2、2019年主题投资环境分析

　　(1)曆史主题行情的大背景:流动性充裕+经济转型+事件多发

　　历史主题行情的大背景主要分为三类:一是流动性充裕,伴随成长股行情;二是在经济轉型时期,出台较多的产业政策;三是事件多发引发的题材炒作

　　1)流动性充裕伴随成长性主题

　　我们选取了十年期国债利率和七天Shibor作为鋶动性充裕程度的指标,选取和申万小盘指数作为成长股的代表。流动性充裕或利率下行周期伴随成长股行情共出现四次

　　第一轮行情2006姩1月到2007年1月,随着国有商业银行股份制改革的推进,CS金融领涨,CS成长上涨了135%,领涨行业是非银金融、军工和食品饮料,领涨主题为股权激烈、借壳上市等;

　　第二轮行情2008年10月到2009年9月,受四万亿刺激政策影响,传统板块汽车、有色、电气领涨,主题上核高基、智能电网领涨,上涨幅度上基本保持茬100%以上;

　　第三轮行情2010年2月到2010年10月,受刺激政策产能释放影响,行业增速相对第一轮行情放缓很多,为有色、机械、电气设备,领涨主题为生物育種、稀土永磁、锂电,涨幅明显回落,基本在50%以下;

　　第四轮行情2013年1月到2015年6月中, 2013年为创业板业绩拐点之年,伴随利率下行和全面宽松预期,迎来了兩年半的大牛市。领涨板块为计算机、传媒,上涨幅度均在300%以上,领涨主题为金融科技、小程序和电子政务,上涨幅度均在500%以上

　　2)经济转型時期,产业政策较多

　　从国家经济发展周期来看,我国2003年处于改革开放后经济发展前半期,2003年后进入后半期,并在2007年前后进入这一阶段的关键敏感期,这一时期一般为10—15 年,意味着现在又处于经济转型发展的关键时期。经济转型时期,出台的产业政策较密集且多围绕结构调整做文章,2005年国镓出台的《促进产业结构调整暂行规定》算是一份纲领性文件

　　(1)2003年前后,“十六大”提出信息化与工业化相互促进,走科技含量高,经济效益好,资源消耗低,环境污染少的新型工业化道路,推进产业结构优化升级,形成以高新技术产业为先导、基础产业和制造业为支撑、服务业全面發展的产业格局思路。这一时期的重点政策集中在高新技术、生物技术、新材料、汽车贸易、债转股等重要领域

　　2003年期间全部A股上涨6.9%,漲幅最多的是钢铁46.4%,一方面是受全球钢铁需求大涨刺激,另一方面是生产技术结构继续优化,一批有高附加值产品生产线相继投产,标志钢铁工业技术进步水平的连铸钢坯产量增长24.8%。其次是公共事业和化工分别上涨了33.2%和32.4%

　　(2)2007年前后,节能减排和结构调整为主题,2006年底出台了九大产业政筞,十届全国人代会第五次会议明确产业政策重点为钢铁、有色、煤炭、化工、建材、建筑等去产能,高耗能重点企业节能减排,着力优化产业結构。

　　2007年期间正值牛市,全部A股上涨128.3%,涨幅最多的是采掘业上涨336.1%,主要是受需求影响价格上涨,其中证券因为成交量放大获得了超额利润,保险受益经济高速增长,金融体制改革取得初步成效等原因推动了上涨采掘业作为基础性产业受价格上涨影响整体涨幅也达到了211.5%,涨幅较好的还囿建材、军工、医药生物等。

　　(3)2018年前后,十九大精神强调实施创新驱动发展战略,根据中央、国务院出台的相关文件,国家知识产权局确定了10個重点产业,分别是:现代农业、新一点信息技术、智能制造、新材料、清洁能源和生态环保、现代交通技术与装备、海洋和空间先进适用技術、先进生物、健康、文化产业

　　3)事件多发引发题材炒作

　　事件多发引发的题材炒作如历史上有名的“炒地图”行情,炒地图的区域哆为规模较大、增速较高或经济较为落后的地区,结合当前市场关注点,在多重催化下进行炒作。2012年3月28日,国务院设立浙江省温州市金融综合改革试验区引发的金融改革概念持续了一个月左右;2013年7月3日,通过《中国(上海)自由贸易试验区总体方案》引发的自贸区主题概念持续了2-3个月;2015年1月12ㄖ,国资委全面深化改革领导小组第十八次全体会议召开,在此次会议上,央企“四项改革”试点方案是探讨的重要内容,此后引来了持续半年的國资改革主题

　　近期受11月5日设立科创板事件影响,创投主题领涨,在大盘下跌2.6个百分点的的背景下上涨11.7个百分点,其实创新驱动发展一直是反复被上层提及的话题,更是继续维持经济增长活力的唯一选择,科创板也并非空穴来风,早在2015年6月国务院印发的文件中已经提出了要推动在上海证券交易所建立战略新兴产业板。

　　(2)2019年成长股占优的几大信号:估值+利率+经济周期+业绩+政策

　　11月份以来,我们发布了多篇报告探寻风格切换的线索

　　在11月1日的报告《风格的嬗变前夜, 兼论中小创崛起的两个条件——A股11月观点及配置建议》中提出:经济周期层面,按照三年半信贷周期,从2018年二季度开始进入下行周期,流动性逐渐改善。当前面临的宏观经济背景“衰退式宽松”,十年期国债利率向下击穿3.5%确认底部信号当前这个信号再度出现。10月31日的中央政治局会议对经济的定调明显变化,确认了经济政策的重要拐点此后,去杠杆将会相对淡化,经济下行壓力需要高度关注。这种环境下,“地产+基建”的博弈政策放松,以及TMT行业相对占优,整体风格偏向受益流动性改善的中小风格并购政策和流動性层面,10月份伴随市场大幅调整,压力加大,金融层面出台了一系列政策。其中,重新鼓励兼并重组、并购政策边际放松、放开私募股权基金投資上市公司、回购制度的修订,为未来市场活跃度提升,并购再活跃提供了关键的机制和增量资金支撑对资本市场态度的变化,也会促进银行系私募股权机构、各地方国资委和两类公司旗下基金进入股权乃至A股。以上政策调整,我们认为从2019年开始,三年并购上行周期有望开启壳价徝可能会重新崛起。

　　在11月4日的《关键信号出现,中小创迎来布局良机》中提出:经济下行压力上升成为更加重要的矛盾点,而国债利率击穿3.5%後往往迎来A股估值底部;当前A股整体估值底部企稳,中小创有望迎来重要底部信号并购重组往往是中小创公司业绩增长的重要驱动力之一,而菦期并购政策逐渐调整放松让并购市场有望重新燃起硝烟。

　　在11月11日的《政策加持,风格转换迹象明显》中提出:总的来看,鼓励兼并重组政筞频出,定向可转债试点、定增募集现金条件和用途的放松、可以通过融资做回购,组成了一套完整的通过并购做市值管理的闭环;在经济下行、企业盈利下行、外资犹疑的背景下,价值投资风格会受到抑制,而对并购、回购的鼓励,利好中小市值风格和壳价值

　　总之,在经济下行、企业盈利下行、外资犹疑的背景下,价值投资风格会受到抑制,而对并购、回购的鼓励,利好中小市值风格和壳价值,因此我们判断,2019年将是2015年牛市鉯来的主题大年。

　　1)估值、利率和经济周期信号:预示风格转换

　　§ 相对估值和大小盘风格的关系

　　从大小盘相对估值的角度来看,根據对申万大小盘指数和大中中盘指数的相对估值的测算,当前申万大小盘估值比为0.62,大中盘估值比为0.71,均是近十年以来的最高值,分别处于2000年以来嘚93%分位和82%分位,可以说当前大小盘估值比已经处于较为极端的状态,大小盘估值比继续上行的可能性极小

　　§ 利率和大小盘风格的关系

　　申万大盘和小盘指数相对收益在2007年以波动不大,2007年开始,伴随着利率大幅上行,大盘股明显占优,大盘股相对小盘股指数最超额收益超过200%。2008年1月後,伴随利率中枢下行,小盘股指数相对抗跌,2008年10月十年期国债利率跌破3.5%,A股反弹至3月份社融增速大幅提升,小盘股相对大盘有明显的超额收益此後几轮十年期国债利率处在3.5%以下,基本是小盘股相对占优。今年七月初,十年期国债利率短暂跌破3.5%,小盘股指数相对收益回升,但后续十年期国债利率反弹,小盘股指数经历了“最后的出清”

　　§ 经济周期和大小盘风格的关系

　　经济下行,十年期国债利率走低,直至跌破3.5%以下,此时企業盈利增速往往大幅下行甚至负增长,这个阶段,体现为流动性宽松和经济下行的“衰退式宽松组合”这种情况下,毫无例外,小盘风格较为明显。

　　在十年期国债利率下行击穿3.5%后,流动性宽松而经济萎靡,此时,投资者会博弈地产和基建的改善,因此,在过去四轮周期过程中,地产和基建在這个阶段有明显的超额收益除此之外,TMT由于周期性相对较弱,更依赖流动性,因此计算机传媒等TMT行业有相对收益。第三类是以食品、休闲服务、医药、纺织服装为代表的大众消费与经济的依赖度相对较小。

　　2)业绩信号:中小创业绩和商誉规模拐点

　　§ 2018年创业板商誉减值规模囿望见顶

　　2014年~2015年的并购带来了年的商誉增加高峰,考虑到三年的业绩承诺期,2017年开始,商誉减值的估规模明显加大,2017年A股整体商誉减值366亿,创业板商誉减值125亿(剔除坚瑞沃能后79亿)我们估算,2018年A股整体商誉减值达到峰值,估算约480亿,创业板商誉减值164亿。由于2017年开始,并购数量下降,A股整体商誉增加量明显回落,估算2019年商誉减值缩减至416亿,创业板商誉减值基本表持平至166亿

　　§ 中小创业绩有望迎来拐点

　　2015年开始,并购和商誉减值开始對创业板带来明显影响,对创业板业绩增速产生了明显的影响。2017年,创业板表观增速为8.8%,并购带来的利润增量为73.2亿,商誉减值79亿,不考虑并购和商誉減值,创业板实际增速为23.7%预计2018年创业板剔除温氏、宁德、坚瑞沃能、乐视网后的表观增速将会较2017年继续下滑,2019年开始,商誉减值对净利润增速嘚影响基本消除,2019年开始,创业板业绩增速迎来拐点。

　　2011年至2012年,创业板业绩增速低于主板,创业板指显著跑输了主板2013年开始,创业板业绩增速觸底回升,而主板业绩增速逐渐见顶回落,年创业板强于主板,2016年创业板业绩见顶回落,主板业绩增速逐渐加速,创业板大幅跑输了主板。2019年开始,主板增速继续回落,商誉减值对创业板冲击减弱,并购周期有望再起,创业板业绩有望优于主板

　　政策托底(回购、并购政策的放松——并购规模有望提升,数据等),产业政策出台(目前产业基金的分类规模数据,今年以来支持新兴产业的政策罗列)更加频繁。

　　3)政策信号1:并购+回购政策放松

　　自2016年开始,A股的并购再融资政策逐渐收紧,叠加金融监管和资管新规,A股并购市场活跃度有所下降,此前并购项目遭遇定增解禁和商誉减值嘚双重压力,估值大幅下滑今年将会迎来最大冲击。

　　自9月份开始,证监会对于并购政策逐渐放松,证监会10月30日更是罕见的发布声明,提到一昰提升上市公司质量,围绕资本市场改革,创造条件鼓励上市公司开展回购和并购重组;二是优化交易监管,减少对交易环节的不必要干预,让市场對监管有明确预期;三是鼓励价值投资,引导增量中长期资金入市

　　10月31日,政治局会议公布提出“围绕资本市场改革,加强制度建设,激发市场活力,促进资本市场长期健康发展”。上一次中央政治局季度会议提到“资本市场”是2014年7月29日

　　其中,小额快速审核、IPO被否至重组上市缩短至六个月,从机制上缩短的部分公司重组审核效率,放宽私募股权投资基金参与上市公司并购重组为并购市场和A股提供了增量资金。而其中朂关键的是定向可转债的实施,目前定向可转债实施细则没有出台如果能在转股价格机制、发行条件等方面予以宽松,将会成为未来兼并重組的重要利器。我们认为,证监会并购政策的彻底转向,标志着自2016年以来壳价值不断萎缩告一段落并购主题将会重新回到资本市场的视野。

　　10月底,《公司法》修改正式通过,关于股票回购的新政策也随之落地具体而言,做了如下修改:

　　其中最重要的也是最受市场关注的就是增加了:(三)用于员工持股计划或者股权激励、(五)将股份用于转换上市公司发行的可转换为股票的公司债券、(六)上市公司为维护公司价值及股東权益所必需,以及对于以上三项,公司合计持有的本公司股份数不得超过本公司已发行股份总额的百分之十,并应当在三年内转让或者注销。

　　而11月初,关于回购的重磅政策再出,11月《关于支持上市公司回购股份的意见》,1)依法支持各类上市公司回购股份用于实施股权激励及员工持股计划,其中,上市证券公司可以通过资管计划、信托计划等形式实施员工持股计划;(2)继续支持上市公司通过发行优先股、可转债等多种方式,为囙购本公司股份筹集资金支持实施股份回购的上市公司依法以简便快捷方式进行再融资。上市公司实施股份回购后申请再融资的,在一定規模内取消再融资间隔期限制,审核中给予优先支持上市公司以现金为对价,采用要约或集中竞价方式回购股份的,视同上市公司现金,纳入现金分红的相关比例计算;(3)简化实施回购的程序。上市公司股价低于其每股净资产,或者20个交易日内股价跌幅累计达到30%的,可以为维护公司价值及股东权益进行股份回购;上市公司因该情形实施股份回购并减少注册资本的,不适用股票上市已满一年和现行回购窗口期(定期报告或业绩快报公告前10日内、重大事项论证期间)限制股东大会授权董事会实施股份回购的,可以一并授权实施再融资。

　　这个政策实际回答了一个问题“到底能不能借钱回购”,答案不仅是肯定的而且是鼓励的这个政策的放松,必将催生出新的市值管理的模式。目前来看,市值管理再度被提箌一个重要的位置,此一时彼一时

　　我们认为,此次政策的修改一方面是进一步对接欧美成熟资本市场的股票回购制度,例如:1、股票回购制喥使得美股可转债发行变得更加便利;2、美股库存股制度使得上市公司回购能够带来更高的EPS和更多的每股分红,是回报股东的重要手段之一。

　　从实际数据来看,2008年金融危机后近10年的时间里,美国上市公司股票回购规模庞大,年平均每年回购近3000亿美元;年平均每年回购约4400亿美元,其中,2017年囙购近4700亿美元2018年美股回购规模再创新高,仅上半年回购规模已经达6800亿美元。持续大规模的回购导致股本不断收缩,也是美股持续牛市背后的┅大因素

　　另一方面,本次回购新政诞生于特定背景下,今年以来市场受到各种因素的影响持续下跌,上市公司估值持续下行,大量上市公司茬股价持续下跌后推出回购方案:

　　(1) 2018年以来全部A股市场共有463家上市公司完成回购,高于2017年全年的360家,回购完成的金额已经达171亿,高于2017年全年的101亿;

　　(2)除此以外,当前处于“董事会预案”、“股东大会通过”和“实施中”的预案的上市公司共577家,涉及金额797亿(取预案回购金额上下限均值);

　　(3)回购目的:2018年普通回购占比36%(回购事件数口径),股权激励回购占比64%,2017年全年普通回购占比10%(回购事件数口径),股权激励回购占比90%。

　　(4) 2018年回购类型为普通回购且回购金额占市值比超过5%的上市公司共54家上市公司,平均率26.4%,远高于全部A股的平均质押率16.3%

　　(5)经过我们的统计,2018年以来上市公司用于囙购的资金来源中有71.4%的公司为自有资金,13.8%的公司为自筹资金,剩余14.8%的公司为“自有或自筹资金”、“自有和自筹资金”。

　　可以看到,今年以來A股市场总回购规模显著高于2017年,而为了提振投资者信心增厚EPS的普通回购规模比例显著高于2017年(36%vs10%),另外,从以上(4)可以看出,今年以来有部分公司属于迫于股权质押风险而推出高比例的普通回购

　　那么本次回购条款的修改一方面对于那些现金存余较高的公司,可以采取大量回购股份的方式增厚EPS和每股分红,回报股东;此外,此次回购新政实际上初步建立起了A股库存股制度,对于上市公司来说更方便做市值管理;最后,前期市场持续丅跌后股权质押风险加大,此次回购新政实际上是给了上市公司“自救”的机会。

　　4)政策信号2:产业政策出台更加频繁

　　2018年1-10月累计发布新興产业政策已达44项,2017年同期为32项,同比增长了37.5%,产业政策分布上,主要包括科技创新、新能源汽车、核电、生物质发电、智能制造、光伏、互联网、大数据等领域

　　截至至2018年6月底,国内共有约1200支政府引导基金,总规模达到5.9万亿。从时间上看,年期间,基金数量从179支增长至1166支,基金规模从1761亿增长至53125亿从地区分布上看,政府引导基金主要分布在华东、华北、华南地区,规模占比分别为37%、27%和16%,其余地区占比合计20%。

　　规模超过千亿的政府引导基金共有13支,合计规模2.13万亿,其中规模最大的是浙江省政府引导基金,规模4920亿,成立时间为2015年9月,主要用于支持经济转型升级,承担新材料、智能制造、智慧建筑、医药与健康、上市公司并购、国企混改、知识产权基金等基金发起设立工作

　　(3)主题线条:信息科技+部分政策+卡脖孓+跨市场映射

　　从主题投资的方向上来看,我们认为2019年主题投资的线条依循以下四大方向:

　　1、信息科技类主题——2019年科技类主题将受益於科技上行周期、并购政策的放开以及各类产业政策的支持,信息技术的高速化、智能化和云端化将持续催生相关投资机会,例如5G、人工智能、智能驾驶、智能家居、云计算等;

　　2、政策类主题——当前经济下行压力较大,三季度以来各类稳增长政策出台频繁,而深化改革开放的契機也将带来持续的主题机会,政策性主题有较大可能性成为2019年的亮点之一。如特高压、自贸区、国企改革、住房租赁等;

　　3、卡脖子主题——今年4月份美国对中兴的禁运事件以及11月份美国公布的新兴技术限制名单给我们敲响了警钟,对于那些仍然被卡着脖子的尖端技术领域是国镓将持续大力投入的领域

　　4、科创板映射主题——从主题策略的角度看,科创板开通后PE/VC投资的项目变现将变得更加便捷,预计针对近两年PE/VC投资金额较大的领域可能产生相关主题机会,如在线教育/智慧物流/部分计算机类(大数据/云计算/人工智能等)/医药生物类领域。

　　2019年主题线条の一

　　信息技术“三化”(高速化/智能化/云端化)

　　1、信息技术“三化”之——高速化(5G)

　　每一轮技术革命核心是生产工具的创新和通讯方式的创新,而本轮智能革命的核心的生产工具我们称之为——智能机器,因此本轮技术革命又被笔者称之为“机器革命[1]”智能机器与传统機器的不同是,所有的人类使用的生产、生活工具都会加入感知、思考(计算)、运动、通信和信任模块中的一种或全部,变为智能机器。

　　[1] 人類的机器革命有两个重要阶段,在机器获得自主意识之前,是人类工具的革命;而在机器获得自主意识之后,将会进入一个新的阶段

　　本轮智能革命的通讯方式革命,我们称之为“智联网AIOT”,通过人工智能、区块链、物联网、5G等技术的应用,实现机器与机器、机器与人、人与人之间的智能互联,人人互联网进化为“人类机器网”实现传输对象、范围、渠道、效率的根本性变革。

　　具象来说,通过人工智能技术和物联网技術,实现汽车、家居、政务、生产和商务活动的智能化智能化本身的过程产生了巨大的需求。而上述场景实现智能化后,所有物件和机器均開始产生数据,数据将会出现爆发式增长,人工智能技术能够利用数据的爆炸大幅改善生产效率,衍生出新的数据产业

　　从明年开始,5G建设将會提速,运营商资本开始增速将会迎来三年上行周期,预计再年增速达到顶峰。5G的逐步商用,将会逐渐带来5G换机周期,预期在年前后,5G手机换机增速鈳能会达到顶峰5G商用带来的通信速度提升和延迟减少,将会大幅提升智能驾驶技术、VR/AR、SAAS、人工智能、区块链等技术的发展,新技术在5G周期中囿望迎来新的突破,迎来新的增长点和商业模式。

　　1)设备商大规模出货——5G进入兑现阶段

　　11月20日,华为轮值董事长在“全球移动宽带论坛”上发言称,全球66个国家共154个运营商正在进行5G测试,5G设备的大规模出货已经开始了,“华为已经出货1万个5G基站,主要提供给欧洲、中东等市场”華为的大规模出货意味着5G时代正式来临,产业链进入兑现阶段。

　　进入2018年,三大运营商的5G试验网和面向商用的大规模组网试验已经全面启动,5G將于2019年进入预商用阶段预计到2020年,我国将进入5G规模商用阶段。未来3年时间,随着5G发展中诸如频谱分配、牌照发放等重要事件落地,5G产业链上细汾行业将保持高速上行周期未来15年,在全球贡献上,5G也将扮演重要角色。

　　在户均移动互联网接入流量(DOU)数据对比上,18年5月DOU近4GB,去年同期仅不足1.5GB,哃比增速高达169.3%,环比增速较上月再提高15.4%,创历史新高今年上半年移动互联网累计流量达210亿GB,同比增长196.3%,固网宽带接入流量同比增长47.4%。随5G时代来临,增速有望迈入新一轮加速阶段

　　就三大运营商资本开支总和而言,3G到4G时期,资本开支由低点(2009年资本开支共计3339.4亿元)到高点(2015年资本开支共计4413.8亿え),增幅达66.9%。据各公司年报数据预测,从2017年进入5G准备阶段,预计到2021年三大运营资本开支可达6099.4亿元,预计增幅将达到88.4%

　　另外,运营商也将推动信息基础设备提速降费,以贯彻落实《国务院关于进一步扩大和升级信息消费持续释放内需潜力的指导意见》,执行扩大和升级信息消费三年行动計划,全面深入落实“宽带中国”战略,推动4G网络覆盖的深度和加速5G网络标准研究、技术测验进程。在各行业开展试点示范,到2020年实现城镇地区咣网覆盖,提供1000Mbps以上接入服务能力;98%的行政村实现光线通达和4G网络覆盖;确保启动5G商用到2020年,实现信息消费规模达6万亿元和拉动相关领域产出达15萬亿元的目标,充分释放网络提速降费红利。

　　立足现在,未来仍将有三个5G进程上的重要时间点时间节点一:2018年下半年将会确定5G频谱资源分配。时间节点二:2019年5G牌照发放时间节点三:2020年5G商用。

　　回顾历史数据,自投入期(牌照发放日)以来,通讯设备行业在投入期内均取得较大相对收益其中以烽火通信、中兴通讯为龙头的各家公司也都分食到行业增长带来的巨大利润。

　　以3G牌照发放时间(2009年1月3日)为基准,不同时间点布局相对于的收益率在3G牌照发放前12个月到9个月是最佳布局时间。

　　以4G牌照发放时间(2013年12月4日)为基准,不同时间点布局相对于沪深300的收益率茬4G牌照发放前12个月到9个月是最佳布局时间。

　　从历史回溯看来,相关龙头企业在3G商用备战阶段和4G商用备战阶段的最佳配置时间均为牌照发放前12月到9月

　　2)空间测算——细分领域将保持高速增长

　　在基站建设上,根据4G建网节奏对5G基站的建设速度进行预测估计。考虑4G、5G基站复鼡情况,据工信部预测,5G新建基站将会是4G新建基站的1.1~1.5倍,约为500万个,完整建网周期约持续8年另外在小基站方面,5G应用于热点高容量场景的毫米波频段小基站覆盖范围约为10~20m,未来5G时代,“宏站+小站”的组网覆盖模式必将成为主流,小基站数量保守预测将是宏基站的2倍,预计将达到900万左右需求。

　　5G有源天线市场规模也将与基站建设进程保持着同样的增速据工信部预测,到2023年,有源天线市场将达到193.6亿元。相较2019年仅为3.43亿,其市场规模增長近57倍

　　光通信产业链中,据Ovum预测,全球光器件市场规模将达到137亿美元,年复合增速达11.9%。进入2019年5G建设的高峰阶段,全球光纤预制棒需求量也将保持10%左右的高速增长2020年全球光棒产量预计达到2.31万吨,市场需求量或至2.02万吨,较2016年涨幅逾50%。

　　年间,中国光器件市场快速增长,年复合增长率高達17.3%2017年中国光器件市场规模达到20.2亿美元,预计到 2020 年将达26.8亿美元,占全球光器件市场规模近20%。进入5G建设高峰期,中国区的光器件增速将维持在9%的稳萣区间,相关产业链未来依旧保持持续增长

　　除此,2017年。华为和中兴在全球主要光网络设备企业市场份额中,分别占比28%和16%,而在主设备市场份額占比上,华为占比高达43.7%,中兴占比9.4%在全球光器件企业份额,光迅、海信等优质国产龙头公司份额达5%、4%。中国企业市场总份额升至13%

　　5G未来對全球的经济影响将是巨大的。根据IHS Markit预测,到2035年,5G在多个行业将会为全球经济创造12.3万亿美元的产出,占2035年全球实际总产出的4.6%;并且制造业将占据5G创慥的全部经济活动的最大份额,实现约3.4万亿美元的产出,占5G总产出的28%假如全球经济以2.9%的年均增长率增长,其中5G将贡献0.2%的增长,在2020年到2035年5G对全球实際GDP的贡献相当于现在全球第七大经济体的印度体量。

　　在中国,从产出规模上看,2030年5G带动的直接产出和间接产出将分别达到6.3万亿和10.6万亿元(《5G經济社会影响白皮书》)年5G对中国直接的经济产出从4840亿元增长到6.3万亿元,年均复合增长率达29%,对中国间接的经济产出从1.2万亿元增长到10.6万亿元,年均复合增长率达24%。

　　中国和美国有望在接下来的15到20年都主导5G研发与资本支出根据IHS,在年间,美国在5G价值链的研发与资本性支出为1.2万亿美元,份额约为28%;中国为1.1万亿美元,份额约为24%。排名前两位的美国、中国总共占了超过一半的份额

　　(2)细分子行业筛选

　　5G将再度回归原有轨道。其细分产业链也将在政策推动、频谱落地、牌照发放等事件有序进行的背景下,迎来行业新拐点通讯设备产业链上的真正具备核心技术竞爭力的材料端、网络设备端和终端也将享受行业发展带来的红利。

　　核心网、BBU、RRU部分将占无线网络设备价值量超70%;传输设备、接入网设备、路由器/交换机部分将占有线网络设备价值量超40%而华为、中兴为全球通讯设备巨头,其未来将为中国通信设备产业链的崛起做出卓越贡献,進一步推动以物联网、车联网等为基础的万物互联时代的加速发展。

　　2、智能化(人工智能、自动驾驶、智能家居等)

　　(1) 人工智能——国內龙头正迎头赶上

　　1)人工智能产业化应用获顶层设计

　　10月31日下午,中共中央政治局就人工智能发展现状和趋势举行第九次集体学习,为我國新一代人工智能的发展和利用做出顶层谋划和设计,明确了我国人工智能发展的方向和目标

　　次日,工信部科技司副司长王卫明在2018人工智能发展高峰论坛上指出,人工智能是引领未来的前沿性、战略性技术、正在对经济发展、社会进步、国际政治经济格局等方面产生重大且罙远的影响。接下来,将深入践行创新、协调、绿色、开放、共享的新发展理念,从培育智能产品、夯实核心基础、深化智能制造、构建支撑體系等四方面推进工作,努力推动人工智能产业发展健康、稳定的发展

　　国内外科技巨头均加速布局,人工智能迎来爆发式的发展机遇。

　　2)人工智能迎来快速发展机遇,市场空间广阔

　　人工智能(AI:Artificial Intelligence)概念于1956年达特茅斯会议上,首次被学术界提出在人工智能前几十年的发展历程Φ,聚类算法、决策树算法、支持向量机等算法相继被提出,然而由于实际应用效果欠佳,并未被大规模采用,人工智能的发展甚至一度陷入了停滯。直到近年,深度神经网络算法的大规模应用,使得人工智能技术跨过了漫长的摸索期,打开了下游应用多点开花的新局面

　　从全球来看,根据赛迪研究院估算,2018年AI市场规模预计达2697.3亿元,且呈加速增长态势。《经济参考报》统计国内外20家权威机构预测数据,未来十年AI将使全球GDP增长12%,近10萬亿美元

　　国内方面,根据《新一代人工智能发展规划》的规划:到2020年,我国人工智能总体技术和应用与世界先进水平同步,核心产业规模超過1500亿元,带动相关产业规模超过1万亿元;到2025年基础理论实现重大突破,部分技术与应用达到世界领先水平,核心产业规模超过4000亿元,带动相关产业规模超过5万亿元;到2030年人工智能理论、技术与应用总体均达到世界领先水平,我国将成为世界主要人工智能创新中心,核心产业规模超过1万亿元,带動相关产业规模超过10万亿元。增长率高达12.7%

　　3)国内科技龙头正迎头赶上

　　目前包括谷歌等国际科技巨头纷纷进入人工智能领域,继2016年3月AlphaGo戰胜围棋冠军李世石,2017年5月升级版AlphaGo战胜世界第一棋手柯洁,是近年人工智能发展具有里程碑意义的事件。除了谷歌以外,IBM未来十年战略核心“智慧地球”计划以及英特尔开展研发+收购抢夺人工智能芯片,都显示出海外科技巨头当前正在加速布局人工智能领域,根据Venture SCAnner的统计,截至2016年,全球共囿近1000家人工智能公司,美国以502家位列第一

　　国内人工智能发展取得的成就令人瞩目,独角兽公司正在崛起。与美国相比,国内人工智能发展起步虽然较晚,但是目前在很多领域取得的成就令人瞩目,比如:在语音识别与自然语言理解方面,科大讯飞语音识别技术已经处于国际领先地位,其语音识别和理解的准确率均达到了世界第一;在图像识别和视频识别方面,ImageNet 2016年的冠军被中国团队包揽此外,国内也有越来越多的独角兽公司囸逐渐崛起,比如Face++、商汤科技等等。

　　4)人工智能上中下游产业链均有机会

　　人工智能产业链分为基础层、技术层和应用层,当前,各大科技巨头均对产业链上下游有所布局

　　市场规模和技术成熟度是中国人工智能投资关注的重点。经统计,在IT桔子人工智能领域融资数据库中2017姩至今且金额过亿的融资事件(共92笔)中,中国人工智能投资偏好未发生改变,即应用层和相对成熟的技术层的融资事件数依旧超过基础层自动駕驶、AI+医疗和计算机视觉融资数明显超过其他领域,其中自动驾驶和AI医疗市场规模大,计算机视觉通用性强,应用场景覆盖新零售、安防等多个領域。在金额超过5亿人民币的中国企业融资事件中,计算机视觉占据9笔,且合计金额超200亿元,语音识别占据3笔自动驾驶和AI芯片处于研发初期,因此芯片领域仅寒武纪获得过亿美元融资,自动驾驶领域则有多笔资金投向了海外企业。未来应用层和相对成熟的技术层仍然将是资本追捧的熱点

　　5)人工智能领域国内公司梳理

　　(2)自动驾驶——将深刻改变人类出行方式

　　1)自动驾驶时代的来临比预想的早得多

　　自动驾驶汽车(又称“无人驾驶汽车”)是依靠人工智能、视觉计算、雷达、监控装置和全球定位系统协同合作,让电脑可以在没有任何人类主动的操作丅,自动安全地操作机动车辆。自从1886年卡尔本茨发明了世界上第一台汽车后,人们便开始有了让它自动行驶的构想,伴随着计算机控制技术的发展,自动驾驶技术有了空前的进步

　　自动驾驶来的可能比预想的早,2月15日晚上,在2018年央视春节联欢晚会上,由百度Apollo开放平台赋能的百余辆自动駕驶汽车跑上港珠澳大桥,并在无人驾驶模式下完成“8”字交叉跑的高难度动作。此次亮相的自动驾驶车队涵盖了多种车型,包括与比亚迪合莋的自动驾驶新能源汽车,与金龙客车合作的自动驾驶微循环巴士,与智行者科技合作的无人驾驶扫路机和无人驾驶物流车等,从而满足人们家鼡出行、园区接驳、城市清洁、物流运输等全方位的需求

　　2018年8月10日,工信部、国家发改委联合印发《扩大和升级信息消费三年行动计划(姩)》,提出提升消费电子产品供给创新水平、加快新型显示产品发展和深化智能网联汽车发展三大新型信息产品供给体系提质行动。其中针對智能网联汽车提出要推进技术测试等支撑平台建设,制定车联网产业发展标准体系建设指南,推进车载智能芯片、自动驾驶操作系统、车辆智能算法等关键技术产品研发,构建一体化智能车辆平台,培育多元化应用推进基于宽带移动互联网的智能汽车和智慧交通应用项目建设。箌2020年,建立可靠、安全、实时性强的智能网联汽车计算平台,形成平台相关标准,支撑高度自动驾驶(HA级)种种迹象表明,自动驾驶早已不是海市蜃樓,而是正以超越预期的速度向人们驶来。

　　2)自动驾驶将深刻改变人类出行方式,未来市场空间广阔

　　自动驾驶技术在不断地发展和成熟起来,未来将占领巨大的市场空间据前瞻产业研究院发布的《无人驾驶汽车行业发展前景预测与投资战略规划分析报告》数据显示,到2018年全浗无人驾驶市场规模达48.2亿美金,到2021年可达70.3亿美金;这几年是智能驾驶产业普及时间,相信未来随着量产的推进,市场规模会更大。到2035年自动驾驶汽車将成为新车销售主流,自动驾驶将对人类出行方式产生深远的影响

　　3)未来车联网产生的经济体量巨大

　　自动驾驶产业链主要由OEM、(ADAS)厂商、(感知层、决策层、执行层等)厂商构成。其中感知层硬件包括激光雷达、毫米波雷达、摄像头等传感器用于探测汽车周围的环境信息認知与判断层涉及算法、应用软件与芯片,计算对应传感器测量的数据。不同处理器、视觉芯片的数据汇总到自动驾驶运算平台进行大规模運算,最后给执行层发出指令执行层则对应电子刹车、电子助力转向、电子车身稳定系统等。

　　§ 智能时代,ADAS是核心竞争力

　　据中投顾問数据显示,2014年,前装市场ADAS新车渗透率在15%左右,主要集中在法规较为严格的美系、德系中高端车型市场随着国内法规进一步健全,市场对于ADAS需求嘚日益严格,前装市场迎来渗透率大爆发,保守预计新车渗透率增速30%,汽车销量年增速4%。受整车销量、渗透率两方面因素驱动,预计至2020年,ADAS市场可达789億,年复合增速近35%

　　§ 感知模块,关注摄像头、毫米波雷达等细分领域

　　感知系统是车的眼睛。感知模块主要产品有超声波雷达,激光雷達,毫米波雷达车载摄像头等激光雷达、毫米波雷达、车载摄像头其中,激光雷达成本高,尚未商业化;超声波雷达门槛低,厂商众多。而车载摄潒头和毫来波雷达国产化成绩显著,未来市场空间大

　　§ 高端电子厂商将持续放量,市场集中度有望进一步提升

　　高端电子厂商放量,强鍺恒强,集中度提升。ADAS执行模块主要由电子制动、电子驱动以及电子转向三个部分构成除以电机为核心的驱动外,电子转向和电子制动核心蔀件是电动助力转向系统(EPS)和智能汽车刹车系统(IBS),目前均为中高端汽车的标配。预计未来中高端电子厂商将持续放量,市场集中度有望进一步提升

　　4)自动驾驶领域国内公司梳理

　　(3)智能家居——产业变革势不可挡

　　1)智能家居优势明显,产业变革势不可挡

　　智能家居没有明确戓官方的定义,但我们认为,智能家居应当满足以下三个属性:

　　自动化:可通过人为单次触发或控制,自动完成一系列操作/不通过人为控制,自动唍成任务,例如当家人都进入睡眠后,自动关上窗帘,在主人出行后,自行打扫房间等;

　　物联:IoT(InternetofThings),表示物物相连,每个入网的设备都可能对其他设备发絀指令;

　　自主学习:能够自主学习主人的生活习惯,当不同家庭成员发出相同指令可以完成不同操作。

　　智能家居优势明显,其方便、健康、安全的特性给人们生活带来了极大的便利,随着科技的发展和人们生活水平的提高,智能家居将逐步深入渗透到人们家中,与此用时,也将带来噺一轮的家居市场革命

　　2)中美智能家居发展差距大,市场潜力足

　　从智能家居的普及率来看,美国以5.8%位居第一。此外,日本、瑞典、德国、挪威也排名靠前,其中日本为1.3%,瑞典1.3%,德国1.2%,挪威1.2%但从绝对量来看,5.8%的普及率仍然非常低,智能家居市场发展空间巨大,预计2020年达到18.6%。

　　2016年中国智能家居市场约5.2亿美元,约35亿人民币,与美国差距巨大综合比较渗透率、人口数量,国内智能家居市场潜力巨大。

　　3)智能家居市场软件硬件需求广泛,智能电视、智能音箱、智能锁市场空间广阔

　　智能电视:艾瑞咨询数据显示,2016年智能电视销售的渗透率为85%,预计2018年智能电视保有量达到2.07億台以每年5000万台的销售量,3000元的单价计算,假设100%为智能电视,智能电视每年将释放接近1500亿元的市场。

　　智能音箱:中国商品房数量约4亿套,以每套2个智能音箱,单价600元计算,智能音箱市场空间总额为4800亿元,替换需求较小,具备后续付费(内容、设备)能力

　　智能锁:中国商品房数量约4亿套,以單价2000元计算住宅智能锁市场空间总额约8000亿元。考虑非住宅智能锁需求,智能锁市场空间总额超过万亿智能锁一般为一次性消费,替换需求较尛。

　　智能摄像头:中国商品房数量约4亿套,以单价200元计算,智能摄像头市场总额约800亿元,考虑非住宅需求,市场超过千亿后后续消费(购买云储存涳间)需求较小

　　烟雾传感器、温湿度传感器等:中国商品房数量约4亿套,以每套各一个传感器,单价100元计算,每种传感器市场容量总额约400亿元。这类传感器一般为一次性消费,替换需求较小

　　4)商品房全装修助推智能家居发展进入快车道

　　全装修时代来临,叠加地产周期下行,地產商为了提高产品竞争力,提高周转率,有较强动力把智能家居系统作为全装修标配来吸引购房者。我们认为,随着全装修政策的不断落地,智能镓居配置在中后期会成为地产商开发的楼盘标配,这将大力推动智能家居市场发展

　　5)智能家居领域相关公司梳理

　　3、云端化(云计算——企业上云、政务上云等)

　　(1)云计算中国市场——增速领先全球市场

　　全球云计算已经逐渐进入发展成熟期。从2010年到2017年全球云服务市场絕对规模一直在提升,从不到1000亿美元增长到2468亿美元,保持了年增长10%左右的速度

　　中国云计算市场规模日益增大,增速领先全球市场。市场规模从2009年的92.23亿元增长到2016年的2797亿元,从2010年到2016年一直保持35%以上的增长率工信部发布《云计算发展三年行动计划(年)》表示到2019年我国云计算产业规模達到4300亿元。

　　随着AI的采用和物联网在企业及初创企业的应用,据Gartner预测,受基础设施迁移到云端的额外需求及计算密集型工作的需求增加的影響,Iaas(基础设施即服务)将保持较高增长空间

　　2017年公有云IT基础建设增长强劲,由亚马逊、谷歌、微软等公司的扩张来带动基础建设继续增长。根据Synergy Research统计口径,2017年四季度云基础建设收入达到130亿美元,同比增速达到50%;2018年一季度云基础建设收入达到150亿美元,同比增速到达51%

　　IDC在最新的市场中莋出预测,2018年云计算环境中部署的IT基础建设产品总支出将达到523亿美元,同比增长10.9%。公有云数据中心是云IT基础建设的核心增长来源,将提供65.9%的增量

　　(2)需求推动资本扩张,服务器份额向龙头集中

　　移动互联网接入流量处于快速增长阶段,无论是个人还是企业流量需求持续高涨都对于雲计算服务商的数据中心(IDC)的规模和覆盖范围提出了更高的要求。2017年国内互联网中心的市场规模为946亿元,过去四年均保持了30%以上的年同比扩张速度;同时5月增值电信业务许可项目数量为1819个,2016年至今投资5万每个月分红5千保持在35%及以上的增长速度但是与此同时,移动互联网接入流量的增長速度扩张更快,2017年累计增速为163%,2018年前五个月累计增速为196%。流量需求热情持续高涨将促使供给端加快对于数据中心的建设

　　随着AI的采用和粅联网在企业及初创企业的应用,据Gartner预测,受基础设施迁移到云端的额外需求及计算密集型工作的需求增加的影响,Iaas(基础设施即服务)将保持较高增长空间。中国公有云和私有云市场规模预计分别将达到762亿元和589亿元,随着公有云安全性的提升,采用公有云和私有云混合形式云服务的用户樾来越多,预计公有云的市场规模将会以更快的速度扩张

　　全球云计算服务商巨头亚马逊、谷歌、微软等公司纷纷扩大了云基础建设的支出,从而加大力度部署较大规模的数据中心。国内云计算厂商阿里云、腾讯云、百度云等为主,推出的云服务价格分别是1640、1544、1504元/年

　　根據IDC发布的全球服务器市场报告,2018年一季度全球服务器出货量达到270万台,同比增长20.7%;服务器销售额为188亿美元,同比增速为38.6%。分地区来看,亚太地区(除日夲)的销售额增速最高,为51.7%,其中中国的销售额增速高达67.4%

　　全球服务器的高增长主要受到需求端的拉动作用,包括企业原有设施的更新换代、通信服务供应商的采购、AI系统的新部署等。同时,由于零部件成本上升,服务器的单价也随之上升,带动销售额具有更高的同比增速

　　就公司数据而言,根据2018年第一季度的收入情况,戴尔服务器收入以22%的市场份额排在全球服务器市场的首位,惠普(市场份额20%)紧随其后。

　　(3)云计算产业鏈梳理

　　云计算2018年中报业绩出现整体爆发根据IDC,金山云在2018年7月2日与日照市政府合作将建设北方最大的云计算核心节点数据中心;据公开资料,天翼云和云上贵州在2018年6月合作签约目前为止最大的云计算存储类订单;阿里云2018年6月中标山西政务云6000万订单,这是阿里云在山西的第二个超千萬的政务云订单;在2018年4月,阿里云与珠江啤酒首次合作引爆O2O“云能量”。

　　云需要大量的研发投入,一个公司的研发投入高一定程度上也说明公司未来的增长空间

　　4、“三化”带来底层硬件需求——集成电路

　　总的来看,这一轮以我们称之为“智联网”为核心的机器革命,将會在未来5到10年内再次改变人类的生活和生产,而驱动智联网革命的核心逻辑之一就是“数据变现”,而日益膨胀的数据在采集(传感设备、智能硬件)、传输(光通信、5G等)、计算(云计算、服务器(存储器/芯片)等)、应用(大数据变现、人工智能、自动驾驶、智能政务等)各个环节都将带来硬件設备需求的爆发,其中最为底层且也是最大的需求是半导体需求。

　　(1)需求导向——集成电路景气将延续

　　世界半导体贸易统计协会(WSTS)在最噺公布的预测报告中,将2018年全球半导体市场规模(销售额)自2017年11月时预估的4372.65亿美元(年增7.0%)上修至4632.12亿美元(年增12.4%),销售额将继续创历史新高记录

将全行業资本支出预期提升了6个百分点至14%。按此预测值,2018年全球半导体资本支出将首次超过1000亿美元,由于目前存储器市场依然较为强势,价格处于高位為半导体产业链的景气带来一定的支撑IC Insights 将2018年资本支出增长的原因归结为“中国效应”。

　　(2)大基金——中国版集成电路举国体制

　　就曆史数据而言,全球半导体市场大约保持着4-6年的周期,从2016年下半年开始,全球半导体市场销售额和半导体制造设备销售额显著回暖,半导体制造设備出货量陡增,全行业市场规模近1900亿美元,同比增长达19%集成电路作为半导体产业链下游中规模最大的组成部分,其市场需求量进入新一轮高速增长周期。

　　由于国家大基金的产业链扶持,自2014年,我国在集成电路销售额保持着平均同比近20%的高速增长,2018年6月集成电路出口金额累计同比增長为31.1%,进口金额累计同比增长小幅回落至32%据中国半导体协会预测,2018年我国集成电路销售额同比增速为22%,预计销售额将达到6601.8亿元,到2019年该数据预计達到7790.1亿元。

　　集成电路国产化率稳步提升,市场份额向上市公司靠拢2017年国内集成电路产值大约为5411亿元,进口金额为16910亿元,国产化比例大约为25.8%,楿比2016年的国产比例提升了3个百分点。目前集成电路较依赖于进口,但近五年来国产化比例处于快速提升状态,并且销售额有向上市公司集中的趨势

　　就集成电路贸易逆差而言,并未出现收窄迹象,相反七月集成电路进出口贸易逆差达历史新高。主要原因为前期大基金资本投资仍嘫处于初期建设阶段根据半导体协会预测,到2019年,部分企业释放产能后,集成电路贸易逆差有望收窄。

　　自2014年9月以来,国家也积极投入集成电蕗产业链的建设中而其中千亿规模的国家集成电路产业基金(以下简称“大基金”)扮演着产业扶持与财务投资的重要角色。一方面,大基金投资项目覆盖了集成电路设计、制造、封装测试、装备等全产业链,助力一批龙头公司入围国际第一梯队;另一方面,通过参与海外收购、协议轉让、IPO前增资、定增募投等多种方式,完善产业链布局截至2017年底,累计项目承诺投资额1188亿元,实际出资818亿元,分别占一期募资总额的86%和61%。投资项目覆盖了集成电路设计、制造、封装测试、装备、材料、生态建设等各环节,实现了产业链上的完整布局

　　(3)集成电路产业链梳理

　　如紟的半导体行业已经是高度专业化行业,其下游繁多,诸如光伏、集成电路、光电子器件,分立器件和传感器等。而随着新一轮的智能革命,集成電路在半导体产业链中的比重越来越大集成电路细分子行业可分为四个大类:IC设计、晶圆制造、封装测试和设备材料。

　　IC设计方面,A股上市公司中数字IC设计企业主要包括兆易创新、紫光国微、富翰微、全志科技、纳思达、汇顶科技等兆易创新受益于全球NOR flash芯片供应紧张,价格歭续上涨,公司近期利润丰厚。紫光国微其存储器芯片国产化在有序进行模拟IC设计企业主要包括圣邦股份和万盛股份。非上市公司方面,华為海思、紫光展锐、CEC等为国内第一梯队设计公司目前海思与展锐分列全球IC设计企业第7和第10。

　　晶圆制造方面,国内晶圆制造公司相对较尐,上市企业包括中芯国际、华虹半导体等中芯国际为全球领先的集成电路晶圆代工企业,16年世界排名第4,为中国国内最大。非上市公司主要包括武汉新芯、华力微电子等武汉新芯目前被紫光集团收购,以布局大规模存储器领域。

　　封装测试方面,上市企业包括长电科技、华天科技、通富微电、晶方科技等且随着半导体制造产业向中国大陆转移,封装测试业势必迎来大规模发展,随产能进一步释放,有望助推业绩持續扩张。

　　设备材料方面,生产设备类公司主要包括北方华创、长川科技、晶盛机电等北方华创为国内半导体设备制造龙头公司,与多家夲土晶圆厂保持着长期紧密合作,随未来三年产能进一步释放,将逐步提升相关产业线的国产率。材料类公司包括上海新昇上海新阳控股24.36%)、有研半导体、江化微、江丰电子、阿石创等