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宏观快评：汇率机制完善释放贬值压力，关注人民币是否进入贬值周期
央行通过完善报价机制的方式触发了人民币兑美元中间价的下调，并选择在美联储加息前夕的时间点行动，在政策和时机的选择上都非常有利。报价机制的完善从制度上提高了人民币汇率的市场化程度，符合人民币国际化的要求；而由此造成的人民币汇率中间价贬值，则是对即将到来的美联储加息的有效对冲。因此，我们认为央行此次超市场预期的行动，充分显示了我国的货币政策正在抢占先机，而非市场此前预期的完全被动。我们判断下半年人民币兑美元汇率大概率贬至6.4-6.5 左右，且央行后续可能再度扩大人民币汇率浮动区间至3%，未来人民币兑美元汇率大概率将间歇式走软。人民币汇率中间价形成机制完善，市场化程度提升：根据中国外汇交易中心的表述，人民币汇率中间价原来的形成机制是：人民币对美元汇率的中间价由做市商报价加权决定，其他主要货币中间价则根据美元汇率进行套算。由此形成了事实上以美元为中心的人民币汇率形成机制。而此次人民银行完善人民币对美元汇率中间价报价机制，一方面，强调参考上日收盘汇率及外汇供求情况，意味着人民币汇率形成机制的市场化程度有所提升；另一方面，提出参考国际主要货币汇率而不再紧盯美元汇率，则降低了人民币对美元汇率的过度依赖，更为重视人民币有效汇率的稳定。机制完善引发汇率异动，人民币汇率中间价贬值1.86%：在央行宣布完善中间价形成机制的同时，8 月11 日人民币兑美元汇率中间价报6.2298，创2013 年4 月25 日以来的新低，大幅下调1.86%，离岸人民币一度大跌至6.37 左右。据央行发言人的表述，人民币汇率贬值的因素一是过去中间价与市场汇率点差的一次性校正；事是近期宏观数据使人民币汇率预期出现分化，市场供求变化推动人民币大幅贬值。
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工银国际研究周报：中国宏观经济快评 人民币预期渐变
　　“竹外桃花三两枝，春江水暖鸭先知。”近日公布的7月中国外汇储备数据超出市场预期，实现了连续6个月的连续上涨。结合多层面的经济数据，外汇储备的稳步攀升再次验证了人民币预期的由冷转暖。
　　面对年末可能出现的外部冲击，货币当局预计仍将坚守和优化预期管理机制，以促进人民币企稳预期的长期延续。
　　在今年5月的报告中，我们根据人民币基本面判断，人民币汇率已走出痛苦的寒冬，将重回稳定运行的长期轨道。两个月来，人民币基本面的改善趋势不断增强，并以人民币兑美元汇率的稳健反弹逐步重塑了市场预期。受此驱动，人民币汇率企稳预期正在取代贬值预期成为市场共识，并从近期多层面的经济数据中得以体现：
　　第一，外汇储备连续回升。今年上半年，银行代客结售汇逆差明显收窄，月度均值下降至119.1亿美元，较2016年上半年水平大幅缩减196.2亿美元。这表明，随着人民币兑美元汇率的企稳，人民币贬值预期日趋衰减，资本外流趋势得到有效遏制。在此支持下，中国外汇储备亦呈现持续反弹。最新数据显示，7月中国外汇储备达到30807.2亿美元，较6月上升239.3亿美元。这一增幅超出此前市场预期，并实现了外汇储备连续6个月的上涨。
　　第二，期货市场信号向好。期货市场的价格信号能够灵敏反映市场对人民币汇率前景的预判。今年1月以来，各期限的美元兑人民币期货合约价格持续走低，符合人民币汇率企稳回升的总体趋势。同时，期货与现货之间、不同期货合约之间的升水均不断收窄。其中，美元兑人民币期货1712的价格从1月初的7.330下降至8月初的6.781，升水幅度则从3743bp收窄至577bp。由此可知，市场认为人民币未来的贬值空间非常有限，贬值预期已较年初出现明显减弱。
　　第三，离岸在岸价差逆转。离岸、在岸人民币汇率的表现差异，同样刻画出市场预期的由冷转暖。2016年，在美元“特朗普行情”的反复冲击下，人民币贬值预期压力沉重，导致离岸、在岸人民币汇率价差经历多轮的正向扩张。今年1月以来，随着“特朗普行情”的渐次终结，离岸、在岸人民币汇率价差先出现剧烈的负向扩张，然后在正负交替中逐步收窄。这表明，市场已经对此前非理性的人民币贬值预期进行了大幅修正，单向波动预期不复存在，助推人民币汇率重返双向波动的理性常态。
　　第四，资产持有意愿上升。年，以“811”汇改为分水岭，人民币经历了高估压力“积累-出清”的完整周期。与之对应，境外机构和个人持有的境内人民币金融资产呈现“冲高-回落”的波动轨迹，其中以流动性最佳的人民币存款最为敏感，起落最为剧烈。今年1月以来，随着人民币预期企稳，人民币金融资产的持有意愿再度开启上升周期。根据EPFR数据, 全球资金在中国股市的主方向，已从去年的净流出转变为今年的净流入。这表明，除人民币存款外，股票亦成为本轮上升周期的主要引擎。
　　人民币基本面的持续向好，叠加人民币预期的企稳回暖，共同巩固了人民币汇率稳定的长期基础。得益于此，从内生需求和外部迹象看，跨境资本流动的管理预计将适度放宽，回归深化金融开放、服务实体经济的长期政策目标。
　　第一，内生需求强烈。今年7月，全国金融工作会议强调，服务实体经济既是金融的天职，也是防范金融风险的根本举措。基于当前中国经济格局，实体经济的发展内生要求跨境资本流动管理的适度放松。一方面，“一带一路”倡议的推进和中国产业结构的升级，亟需国际产能合作和中资企业“走出去”。这要求在真实性合规性基础上，进一步疏通资本输出渠道，降低海外投资成本，提高跨境投融资便利性。另一方面，金融市场双向开放的深化，也有利于优化市场结构和资源配置效率，以金融效率撬动全要素生产率，增强中国经济的长周期复苏动力。
　　第二，外部迹象渐显。今年二季度以来，为满足实体经济的真实需求，部分跨境资本流动的管理措施逐渐松动。4月中旬，央行取消跨境人民币结算收付1:1的限制，以维护合法合规业务的进行。5月下旬，为降低“走出去”的海外投资成本，符合国家产业政策的项目可以通过快速审核进行购汇。7月中旬，国家外汇管理局副局长杨国中撰文指出，将积极引导市场主体对外合理投资，支持符合“一带一路”等国家战略规划和能够促进国内产业结构升级、技术进步为目的的跨境并购。有鉴于此，我们判断，虽然从政策放松到资本流动的实际加速，仍需要一定的时机选择和政策时滞，但是适度放松跨境资本流动管理的大趋势不会逆转。
　　基于对近期经济数据的多层次分析，我们得到以下三点结论：第一，人民币预期显著转暖。今年以来的人民币基本面持续好转，已经重塑了市场预期，人民币企稳成为市场共识。第二，跨境资本流动管理有望放松。随着人民币企稳预期的形成，人民币汇率的长期稳定趋势将进一步巩固。立足于这一有利条件，为满足实体经济发展的客观需求，跨境资本流动的管理亦将适度放宽，深化金融市场的双向开放，推进真实合规的海外投资。第三，预期管理仍将延续。在年初贬值心魔的严重冲击下，本次人民币企稳预期的形成来之不易。展望未来，随着年末美联储缩表和第三次加息的共振，新的外部冲击可能骤然爆发。因此，我们判断，虽然跨境资本流动管理预计将适度放松，但是货币当局仍将坚守和优化预期管理机制，持续巩固人民币企稳预期，抑制贬值心魔的再度兴起。
　　（作者：工银国际研究部 程实博士）
免责声明：本研究报告由中国工商银行股份有限公司（以下简称“工商银行”）分析师撰写，研究报告所引用信息均来自公开资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。研究报告所载观点、结论及意见仅代表分析师在报告发布时的个人判断，不代表工商银行立场，亦不构成任何投资与交易决策依据。对于任何因使用或信赖本报告而造成（或声称造成）的任何直接或间接损失，我们不承担任何责任。本报告版权仅为工商银行所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。工商银行保留对任何侵权行为进行追究的权利。别担心人民币汇率贬值 坚挺着呢
来源：新京报
作者：陈思进
原标题：别担心人民币汇率贬值 坚挺着呢
　　近日来，人民币兑美元汇率连连下跌，引起了市场的普遍关注。11月17日，在岸人民币兑美元汇率一度跌至6.8761，而离岸人民币兑美元汇率下跌到6.8896元，创下八年来的新低纪录。按照这样的跌势，今年年末人民币跌至7也是极有可能的。
　　许多经济学家分析认为，由于特朗普当选为下届美国总统，他在竞选中指责中国为汇率操纵国，以削弱货币促进出口。因此，当前人民币贬值是与特朗普争夺时间，等明年一月二十日他宣誓就职，令人民币升值有回旋的余地。
　　对于特朗普的指责，《华尔街日报》的数据给出了公正的答案：目前人民币的表现，明显优于大多数其他主要货币，只有对美元，人民币才显得疲软，无任何迹象显示北京操控其货币贬值。
　　其实，就人民币指数（一篮子货币）而言，人民币汇率并没多大贬值。相对其他主要货币而言，人民币的表现恰恰是相当不错的。事实上，人民币兑美元的贬值，可以说是外部条件发生变化的结果。自2015年夏季以来，人民币兑美元下跌了约10%。2015年底，美联储自2006年来首次提高利率，美元指数上升至100.51，美元明显走强。
　　当然，当时中国出口增长很弱，2016年2月出口下降25%，因为中国最大的出口市场在美国，其经济还尚未真正好起来，消费需求疲弱。由于内外因素的叠加，在美元强势的情况下，中国央行为保持兑一篮子货币稳定，容许人民币兑美元汇率有序贬值，符合市场规律。
　　众所周知，中国拥有巨大的外汇储备，富有抵御人民币贬值压力的能力。此外，中国是资本管制的国家，人民币资本项目下还不能自由兑换，外汇储备的流失和汇率贬值会得到一定的控制，人民币兑美元是不会失控的。
　　然而，这一轮人民币汇率下跌，也恰好会起到抑制资产泡沫的作用。过去几年，对使用美元或人民币的买家来说，跨境去加拿大、新西兰、英国购房变得越来越便宜，导致这些国家的房价越来越高，当地人抱怨生活品质下降。为了抑制房价飙升，各国不断采取措施来调控，如温哥华政府不得不出台一系列的加税政策，来抑制房价上涨速度。而卖掉中国一套房子，去英国或加拿大买一幢老洋房，已经不是什么新鲜事了。这是因为中国货币增长速度太快，2016年1月增长了约14%。如果货币不贬值，按这样的增长速度，几年后就可以买下全球资产，这似乎也是不现实的。
　　从经济学角度而言，除非货币增速下降，不然就是汇率贬值，两者总要选一项。目前中国没有重大的信用危机，人民币是渐进温和地贬值。这样做是让人民币汇率维持在合理均衡的水准上，保中国经济稳定地发展，避免和化解金融风险。
　　目前美元坚挺上涨，这更增加了12月美联储的加息预期，会使得人民币兑美元持续地温和贬值，使得全球资本回流美国（特朗普的减税伴随货币紧缩，吸引美国的跨国公司回归）。这样一来，中国房市（由债务催生的资产泡沫）将面临调整压力。鉴于当下中国楼市过热，人民币兑美元的贬值正好给过热的楼市降温，应该是符合国家的根本利益的。
　　陈思进（加拿大资深投资顾问）
(责任编辑：齐贺 UN656)
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All rights reserved.快评:人民币汇率失控了么?(Ⅱ)
上周五,市场在静候一周之后,迎来了美联储主席耶伦在杰克逊-霍尔会议上偏鹰派的表态,美联储加息预期迅即升温。当天,联邦隐含的12月加息概率骤升7%,已达64.7%;指数大幅走升0.8%,达到95.47。与此相应,再度承压:周一,人民币对美元中间价大幅下调368点,再度逼近6.7的心理关口。上一次将人民币推上风口浪尖的是英国退欧公投后美元指数的被动走强。这一次,人民币汇率在尚未获得充分喘息之时,又遇加息预期升温导致的美元强势,贬值压力骤增并不令人意外。
而近期央行抑制债市杠杆的态度彰显,亦令市场对人民币汇率问题多了一分敏感。上周,央行左右权衡之下,重启14天逆回购,“温和”提升债市加杠杆的成本,在债券市场掀起不小波澜。在市场情绪异常脆弱的情况下,倘若叠加上人民币汇率波动问题,势必加剧本轮债市调整的深度。我们在7月6日发布了报告《人民币汇率失控了么》,当天人民币兑美元中间价大幅下调263点,跌破6.68,创下2010年11月来新低。目前,人民币汇率再度引发担忧之际,这篇报告正可作为上述报告的续篇。可以说,担忧再现,而逻辑依然!
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