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上市公司股份代持法律问题研究（上）
――兼论股份代持对信息披露监管制度的挑战与完善
【学科分类】公司法
【出处】《证券法苑》
【摘要】在围绕“信息披露”为核心的证券监管制度设计中，虽然《公司法》、《证券法》和中国证监会的行政规章已经对实际控制人的身份披露有所要求，但在中国证券市场跳跃过西方国家几百年所经历的历史而一下子发展到如今规模的市场背景下，我国证券市场监管制度设计的合理性以及市场主体对于监管规则的尊重都还明显不足，市场主体基于各种各样合理或者不合理的原因而采取股份代持的方式逃避对于“实际控制人”的披露。我国证券市场股份代持的存在不仅损害了信息披露规则自身的权威性和执行力，而且也在事实上损害了证券市场的诚信环境。由此，本文试图从股份代持的类型、原因分析为出发点，结合现有的监管实践对股份代持的法律规制提出几点粗浅的建议。
【关键词】股份代持；信息披露；法律规制
【写作年份】2014年
&&&&　　在现有的上市公司信息披露监管制度中，《证券法》、《首次公开发行股票并上市管理办法》、《首次公开发行并在创业板上市管理暂行办法》、《上市公司收购管理办法》及中国证监会颁布的系列有关信息披露的配套性行政规章或指引都明确要求上市公司及收购方对追溯至“实际控制人”的“控股股东”的身份信息进行详细披露，并据此作为监管机关从事后续监管（如禁售期、关联交易）的主体依据。如果考虑到《公司法》第217条有关“控股股东”和“实际控制人”的定义，似乎我们已对上市公司“控股股东”和“实际控制人”形成了比较明确的披露规则和监管要求。但问题是，基于两方面的因素，我们往往会发现前述有关“控股股东”和“实际控制人”的信息披露要求和监管目标可能无法得到充分实现：在巨大的社会转型期内，虽然“中国特色社会主义法律体系”已经基本形成，但基于中国几千年来的“人情社会”传统，整个社会的遵法、守法的意识仍然不强，“上有政策，下有对策”仍是立法者和监管者在完善立法和提高执法效率中所面临的最大挑战。在证券监管领域，基于守法成本和违法收益的极端不对称，就笔者所知，有不少拟上市公司或收购方意图在上市、收购过程中为逃避法律和监管机关的监管，而以“隐名代理”方式隐身于依据监管规则所披露的所谓“实际控制人”之后而在事实上操控着上市公司，此其一；其二，基于我国在2001年于传统的成文法体系之上引入了基于衡平法所产生的普通法系中的信托制度，并在《信托法》中确立了“名义所有权”与“实际所有权”分离的所有权“二元结构”，这使在信托制度结构中，基于所有权的分离，信托受托人在成文法的语境下可以成为“股权”的所有权人（依据信托契约）和股东权利的完全行使人（依据信托安排）。所以尽管存在不认可“信托公司”持有上市公司股份的监管实践，但如果仅仅依据对现有信息披露监管规则的字面解释，在纯粹的信托结构下，基于受托人对于股份的“所有人”和“管理人”身份，其应该被认定为“实际控制人”，上市公司股份的信托人很难在信托法的理论下被认定为上市公司的“实际控制人”或者股份的“所有权人”。由此，在现有信息披露规则没有要求上市公司强制披露信托安排的情况下，不少利益主体试图用“信托”的二元结构掌控对上市公司的控制权并意图躲避披露规则的监管。是此，“隐名代理”和“信托持股”构成了本文所述“股份代持”的两种类型，本文在此不再就“隐名代理”与“信托”在民法意义或信托法意义上的区别再行分述，而统一以“股份代持”指代相关现象。同时，为论述方便，本文亦将以上市为目的的拟上市公司归入本文所述“上市公司”的范畴，在此一并说明。
　　一、股份代持的类型分析
　　为更好地论述股份代持存在的问题，我们有必要对目前证券市场上所存在的股份代持进行一下简单的分析，以区分一下不同类型股份代持的法律关系和法律结构。
　　（一）“委托―代理”方式
　　“委托―代理”是市场上存在的最为简单的股份代持关系，它是股份的真实所有权人（或者出资人）不以自己的名义直接持有上市公司股份，而是通过委托合同或代理协议等方式委托他人（代理人）以他人的名义持有上市公司股份，并且在上市公司对外信息披露时只披露该等接受委托而在名义上持有股份的代理人的信息，委托人的身份并不对外进行披露。这种代持关系在本质上是传统民法中的“隐名代理”关系。因此，从隐名代理所映射的“委托―代理”这一层关系上看，由于“委托一代理”关系的一切法律后果需最终追及于委托人而非被委托人（代理人），故此依照《公司法》对于“实际控制人”的定义，如果某“人”事实上直接或者间接拥有上市公司的控制权益但却通过“委托―代理”安排回避披露义务的话，则此种“委托―代理”的安排明显违背了现有信息披露监管制度中对于控股股东和实际控制人的披露要求，属于故意违法行为。在现实中，实际控制人以“委托―代理”关系委托他人持有上市公司股份的情况比较少，更多的情况是控股股东（实际控制人）基于诸如股份激励或者其他不可公开的原因而接受第三方（如公司员工、供应商等）的委托，并以自己的名义代表第三方持有上市公司股份，或者是公司员工或公司的利益相关方通过名义上与公司不发生关联的第三方在上市前受让公司股份并以该第三方名义持有上市公司股份。
　　（二）“信托”方式
　　第二种形式的股份代持是通过以“所有权二元结构”为特征的信托制度而实现。所谓“所有权二元结构”是指在信托制度中，通过信托契约（Trust Deed）而将信托财产的所有权切分为“名义所有权”和“实际所有权”，信托人将信托财产的所有权让渡给受托人，受托人可以以“名义所有权”的身份按照信托安排独立行使对信托财产包括占有、使用、处分、收益等权能在内的一切所有权权利。如同真实所有权人与第三方的关系，受托人就信托财产所作出的处分对于第三方和信托人而言都具有约束力，只不过受托人处分信托财产所获得的信托财产收益应归属于受益人所有。在信托制度下，即使受托人违反信托契约而违背受托人应有的信托义务，只要第三方不是恶意与受托人串通合谋，受托人对于信托财产的处置不可被信托人所撤销（这点与大陆法系民法上的“委托―代理”关系中对于代理人不当处置的法律后果和追及力效果有所不同），信托人只能追究受托人对信托义务违反的信托责任。有关信托的基本架构可以如下图所示：
　　基于信托的这种所有权二元结构，在以信托为载体的股份代持中，股份所有人（出资人）将其持有的股份或者出资份额作为信托财产，通过信托方式信托给一个第三方，该第三方以名义所有人持有上市公司的股份并进行披露。通常情况下原本受托人可能是作为普通民事主体的自然人或法人（“民事信托”），也可能是作为商事主体的信托公司（“营业信托”或“商业信托”），但受限于现有中国证监会对于上市公司股东资格的监管要求，无论信托公司通过“自有”还是“受人之托”的方式持有上市公司股份，任何存在信托公司为股东的上市公司要想得到证券监管机关的相关监管批复几乎是不可能的，所以现在市场上多见的信托架构的股份代持多为“民事信托”或者“私募基金”。以信托结构所进行的股份代持主要散见于那些背后的控股股东因为主体资格限制、资质不符等原因而不得已通过信托安排由第三方替代自己持有股权。需要说明的是，尽管存在“信托”的形式，目前市场上所谓的“信托安排”与传统信托结构仍存在不一致的地方，最主要的区别是这种“信托”的代持只是借用了信托的形式，在本质上，信托的所谓“信托人”仍然通过一系列手段控制、决定着“受托人”对于上市公司股份的决策（如表决、选举董事）和处分（如转让、收购）的过程，这与传统信托中由受托人独立管理、决策受托股权是不同的。
　　（三）“受益权信托”方式
　　除前述将股权信托外，市场上还存在另外一种以信托“衍生品”名义出现的股份代持方式―“受益权信托”的产品。所谓受益权信托其本身是为了在名义上完全规避有关对“股份所有权”和“股份变动”的争议，而将对股份的占有、使用、收益、处分权能进行分割，单独将股份对应的“受益权”从所有权的权能中剥离出来，形成所谓的“受益权信托”。在这种“受益权信托”产品中，当事人将股份的受益权作为“信托标的”，由原股东向第三方转让针对受益权的“所有权”。受益权信托产品主要表现为两种形式：第一种形式是原股东将股份转让给第三方后，原股东再以信托的方式替第三方（买受方）在名义上持有股份，双方会通过信托契约关系将股份的受益权转归第三方所有；第二种形式是原股东仍保留股权所有权人的身份，而将股份受益权转让给第三方（买受方），第三方将购买到的受益权仍信托给原股东，原股东作为受益信托的受托人将其以股份所有人名义可从公司获得的股份收益向第三方进行支付。
　　这种受益权信托通常存在于控股股东或者其他具有禁售期要求的股东以让渡所谓的“受益权”的方式进行提前套现。
　　（四）“职工持股会”方式
　　依据《民政部、外经贸部、国家体改委、国家工商行政管理局关于外经贸试点企业内职工持股会登记管理问题的暂行规定》所述定义，职工持股会是专门从事企业内部职工持股资金管理，认购公司股份，行使股东权利，履行股东义务，维护出资职工合法权益的组织。职工持股会制度最早来源于外经贸企业的企业改制实践，因为早在1994年国务院即批复同意外经贸股份有限公司进行内部职工持股试点。1997年《民政部、外经贸部、国家体改委、国家工商行政管理局关于外经贸试点企业内部职工持股会登记管理问题的暂行规定》首次明确“职工持股会”的法人地位，上市公司的股东中也开始出现职工持股会。但在2000年，基于民政部办公厅发文取消对于职工持股会的法人登记，中国证监会法律部在2000年、2002年对外和对内的两个复函中主要基于职工持股会因未登记而不具备“法人主体”资格的原因而拒绝对于在股东结构中含有职工持股会的上市公司进行相关申请的核准。
　　虽然职工持股会直接持有上市公司的股份，但从法律关系的本质来说，职工持股会本身其实是那些真实出资的股东们（反映为公司的内部员工）为持有公司股份而存在的特殊目的载体（special purposevehicle , SPV）。因此，当中国证监会关闭存在“内部职工持股会”结构的公司上市这道大门的时候，那些在现实中存在职工发行需要又希望上市的公司不得不通过变通的方式实现“全员持股”的需求，此时无非就是以“有限责任公司”或者其他特定自然人替代“职工持股会”而成为特殊目的载体而已（比如，平安集团员工通过新豪时等三间公司事实上行使着“职工持股会”的职能，华为在虚拟股份中也透过华为控股行使SPV的职能）。因此，无论是“职工持股会”还是其他承载特殊职能的SPV方式，为了在形式上满足中国证监会的审核监管要求，当这些公司需要将SPV还原成中国证监会认可的持股结构时，通常会出现两类矛盾：第一类是管理层在上市的名义下，强行将员工持股转让给自己的关联方从而引发被收回股份的员工与公司或其他股东的纠纷；第二类就是在维持原先持股比例安排的条件下，通过股份代持方式回避证监会的要求，以明知故犯方式违规代持。
　　二、股份代持的原因分析
　　（一）规避法律的限制性要求
　　1，回避股份禁售期的要求
　　根据现有首次公开发行股票（IPO）审核监管要求及相关交易所的上市规则要求，首次公开发行股票前控股股东、实际控制人持有的股份在上市后的3年内不得进行转让（即禁售期为3年），而且发行前1年新认购股份或者是从应当遵守3年禁售要求的股东所受让的股份同样需要遵守3年的禁售期要求，而公司高级管理人员直接或间接持有的股份则需遵守《公司法》的相关规定。为了回避对于控股股东3年禁售期或者对于上市前1年从控股股东所受让股份的限售期要求，控股股东采取股份代持的方式将部分所持股份从其名下拆分出来，转归他人代持以换取较短期限的股份出售锁定期（lock-up period），而公司高级管理人员则试图在上市前将其从控股股东处可获得的股份奖励以他人的名义持有以回避更长期限的锁定期。
　　2．回避关联交易表决程序要求
　　《公司法》第16条规定“公司为公司股东或者实际控制人提供担保的，必须经股东会或者股东大会决议。前款规定的股东或者受前款规定的实际控制人支配的股东，不得参加前款规定事项的表决。该项表决由出席会议的其他股东所持表决权的过半数通过”，《公司法》第21条进一步规定“公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定，给公司造成损失的，应当承担赔偿责任”，同时《公司法》第125条规定“上市公司董事与董事会会议决议事项所涉及的企业有关联关系的，不得对该项决议行使表决权，也不得代理其他董事行使表决权”。依据《公司法》的前述规定，中国证监会颁发了《上市公司治理准则》、《上市公司股东大会规范意见》、《上市公司章程指引》及《上市公司股东大会规则》等监管规范性文件或指引要求上市公司与控股股东（实际控制人）、关联董事发生关联交易时，需遵守相关董事会、股东大会表决程序和回避表决的要求。而为了回避此类关联交易表决的要求，对于拥有众多关联公司的实际控制人而言，通过股份代持安排回避关联交易的表决程序要求则存在现实的内在需求。
　　（二）基于非法的目的和意图
　　1．逃避同业竞争的监管要求
　　根据中国证监会《首次公开发行股票并上市管理办法》第19条有关“发行人业务独立”的要求，发行人的业务应当独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争或者显失公平的关联交易，由于有些集团性公司拥有众多产品存在上下游关联关系的附属公司，或者某些控股股东出于分拆某一块业务的需要，为回避同业竞争和“独立性”要求，这些市场主体就会选择以股份代持的方式回避同业竞争的监管要求和信息披露要求。在大多数的情况下，这样的股份代持也会逃避了有关关联交易的监管。　　2．逃避上市公司收购的监管要求
　　根据现行上市公司收购监管制度，投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5％时，应当在该事实发生之日起3日内编制权益变动报告书，向中国证监会、证券交易所提交书面报告，抄报该上市公司所在地的中国证监会派出机构（以下简称派出机构），通知该上市公司，并予公告；在上述期限内，不得再行买卖该上市公司的股票，而且通过证券交易所的证券交易，收购人持有一个上市公司的股份达到该公司已发行股份的30％时，继续增持股份的，应当采取要约方式进行，发出全面要约或者部分要约。由此，上市公司收购需遵守相关“信息披露”和“要约收购”的监管规则。而根据“宝延风波”后中国证监会所沿用的监管惯例，我们采取了严格的“阶梯式收购”监管方式，即任何超过5％的股份变动行为都要按照“一停、二看、三通过”的方式进行，收购方的大额收购意图必须分解为若干步骤，不可一次实现（比如，通过证券交易所的证券交易直接购买10％的股份，必须分解为5％ ＋5％两个步骤完成股份的收购）。因此，在这样的监管政策下，为了逃避披露义务、要约收购义务和“阶梯式收购”的烦琐，就有市场主体通过股份代持的方式回避其在对上市公司收购过程中所应受到的披露和报告的监管义务。
　　3．逃避内幕交易的监管要求
　　在现有的内幕交易监管体系中，内幕交易监管的核心在于对“内幕人员”利用“未公开信息”而从事交易的行为的查处，其中对于“内幕人员”的界定又是是否构成“内幕交易”的核心和基础性问题。为此，我国在《证券法》、《证券市场内幕交易行为认定指引（试行）》、《上市公司信息披露管理办法》以及沪深两地交易所的上市规则都对“内幕人员”的范围有所界定，其中“持有公司5％以上的股东”（《证券法》）、“发行人、上市公司的控股股东、实际控制人控制的其他公司”（《证券市场内幕交易行为认定指引（试行）》）都是属于禁止从事内幕交易的内幕人员。尽管在这样的监管规则下，仍然有不法主体采取股份代持的方式以回避“内幕人员”身份从而事实上利用内幕信息从事不法牟利活动。
　　4．逃避主体资格的合规性要求
　　不可否认地讲，在中国证券市场不断发展和壮大的背景下，基于资本市场的投资（机）行为相较于产业资本所带来的更为快速、容易的营利，围绕证券市场的上市、并购、重组已经形成了一定的利益链条。在这个链条上，有些主体为了获得巨额非法利益而不得不假借于股份代持持有上市公司的利益，比如，虽然《公务员法》第53条规定公务员不得“从事或者参与营利性活动，在企业或者其他营利性组织中兼任职务”，可在现实中也已出现党政机关公务人员通过股份代持的方式持有上市公司的案例；为了回避在上市、要约收购和重大资产重组过程中对于实际控制人的监管审查，某些不具备监管部门要求的主体资格条件（比如，不符合证监会、保监会、银监会对于证券公司、保险公司和商业银行的股东资格要求）或者曾经存在重大违法行为可能有碍于上市申请、要约收购豁免或者重大资产重组核准的实际控制人也会借道于股份代持进行证券不法活动；此外，某些保荐机构或者保荐人在其保荐的项目中存在参股、入股（甚至要求实际控制人送股）的行为，而为了回避申报过程中的利益冲突也会以股份代持的方式回避合规监管审查。这些不法动机的存在都为股份代持提供了市场的土壤。
　　（三）股权激励的现实需要
　　在民营企业中，越来越多的民营企业为了长期吸引人才而采取股权激励手段奖励和挽留对于企业具有贡献的人员。但是民营企业在实施股权激励过程中又存在自身现实的顾虑，比如，出于对高管忠诚度、对公司价值的考虑，往往不会把激励股份直接授予或让渡给被激励对象。根据我们的经验，民营企业在实施股权激励时往往会设置一些诸如服务时限、公司业绩要求的条件，这些股权激励的条件在公司未上市时不会存在太大的问题，但一旦公司谋求上市，由于现有监管政策是只放行已上市公司的股份激励计划，对于任何拟上市公司都不允许存在可能导致股份变动的股份激励计划，因此已经实施股权激励方案的这些民营企业就不得不采取股份代持的变通方式来继续实施企业自身的股权激励方案。
　　（四）民企海外上市规避审批的需要
　　除了以上几种股份代持的原因外，在某些寻求海外上市的中国企业中，为了规避《关于外国投资者并购境内企业的规定》（业内俗称“10号文”）中有关“关联并购”和“换股上市”的监管审批，某些中国企业还会在境内或境外采用股份代持方式造成境外上市主体（并购方）和境内运营主体（被并购方）的实际控制人并不关联的假象，以骗取商务部门的并购核准，同时逃避国家外汇管理局《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（业内俗称“75号文”）及其操作规程对于返程投资的境内居民境外投资外汇登记要求。在民营企业以股份代持方式规避10号文和75号文审批及备案要求的同时，市场上也出现了不少因为股份代持而产生的所有权权属纠纷。
【作者简介】
郑，单位为华东政法大学。&
比如，《发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号―招股说明书》、《公开发行证券公司信息披露的编报规则第12号―公开发行证券的法律意见书和律师工作报告》和《公开发行证券公司信息披露的编报规则第27号―发行保荐书和发行保荐工作报告》都要求发行人应披露其发起人／股东（应追溯至实际控制人）的基本情况。 《公司法》第217条第2项规定：“控股股东是指其出资额占有限责任公司资本总额百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东；出资额或者持有股份的比例虽然不足百分之五十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东。”第3项规定：“实际控制人，是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。” 吴邦国：“形成中国特色社会主义法律体系的重大意义和基本经验”，载《求是》2011年第3期。关于中国是否已经初步建设完成具有中国特色的法律体系虽然存在一定的争议，但不可否认的是，经过改革开放30多年来的努力，我们已经在社会经济、政治、文化、军事、行政等各个领域构建起了以宪法、民事法律、商事法律、刑事法律、行政法律、军事法律为代表的一系列法律规范，应该说从成文法的“法律存在”而言，吴邦国委员长提及的“中国特色社会主义法律体系已经基本形成”的观点并不为过。 在传统大陆法系民法理论中，在排除善意取得的情形下，代理人超越代理权限实施的行为对于委托人而言是不具有约束力的。比如，我国《民法通则》第66条就规定“没有代理权、超越代理权或者代理权终止后的行为，只有经过被代理人的追认，被代理人才承担民事责任。未经追认的行为，由行为人承担民事责任。本人知道他人以本人名义实施民事行为而不作否认表示的，视为同意……代理人和第三人串通，损害被代理人的利益的，由代理人和第三人负连带责任……第三人知道行为人没有代理权、超越代理权或者代理权已终止还与行为人实施民事行为给他人造成损害的，由第三人和行为人负连带责任”。《合同法》第402条和第403条规定“受托人以自己的名义，在委托人的授权范围内与第三人订立的合同，第三人在订立合同时知道受托人与委托人之间的代理关系的，该合同直接约束委托人和第三人，但有确切证据证明该合同只约束受托人和第三人的除外”、“受托人以自己的名义与第三人订立合同时，第三人不知道受托人与委托人之间的代理关系的，受托人因第三人的原因对委托人不履行义务，受托人应当向委托人披露第三人，委托人因此可以行使受托人对第三人的权利，但第三人与受托人订立合同时如果知道该委托人就不会订立合同的除外。受托人因委托人的原因对第三人不履行义务，受托人应当向第三人披露委托人，第三人因此可以选择受托人或者委托人作为相对人主张其权利，但第三人不得变更选定的相对人”。 孙义刚、郑：“信托制度异化论”，载《法律科学》2009年第4期。 体现为对股份的“分红权”和“转让收益”。 郑：“论我国信托产品法律结构之瑕疵”，载《上海金融》2009年第10期。 在中国证监会“法律部24号”复函后不久，国务院办公厅批转了一份《国务院办公厅关于外经贸企业内部职工持股会法律地位问题的复函》（国办函25号），在该复函中，国务院办公厅认为“职工持股会是公司工会内设的专门从事本公司内部职工股的管理组织，不必作专门的登记”。 日民政部颁布了《民政部关于清理本部门规章、规范性文件的公告》，公告废止了在“法律部24号”复函所引用的《关于暂停对企业内部职工持股会进行社团法人登记的函》（民办函110号）的效力，不再要求职工持股会进行社团法人登记。虽然有此变化，但尚未见到中国证监会就内部职工持股会法律地位的态度有所变化。 林向、李秀中：“剑南春职工股‘被信托’？工会持股成确权困境”，载《第一财经日报》日第A01版。 《上市公司收购管理办法》第13条、第14条。 《上市公司收购管理办法》第24条。 所谓“一停、二看、三通过”的方式是指按照“购买至5％―停止收购、进行披露―以5％为限继续收购―再次停止并进行披露―继续以5％为幅度进行收购”的方式从事收购（反之通过证券交易所的减持程序亦然），不可直接就目标比例股份从事收购或者减持行为。 “阶梯式监管”最近一个例子是深圳证券交易所对北京嘉利九龙商城有限公司“违规减持”的处罚：嘉利九龙日通过深交所证券交易系统采用大宗交易方式出售中核钛白股份1742万股，占中核钛白股份总额的9.1684％,当日嘉利九龙通知上市公司中核钛白。8月21日，上市公司中核钛白对股东减持情况刊发公告，嘉利九龙也公布了《简式权益变动报告书》公告其减持9. 1684％比例股份的情况。但针对嘉利九龙一次性减持9.1684％的行为，深交所认为依据《上市公司收购管理办法》第13条第2款的规定：“投资者及其一致行动人拥有权益的股份达到一个上市公司已发行股份的5％后，通过证券交易所的证券交易，其拥有权益的股份占该上市公司已发行股份的比例每增加或者减少5％，应当依照前款规定进行报告和公告。在报告期限内和作出报告、公告后2日内，不得再行买卖上市公司的股票。”而嘉利九龙在出售中核钛白股份达到5％时，在未及时刊登权益变动报告书情况下继续出售中核钛白股份。上述行为已经违反规定，由此予以公开谴责并限制其减持其余股份三个月的处罚。有关处罚决定可参见《关于对北京嘉利九龙商城有限公司给予处分的决定》（深证上129号），资料来源：深圳证券交易所网站，载http://www. szse. cn/UpFiles/cfwj/-. doe ,日访问。 仇子明：“大康牧业改制：股权转让连环迷踪”，载《经济观察报》日第022版。 中国证监会已颁布《上市公司股权激励管理办法（试行）》作为上市公司向高级管理人员进行股权激励计划的监管依据；2012年8月，中国证监会又颁布《上市公司员工持股计划管理暂行办法（征求意见稿）》以在股权激励计划之外为上市公司员工合法持股打开另一个出口。 比如，苏州大方特种车股份有限公司的实际控制人就因为境外上市的股份代持与境外股份代持人发生长达三年的诉讼，还身陷牢狱之灾。参见苏龙飞：“一场三败俱伤的借壳交易始末：苏州大方资本劫”，载《新财富》2012年第9期。 有关学界对“股东”的定义可参见范健、王建文：《公司法》，法律出版社2006年版，第282页；赵旭东主编：《公司法学》（第2版），高等教育出版社2006年版，第296页。 《物权法》第106条：“无处分权人将不动产或者动产转让给受让人的，所有权人有权追回；除法律另有规定外，符合下列情形的，受让人取得该不动产或者动产的所有权：（一）受让人受让该不动产或者动产时是善意的；（二）以合理的价格转让；（三）转让的不动产或者动产依照法律规定应当登记的已经登记，不需要登记的已经交付给受让人。受让人依照前款规定取得不动产或者动产的所有权的，原所有权人有权向无处分权人请求赔偿损失。当事人善意取得其他物权的，参照前两款规定。” “一元结构”模式表现为所有权主体是单一的、排它的，所有权权属仅指向该单一主体，不存在多元的主体（共有关系中的共同人视为所有权的单一主体）。 虽然有关案情未经官方报道证实，但郑俊怀等原伊利股份管理层通过国债回购方式向金信信托提供资金，再以金信信托名义收购伊利股份的控股权的事实已经被国内众多财经媒体通过各种渠道和分析所挖掘和报道，信托安排也在金信信托于2005年4月向呼和浩特市政府下属的国资公司回售伊利股份后得以终结。 张友、刘振盛：“18要素定IPO成败，股权、占款成终极杀手”，载《21世纪经济报道》日第14版。 “业绩调整机制”（Valuation Adjustment Mechanism, VAM）在国内也称“对赌条款”，简单地讲，它是指私募股权投资（业界俗称的“PE”）在进行企业投资时要求被投资对象或者其实际控制人就公司未来业绩进行的承诺，如果公司业绩达不到协议所述承诺，需要承诺人向被承诺人进行现金补偿或者股权补偿的机制。 丹尼尔?F．史普博：《管制与市场》，余晖、何帆、钱家骏、周维富译，上海三联书店、上海人民出版社2003年版，第11页。 See Louis D. Brandeis, Other Peoples’ Money and How the Bank Use it, FrederickA. Stokes Company, 1914, p. 27. 《上海市高级人民法院关于审理涉及公司诉讼案件若干问题的处理意见》第2条第2款第2项。 《江苏省高级人民法院关于审理适用公司法案件若干问题的意见（试行）》第29条。 限制性股票（Restricted Share Unit,RSU），最早由美国半导体芯片巨头Intel公司推出，它改变了原来股权激励计划只授权期权进行认购的做法，而是直接以公司承担成本的方式授予激励对象―定数额的股份，该等股份在期限届满后可自由交易。中国证监会在《上市公司股权激励管理办法（试行）》中规定了限制性股票的授予，但目前只允许在上市公司中实施，没有推广到非上市公司。 2009年12月，苏州工业园区海富投资有限公司（以下简称海富投资）与被投资公司甘肃世恒有色资源再利用有限公司（以下简称世恒公司）及其实际控制人香港迪亚有限公司（以下简称迪亚公司），因对赌条款的效力问题产生争议并闹上法庭，兰州市中级人民法院和甘肃省高级人民法院均判决对赌条款无效。近期，世恒公司已经向最高人民法院提起申诉并得到受理。由于这是我国首个人民法院判决对赌协议无效的案例，因而受到社会各方面广泛关注。 《证券法》第193条。 郑：《证券市场有效监管的制度选择―以转轨时期我国证券监管制度为基础的研究》，法律出版社2012年版，第255～257页。 中国证券市场属于“新兴加转轨”的提法最早是由中国证监会第四任主席周小川在“2002年中国证券投资基金发展国际研讨会”上提出。参见周小川：“中国资本市场的机遇与前景”，载http://business. sohu. com/91/23/article. shtml,日访问。
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