断扩大，从2002年的1488亿元快速增加到2010年的40497亿元，2008年达到最高值45780亿元。虽然发行央行票据在一定程度上能冲销外汇占款增多而引发的过多货币量，然而过多的央行票据规模又会带来过高的利息成本。据《第一财经日报》记者通过查询公开资料后计算发现：年底，央行对冲外汇占款的所有成本(主要由两部分构成，即央行发行央票的利息成本与上调存款准备金率所发生的利息支出)累计规模高达1.1万亿元。其中，从2003年4月发行第一笔央票到2010年底，央行共发行833期央票，将每期的利息支出累加计算，央行单纯为央票支付的利息成本规模就高达7436.5亿元。可见，大规模发行央行票据从长期看会大幅度增加央行的货币政策调控成本。实际上，央票发行并不能真正起到回笼资金、解决流动性过剩的作用。2003年央行票据发行金额为7638亿元，到期金额为3750亿元，央行可对冲3888亿元的流动性资金，而在2009年、2010年，央行虽然发行央票高达4万亿元，但因央行票据到期规模更高，结果央行不但没有对冲过多的流动性，反而向市场净投放资金，2011年央行票据净投放资金数额髙达17610亿元。这种对冲行为不仅影响了央行货币政策调控的有效性，而且也会威胁市场利率的稳定性。假如央行票据的利率比同期市场利率水平高，就会吸引国际热钱流入国内以赚取存款利差，进而推高我国的短期市场利率。 版权所有
　　国内流动性过多及央票发行规模的大幅增加所导致的货币政策调控成本不断提高，也会迫使央行不断运用存款准备金工具即提高存款准备金率以调控过多的货币供给量。;2011年，我国存款准备金率上调成为主导趋势，髙达33次，2011年6月对大型金融机构存款准备金率上调达到21.5%的历史高位，只在2012年央行才进行2次下调，但仍处于20.5%的高位。作为数量型货币政策调控工具，存款准备金率的提高虽然能快速抑制商业银行的信贷规模进而收缩过多的货币供给量，对近年来我国的通货膨胀发挥了十分有效的抑制作用，但在约束商业银行可贷资金规模的同时，给中小企业、民营企业的融资也带来更多困难，而过高的存款准备金率也会使商业银行的经营出现困境，压缩了央行的货币政策调控空间，给我国金融体系的稳健运行和经济增长带来不利影响。 内容来自
　　(三)货币供应量作为数量型中介目标与货币政策最终目标的相关性不稳定 派智库-
　　长期以来，我国货币供应量的增长与GDP增长率、CPI间总体保持着一定正向关系，特别是M1增速与CPI增速的变化趋势存在十分明显且稳定的关系。然而2008年至今，货币供应量作为中介指标，与经济增长、通货膨胀最终目标的相关性并不稳定。从图2可看出，2008年M2增速快速上升，由2008年的17.8%增长到2009年的28.4%，而同期CPI却出现快速下降趋势，由5.9%降至-0.7%，GDP增长率也从9.6%下降至9.2%;2010年以来，M2增速开始快速下降，CPI却仍然持续上升，尤其是由2010年的3.3%上升至2011年的5.4%。可见，货币供应量作为中介指标，与通货膨胀最终目标的相关性出现偏离。自2011年下半年以来，虽然CPI也开始下降，但下降的速度仍慢于M2的下降速度。 内容来自
　　(四)外汇占款的增加易引发通货膨胀风险 内容来自
　　随着我国人民币资本账户开放进程的加快和利率市场化改革的深化，国际热钱大规模持续流入，使我国国际收支顺差不断扩大，随之外汇储备、外汇占款规模也持续增长。而外汇占款的增加不但影响了央行货币政策的主动性，而且会影响国内物价的稳定，尤其是使国内金融、房地产资产价格快速上涨，威胁我国经济的正常平稳运行。2000年，我国广义货币供应量M2只有13万亿元，但近年来呈飞速上涨态势，2013年高达110.7万亿元，同比增长13.6%，货币发行量居世界第一，占世界货币供应总量的25%;2014年上半年我国M2余额已高达121万亿元，同比增长14.7%。同时，货币供应量的大幅度攀升也使我国面临明显的通货膨胀压力。从消费价格指数(CPI)变动情况看，在2007年、2010年(CPI分别为4.8%、3.3%)和2011年(CPI高达5.4%)都处于高位，远超过安全警戒线。 本文来自派智库
　　(五)金融创新削弱了货币供应量的可控性 版权所有
　　各国经济发展的实践表明，货币越来越具有内生性，即央行不能完全自主地调控货币供给量。金融市场的不断深化、金融创新的快速发展及利率市场化的逐步实现等，会使金融脱媒不断涌现。目前，我国以银行为主的间接融资结构正在向直接融资格局转变，我国企业债券和非金融企业境内股票合计融资规模由2002年的0.1万亿元快速增长到2013年的2万亿元，是2002年的20.4倍，二者合计占同期社会融资规模的比重由2002年的5%快速增长至2013年的11.7%，比2002年上升6.8个百分点。2014年上半年二者规模为1.5万亿元，占同期社会融资规模的比重已达14.2%。从年近十三年的社会融资规模结构发展变化看，我国金融脱媒正在逐步深化。另外，近年来，理财产品的迅猛发展也表明金融脱媒现象日益凸显。自2005年以来，我国银行理财产品的发行规模保持年均100%左右的增长速度。2014年上半年我国164家商业银行共发行29019款理财产品，同比增长33.5%。
　　金融脱媒使作为数量型中介指标的货币供应量难以准确测量，货币供应量与经济增长间的相关性也变得复杂且不确定。尤其是金融产品的不断创新，使央行对基础货币的控制力减弱，货币乘数也变得极不稳定。M2与货币乘数的发展趋势有差异且很不稳定，从而导致我国对数量型中介目标即货币供应量的可控性越来越弱，进一步降低了数量型货币政策工具调控的效果。;2014年上半年，我国M2的实际增长率在大多数年份均超过其目标增长率，二者相差大致在1%〜2%，但在2009年目标值与实际值竟相差11个百分点。另外，2011年M2实际增速为14.6%，低于年初16%的目标值，对此央行于2011年10月扩大了M2的统计口径，使M2增速放缓，其重要原因之一就是金融脱媒使银行存款的增速下降。 版权所有
　　二、推进数量型货币政策工具向价格型货币政策工具转变的建议 内容来自
　　(一)建立健全货币供应量、社会融资规模、利率等多指标相协调的中介目标体系 派智库-
　　随着金融业电子化和网络化程度的不断深化，金融产品不断创新，直接融资快速发展，商业银行表外业务大量增加，“金融脱媒”现象日益突出，货币供应量及新增人民币贷款的可测性、可控性难度不断增加，对最终目标的影响力逐步减弱。因此，需要建立一整套适应我国经济金融形势的变化、符合金融宏观调控的市场化方向的中介目标体系。[3]随着金融市场、金融创新的纵深发展及利率市场化的逐步实现，我国央行除要继续完善货币供应量和社会融资规模等指标的统计监测外，还要探索并创新与价格型货币政策调控相适应的中介指标体系，将货币市场利率等多重利率指标体系、汇率、通货膨胀等指标作为重要的货币政策中介参考目标，以推动由数量型向价格型货币政策调控传导机制的转变。 派智库：政经资讯专家
　　(二)深化利率市场化改革，建立和完善价格型货币政策调控机制 派智库：政经资讯专家
　　利率市场化不仅体现了由市场主体和资金供求双方决定资金价格的过程，更反映着央行强化价格型货币政策调控和传导机制的过程。当前，我国的利率市场化改革进程正全面加速推进。自2013年底以来，我国央行通过常设借贷便利工具已经构建了短期利率走廊机制，目前央行正在研究抵押补充贷款(PSL)的创设，其目标即是借PSL的利率水平以引导中期政策利率，从而实现央行在短期利率控制之外对中长期利率水平的引导与调控。中国人民银行自日起取消金融机构贷款利率0.7倍的下限，放开贴现利率管制，贷款利率管制全面放开;同年10月25日，贷款基础利率集中报价和发布机制也正式运行[①];日，中国人民银行发布《同业存单管理暂行办法》并于12月9日正式实施，初步建立了同业存单双边报价做市制度。2014年以来，我国央行不断扩大同业存单的发行和交易主体规模，2014年1月至7月，已有31家金融机构在银行间市场累计发行142只共计1846亿元的同业存单，二级市场交易量为1160亿元。 派智库：政经资讯专家
　　在利率市场化改革取得突破性进展的同时，也要看到，目前以上海同业拆借利率(Shibor)为基准利率的利率体系尚不健全，存款保险制度尚未建立，我国国有商业银行中间业务所占比重较低，中间业务收入占其净收入的比重普遍在20%以下，远远低于发达国家商业银行40%的平均水平，存在创新能力和风险控制能力不足等诸多问题。因此，要不断推进同业存单的发行和交易，尝试发行面向企业或个人的大额存单，逐渐增加金融机构负债产品的市场化定价范围;完善Shibor和贷款基础利率(LPR)，使Shibor能更为真实地反映资金供求关系，着力发挥其基准利率的作用，将贷款基础利率集中报价机制由货币市场向中长期信贷市场延伸，使金融机构享有充分的自主定价权，使其建立适应我国实际的利率定价模型，并增强其利率风险与信用风险管理能力，提高金融业的整体经营管理水平和经营效率，促进其金融创新，进而建立健全以中央银行利率为核心、以市场化利率为货币政策中间目标的价格型货币政策调控和传导机制，增强我国货币政策的独立性。
　　(三)进一步发挥公开市场业务的优势，增强货币政策工具的灵活性和有效性 内容来自
　　公开市场业务已成为我国央行日常的重要调控工具。2013年1月，中国人民银行又创设了常设借贷便利(简称SLF)，作为公开市场业务的必要补充。从国际经验看，美联储以联邦基金利率为基准利率，欧元区的央行以欧元区的货币市场为主导利率，之后再通过公开市场业务以确保其基准利率目标的实现。随着利率市场化的加速推进，我国中央银行需要建立健全能有效引导与调控市场利率的货币政策操作体系，运用公开市场业务等货币政策工具有效引导市场预期，并向其他品种与期限的利率传导。虽然我国中央银行的公开市场业务取得一定效果，但在实际中还受诸多因素制约，如金融市场尚不发达、交易主体和交易方式过于单一、金融交易工具过于简单、债券结构不合理等。[4]从中国人民银行的资产项目结构可看出，;2014年上半年，央行“对政府债权”占其全部资产的比重平均仅为5.2%，这制约了央行在公开市场上通过买卖国债以调控货币供应量的效果，进而使央行不得不采取发行央行票据的办法以减缓过多的外汇占款。在期限结构上，我国国债一直以中长期国债为主，短期国债特别是一年期以下的国债所占比重较小，仅占20%以下，而中长期国债不便于央行对冲外汇占款。对此，必须加强国债的一级与二级市场建设，增加短期国债所占比重及中央银行与商业银行所持有的比例，不断完善国债发行的利率期限结构，同时进一步丰富国债品种，以利于央行灵活有效地发挥公开市场业务工具的优势，正确引导货币市场利率，从而为建立价格型货币政策调控机制奠定基础。[5]另外，还要结合运用再贷款、再贴现、短期流动性调节工具、常备借贷便利等创新工具组合，适时合理地调节货币供应量，以保持银行体系合理适度的流动性。 版权所有
　　(四)进一步完善人民币汇率形成机制，积极推进人民币国际化进程 派智库：政经资讯专家
　　鉴于我国目前实行的是以市场供求为基础的参考一篮子的有管理的浮动汇率制，而且人民币尚未实现国际化，面对国际收支顺差的不断扩大，为维持人民币汇率的相对稳定，我国央行只能被动地在外汇市场上购买外汇，抛售人民币，从而造成国内基础货币投放规模的进一步增大。对此，应适度增大人民币汇率的波动范围，增强人民币汇率的弹性，形成人民币汇率双向浮动的市场化的汇率形成机制，并维持人民币汇率在合理范围内基本稳定。进一步推进人民币作为交易、结算和储备货币职能的国际化进程，尽早实现人民币的完全自由兑换，以降低外汇占款占我国央行基础货币的比重，从而提高我国央行货币政策调控的主动性、独立性。 版权所有
　　参考文献： 版权所有
　　[1]程蕾.我国货币政策的数量型工具和价格型工具有效性对比分析[D].武汉：华中科技大学，2013. 本文来自派智库
　　[2]张雪，耿中元.我国价格型和数量型货币政策工具有效性研究[J].商业时代，2012(32)：56-57. 版权所有
　　[3]尹振涛.当前货币政策基调及特点[J].中国金融，2012(2)：59-60. 版权所有
　　[4]李琼.当前我国货币政策工具选择的依据及运用[J].财经科学，2012(1)：1-8. 内容来自
　　[5]付一书.中央银行学[M].上海：复旦大学出版社，2013.
　　[①]贷款基础利率即指商业银行对其最优质客户执行的贷款利率，其他贷款利率可在此基础上加减点生成，贷款基础利率机制体现着市场基准利率报价从货币市场向信贷市场的进一步拓展。 版权所有
　　(作者：毕海霞 河北金融学院河北省科技金融重点实验室) 派智库：政经资讯专家
(来源：《经济纵横》2015年第1期)
上一篇： 下一篇：> 问题详情
目前，我国货币政策工具主要有______、______、______和______。
悬赏：0&答案豆
提问人：匿名网友
发布时间：
目前，我国货币政策工具主要有______、______、______和______。
我有更好的答案
论文写作技巧
相关考试课程
请先输入下方的验证码查看最佳答案
图形验证：
验证码提交中……|||||||||||
最新播报：
货币政策中国选择
在全球化博弈加剧、国内市场化改革全面启动的多重环境下，中国货币当局进一步创新调控方式，通过完善货币政策工具组合，精准发力，传导货币政策意图，确保市场流动性松紧适度。2014年，央行在持续定向操作释放流动性之后，被市场冠以“央妈”的称号。2015年“央妈”将如何来呵护经济与市场？
“银根”的松与紧，从来没有像现在这样牵动着市场的敏感神经。
不管股市运行的真实逻辑如何，人们惯于将近期的疯狂牛市与11月21日的意外降息联系在一起。随后，央行任何可能放松“银根”的蛛丝马迹，都让整个市场浮想联翩。
12年来，掌握“银根”松紧金钥匙的关键人物一直是中国人民银行行长周小川。在去年“超龄服役”后，周小川行长甚少在公众场合露面，他变得沉默了。银行间市场钱荒之后，周小川现身上海陆家嘴论坛，参会的记者们感慨，小川行长的白发又多了，可见央行行长操心之多，货币政策之难。
“2015年继续实施稳健的货币政策，要更加注重松紧适度。”这是中央经济工作会议的定调。业界对“松紧适度”的解读或猜测颇多，但普遍认为：“含义非常深，或许超出我们的想象。”
2014年，央行在持续定向操作释放流动性之后，被市场冠以“央妈”的称号。明年“央妈”将如何呵护经济与市场？
内外困局与多重目标平衡
尽管国际上对于多重目标还是单一目标制尚存争议，但中国历来坚持的是货币政策多目标制。那么，这些多目标有时会彼此冲突，该如何取舍？中国央行货币政策的首要目标究竟应该是什么？
经济学大师弗里德曼在其名著《美国货币史》中认为：“（美国）大衰退实际上以一种悲剧性的方式印证了货币要素的重要性。”
前美联储主席伯南克在该书序言中对弗里德曼写道，“在大衰退问题上，你们的看法是正确的。我们不会再次犯错了。”
自2008年金融危机以来，伯南克领导的美联储推出了史上最强力度的量化宽松，并把联邦基金利率长期保持在0-0.25%的低水平。美联储的政策并没有带来人们担心的恶性通胀，反而助推美国经济率先复苏。
美国相隔80年的两次经济金融危机，因美联储货币政策选择的差异，导致迥然不同的结果。这次，美联储汲取历史教训，让美国经济以较低成本走出全球金融危机。
在美国经济强劲复苏并将步入加息周期的同时，欧盟和日本仍然在为走出通缩推出新一轮量化宽松。新兴经济体则分化严重，俄罗斯深陷卢布危机，“全能选手”普京现在对卢布的暴跌也举手无措。
而在中国国内，经济步入新常态，去杠杆与结构调整的压力空前突出，同时央行又担负促进经济增长的重任。
波诡云谲的国际经济环境和错综复杂的国内经济状况，都在提醒周小川和他的同事们，货币政策松紧适度的把握，艰巨而又微妙。
“明年货币当局能坚持稳健也极为不易。”交通银行首席经济学家连平对上证报记者说，这一方面要保持定力，另一方面也要做好平衡，包括长期政策和短期需求的平衡。
这是因为，短期来看，有刺激经济增长的需要，稳增长是整个经济平稳运行的任务，稳增长需要货币政策进一步放松，但从中长期看，有如此多的货币存量，整体杠杆率比较高，M2和GDP比率即将突破200%，这种背景下货币政策岂能大幅放松？
而高盛亚洲投资管理部董事总经理哈继铭认为，“松紧适度”隐含着货币政策有进一步放松的可能性，包括降息、降准。“下一步货币政策放松的节点，有可能在明年一月份披露今年第四季度数据之后、春节之前。”
更多市场人士认为，货币当局的难点在于执行货币政策的目标选择与平衡的问题。
我国货币政策目标官方定义有四个，即低通胀、经济增长、保持相对较高就业率、国际收支平衡。但第五个目标“金融稳定”，也时常被人提起。2014年，虽然央行通过各类工具保持了货币市场的稳定，但仍受到一些批评。
12月23日中国社会科学院金融研究所等单位出版的《金融蓝皮书：中国金融发展报告(2015)》指出，央行在运用货币政策展开宏观调控时，关注的重心应从短期金融稳定转向长期金融稳定，不应当过多地、过广地对出现的局部流动性风险进行直接干预，以免金融风险救助产生道德风险，导致金融稳定对央行过度依赖，损害央行的信用独立性。
事实上，尽管国际上对于多重目标还是单一目标制尚存争议，但中国历来坚持的是货币政策多目标制。那么，这些多目标有时会彼此冲突，该如何取舍？中国央行货币政策的首要目标究竟应该是什么？
学界争议的地方在于，若有多重目标，某一个目标就会被妥协，即不会非常忠实地执行该目标，尤其是通胀，因为通胀和其他目标互相很易矛盾。
金融危机后，央行行长周小川曾在公开场合表示，若我们将多目标函数作为央行的使命，就需要考虑两个方面的问题。一是如何给不同的目标分配权重，这种权重可能是动态变化的。这需要设计一个最优化模型，对不同目标分配不同的权重。二是在目标最优化过程中，存在一些限制条件，包括自然资源、环境承受能力和其他条件，因此这还是一个限制性函数。
周小川指出，即使全球经济逐步恢复正常状态，或进入所谓新的正常态势，中国还是会采用多重目标制，不过，低通胀的权重将大大高于其他三个目标。
货币政策“工具箱”的秘密
2014年，货币政策创新工具运用可谓眼花缭乱，央行相继实施了SLO、SLF、MLF等各类定向“武器”。这桌流动性定向释放的盛宴，也被市场人士戏称为各种“粉”，如“酸辣粉（SLF）”、“麻辣粉（MLF）”等。
中国人永不缺乏学习的精神。
在前些年CPI、PPI在街头巷尾被热议之后，2014年，被人信手拈来的词汇又加上了SLO、MLF、SLF这些生僻的简称。
老百姓没有精力和兴趣去研究这些词汇背后的真正意义。他们只知道，这些词汇表示央行“放水”了。
即将过去的2014年，货币政策创新工具运用可谓眼花缭乱，央行相继实施了SLO、SLF、MLF等各类定向“武器”。这桌流动性定向释放的盛宴，也被市场人士戏称为各种“粉”，如“酸辣粉（SLF）”、“麻辣粉（MLF）”等。期间央行也通过价格杠杆，适度引导市场利率下行，全年14天正回购利率共四次下调，9月初适度下调PSL资金利率。
为什么会这样？
在央行人士看来，这种精准的资金投放是适度的。央行研究局局长陆磊12月26日公开场合表示，货币的确是适度的，通过SLO、SLF和MLF等新型货币政策工具的创设，新增的流动性恰恰跟外汇占款的下降之间形成了精准的关系。
前央行货币政策委员会委员、著名经济学家余永定在接受上证报独家采访时表示，这说明在外汇储备增速下降的情况下，对冲操作不再是央行控制基础货币的主要货币政策工具，各种形式的央行贷款（特别是有担保的贷款）成为央行增加商业银行准备金的主要方式。
事实上，随着中国贸易顺差不断扩大，外汇占款规模快速扩张，一度成为投放基础货币的最主要渠道。外汇局权威数据显示，年外汇储备累计增长2.84万亿美元，年均增长3550亿美元。其中，年11月，外汇占款增长18.9万亿人民币，达同期基础货币增量1.7倍。经大量央票和存款准备金对冲后，M2仍增长2.98倍。
但2014年以来，央行和整体金融机构口径统计下的外汇占款出现了不同程度的下滑。6月和9月央行口径的外汇占款减少金额分别达到867和134亿元，8月金融机构外汇占款减少了311亿元。
在外汇占款渠道投放基础货币出现阶段性放缓的情况下，MLF等创新工具的创设，可及时补充流动性缺口，有利于保持中性适度的流动性水平，为经济增长提供必须的货币供应。
过去很多年，央行资产负债表资产方的扩张基本上主要来自国外资产——外汇储备，但近年来包括PSL等多种创新工具出现，资产负债表国内资产的占比将逐渐加大。有观点认为，央行资产负债表的拐点由此隐现。
中国银行首席经济学家曹远征认为，过去讨论货币政策时常讲M1、M2，那是从供应角度讨论问题，是假定资产负债表在稳定甚至在扩张情况下谈的。但是，如果资产负债表在衰退，或者在去杠杆过程中，敏感性就会出现问题，这时就应该从资产端考虑了。
的确，央行在资产端做了很多工作。今年以来，通过抵押补充贷款工具(PSL)，央行为开发性金融支持棚户区改造提供长期稳定、成本适当的资金额度。这就是在资产结构中进行调整，而不仅仅一味追求货币供应的宽紧。这可能是一个全球新趋势，即在影响资产结构情况下来看它的货币供应，而不是单从货币供应的角度来考虑。
目前，这类创新工具的期限多为1年以下。而据权威人士透露，长期来看，更长期的创新工具如3-5年期的工具正在酝酿，不排除未来适时出炉的可能性。“因为随着利率市场化的推进，也需要通过这种借贷便利工具来影响中长期的利率曲线。”
探寻中国利率之锚
回顾近十年来中国央行货币政策工具箱的使用记录，货币政策调控框架从以数量型为主向以价格型为主转变的“换挡”逐渐清晰。这一过程，也是逐步构建中国的无风险收益率曲线，寻找中国利率之锚的征途。
这一轮股市疯涨的逻辑是什么？
如果再把降息作为股市上涨的逻辑起点，则会被许多投资者斥为肤浅。但当你把理由归结为无风险收益率的下降，则会在很多研究机构报告内得到回应。
那么问题来了，什么是无风险收益率？中国的无风险收益率曲线是否已经形成？这些问题并不为人们所关心，知其所以然者更是寥寥。
实际上，基准利率的确定是金融风险市场化定价交易的起点和基础。美国的无风险收益率曲线，其实是在联邦基金利率的基础上加权了各类时间和风险因素而形成的，业界称之为利率之锚。
回顾近十年来中国央行货币政策工具箱的使用记录，货币政策调控框架从以数量型为主向以价格型为主转变的“换挡”逐渐清晰。这一过程，也是逐步构建中国的无风险收益率曲线，寻找中国利率之锚的征途。
以往，中国的主要货币政策工具是公开市场操作，更具体地说是通过出售央票对冲外汇占款增加导致的流动性过剩。但由于国际收支顺差的减少，出售央票不再是央行控制货币供应量增加的主要手段。同时，由于货币乘数越来越内生化，通过控制基础货币改变货币增长速度进而控制通胀和经济增长的调控方式，越来越失灵。
因此，央行必须把货币政策的中间目标由货币增长速度转移到基准利息率。余永定说：“在中国，真正应该成为基准利息率的无疑是shibor。”
但是，对于期限较长的金融资产，由于中间环节较长，在银行间隔夜拆解利息率基础上加点存在困难。余永定说，“这样，就需要有期限较长的无风险利息率作为较长金融产品定价的基准。而无风险的较长期国债的收益率就成为期限较长金融产品的基准。”
他认为，对于中国来说，更重要和更急迫的事情是建立和发展相应的货币市场和国债市场。特别是中国国债市场欠发达、二级市场交易欠活跃，难于成为中、长期金融产品的基准利息率。
余永定甚至提出了一个大胆设想。他说：“我国收益率曲线的不完善与缺少一个有足够深度和容量的债券市场有关。我们曾出了一个馊主意，财政部发行特别国债，然后以国债整体置换外汇储备。这样，市场的流动性其实没有变化，但我们拥有了一个有深度的国债市场。”
即使如此，央行在构建中国的无风险收益率曲线方面仍不遗余力。
余永定在接受上证报记者采访时进一步说，包括MLF、PSL、SLO等新的货币政策工具的推出，实际上也反映了央行将货币政策中间目标从货币（信贷）数量转变到基准利息率的意图，以及补充无风险收益率曲线中端空白的意图。
在专家眼中，由于我国现阶段利率市场化的初级阶段还未完成，处于从传统的存贷款基准利率向金融市场基准利率的过渡阶段，这个阶段的特点就是存在多重的基准利率。
目前，我国主要的多重基准利率包括央行公布的存贷款基准利率（5年期以下）、银行间市场基准利率Shibor（1年期以下）和国债收益率（1-50年期）等，这三种利率是金融机构参照的主要基准利率，作用于金融机构不同的资金来源和运用过程中。
央行金融研究所所长金中夏对上证报记者表示，这些利率都在一定程度上体现了央行的政策意图，与存贷款基准利率一起构成了广义的央行政策利率体系。
“未来的方向可能是，央行主要通过公开市场操作和其他各种数量和价格的综合手段，在银行间市场决定某种短期利率，通过这种短期利率影响国债收益率曲线，进而影响所有市场利率，最终影响经济增长、物价水平和就业等实体经济目标。”金中夏称。
今年以来，与数量型工具相比，被市场人士更为看重的是价格型调控，如正回购利率的下调，每次下调都被市场视为央行引导利率下行的宽松信号。
余永定说：“纵观这些创新货币政策工具，期限为3月期到1年不等，央行对其的定价至关重要，各商业银行据此加减点，来制定各自的利息率。我相信，这些工具随着发展和交易量增加，会形成和完善无风险收益率曲线。”
全面深化金融改革实质性启动
央行领衔的金融改革已实质性开启，在推进利率市场化、汇率形成机制改革等方面更是快马加鞭。货币政策的中国选择更加贴近经济新常态和经济发展大逻辑。
“借钱时难还亦难，跨年无力找钱烦，天台此去疑无路，大家一起做个伴。”日，年末资金面最为紧张之时，精神紧张的资金交易员无奈作诗。
若说2013年的钱荒难忘，那么，2014年末债券交易员“齐上天台”，则成为此时市场的笑谈之一。
与2013年相同之处是，货币市场都遭遇了短期流动性紧张，12月一些资金价格涨幅仅次于2013年6月。不同所在，则是央行的态度：市场传闻央行通过续作部分MLF和SLO，提前注入流动性，熨平短期资金波动。
回顾2014年央行实施定向操作，总显得有些“隐秘”。如SLO、SLF等创新工具的披露，快的在季度货币政策执行报告中披露，慢则需等数月后央行才公布余额。而对后续可能的货币宽松政策，整个市场都在猜谜，以致众说纷纭。
在这类定向工具透明性遭质疑的同时，其预期管理效果也受到质疑。
预期管理是央行货币政策操作的重要组成部分。顺畅的沟通能起到事半功倍的效果，而由于政策不透明导致的预期不稳定，则会影响政策的实施效果。
余永定就指出：“央行在运用新的货币政策工具对商业准备金和货币市场流动性进行调控时，存在缺乏透明性、与市场沟通不够的问题。同时，央行的货币政策也承担了本不应该由央行承担的结构调整任务。这些缺陷如不加以纠正，必将影响货币政策的有效性。”
“央行不仅要做open market operation（公开市场操作），还要做open mouth operation（张嘴巴的操作），它们英文简写相同，就是我们说的预期管理。”高盛哈继铭做了一个张嘴的动作。
哈继铭介绍，“美联储在退出QE之前，从去年5月就讲，市场消化了很多次，等到真正退出的时候，市场就不会有太多震动。中国本轮降息很突然，最终被市场理解为一系列降息的第一步，未来放松空间很大，导致资产价格暴涨。”
尽管如此，人们也注意到，预期管理正日益受到中国货币当局的重视，而且随着更多的实践和运用，市场预期有可能逐步符合决策者的设想。
更重要的是，在2014全面深化改革的开局之年，央行领衔的金融改革已实质性开启，在推进利率市场化、汇率形成机制改革等方面更是快马加鞭。
12月18日，中国政府网挂出《本届政府成立以来出台的重要金融政策及成效》一文。可以看出，在全球化博弈加剧、国内市场化改革全面启动的多重环境下，货币当局进一步创新调控方式，通过完善货币政策工具组合，精准发力，传导货币政策意图，确保市场流动性松紧适度。在实体经济下行压力加大之时，定向降准，适时启动不对称降息，促进结构调整，降低社会融资成本。同时，推动货币政策的中介目标适时由传统的数量型控制，向以利息率为基础的价格型传导转型。
货币当局的全面市场化转型正在途中。货币政策的中国选择更加贴近经济新常态和经济发展大逻辑。
[责任编辑：
来源：新闻热搜榜