天风 · 月度金股 | 4月

来源：分析师徐彪 

1、市场已经从年初以来的全面上涨进入指数层面的调整阶段，有三方面的理由：

（1）G20后市场对贸易战的预期过于一致和乐观，哪怕是目前协议达成的期限不断后移的过程中市场也对此讨论甚少。向前看贸易战的协议可能没有那么轻松容易达成，投资者可能修正對贸易战过于乐观的预期

（2）今年信用扩张的力度可能更加类似12年，而不是14-15年自上而下的全面性放松杠杆不能上天是原则。但是1-2月合並社融数据已经吊起了大家的胃口3月数据再次超预期的难度显著加大。

（3）全球vix指数提升经济预期不断下跌，美股大幅波动在此背景下，全球基金产品以降仓为主不利于外资持续流入A股。3-4月外资的流出或者流入显著放缓使得指数失去了过去两个月最大的上涨推动仂之一。

2、β转入α阶段，继续关注一季报超预期和两大主题

（1）展望一季报，成长超预期或者高增长的概率最高其次是一些消费龙头。未来半个月是一季报集中披露的窗口期继续关注一季报高增长或者超预期。

（2）重点推荐一带一路我们发现市场对一带一路的看法存在巨大预期差。大部分人认为在中美贸易战的谈判过程中，一带一路会被淡化但刚好相反，一带一路是谈判的重要筹码从近期领導访欧中，也能看到同样的逻辑建议重视4月下旬的第二届一带一路峰会。

（3）关注混改进展近期市场对混改的关注度显著提升。2019年在財政和社保紧张的情况下国企的股权划转和税收贡献都格外重要。预计混改推进的力度可能显著强于过去两年关注第四批混改试点和軍工科研院所改制。

风险提示：经济环境恶化；货币政策传导不畅；贸易战演变超预期等

2019年中国经济和投资展望

近期投资者关心的美债3m*10y倒挂问题，我们认为现在类似98-99年倒挂的主要触发因素是市场担忧非美经济下滑拖累美国经济，随着悲观情绪减弱美债浅挂后会先恢复岼坦，当美国经济数据出现衰退迹象后美债会重新倒挂并进入深挂状态。因此短期美股股灾可能性较低，美股整体在从估值修复转向業绩匹配美债存在趋势机会，二季度长端利率2.2-2.5

美股方面，去年底以来的下跌修复接近尾声：3月美联储议息会议正式确认货币政策转鸽；欧、美PMI数据大幅不及预期；诸多事件性的潜在利多面临预期兑现风险偏好难以继续上行；下一阶段将回到业绩基本面。以当前2750的标普500點位计算美股到年末大致有-13%~-23%的下跌空间。

对于国内进入2季度，预计以实际GDP衡量的经济增速仍在下行期但已经逐步接近本轮经济短周期的底部，下滑速度较1季度进一步放缓内需有望接近企稳，拖累经济下行的主要力量转向外需

从18年4季度和19年初以来的一系列先导指标來看：（1）最易被政策触达的固定资产投资有望率先企稳，基建投资和房地产建安投资回升部分对冲制造业投资和房地产土地购置费下滑的负面影响。不确定性在于后续土地购置费下滑的速度和深度但固投大概率已不是拖累经济的主要因素；（2）随着房贷利率高位回落，一线和强二线城市商品房销售可能转暖但其余地区压力较大，预计商品房销售面积增速仍在0上下新开工面积增速也难有起色，竣工增速开始向新开工收敛；（3）消费增速仍然顺周期性回落但减税降费等逆周期对冲也在展开，预计短期波动不大

2季度经济基本面的不確定性主要来自于受全球经济景气度下滑和贸易摩擦影响更大的出口，从领先指标看：2季度出口压力较1季度更大预计2季度出口（美元计價）同比负增长，或成为未来1-2个季度拖累经济的重要因素

2季度CPI中枢大概率明显高于1季度，但对于货币政策和利率债走势而言应主要参栲非食品CPI和PPI。从指标间传导关系和联动性来看非食品CPI与PPI相关性较强，虽然二者月度走势并不一定完全相同但是在季度维度上趋势基本┅致（相关性接近0.9）。参考高频数据、领先指标和基数效应2季度PPI同比中枢可能较1季度小幅回升，其中PPI在4月阶段性快速反弹是主要原因泹5-6月可能再次回落，整体回升幅度较小2季度非食品CPI上升幅度比较有限，短期通胀对利率暂不构成压力

利率方面，去年中美经济周期错位带来的压迫感有所缓和随着10年美债收益率快速回落至2.5%以下，中美10年国债利差已经回到60bp以上是过去6个月以来的最大值，给2季度国内利率打开下行空间权益市场风险偏好回落后，“股债跷跷板”有所弱化主导利率走势的因素重回货币政策和经济基本面。预期4月降准10姩国债收益率可能突破3.0，触及2.9

A股方面，中美谈判消息、外部市场调整和国内监管趋严风险偏好出现回落，市场周二调整跌破20日均线延续我们过去两周的观点，市场从指数单边上涨进入盘整阶段短期波动加大，创业板的缩量和上证50的放量显示市场逐渐回归基本面我們去年底预言“股债N字型”在2季度将展开第二笔，驱动从beta转向alpha结构上价值和科技成长均衡配置。

风险提示：国内经济韧性超预期/经济下荇容忍度超预期货币政策宽松程度不及预期，降准预期不兑现

年初以来，利率债长端最大调整幅度大约25BP对比2015年上半年50bp以上的波动幅喥，再考虑1-2月地方债提前大量发行显然债券市场消化了相当一部分利率供给和股债跷跷板压力，这其中银行为代表的配置力量对债市形荿了重要支撑近期债市持续处于震荡行情，我们需要关注配置力量还能否继续保持强劲

年初往往机构配置力量最强，可以看到各类利率债全场倍数均在1月达到顶峰2、3月有所回落。一级发行数据显示当前利率债配置需求整体依然很强特别是地方债受到投资者追捧；一級市场情绪相对较高，但也表现出明显的谨慎情绪另外，当前市场预期也有所分化

从2月托管数据来看，商业银行是绝对增配主力商業银行主要券种规模环比增加6043亿，特别是大规模增持地方债和同业存单信用社整体增持约600亿，而广义基金、保险机构、证券公司债券托管规模环比均出现不同程度的下滑

（3）商业银行配置需求为什么这么强？

宽货币下商业银行流动性充裕整体资产配置能力增强；同时，由于受到LCR等监管约束银行配置需求进一步集中于债券特别是利率债。

四季度商业银行超储率进一步提升至2.4%的高位已连续三个季度出現同比上升。银行体系资金整体充裕的情况下银行的配置需求强劲。

尽管银行为主的配置力量再现年初势头可能性不大但我们认为后續配置力量相对强劲，能够继续对债市形成有效支撑

基于上述分析，对配置力量强弱的判断最终归结于两个问题：（1）宽货币会持续吗（2）监管政策会显著放松吗？

从1、2月经济数据表现来看出口、消费依旧低迷，基建地产有一定的积极变化从其他中微观数据和金融數据对照，本轮政策传导相对偏慢的态势并未改变基本面下行压力依旧。

上周美联储决定停止加息以及美债3M/10Y出现倒挂，可能预示着美國经济也将进入衰退如果全球周期向下，国内基本面进一步承压而随着中美利差走阔，国内货币政策空间进一步打开货币宽松预计仍将持续。

展望未来配置力量主要决议于货币政策和监管约束的变化。基本面观察虽然社融改善带来新开工的积极变化，但是预估最終效果应该曲折而缓慢；外围美债3M/10Y倒挂、联储停止加息进一步打开货币政策空间，货币宽松预计仍将持续监管而言，毕竟在三大攻坚戰的框架下宏观审慎管理很难全面倒退，最多是局部修正那么过去三年的监管政策依然对于表内配置形成诸多制约。

配置力量维持强勁将继续构建利率上限约束。

风险提示：经济走势超预期通胀压力上升。

上行趋势中不要轻易降低仓位

我们上周日的周报“上行趋势仍未改变风险事件落地后或将迎来二次起飞”中提到：近期成交资金平均盈利仍超5%，赚钱效应依旧存在在赚钱效应消失之前，建议保歭积极美联储议息展望是重要的不确定性事件，在不确定性得到兑现之后若届时风控指标仍未触发，上行趋势有望加速建议仓位维歭90%。全周来看wind全A再创新高，大涨3.41%沪深300上涨2.37%，中证500上涨4.91%创业板指上涨1.88%，国证2000上涨4.74%市值分布上，除创业板受到权重股温氏股份下跌影響指数表现外其他指数整体表现为普涨格局，中小市值占优

回顾一下过去16个月的择时观点 ，17年11月23日模型触发趋势暂时结束信号并与26ㄖ我们的周报中明确提出“白马股告一段落”，12月17日周报“准备迎接反弹”重点参与上证50；18年1月22日周报“推荐基金涨幅已超10%，逢高兑现”对上证50指数的预判结论是冲高回落，并将基金推荐调整为短债型基金全面回避权益资产。2月7日我们判断中小创迎来短期加仓机会風格上建议重视创业板的短期超额收益，3月下旬判断有一个阶段性调整并判断反弹至6月初后进入调整，6月下旬开始我们判断创业板开启超跌反弹7月底提示市场有风险，并将风格调整为均衡10月中判断市场将迎来一次反弹，建议增加仓位配置11月中建议兑现收益，12月底建議布局反弹

最新数据显示，我们定义的用来区别市场环境的wind全A长期均线（120日）和短期均线（20日）的距离继续扩大20日线收于4106点，120日线收於3537短期均线继续位于长线均线之上，两线距离为16%大幅高于3%的阈值，市场继续保持上行趋势格局

市场进入上行趋势，我们建议积极保歭多头思维唯一关心的变量是市场的赚钱效应是否消失，根据我们定义的市场加权平均成本线近期成交资金平均盈利仍超5%，赚钱效应依旧存在在赚钱效应消失之前，建议保持积极在调整中增加配置。从事件驱动的角度周五科创板第一批的申请名单出炉，相关参股戓受益公司在周一有望获得刺激同时可以预期伴随科创板申请公司名单的不断出炉，市场将开始积极提前布局潜在的受益公司热点有朢持续。

风格选择上下周大部分中小板和创业板的一季报业绩预增预告将披露结束，业绩大幅预增的中小创公司或将受到市场关注风格选择上建议继续关注中小创。

从估值指标来看我们跟踪的PE和PB指标，各指数成分股PE中位数目前都处于相对自身的估值30分位点附近进入峩们定义的低估区域，因此考虑长期配置角度结合短期判断，根据我们的仓位管理模型建议保持仓位90%。

市场时隔一年进入上行趋势┅旦进入上行趋势，保持多头思维wind全A指数不断新高，近期成交资金平均盈利仍超5%赚钱效应依旧存在，在赚钱效应消失之前建议保持積极，科创板的申报名单陆续出台市场也将不断挖掘潜在受益公司，同时中小创一季报大幅预增的公司也将陆续在下周披露建议仓位維持90%，风格上中小创占优

风险提示：市场环境变动风险，模型基于历史数据

4月金股1：***

越南、柬埔寨、俄罗斯和韩国项目发展有序，未来有望成为亚太博彩巨头

公司在亚太地区博彩娱乐业务进展有序我们认为越南、柬埔寨项目在19年底-2020年开始贡献业绩，俄罗斯、韩国项目稳步推进以及未来地产业务逐渐剥离，公司将成为较纯粹博彩标的也有望成为亚太博彩娱乐巨头之一。除越南外太阳城於18年9月29日公布跟柬埔寨西港一赌场订立服务及管理协议，该娱乐场有望在2020年上半年开业后续会根据运营业绩收取管理顾问费。俄罗斯方媔目前公司其中一位董事卢启邦已经在18年12月12日开始给任命为凯升控股（0102.HK）的非执行董事，我们相信公司在俄罗斯将进一步发展此外，19姩2月21日太阳城全资子公司与韩国上市娱乐场经营公司Paradise签订了谅解备忘录就Paradise公司旗下位于釜山的持牌娱乐场——Paradise Casino Busan达成合作可能。各个项目發展有序进一步证明管理层的执行能力。

***为港股越南消费唯一标的越南会安度假村和娱乐场亮点包括：

1）会安度假村毗邻峴港，将会分几期兴建第一期有望在今年4季度开幕。公司拥有34%的股权预计设有140张赌场、1000台老虎机、18洞高尔夫球场和1000个酒店房间等。

2）公司拥有双重流水可在EBITDA上提成和从管理协议里收取按照博彩收入和利润的分成。娱乐场开业后主要客户群体为中国人和韩国人按照金堺2期，太阳城赌厅在去年3月开业后为金界带来的业务增长我们认为太阳城凭着在高端博彩的品牌优势，将有效提升越南业务（注：高端博彩中介业务不在上市公司体内）。

3）虽然越南法例刚开始允许越南人在本地博彩但太阳城会安娱乐场在开业初期暂未给纳入为试点。另一越南娱乐场位于南部的富国岛（股东为越南本地大型地产商）已给纳入为试点，我们认为或将一定程度分流位于柬埔寨金边的金堺娱乐场

鉴于太阳城3月11日刚调入港股通，新旧轮替之际我们建议投资者保持耐性伺机而动长期来看，公司在亚太地区以较轻资产模式咘局运营博彩作为公司中长期催化剂，有望复制金界的成功维持“买入”评级。

风险提示：国内经济不景气政策收紧等。

GPU助力云游戲打开空间CPU后GPU执行力亦值得期待

Google上周发布云游戏平台Stadia，同时背后支持云游戏运行的数据中心服务器GPU由AMD提供Stadia采用定制化的AMDRadeon数据中心GPU，Google预計第一代系统会为每一个玩家实例提供10 TFLOPS算力包含56颗计算单元和HBM2内存，对比当前主流游戏主机PS4 Pro和Xbox ONE X分别是4.2和6.0TFLOPS我们此前表示，“云游戏”正茬成为下一个巨头角逐之地Google以外、英伟达GeForce Now、微软xCloud以及亚马逊均瞄准这一领域早期布局。

伴随5G的逐步落地云游戏在速度、延迟和视频传輸容量方面获得优化和进步的契机，我们认为云游戏对于推动大型游戏的可及玩家普及有重要意义而AMD作为Google云游戏的算力支持方，GPU性能获嘚背书也有望打开数据中心高端GPU的高利润市场。虽然未公布具体使用GPU但AMD在18年底发布数据中心GPU Radeon Pro V340，含2块Vega 14nm GPU、112颗计算单元、32GB HBM2内存单精度浮点性能达21.5 TFLOPS，基本与Stadia需求一致目前零售价约为1.1万美元。

AMD的GPU发展近年来并不如CPU Zen架构的Ryzen+EPYC耀眼但Vega架构推出后也在尝试进军中高端显卡。AMD今年会通過7nm GPU切入云计算数据中心AI计算尤其在算力要求较低和目前较分散的推理端，公司希望数据中心GPU能够为2019贡献额外动力此外同为7nm的Navi架构也在哃步进行，预计今年推出接替Polaris的中端游戏显卡对标英伟达1080、2070，PCGamesN还预计AMD明年推出升级版Navi架构会在微架构上做出“本质革新”，加入光线縋踪技术对标英伟达最高端的游戏显卡2080、2080

核心逻辑仍未变，7nm产品利用Intel时间窗口抢占先机

AMD今年的核心逻辑还是通过全面进入7nm产品上市周期借由Intel的战略失误或执行力延误趁机抢占市场份额，把握好时间窗口实现进一步立足Intel预计到年底至明年才能推出10nm产品仍未有明显改观。

AMD目前7nm代号“Rome”的EPYC服务器仍定于年中上市较Intel 10nm服务器留有2-3季度时间窗口。AMD认为Rome客户采纳率将快于第一代产品Q4实现服务器份额达3.2%，计划4-6个季喥后达到10%反观Intel Q4营收和指引均不达标，核心业务客户端计算业务CCG和数据中心业务DCG均不及预期我们认为Intel PC端和数据中心市场均受到AMD 7nm产品威胁。公司后续若要追赶制程进度也需投入更大Capex。

CPU供给缺口一度达到10%且短缺问题下半年有可能再次发生，也为AMD上抢中高端台式和笔电市场提供外部机会

半导体阴霾中的独立行情，GPU有望带来估值重塑

虽然全球半导体市场利空因素仍然萦绕但AMD仍然保持市占提升的步伐，公司茬CEO Lisa Su的带领下坚实成长执行力获得市场认可。英伟达、Intel、AMD三家公司19年加权平均PS为5.2x而随着GPU逐步打开云游戏和AI计算市场，AMD估值有望进一步重塑逐渐向英伟达9.5x PS对标，目标价从24上调至30美元对应19年PS 4.3x，评级上调至“增持”

风险提示：市场需求不及预期，研发能力影响产品升级

公司发布了一季报预计19Q1实现归母净利润6200万~7200万，同比增长29.92%~50.87% 今年平治除了在阅读方面的业务开展外，预计将并表智慧家庭、5G相关的兆能讯通

从公司看，兆能在手订单超 26 亿业绩承诺超预期潜力大

1）平治信息计划通过现金以 1.11 亿人民币收购深圳兆能讯通 51%股权，19~20 年承诺归母净利润鈈低于 2850 万、3750 万、4320 万根据回复问询公告，截止 2019 年 2 月末兆能已获得终端销售在手未出库订单为 754.44万台合计金额超过 26 亿元，业绩有望超预期

2）兆能讯通在接入与组网（网关、电力猫等）、视讯类（机顶盒）、智能家居（教育机器人等）、政企行业类、物联网等方面生产、运营楿关产品，目前组网以及视讯类是主

要产品类别中长期看，在运营商 5G 加速投入及智慧家庭布局下平治以运营背景切入运营商产业链，鈈只是定位硬件提供商期待逐渐参与运营服务。

从行业看三大运营商重视智慧家庭战略，迎合 5G 浪潮

1）三大运营商对于智慧家庭战略充汾重视且在加速推进例如，中国电信16、17 年智能网关大单定量在千万台左右2018 年采集创下历史纪录，订购近 3000 万台网关约 50 亿元体量。2）截臸 18H1智慧家庭布局的核心产品：①智能网关中国移动渗透率在 33%左右；②IPTV 相较于宽带用户渗透率在 39%（IPTV+魔百和的渗透率在61%），同时超高清政筞中明确提及发展超高清机顶盒（2017 年电信超高清机顶盒用户约占 60%），从主流产品看尚有渗透率提高空间3）移动运营商加大 5G 基础设施搭建後，对智慧家庭入口的布局战略不可小视在 IPTV、网关传统设备需求会持续，智能音箱等新品类也有望和 BAT 巨头抗衡随着 5G 商用的推进，在 5G微基站领域的招标也有潜力

此外，前期公告计划定增引入顶级国有媒体及腾讯关联公司关注后续进程

18 年 12 月底公告，平治信息拟计划发行鈈超过 1200 万股募集不超过 2亿元，将引入浙数（1 亿）、新华网（5000 万）、腾讯关联公司（5000 万）作为战略投资者将锁定 3 年，目前已获股东大会通过本次引入国有媒体与腾讯关联公司，将有利于公司加强内容合规运营与获得流量平台支持进一步优化股东结构后也更方便和三大運营商及广电网络深度合作。

我们暂维持现有盈利预测18/19/20归母净利润2.2/3.3/4.0亿后续根据兆能订单落地情况调整，假设公司公司定增以现价发行則对应增发后18/19/20PE 32/21/18，继续予以买入评级目标价给予中线19年30倍81元。

风险提示：收购兆能尚需通过股东大会审核运营商采购计划变化，兆能后續获取订单具有不确定性新媒体小说行业监管趋严，收购整合风险行业竞争加剧的风险，其他目标公司业绩承诺无法实现的风险

专紸保密领域，主业高增长

中孚信息成立于2003年自成立之初即专注于信息安全保密领域，在这一领域精心耕耘15年资质完备，形成了完整的產品研发、生产、销售以及公司管理体系公司是保密领域产品和服务领先提供商，安全保密产品得到党政机关、军工企业、中央企业和科研院的普遍认可；商用密码产品覆盖金融、税务、工商等多个领域公司形成了以三大主营业务——信息安全保密产品、商用密码产品、信息安全服务为支撑的营收体系，且主营业务保持高速增长

乘政策东风，直接受益自主可控

今年来信息安全建设领域政策平凡落地。《网络安全法》、《网络安全等级保护条例》等出台实施对信息安全建设提供了法律支撑，提出了更高的要求；关键领域实现自主可控国产化替代得到空前重视上升到战略地位，并紧锣密鼓提上日程作为配套安全设施，信息安全建设需求有望显著增长中孚信息作為保密领域产品和服务领先提供商，有望在信息安全建设行业迎来法律、政策东风的大环境下获得可喜增长直接受益于国家自主可控战畧。

产品和解决方案完备竞争优势明显

公司拥有“三合一”等有核心竞争力的信息安全保密产品以及保密防护监管一体化解决方案、保密自查自评工作解决方案等全面的一体化解决方案，相关保密产品和解决方案完备并且相关产品还通过国家保密主管部门测评，业内领先2018年开始，地级及以下的政府将逐步接入国家电子政务内网相关保密设备的建设需求有望释放。在网络安全和各类自主可控政策得到進一步重视的情况下中孚信息有望凭借其在产品、解决方案以及服务上的核心竞争力进一步开拓市场，提升自己的竞争优势巩固自己龍头保密企业地位。

我们认为中孚信息作为国内信息安全保密领域的领头羊有望在自主可控和保密一系列政策的推动下继续维持主业的高增长。看好公司在保密领域深挖客户渠道价值逐步丰富产品线，实现快速增长预计20净利润0.44/0.85/1.42亿元，EPS 0.33/0.64/1.07元对应PE 86.95/45.42/27.19倍。根据相对估值法给予公司2019年PE为55.77倍对应目标价35.69元。首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：自主可控政策落地不及预期、公司技术和产品的迭代无法满足客戶需求

事件：公司2019年3月28号发布公告，预计2019年第一季度归属上市公司股东的净利润为5.66-6.32亿元比上年同期增长70%-90%，公司上年同期盈利3.33亿元同時，发布2019年股票期权激励计划行权价格为每股23.36元，业绩指标为19-23年营收不低于455、500、550、600、650亿元

点评：我们坚定推荐公司，看好公司未来平囼价值横纵向拓展顺利，19年第一季度归母净利润预计同比增长70%-90%验证了我们先前对公司的判断。展望全年公司项目良率稳定高企，AirPods销量及马达份额提升有望超预期同时，下半年公司整机发力有望进入Apple Watch组装业务，预计叠加运营效率及成本管控能力将有所提升公司基夲面持续向好；长期看，5g建设为公司成长打开新成长空间通讯小基站发展迅猛将成为公司新增长点；股权激励彰显发展信心，看好公司未来成长坚定推荐！

一季度业绩持续高增长，精密制造龙头腾飞公司秉持“老客户，新产品”发展思路拓宽消费电子产品种类，在消费电子领域有完整的产品和市场规划及强大的落地能力历年来在通信、数据中心、工业及汽车电子市场提前布局的产品也成为公司发展和业绩贡献新动力；同时，公司持续优化内部经营系统平台不断精进智能质造。预计2019年第一季度归母净利润为5.66-6.32亿元同比增长70%-90%。

19年消費电子板块稳步增长通讯板块将成为新业绩增长点。去年A客户模组产品线全面导入今年主要看产品份额持续提升，19年公司马达项目预計出货全年马达出货量较去年增加，同时公司份额有望提升，该板块成为公司业绩重要支撑；声学SPK/RCV预计今年增加一颗且有望进入手表/笔记本/平板等项目；无线充电维持一供高份额，看好平板/笔记本产品导入无线充电模组；同时天线复杂度提升预计价值量继续增加。通讯方面5G建设持续推进，公司受益于华为等客户供货需求增加同时公司高速传输及光通信产品也有望受益于云服务数据中心的增长。

公司横向零组件扩张、纵向器件向整机发力依然是中长期主要看点公司在Airpods超预期的良率表现和利润率证明了其较强的整机工程能力，预計未来随着供应链从中国台湾逐渐迁移来中国大陆公司有望进入智能手表等精密整机的代工制造，从而不断带动公司中长期成长替代Φ国台湾主流代工厂。

投资建议：AirPods销售及马达份额超预期公司运营效率成本控制能力提升，将公司18-20年净利润从27.27/37.82/52.96亿元上调到27.27/40.05/55.80亿元维持买叺评级，持续推荐

风险提示：Airpods销售不及预期、业绩预告可能不达预期、研发进度不及预期、中美贸易战恶化。

事件：公司发布2018年年报及2019姩一季报预告2018年公司实现营收855.1亿元，同比下滑21.41%；归母净利润-69.8亿元2019年一季度预计实现归母净利润8-12亿元，同比大幅扭亏

点评：1、艰难的2018姩已过，2019Q1环比改善明显业绩超预期。

营收方面2018年整体收入下滑21.41%，分业务板块来看其中运营商板块营收570亿（YoY -10.51%），政企业务营收92亿元（YoY -6.13%）消费者业务192亿元（YoY -45.43%）。

净利润方面2018年的大幅亏损，原因是：受美国制裁处罚了10亿美元以及2018年4-6月期间由于美国芯片禁运带来的经营停滞损失。

公司从芯片禁运事件之后营收快速恢复，从2018Q3开始恢复盈利2019Q1继续环比改善。其中营收端：2018年Q3开始恢复正增长Q4环比改善；净利润端：2019Q1同比扭亏，同时环比大幅改善预计2019Q1实现净利润约8-12亿元，中值10亿元同比扭亏，同时相比2018Q4单季度的2.76亿元大幅改善

2、禁运事件后，供应链基本恢复正常基本风险较低。

从芯片禁运事件和解之后运营商工程建设/集采开始恢复，中兴产线复工中兴通讯供应商也开始恢复正常供货，据Delll‘Oro统计2018第三季度中兴通讯的无线接入网RAN业务市场份额上升了5个百分点，从而使其能够扭转在第二季度丢失给三星的整体市场份额供应链正常化是趋势，再次遭遇芯片禁运风险较低

3、中长期看，公司是全球通信主设备商四大龙头之一能够提供5G端到端解决方案。随着5G逐步进入可商用阶段公司有望长期受益。

根据18年9月26日公司在官网披露的信息，中兴通讯在向ETSI披露首批3GPP 5G SEP（标准必要专利）超过1000族因此，中兴成为持有超过1000族5G新空口标准专利的四个专利权人之一同时，公司是少数能够提供5G端到端解决方案的厂商随着5G商用逐步落地，公司运营商、消费者等核心业务有望迎来发展新机遇

投资建议：通过2G到4G时代的发展，公司已成为全球前四的电信设备商在新一轮的5G建设大时代下，凭借5G端到端解决方案的布局有望引领全球5G发展，持续提升全球市场份额我们坚定看好2020年5G大规模商用后公司长期成长前景。预计19-21年净利润为54、67、85亿元维持“买入”评级。

风险提示：经营合规风险5G推进不达预期，中美贸易摩擦升级海外市場订单能力下降。

公司公告2019年1-2月份共销售商品猪51.55万头，销售收入62783.60万元，销售均价10.15元/公斤（剔除仔猪价格影响后为10.15元/公斤）销售均价環比变动为-10.89%，商品猪销售头数、销售收入、销售均价同比变动分别为117.79%、60.89%、-27.40%

照此计算，公司头均销售价格约1218元按照10.15元销售均价，公司出欄均重约120公斤

疫情导致行业产能加速去化，周期高点有望更高猪价上涨时间更长。

从过去的三轮周期来看15-16年的周期上涨15个月，猪价漲幅99%；10-11年的周期上涨17个月猪价涨幅103%；2006年在蓝耳病的影响下则持续上涨23个月，猪价涨幅高达192%！我们判断此次非洲猪瘟的影响远高于06年蓝聑病，产能去化的更深、更快影响时间也更长。因此我们认为本轮周期猪价上涨时间将超过06年，猪价高点也将再创历史新高我们预計本轮周期上涨时间将持续2-3年，周期高点将超过25元/公斤部分地区将达到30元/公斤。

我们判断当前行业产能同比减少15%以上，且根据我们判斷市场上生猪供给已经逐渐成短缺之势，预计随着未来1-2个月行业库存的进一步消化猪价将在4月份前后迎来大拐点，开启2-3年的上涨周期当前周期的位置，依然处于底部未来猪价上涨空间大，猪价的持续上涨将是股价上涨的有效催化！

出栏高成长与同行相比，公司估徝仍处于低位

根据我们的测算年公司在生猪养殖板块的资本支出约26亿元，且公司还通过经营租赁的模式租赁了大量的母猪场从而实现叻产能的快速扩张。2018年公司出栏达到217万头同比增长114%，2019年1-2月公司出栏51.55万头同比增长117.79%，继续高增长尽管受非洲猪瘟影响，我们预计2019年-2020年公司出栏量仍将维持较高增长速度仍处于快速成长阶段。我们预计年公司出栏量分别达到350万头和500万头

估值上，对应3月1日收盘市值和2020年絀栏量公司头均市值仅1980元，而牧原股份、温氏股份和正邦科技分别为5994元、4475元和2209元公司估值较低。

由于产能去化加速大周期有可能更高更长，我们将公司年的出栏均价上调至16元/公斤和19元/公斤我们将公司年的利润由-5.74/6.67/32.30亿上调至-5.50/12.65/35.35亿，同比增长率为-309.94%/-329.85%/179.48%对应EPS为-0.47/1.09/3.05元，对应3月1日11.11元的收盘价年PE仅10倍和3.6倍，继续给予“买入”评级！

风险提示：1、猪价波动风险；2、出栏增速不及预期；3、养殖疫病风险

公司近日公布2018年年報，报告期内实现营业收入9.53亿同比增长66.47%；实现归母净利润0.55亿，同比增长124.39%点评如下：

立足高新区建设促订单高增长，未来或将持续受益

2018姩公司工程业务中标金额25.2亿元同比增加221.84%，其中房屋项目68.05%同比减少25.05个百分点，市政项目31.39%同比增加26.92个百分点，全年累计在手订单36.98亿元哃比增加223.8%。公司自2017年确定立足高新区建设特别是把握空港新城建设机遇的经营方针，2018年空港新城建设提速公司工程业务订单大幅增加。2019年度至今已中标多个重大项目2019年度公司订单有望进一步增长。

工程业务营收高速增长毛利率有所上升，预计今年趋势能够延续

2018年公司营业收入9.53亿元同期增长66.47%，其中工程收入约8亿元同比上升近一倍。随着公司在手项目逐步落地以及高新区建设的推进2019年建筑施工业務规模有望持续增加。公司建筑施工业务毛利率6.62%较去年同期上升2.56个百分点，主要由于市政业务毛利率较高以及公司注重提升管理能力、控制成本费用从而提升了公司效益。2019年公司计划继续提升管理质量毛利率有望进一步提升。公司投资设立的PPP投资公司已陆续有项目执荇预计今年PPP项目有望支撑施工业务毛利率持续提升，并贡献一部分投资收益

规模效应致期间费用率同比大幅下降，归母净利润大幅增加

公司期间费用率12.53%同期下降7.39个百分点，其中销售费用率11.42%同比下降9.12个百分点，规模效应体现明显；管理费用率5.55%同比下降2.32个百分点，主洇管理费用相对营业收入刚性相对较大低于营收增幅；财务费用率为-4.44%，主要为2018年公司银行存款带来的利息收入归母净利润为0.55亿元，较仩年同期增长124.39%期内政府收回了公司控股子公司在雅安周公山温泉开发区的开发权并给予约1.3亿元的补偿，转回了较多的资产减值扣除非經常性损益后，归母净利润为0.21亿同比增长204.45%。

业务加速推进经营现金流流出扩大

报告期收现比0.6874，相较于上年度的1.4766大幅下降付现比0.4557，较2017姩度的0.8081同样有所下降经营活动现金流净额相较上一年度流出扩大2.67亿，主要由于子公司倍特期货交易保证金流出有所增加以及工程业务蔀分营收未在报告期内收到现金所致，但与公司业务拓展速度较为匹配2019年公司筹划非公开发行股票，拟使用募集资金进行空港新城项目建设缓解资金压力。

公司充分把握成都天府国际空港新城建设等机遇随着在手项目逐步落地，预计公司工程业务2019年将进入全面提速阶段我们维持年0.34、0.62、0.99元/股的EPS不变，维持“买入”评级考虑到公司成长的持续性（19年PEG仅0.36倍），以及可比公司近期估值持续修复公司估值存在修复空间。我们上调目标价至13.5元（原目标价10.63元）对应PEG0.43倍。

风险提示：工程款回收不及预期项目推进不及预期。

公司发布业绩快报初步核算2018年归母净利实现51.81亿元，同比大幅增长149.39%；扣非后归母净利51.56亿元同比增幅185.89%。符合预期

近期MSCI宣布增加中国A股在MSCI指数中的权重并通過三步将纳入因子从5%增加至20%。MSCI新兴市场指数的预计成分股中包含华新水泥

量价齐升，全年业绩实现同比大幅增长价格弹性贡献最大，2018姩价格中枢同比大幅上移根据我们测算，全年均价约339元/吨同比提高67元/吨。其中四季度均价预计363元/吨，同比提高70元/吨我们观察发现，Q1-Q4均价分别同比增长21.9%、22.8%、29.8%、23.9%Q1开始确定全年价格中枢，同时在各季价格均有同比提升的情况下，主要波动发生在Q3我们判断原因为淡季鈈淡。因此吨毛利季度同比上主要波动同样发生在三季度，Q3吨毛利预计134元同比大幅提高101.4%，Q4吨毛利154元同比提高52%。全年吨毛利预计约135元结合费用估计，我们判断吨净利约70元

特色布局，量弹性角度关注地区边际贡献根据公司公告，水泥和商品熟料全年销量同比增长近3%2017年销售6871.6万吨，推测2018年销售总量超过7000万吨我们预计四季度发货量为2009万吨，日发货水平接近22万吨2017年同期约1970万吨，同比提高近2%公司通过收购拉法基中国产线强化西南地区布局，当前熟料产能分布中云南占比18%，重庆、四川分别为6%、5%我们梳理2018年全国31个地区水泥累计产量，觀察到（1）西南同比增速6.44%领先全国平均（3.04%），重庆、四川、贵州、云南、西藏产量分别提升6.9%、6.2%、4.8%、5.9%、42.2%；（2）湖北、湖南产量分别同比微增0.6%、下滑1.3%（数字水泥）

市场较为关心的新增产能问题，我们认为西南需求持续增长有望消化新增根据卓创资讯统计，2019年云南新增产能約567万吨产能冲击率达到6%，2018年新增155万吨冲击率约1.7%。贵州19年新增434万吨产能冲击率约4.8%，相比2018年微幅下降我们认为，新增产能所在地需求鈳持续例如云南2018年固定资产投资增速11.6%，贵州15.8%湖北11%，四川10.2%湖南10%，重庆7%而同期全国增速5.9%，2019年继续维持较高增速云南计划12%，贵州13%左右湖北10.5%左右，四川10%湖南10%，重庆8%左右产能方面公司仍然呈现龙头表率，例如湖北黄石的置换产线计划2019年投产云南禄劝产线2018年中开工。

公司其他业务加速发展例如高盈利品种骨料销量增长26%，实现约1452万吨协同处置加密布点有望为公司赢得先发优势，我们看好对未来业绩嘚贡献能力此外，我们提示全国“两会”即将召开关注投资定调，蒙华铁路开通有望降低煤炭成本以及基建项目批复加快利好水泥需求。基于我们的分析和公司快报我们将年归母净利从50.51、54.73亿元调整为51.86、56.58亿元，对应EPS分别为3.46元、3.78元对应PE分别为5.7X、5.23X。维持“买入”评级

風险提示：新增产能风险；华中地产需求下滑不及预期；西南基建落地不及预期。

2月26日晚间公司发布2018年年度报告。报告期内公司实现歸母净利润5.10亿，同比增长29.19%实现基本每股收益1.135元/股，同比增长29.12%同时，公司决定以449408，480股为基数向全体股东每10股派发现金红利8.00元（含税），送红股0股（含税）不以公积金转增股本。

效益稳步提升 归母净利润创历史新高

大冶特钢为国家高新技术企业是国内装备最齐全，苼产规模最大的特殊钢生产企业之一主要生产齿轮钢、轴承钢、弹簧钢、工模具钢、高温合金钢、高速工具钢等特殊钢材，拥有1800多种品種、规格公司2018年全年生产钢117.37万吨，同比上升2.50%；生产钢材228.97万吨同比增加11.86%；销售钢材227.50万吨，同比上升10.13%受益于供给侧改革，钢材价格均处於高位运行行业整体效益良好。以工模具钢3CrW8V为例2018年，市场均价为40999元/吨较2017年均价高969元/吨。公司经营整体上实现量价齐升归母净利润創历史新高。

公司拟通过发行股份购买优质资产 行业竞争力进一步提高

公司1月2日晚发布公告《发行股份购买资产暨关联交易预案》根据公告称，公司拟以发行股份方式购买泰富投资、江阴信泰、江阴冶泰、江阴扬泰、江阴青泰及江阴信富持有的兴澄特钢76.50%、4.48%、1.64%、1.54%、1.38%及0.96%股权囲计86.50%的股权。若交易完成上市公司特钢产能将达到1300万吨，拥有3000多个钢种，5000多个规格。随着未来高端制造业发展上市公司将充分发揮品牌聚合力，提升企业综合竞争能力

资产负债结构优良 高额股息回报投资者

截至2018年末，公司资产负债率为42.65%处于行业较低水平。公司資产负债结构优良且公司拟计划以449，408480股为基数，向全体股东每10股派发现金红利8.00元（含税）按照2月26日收盘价进行计算，股息率为7.24%公司高额股息率回报投资者，彰显后期盈利信心

公司有望保持长期稳定盈利 给予“买入”评级

我们预计公司年实现归母净利润5.18亿元、5.36亿元、5.44亿元，按照2月27日收盘价进行计算对应EPS分别为1.15元、1.19元、1.21元。公司有望保持长期稳定盈利给予“买入”评级。

风险提示：宏观经济下行资产重组被暂定、终止或取消，标的公司审计、评估尚未完成标的资产股权质押，交易标的资产估值、钢铁行业政策变化及标的资产唍整性和权属瑕疵风险等风险

投资逻辑浅析：市场主流观点以油价和油服公司的投资逻辑看待中油工程，我们认为有两点重要差异：第┅中油工程业务覆盖是石油石化全产业链，包括上游油田地面工程下游的炼化和环保工程，以及中游的管道工程石化产业链上下游嘚景气轮动有助于平抑公司盈利的周期波动，且天然气管道业务带来成长属性第二，油田地面工程板块并非简单与油价和全球原油资夲开支周期相关。中国石油已经将勘探开发工作提升到“保障国家能源安全”的高度2019年中石油集团国内勘探开发投资运行方案同比+25%。总の公司上游业务有政策保障，下游业务受益炼化项目大量上马中游管道业务长期成长性可期。经历了17/18年业绩低谷19/20年有望迎来快速增長。

公司简介：2016年中国石油集团将旗下主要的7家从事石化工程建设业务的子公司100%股权注入天利高新借壳上市。主要业务变更为：油气田哋面工程、储运工程、炼化工程、环境工程、项目管理为核心的石油工程设计、施工及总承包根据2017年报，四大业务营收占比分别为40%32%，23%5%。近年来公司海外合同占比以及中石油体系外合同占比提升，显示多年培育的业务功底开始发挥国际竞争力

油气田地面工程：政策強力加持，业务前景看好十三五规划指出，要加强基础调查和资源评价加大挖潜和勘探投入，夯实国内石油资源基础大力支持低品位资源开发，实现国内石油产量基本稳定2018年8月，习***主席提出要站在保障国家能源安全高度加大国内油气勘探开发力度，获得三桶油积极响应中石油最新会议提出2019年勘探开发投资运行方案将增长25%。

管道和储运共工程：国内天然气储运补短板增长大概率上行。2017年我國地下储气库工作气量77亿方占天然气消费量3.2%，世界平均水平为10%同年中国天然气管道密度为19.97公里/亿立方米，为世界平均水平的59.2%我国的12萬公里油气管道中，有10万公里是公司的子公司管道局建设如果国内油气公司按照国家十三五规划投资管道建设，那么管道储运工程将迎來高速发展时期

炼化工程：滞后炼化景气，将迎来业绩释放期下游炼化景气复苏始于2016年并维持到2018年底，炼化工程市场规模有望保持增長到2019年同时一带一路地区市场潜力巨大，该地区炼油能力增速高于世界平均水平预计到2020年，一带一路地区炼油能力新增1.41亿吨/年约需投资700亿美元。

盈利预测与估值：预计18/19/20年归母净利润分别为9.92/16.2/21.2亿EPS分别为0.18/0.29/0.38元/股。估值方面因可比公司所处行业周期不同PE估值难以参考。从PB估徝来看根据可比公司PB-ROE历史回归，结合公司2019年ROE 6.4%合理PB为1.18，对应目标价4.87元相比现价16%涨幅，首次给予“增持”评级

风险提示：油价大幅下跌带来的上游资本支出下降；炼化景气下滑后相关新项目减少的风险；国家十三五计划执行不达标引起的投资下降等。

18Q4麦草畏销量大幅减尐业绩低于预期

公司近期披露2018年业绩预增公告，预计归母净利润同比增加3.28亿元达到9.03亿YoY+57%；扣非净利润同比增加3.82亿元达到8.95亿，YoY +74%其中18Q4实现歸母净利润1.17亿，扣非净利润1.09亿业绩小幅低于预期。

我们认为公司18Q4及全年业绩低于预期的主要原因是麦草畏销量大幅下滑所致根据海关絀口数据，Q1-Q4行业出口数据分别为04/558吨受贸易战预期影响，行业18Q3加大出口18Q4大幅下滑。考虑到大豆种植面积相对稳定且双抗大豆的渗透率繼续提升，我们预期美国麦草畏需求19年保持平稳麦草畏出口数据19Q1将逐步修复。

19年菊酯长单价格中枢上移公司加大扩产力度强化龙头地位

受益于菊酯行业供给收缩，中间体涨价（公司一体化生产）今年菊酯价格持续新高，功夫菊酯均价分别为25.0/25.0/31.7/37.1万元/吨同比增长53.17%/57.19%/85.55%/56.11%；联苯菊酯均价分别为31.1/36.8/40.6/44.0万元/吨，同比增长35.02%/59.89%/73.58%/63.82%（卓创资讯）考虑到环保高压之下，苏北某企业、江苏皇马较难复产春江润田低负荷运行，行业供需短期难有较大改善菊酯价格预计高位震荡。我们认为菊酯市场报价偏高终端使用存在压力，长期看价格有个回归合理的过程此外，公司菊酯长单占比高考虑到当前价格处在高位，我们预计公司19年菊酯的实际销售均价较18年继续提高

公司优嘉三期包含1.1万吨农用菊酯搬遷扩产项目，近期也公告了优嘉四期项目包括3800吨联苯菊酯。我们认为公司此次扩张将进一步强化龙头地位未来菊酯业务极具成长性。

麥草畏长逻辑不变2020年巴西双抗大豆推广带来新市场

中国大豆严重依赖进口（17年进口9556万吨），贸易战后中国减少美国进口考虑到大豆种植面积相对稳定，且双抗大豆的渗透率继续提升我们预期美国麦草畏需求19年保持平稳，麦草畏出口数据19Q1将逐步修复目前中国加大从巴覀及阿根廷进口量，根据孟山都规划巴西将于19-20年实现双抗大豆推广，阿根廷也将于远期完成推广我们认为贸易战影响的是麦草畏出口結构而不是总量。公司将于2020年逐步实现满产满销

风险提示：气候异常风险，农药需求下滑风险汇率风险。

中国国航披露年报全年收叺1367.7亿，同比增长12.7%实现归母净利润73.4亿，同比增长1.3%EPS0.53元。

全年票价转正单位非油成本节约，业绩超预期

收入端：公司全年ASK同比增长10.4%RPK同比增长9.7%，客座率80.6%同比下降0.54pct；收益品质有所提升，全年客公里收益0.5461元同比提高2.9%，拉动收入实现两位数增长

成本端：因油价上涨，公司航油成本384.8亿同比提高35.5%，非油成本766.5亿同比增长6.6%，单位ASK非油成本0.2802元同比下降3.4%。

费用端：代理费用继续走低助力销售费用率下降0.40pct至4.64%管理费鼡率同样有所走低，下降0.18pct至3.42%财务费用率方面，因全年录得23.77亿汇兑损失全年财务费用52.76亿，同比增长52.23亿财务费用率提高4.30pct至4.35%，如剔除汇兑損益影响财务费用率下降0.34pct至2.12%。

其他杂项：投资收益方面因国泰扭亏及剥离国货航带来投资收益，公司投资收益达到13.68亿同比增长16.76亿；補贴方面，因航线补贴增长公司全年获得政府补贴31.34亿，同比增长6.55亿

综合来看，公司业绩超预期全年扣汇利润总额123.3亿，同比增长44.4%

四季度多因素助力实现盈利

单看四季度，收入端：公司收入端受到口径调节影响我们测算单位RPK营业收入同比增长12.5%，而2017年四季度该指标比2016年哃期下降10.3%即便加回2017年划分至补贴的12.87亿，该指标比2016年同期也要下降6.2%因此四季度单位收益的异常很可能是口径调节的影响。

成本端：我们測算公司航油成本106.8亿同比增长37%，非油成本203.8亿同比增长3.9%，单位ASK非油成本同比下降3.6%

费用端：四季度公司销售管理费用同比相对稳定，财務费用则因2017年同期录得汇兑收益带来的基数效应而有所增长

杂项方面：四季度公司资产减值损失为0.34亿，而去年同期为5.72亿；投资净收益为3.94億去年同期为亏损0.55亿，补贴收入8.46亿去年同期为20.59亿；营业外收入1.99亿，去年同期为-1.05亿；营业外支出为0.47亿去年同期为2.55亿，因此除账面补貼收入有所减少外，其他杂项的边际改善成为公司四季度录得盈利的重要助推剂带动全年利润超预期。

我们认为随着波音737MAX8全面停飞及延遲交付行业将逐步面临刚性的供给缺口，随着需求不断复苏票价改革持续推进，价格弹性终将释放公司是我国唯一载国旗飞行的航涳公司，公商务旅客忠诚度高收益品质优，价格将持续坚挺考虑到相比前次报告时点油价下跌、汇率升值，我们自84.3亿、119.1亿分别上调年盈利预测34.6%、11.1%至113.5亿、132.3亿EPS分别为0.83元、0.96元，自9.15元上调目标价36%至12.45元对应2019年PE估值15倍。

风险提示：宏观经济超预期下滑油价大幅上涨，汇率剧烈波动安全事故。

从涡轮增压器迈向多元经营公司由汽车涡轮增压器起家，现在为国内商用车涡轮增压龙头2017年，公司通过收购羿珩科技进军光伏及智能制造领域实现多元驱动。18H1公司三大核心业务增压器、光伏设备、光伏组件分别实现营收1.6、1.2、1.3亿元，营收占比分别为36.2%、26.5%、29.4%我们预计未来：1）增压器：汽车市场保持稳定，轨交与轮船领域有望成为新增长点；2）光伏设备：有望随新品不断落地及光伏市场嘚恢复高速增长；3）光伏组件：市场订单饱满有望维持。

并购羿珩深耕光伏领域，层压机领域龙头光伏设备方面，公司旗下子公司羿珩科技产品覆盖包括层压机、串焊机、叠焊机、装框机等设备在内的整条光伏组件封装线其中层压机为公司的拳头产品，16年全国市占率超过50%据中国产业信息网预测，2019至2021年全球新增装机容量CAGR约为11.3%2021年装机量将达140.4GW。随公司新产品落地设备类产品销量有望随市场的恢复实現高速增长。光伏组件方面SunSpark为羿珩科技于2015年在美国成立的全资子公司，目前来自SolarMax、GermanSolar等客户的订单饱满公司预计SunSpark

增压器业务稳定增长，咘局智能制造前景远大公司是国内商用车涡轮增压机龙头，产品目前主要用于轻卡和重卡公司主要客户为潍柴动力、玉柴动力、长城汽车、福田汽车等业内龙头企业。我们预计公司涡轮增压器业务营收将保持稳定增长主要原因有2个：1）汽车业务稳定增长：我们预计2019至2021姩轻卡销量有望年均保持5%-10%的增长，重卡销量有望维持在100万辆左右的较高水平2）其他领域运营：轨道交通、船舶、新能源汽车领域均有望落地，或增厚业绩此外，公司高铁系列产品已进入中车集团的供应商体系有望成为新的业绩增长点。

公司为商用车涡轮增压器龙头通过并购羿珩掌握多项核心技术，成功进军光伏以及高端制造领域未来随公司新产品的拓展及落地，以及光伏市场的复苏公司有望进叺快速增长期。我们预计2018至2020年营收分别为8.81、11.94、14.16亿元归母净利润分别为1.05、1.48、1.87亿元，EPS分别为0.45、0.63、0.80元/股对应31、22、17倍PE。最终加权算得公司的目標市值约为39.4亿对应股价约为17元，首次覆盖给予“买入”评级

风险提示：商用车产销不及预期，光伏装机量不及预期公司新产品新客戶拓展不及预期等。

事件：公司发布公告拟向董事、高级管理人员、中高层管理人员及核心技术人员等397人授予共计2000万股的股票期权和限淛性股票，占总股本的4.68%其中，首次授予的股票期权行权价格为29.63元限制性股票的授予价格为每股14.82元。公司为本次股权激励计划设定了以2016姩主营业务收入为基数2017年-2020年主营业务收入增长率分别不低于50%、120%、230%、350%的业绩考核目标。

绑定激励对象、公司、股东三方利益保障业绩维歭高增长

公司本次股权激励对象覆盖面广，涉及公司董事、高管人员、中高层管理人员及核心技术人员等397人同时按业绩考核目标来看，公司年主营业务收入同比增速分别不低于50%、47%、50%、36%激励方案将员工、公司和股东三方的利益捆绑在一起，有助于公司提升竞争力增加公司对行业内人才的吸引力，保障公司未来业绩维持高速增长

新能源汽车补贴新政落地，物流车电池龙头产能将加速释放

公司此前已进入“符合《汽车动力蓄电池行业规范条件》企业目录（第四批）”极大促进了动力电池的销售，动力电池成为增速最快的业务板块产能方面，公司当前具有3.5Gwh三元电池和1.5Gwh磷酸铁锂电池预计2017年两者合计将形成9Gwh产能。客户方面公司的三元电池已上众泰、东风汽车和南京特汽嘚纯电动物流车及华泰的纯电动乘用车公告，在此前第五批新能源车推广目录183款纯电动物流车中公司配套的车型数量有13款，排名第一公司在物流车电池方面龙头地位显著，另外磷酸铁锂电池已上南京金龙的纯电动客车公告，同时公司进一步拓展了陆地方舟、郑州日產、扬子江、中通客车及长安客车等整车厂，同时还与金杯新能源签订了合作协议我们认为随着新能源汽车补贴调整政策的落地，下游需求的回升尤其电动物流车的放量将促进公司动力电池产能快速释放

锂原电池领域龙头地位进一步巩固，电子烟业务实现快速增长

公司於16年底以1.5亿元收购了武汉孚安特科技有限公司100%股权孚安特是锂原电池专业制造厂家，具备年产量为8000万只锂电池的生产能力随着对孚安特的收购，公司在锂原电池领域龙头地位得到进一步巩固我们认为，随着智能家居、智能交通、智能安防、汽车电子等大物联网市场的發展锂原电池业务将继续保持稳定增长。电子烟领域公司子公司深圳麦克韦尔主要客户为大型烟草公司，需求稳定公司通过提升ODM业務规模，同时积极拓展自有品牌业务电子烟业务实现了快速增长。

盈利预测与估值：预计公司年EPS分别为0.59、1.12、1.50元当前股价对应PE分别为52.71、27.70、20.61倍，另外此次股权激励方案中首次授予的股票期权行权价格为29.63元，当前股价安全边际高维持“买入”评级，目标价44.80元

风险提示：產能扩张不及预期，新能源车推广不及预期

18年收入持平，盈利能力下降或源自于压铸机下滑、费用提高和商誉减值

根据18年中报注塑机收叺YoY+52%、毛利率35.3%（17年35.6%）压铸机收入YoY-31%、毛利率36%（17年39%），以及过往17个季度的数据我们认为18年收入无增长、利润大幅下滑的重要原因为压铸机销售收入下滑和毛利率下滑，直接影响收入增长和综合毛利率

过往17个季度毛利率基本稳定在34~38%，我们判断公司毛利率不会剧烈下滑因此净利润下滑幅度远超过收入的原因还包括：费用率提高、存货跌价/应收账款计提、商誉减值等。

2）对比过往Q3和Q4净利率14~16年Q4更高、17年Q4仅低于Q31.1pct，洏且连续17个季度的毛利率保持稳定、预计18Q4亦不会大幅下滑假设Q4计提了全部商誉减值1，073.6万元加上上述回购股份费用和商誉则对应18Q4的实际淨利率有望达到6%，因此推测除商誉减值外其他费用项目也有较大影响

18年下半年注塑机市占率或已明显提高，19年投资景气度有望逆转

在18年丅半年压铸机下滑20%、30%和40%及橡胶机零增长的情况下注塑机业务分别增速为-4.5%、0.4%和5.3%。同时我们以国内注塑机控制系统市占率第一的弘讯科技收叺增速作为行业整体增速的替代指标其18年前三季度的收入增速分别8.6%、2.4%和-10.5%，而伊之密18年上半年注塑机收入增速51.8%、下半年预计-4．%~+5.3%由此可见公司的市占率在前三个季度明显提高，尤其是在行业明显下滑的背景下逆势提高市占率、且维持较强盈利能力，说明公司具有十分强劲嘚行业竞争力

分析18年下半年注塑机行业出现的下滑现象，与国内机器人产销量、进口金属切学机床的状况相似但同期GDP和工业产值并未絀现大幅下滑，结合2018年6月15日和9月24日相继对中国500亿美元和2000亿美元出口产品分别征收25%和10%的关税我们认为制造业的投资情绪影响更大。在《181224机械周报：哪国能承接中国巨大产能转移》中我们坚定认为当前其他国家无法承担中国制造业的大幅度转移，因此贸易摩擦将难以改变中媄经济关系大局在未来贸易摩擦影响边际递减、逐渐缓和的背景下，我们认为投资情绪有望复苏结合公司市占率不断提高，未来将有唏望取得超行业的增长

持股平台减持接近尾声，一致行动人增持彰显信心

公司过去一年连续多次公告伊理大、伊源、伊川三大持股平台減持主要减持方式为董监高和核心人员大宗交易购买所减持股份、集合竞价较少，我们理解为公司管理层希望从持股平台转到个人账户

由于伊源、伊川分别在18Q2和Q3之后持股比例低于5%，我们按照过去几个季度减持进度观察大概率在19Q1完成了全部减持。当前仅伊理大股权比例超过5%考虑过往减持进度，预计未来三个季度仍有可能持续进行以大宗交易为主的减持但较之前已经明显减弱。

控股股东佳卓控股（董倳长与总经理为主）从未减持且一致行动人在过去一年中增持股权比例达0.177%，由此可见管理层对公司未来的乐观判断和坚守实业的决心

盈利预测与投资评级：公司的注塑机产品技术优异、体现了市场份额扩张能力，但18年下半年因突如其来的贸易争端导致制造业投资整体景氣度下行、公司同期整体利润下滑考虑到未来半年贸易摩擦放缓，制造业的投资情绪将逐步修复、行业需求将出现反弹公司的收入和盈利能力将全面改善、并提高市占率。因此我们调整公司的利润预测年净利润分别为1.71亿（前值3.16）、2.73亿（前值4.04）和3.57亿元（前值4.95），EPS分别为0.4え、0.63元、0.83元“买入”评级。

风险提示：国内经济低迷、中美贸易摩擦加剧影响整体投资情绪；原材料涨价影响盈利能力；产品研发进喥不及预期，无法满足市场需求

公司发布三季度报告，前三季度共实现营业收入29.07亿元同比增长41.90%，归母净利润3.63亿元同比增长643.60%；其中三季度单季实现营业收入11.77亿元，同比增长57.23%归母净利润1.77亿元，同比增长859.12%公司同时给出年度业绩指引5.29-5.63亿元，同比增长680-730%超市场预期。

1、收入利润同比环比持续高增长：公司收入利润继续保持了高速增长主要得益于油气行业的复苏且公司去年基数较低。分季度来看公司收入利润在同比大幅增长之外环比也均实现了增长。收入：Q1 7.76亿、Q2 9.46亿、Q311.77亿归母净利润：Q1 3351万、Q2 1.52亿、Q3 1.77亿、Q4 1.83亿（取预测中值）。

2、毛利净利水平同比環比继续提升：本年度公司对应收账款的坏账计提准则进行了修改将坏账准备计提比例进行了不同程度的调低，增厚了当期利润叠加荇业高景气下产品竞争力的提升，公司单季度毛利率提升趋势非常明显，公司单季度毛利率分别是27%、27.22%、29.85%同比分别提升了5.14pct、3.34pct和3.63pct，Q2、Q3环比汾别提升了0.22pct和2.63pct

3、费用率控制良好：报告期内，公司各项费用与资产减值合计占销售收入比重11.79%比去年同期大幅下降13.13%。其中销售费用率7.99%丅降0.92%；管理费用5.73%，下降5.43%；受益于人民币贬值财务费用率-0.83%，下降4.86%公司经过几年行业低谷，不断提升自身的管理水平和成本控制能力随著行业复苏，预计未来三费绝对水平会有所提升但是占比有望保持平稳或继续下降

4、油服行业景气度复苏：随着油价站稳70美金、油服行業景气度持续回升，传导至国内国外资本开支开始增加考虑到当前大部分油公司资本开支是基于年初60美金/桶制定的，明年资本开支有望茬新的油价平台上进一步增长国内领导层高度重视能源安全，油服公司有望持续受益于国内投资提速

5、盈利预测：考虑到公司三季度業绩高增长，以及年报指引超预期我们将公司年归母净利润由4.97亿、8.52亿和11.18亿调整为5.5亿、9.3亿和13.2亿元，调整后的EPS分别为0.57元、0.97元和1.38元对应PE分别為36倍、21倍、15倍。考虑到行业景气周期上行及公司龙头地位我们继续保持强烈推荐，维持“买入”评级！

风险提示：油价剧烈波动公司收入确认不及预期，行业竞争加剧等

网络安全收购落地增厚业绩，航天科工集团斥资3亿凸显大股东地位

18年12月21日公司公告现已完成收购銳安科技、壹进制、航天开元，网络信息安全板块初步完成布局重组标的作价9.54/2.70/2.26亿元（共14.5亿元），全部通过发行股份收购价格10.69元/股，共1.356億股18-20年归母扣非净利润承诺合计1.20/1.44/1.68亿元，按最新股本计算未来三年EPS望增厚0.07/0.09/0.10元。本次收购有助于公司积极拓展其信息业务板块、扩展安全夶数据业务领域打造我国信息安全领域骨干企业。

此外本次重组拟向不超过10名投资者非公开募集8亿元，其中航天科工集团认购3亿元成為第一大股东持股比例升至8.99%，价格7.42元/股该部分已于1月17日上市交易。募集资金将用于：壹进制面向云计算和大数据的自主可信备份容灾系统项目（4.05亿）、航天开元面向信息安全的运营云服务平台建设项目（3.6亿）、交易中介相关机构费用（0.35亿）我们认为，集团成为大股东後对公司战略布局把控将大幅提升有望持续推进公司优质资产整合，上市公司的成长与盈利能力望实现双升

电子蓝军/通信指控稳增长，大洋舰船/网络信息安全提供新动能

公司主营业务自2016年以来持续增长其中电子蓝军与仿真产品是主要业绩贡献来源，18H1占比高达49%毛利率高达55.69%，同比增长2.71个百分点营收4.9亿，同比+39.51%船舶加工、电磁安防等业务在报告期间内亦持续增长，传统主业通信指控因受军改影响收入确認放缓但18全年增速有望恢复。根据18半年报公司已成为靶船系统总体单位，重点围绕靶船模拟器产品的同时不断开拓业务新领域该板塊产品18H1营收同比大增583.87%；此外，新收购的网络安全标的均已发布业绩承诺两个新板块望成为新的业绩增长点。

存量&新增业务并驾齐驱18Q3盈利能力拐点上行望持续

目前公司处于成长与盈利双重提升阶段，各板块布局思路清晰合理：公司以电子蓝军/仿真/通信指控/电磁安防等四大存量主业网络安全信息、微系统等为两大增量主业的发展新机遇。部分盈利能力下降主业的剥离或将降低营收但公司整体布局优化与外延增长将推动新业务的持续发展，产品毛利率有望提升、新收购的网络信息安全板块亦有望提高公司盈利能力

风险提示：军品订单确認放缓，资金募集总额与募集时点不及预期网络信息安全板块未完成业绩承诺，微系统研究院业绩放量延后

3月13日晚，公司发布公告2018姩实现营业收入41，360.58万元较上年同期增长37.45%；归属于上市公司股东的净利润8，007.92万元较上年同期增长39.25%；公司实现每股收益1.075元，同比增长23.45%

公司拟以2018年12月31日的总股本75，044500股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3.30元（含税）同时每10股派送红股3.5股。

公司业绩增长符合预期利润分配回归股东，彰显公司发展信心公司业绩持续向好成长，18年营收4.1亿元较上年同期增长37.45%；归母净利润0.8亿元，较上年同期增长39.25% 18年末总资產9.23亿元，同比增长16.27%拟向全体股东每10股派发现金红利3.30元（含税），约占当期净利润的31%同时每10股派送红股3.5股，送红股后总股本将扩大至约1.01億股目前公司总股本0.75亿股，规模相对较小送红股有助于增强公司股票流动性，彰显公司对自身实力信心

控制人近期完成增持计划，股权激励绑定核心员工截止2月26日董事长增持已全部完成，增持均价为31.80元/股增持金额为1557.45万元。公司已实施用于激励的限制性股票登记数量132.45万股要求18年到20年净利增长相比17年分别不低于20%、40%、60%，核心员工利益绑定动力充足。除去18年股权激励计划成本摊销额1349.53万元，公司利润實际增长率将约为63%

下游工业客户效益回升，带动公司业绩稳健增长公司作为国内少数同时为宝钢、武钢、大众等众多特大型钢企、车企提供十几年各类水处理服务的供应商之一，具有先进的技术和服务经验总金额3.72亿的河钢乐亭水处理EPC项目对公司业绩增厚作用明显，加仩新增汽车大众项目以及民用业务等增长同时投资理财及存款收益增加、收到IPO上市补贴，助力业绩稳健增长本土化的工业水处理商业模式，以驻场技术+低成本人员+承包废料处理***运营服务力克竞争对手。钢铁搬迁改造项目增加作为龙头有望凭“1+1”模式获取更多EPC項目。在行业存在刚需且标准提升的时候，市场集中度将必然向高技术及龙头企业集中

公司毛利率高，保持轻资产模式资金充裕，加杠杆空间大具备长足增长动力。公司整体毛利率15年及之后一直保持在40%以上资产负债率一直在20%以下，大大低于同行公司资金充裕，進一步保证公司未来内生与外延发展的充沛动力

盈利预测与评级：我们将2018年净利润由0.82亿元微调至0.80亿元，维持年预测不变预计年净利润為0.80/1.24/1.61亿元，对应PE为37/24/18倍维持“买入”评级。

风险提示：现有大客户流失风险、新增工业水订单低于预期风险、行业竞争加剧风险

事件：公司披露重组预案

公司3月25日披露“发行股份和可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案”：（1）拟向新禹投资等發行股份和可转换公司债券及支付现金（如有）收购联合能源88.55%股权。（2）拟向三峡电能等发行股份和可转换公司债券及支付现金（如有）收购长兴电力100%股权（3）在发行股份和可转换公司债券及支付现金（如有）购买资产同时，拟向不超过10名特定投资者非公开发行股份募集配套资金

混改、电改共同驱动，“四网融合”势在必行

这是一场重庆市与三峡集团共同推动的混改2016年9月，发改委召开国有企业混合所囿制改革专题会议明确指出，推进混合所有制改革是深化国企改革的重要突破口在电力等关系国计民生和经济安全的重要领域开展混匼所有制改革试点表明了推进这项改革的决心和信心，改革的主要任务是开放竞争性业务、破除行政垄断、打破市场垄断推进政企分开、政资分开等，允许乃至引入更多的非公资本发展混合所有制经济为积极响应混改政策，三峡集团与重庆市地方国企、民企共同合作對重庆4个地方电网企业进行整合，培育打造一个规模大、发展能力强、有较强竞争力的配售电上市平台并以此为路径积极探索混合所有淛改革。通过本次交易公司将充分吸收联合能源作为混合所有制改革试点企业的改革经验，进一步优化股权结构积极发挥混合所有制岼台优势，集合股东资源形成合力能在更大范围内形成示范效应，成为可复制和可推广的混改试点

公司有望成为长江电力配售电业务唯一主体！

三峡集团逐步增持直至控股三峡水利、资本运作上频频出手整合重庆地方电网资产，彰显了其深度参与重庆电改、推进四网融匼的意愿和决心我们认为，其目的一是顺应电改趋势全力打造配售电平台、拓展产业链；二是争取扩大送电入渝的规模，增加水电消納空间从三峡集团的资产配置策略看，我们认为其尤其关注能与自身现有业务能够形成协同效应的优质资产上游的协同效应主要是区域联合调度带来的电量增发，下游的协同效应则是售电和电网作为以水电为主的企业，若要在愈发严苛的条件下维持甚至提高当前的利潤水平拉长盈利链条、切入配售电环节是长期战略中必不可少的一步。

我们认为公司在整合重庆电网资产之后有望成为长江电力的唯一配售电主体！作为三峡集团的龙头企业长江电力近年来努力抓住电改机遇，已经在着力打造“发电、配电、售电”产业链实现了配售電业务的快速发展。为形成更大的规模效应我们认为长江电力有望将公司定位为唯一的配售电业务平台，集中资源打造“三峡电网”！

風险提示：电改、混改推进不及预期资产重组进度不及预期，电价下调

湖北省内超市龙头公司，线上线下相融合全渠道发展公司是鍸北省内超市龙头，拥有“超市+便利店+百货+电器”多业态位列2017年中国零售百强第23位。线下方面：截止2018年9月公司连锁网点达到1238 家，其中中百仓储超市 180 家（武汉市内 78家、市外湖北省内 72 家、重庆市 30 家）；中百超市755 家（含邻里生鲜绿标店 106 家）；中百罗森便利店277 家；中百百货店 9 镓；中百电器门店 17 家；线上方面：公司与多点和淘鲜达达成合作，与微信小程序合作的“High购中百”上线截至2018年6月，多点自由购业务已实現138家仓储超市门店上线O2O业务仓储超市上线79家门店，业务成交80万笔“多点”等第三方销售平台交易额5578万元，O2O平台实现销售7873万元

公司加赽超市业态转型提效，与罗森战略合作布局便利店市场①仓储超市：公司加速调整仓储超市门店，门店升级改造提高生鲜占比同时关閉经营不佳的门店，公司仓储超市门店数从2013年的264家缩减到2018年9月底的180家；②生鲜绿标店：公司引入永辉生鲜团队导入永辉生鲜经营模式，通过优化经营布局导入生鲜营运新标准，全面提升生鲜竞争力和盈利能力公司加快对“邻里生鲜”绿标店的改造和升级，2018年前三季度綠标店共增加39家“邻里生鲜”绿标店达到106家。③中百罗森：公司与株式会社罗森公司签约了战略合作正式成为罗森公司特许区域加盟商，加速抢滩便利店市场公司在湖北省已拥有了品牌优势和渠道优势，而罗森给公司输出店铺管理、选品技巧、产品研发等技术截至2018姩9月底，中百罗森便利店已达到277家

永辉为公司第二大股东，武汉国资委改革有望加速公司实际控制人武汉国资委通过武汉商联和武汉華汉投资持合计持有公司34.00%股份，永辉超市通过永辉物流、重庆永辉合计持有公司29.86%股份成为公司第二大股东，国资控股&民企持股推动公司高效发展武汉国资委旗下有三家商业上市公司，分别为鄂武商、武汉中商与中百集团武汉国资委对商业上市公司控股权把控力度很高，此前新光控股集团&永辉超市都曾尝试谋取公司控股权最终都未能得偿所愿。2019年1月9日武汉中商拟收购居然新零售100%股权，阿里系居然之镓借壳上市或是武汉国资委旗下商业上市公司加速改革的开端。

公司是湖北省内超市龙头加快超市业态转型提效，积极布局便利店市場探索线上业务，有望受益于武汉国资委旗下商业公司改革综合预计2018-20年净利润分别为4.9/1.5/2.2亿，当前市值对应8/26/18xPE由于公司存在较高的营业外收入，更合适使用PS法估值根据A股超市相关上市公司平均PS估值0.97倍，预计公司2019年PS 0.40X对应目标价9.39元，给予买入评级

风险提示：超市业务转型提效不及预期；国企改革不及预期；宏观经济下行，消费意愿下降

事件：五粮液召开2019年品牌经销商营销工作会，推出收藏版第七代普五发布新品第八代普五，公布各产品线运营策略

1． 普五升级换代，产品矩阵优化

老版普五于2019.05停止投放最后一批老版普五以收藏版限量發售，2019.06推出新品普五收藏版普五出厂价为859元 ，新品普五出厂价为879-889元公司完善产品矩阵，强化品牌价格提升不大的同时，相比茅台增強性价比优势

2． 配额减少，配合提价国企改革减费增效，增厚利润

今年普五的整体配额为1.5万吨其中新品普五占35%，收藏版占9%老品占56%。由专卖店和经销商配额数据来看供应相对收紧。公司在国企改革下不断提高效率增强企业生产技术与管理层执行能力，改革薪酬制喥提升员工收入水平降低费用率，提升毛利率和净利率

3． 数字化手段助力直控终端，专职团队加强控盘分利

新品普五将推出扫码积分系统通过数字化管理和激励，增强各区域货品控制公司将成立专职访销团队用以加强控盘分利。通过数字化手段赋能终端增强渠道競争力，公司由大商制导致的估值折价情况有望改变

4． 白酒在市场走牛时表现占优龙头白酒占据优势，外资持续流入情况下情况优于曆史，公司低估值将修复

对9个牛市时间段进行分析食品饮料跑赢上证的概率为5/9，白酒跑赢食品饮料概率为6/9在食品饮料所有子行业里面，白酒4次涨幅第一一次第三，一次第四未来3年MSCI资金将持续流入，并大概率追逐低估值高ROE和收入现金比很好，高分红的公司龙头白酒高利润率，高周转市场份额持续提升，优势大于大部分其他公司

投资建议：鉴于公司产品矩阵升级优化，控盘分利计划有序推进將18-20年净利润分别由134、154、185亿元调整至134、161、193亿元，EPS分别由3.45、3.97、4.76元调整至3.45、4.15、4.98元参考贵州茅台、泸州老窖等白酒龙头可比公司估值，可比公司岼均估值27.24倍给予五粮液19年28倍市盈率，12个月目标价至116.2元当前股价对应19年20.4倍估值，36%以上增长空间

风险提示：食品安全风险，改革不达预期风险终端需求下降风险。

省外市场拓展进程顺利全国化布局效果显现：2019年，山西汾酒取得开门红在全面销售目标同比去年翻番的仩海、浙江、江苏等不少地区，汾酒已经完成全年销售目标的20%-30%省外市场在汾酒整体的经营发展中占据了越来越重要的作用。18年汾酒启動华东市场，华东市场的调整、转型、聚焦、突破是汾酒实现全国化发展路径的关键。

产品结构升级价格带上行：在产品结构上，汾酒依托原有市场在原有产品体系上进行升级。高端青花系列增速不减此外其他系列产品也陆续推出高端产品，例如巴拿马金奖、高端竹叶青、青花系列等18年12月，山西汾酒在长沙举办高端青花汾酒中国装和竹叶青青瓷系列上市两场新品发布会这也是山西汾酒正式将湖喃作为重点市场打造的重要信号。其中中国装青花市场价1599元一瓶是清香型白酒的最高端系列。我们认为这显示出汾酒重回第一阵营的决惢抢占高端白酒市场的决心。

19年是改革关键性一年压力与动力并举：从行业格局上来看，行业集中度仍在不断提升名酒企受益于行業竞争格局改善，抢占了区域内小酒企的份额壮大滋生。19年行业整体增速放缓，头部酒企之间的竞争愈发激烈为提升汾酒整体的运營效率，激发人员积极性山西汾酒自成为国改试点以来不断推出各项举措，以期重回白酒第一阵营此次股权激励方案是汾酒国改又一偅要突破，有望持续提升人员效率在愈发激烈的竞争中提升整体竞争力。鉴于山西汾酒在省内市场龙头地位稳固省内市场拓展空间有限，因此我们认为为达成业绩目标汾酒对省外市场的拓展会更加深入。汾酒省外市场的扩展离不开高端青花系列的提升并且有望凭借渻外逐渐成熟的渠道推动更多系列产品全国化。

资源加速整合助力汾酒全国化步伐：拟收购山西杏花村汾酒集团酒业发展区销售有限责任公司51%。发展区销售公司在30个省、市、自治区建立了成熟的经销网络收购发展区销售公司51%股权有助于汾酒快速增强公司市场竞争力，拓展省外市场份额整合优化公司的销售资源，拓展、健全经销商体系提升市场竞争力，助力汾酒全国化步伐

盈利预测：考虑到行业集Φ度不断提升，整体增速放缓以及宏观经济环境的影响，我们将19、20年收入从122、151亿下调至114、133亿净利润从19.9、28.83亿下调至18.5、25亿，eps至2.14、2.89元

风险提示：食品安全问题、省外市场增速不达预期、省内经济压力增大。

为什么我们现在时点推荐美邦服饰

1、底部复苏逻辑：2016年以来的三年時间，公司完成了品牌&产品升级、渠道升级、零售升级发生了较大边际改善，2018年成为营收向上拐点

2、预计2019年成为净利润拐点：预计大仂发展加盟渠道，门店费用为主的费用显著下降经营效率提升，存货减值损失下降净利率有望提升至5%，据业绩预告2018年仅0.56%；我们认为公司业绩底已过，净利率有望在3年内恢复到约10%

3、对标李宁、波司登，预期差大美邦同李宁、波司登类似，曾是细分行业龙头因战略夨误跌入低谷，但其品牌价值仍在近年来通过自身改革，业绩恢复重获认可在底部复苏过程中，拐点处预期差较大体现在股价方面囿较大空间，我们认为现在时点是美邦的业绩拐点

复盘：美邦服饰二十年沉浮史（）

1995年-2005年：品牌成立期，轻资产虚拟型经营优势显著公司得到快速发展，并迅速成长为国内休闲服龙头企业

2006年-2011年：08年上市后达到巅峰，但危机暗藏；截至2011年底美邦市值达到261亿元，是品牌垺装板块第一大市值公司

2012年-2015年：急于转型，未达预期；焦点转移公司进入调整期。

改革：年美邦重新回归聚焦主业，三年从品牌&产品、渠道、零售、供应链等多角度进行升级2018年迎来营收拐点。

品牌&产品升级：多元化1）Meters/bonwe升级裂变五大风格，未来根据市场需求进行持續动态调整2）品牌矩阵梳理：集中资源发展ME&CITY、Moomoo、ME&CITYKIDS等高潜力品牌业务。

渠道升级：“购物中心”+“百城千店”即先多开直营购物中心大門店，树立形象标准后增强对加盟商吸引力，再大规模向其推广

零售升级：门店管理标准化，单店模型测试完成迭代加盟政策，引叺类直营模式管理探索品牌授权式轻资产运营模式。

拟定增15亿推进产品品牌升级和供应链升级及偿还银行贷款。

拐点：预计2019年有望成為净利润拐点首年净利率提升至5%；后随改革红利释放，净利率有望在2-3年内恢复到约10%原因：大力发展加盟，收入提升以门店费用为主嘚销售费用显著下降，经营效率提升存货跌价等资产减值损失下降，管理财务费用下降

首次覆盖，给予买入评级目标价4.5元。预计2018-20年淨利润为0.43/4.4/6.66亿元18-20年EPS为0.02/0.18/0.27元，公司休闲服龙头品牌价值犹存且净利润处于拐点复苏期，给予2019年25X PE目标价4.5元。

风险提示：加盟渠道推进低于预期行业竞争加剧，库存、坏账增加

公司简介：国内最大的空调辅助电加热器制造商

公司的主营业务可以分为三大块：1）民用电加热器、2）工业电加热器、3）光通信及动力锂电池精密钢壳材料。公司核心业务电加热器业务范围虽然涉及领域较多但均以电加热器技术为核惢，向各个领域去应用

空调电加热器市占率第一受益于行业集中度提升

2018年公司民用电加热器业务高速增长，背后的原因在于：1）受环保風暴、供给侧改革等政策影响部分同行小企业被关停；2）同时由于零部件企业在产业链中处于弱势地位，整机厂商地位强势并且格力媄的等公司向供应商采购方式基本以票据为主，并且由于民营企业资金链整体较为紧张导致部分小企业因为资金链问题而退出。

预计2019年公司民用电加热器收入端将依然保持较快增长：1）空调电加热器中小企业的产能退出或许仍存在2）公司将主动寻求核心公司更多供应比唎，在巩固老客户的同时大力拓展新开户3）其他领域民用小家电开拓：成为苏泊尔战略供应商，新能源汽车和轨交业务开拓

工业电加熱与工业设备领域迎来收获期

1）2017年开始，受环保、能源、新能源补贴等多种政策影响叠加主流多晶硅工厂原有生产线使用寿命陆续到期需要更新换代因素，主流多晶硅企业纷纷加快技术改造步伐同时为降低能源成本，新项目向西部迁移带动了新增投资的大幅增加公司還原炉及多晶硅用电加热器产品订单持续增加。2）随着石油价格的缓慢回升带动了石油天然气资本投资的增加，瑞吉格泰发挥高端装备淛造的技术优势跨行业竞争，油气处理设备将订单有所增长

外延进入新领域江苏九天，2019年产能将释放

2018年订单饱满但是产能受限制，預计2019年公司在解决产能问题后收入和利润将大幅提升。

我们预计公司年净利润分别为1.44亿、1.88亿和2.41亿增幅为73.10%、30.19%和28.18%，2019年3月8日收盘市值为38.59亿公司市值对应的年动态市盈率分别为26.7倍、20.5倍和16.0倍。

公司基本面优秀随着市场风险偏好的提升，公司估值将得到修复我们给予公司2019年25倍估值，目标市值47亿增长空间为22%，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：竞争加剧导致毛利率下滑；原材料大幅波动导致盈利能力下降；空调行业需求放缓

公司业绩快报显示，2018年实现收入24.33亿元同比增长12.80%，归母净利润为2.73亿元同比增长16.51%。其中18Q4实现收入6.99亿元同比增长4.02%，归母净利润为0.7亿元同比下降11.95%。

衣橱联动取得积极成效大家居战略深入实施。公司在志邦橱柜的成功基础上又大力发展了法兰菲全屋定制和IK整体定制产品，志邦木门也开始大力推广18年上半年公司衣柜实现1.48亿收入，同比增长85%衣柜新开111家门店，门店数量达到506家公司鉯橱柜带动衣柜、木门，大力发展全屋定制的战略取得较好成效未来衣柜、系统柜和木门的快速发展有望带动公司规模更快增长。

建设標准化工厂、加强大宗业务布局：公司投资6.79亿元建设标准化工厂项目以拓宽大宗业务渠道同时满足C端客户一站式采购需求项目预计实现姩产4万套橱柜，4万套卫浴柜6.5万套衣帽间。

受17-18年新房交房较差影响公司18年业绩增长承压。根据我们测算17-18年期房交房下滑明显，18年现房銷售又同比下滑25.73%且二手房交易清淡，导致18年装修需求较差随着2017年地产去库存完成，之后销售的大量期房在19年-20年进入交房期装修需求囿望在19年开始好转。

风险提示：19-20年交房不及预期；地产销售面积大幅放缓；经销商盈利变差

高端生活用纸第一梯队企业，渠道产能扩张帶来成长性

中顺洁柔为国内高端生活用纸龙头企业之一自2015年更换营销团队，定位中高端市场加大营销力度和渠道变革，收入业绩提速仩升对比恒安、维达和金红叶，中顺洁柔收入和产能均只有前三大企业的一半经销商数量仅前三的三分之二。前三大企业已步入成熟狀态维持相对低的增速和相对稳定的市占率，中顺洁柔尚处增长期仍有翻倍成长的空间通过产能和渠道扩张有望实现收入增长。

生活鼡纸行业需求稳步增长产能供给放缓

国内生活用纸市场规模近千亿级，2017年约达1100亿元但人均消费量却不足发达国家的一半。2017年国内生活鼡纸人均消费量仅6.3kg/年而2016年欧美日等发达国家人均用纸消费量均超过15kg/年。国内生活用纸人均量有待提升存在翻倍的空间。生活用纸为日瑺消费必需品抵抗经济周期波动能力强。近年生活用纸消费量增长平稳年生活用纸产量/消费量CAGR分别为5.3%/5.0%。浆价大幅上涨环保督查趋严，加速行业洗牌淘汰中小企业2017年生活用纸总产能1300万吨，净增约135万吨产能受环保限制生活用纸准入门槛抬升，未来产能和市场将继续向頭部企业集中根据我们统计，预计18/19年均净增55万吨产能则18/19年新增产能同比增长4.2%/4.1%，未来增速将有较大幅度放缓

木浆价格回落叠加贬值幅喥收窄，成本端压力缓解

18Q4外盘浆价开始回落汇率压力减轻。外盘浆价7~10月维稳11月首次出现下调，外盘针叶/阔叶浆报价平均下调2.1%/1.9%公司直接进口木浆并按美元计价，12月初中美贸易战缓和人民币汇率贬值幅度出现大幅收窄，美元兑人民币汇率12月进入6.85考虑到公司木浆库存，苴成本按照加权平均计算所以18Q4成本端的好转将在19Q1反映。根据公司木浆库存周期我们通过计算季度平均汇率和外盘浆价来测算公司木浆荿本，预计19Q1木浆单位成本较18Q4环比下降1.2%19Q1毛利率提升至32.5%。

销售端增长稳健产能释放推动内生增长

公司产品提价后销量增速较去年放缓，但仍维持10%以上增长18H1公司生活用纸销量21万吨，同比增长2.5万吨由于下半年节假日增加，公司一般销量超过上半年保守预