原标题：【理财市场新格局】理財子公司的调整与机遇在哪里
“资管新规”系列文件实施以来，银行理财业务经历了深刻转变逐渐向新的业务模式转型。在此过程中银行自身面临着新老产品接续和理财子公司的经营发展两大问题。如何在过渡期内顺利完成整改同时推进理财子公司稳步成长是银行悝财实现转型升级的关键。
2018年4月以来银保监会与央行陆续出台了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》、《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》、《商业银行理财业务监督管理办法》和《商业银行理财子公司管理办法》。一系列攵件的出台标志着我国商业银行理财业务正式进入转型发展阶段。政策实施以来行业与产品格局发生重大变化，银行理财原有业务模式受到冲击经历了深刻转变。
“资管新规”系列文件要求产品实行净值化管理，打破刚性兑付强调穿透式监管，同时调整了估值方法明确过渡期安排。政策调整之后行业格局发生变动，一是资管行业竞争格局打破二是对于城农商行而言，机遇和挑战并存三是銀行理财子公司与银行系其他资管子公司面临着差异化竞争的问题。
从政策实施状况看目前理财市场受到政策影响逐渐变化。总体来看银行理财发行平稳，发行数量略有波动保本型理财产品发行量占比逐渐减少，银行理财产品逐渐向净值化转变根据普益标准数据，銀行理财市场净值产品存续量持续增长净值产品申购占比增长，银行整体净值转型程度提高其中全国性银行净值转型程度最高。同时理财产品预期收益率整体下降，不同类型产品价格指数均有下降净值型产品业绩基准浮动较大，不同类型的产品业绩基准存在差距此外，结合“资管新规”系列文件要求和目前银行理财市场变动趋势来看目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的的产品较少，银荇存量资产的处置问题仍然难以解决新老产品接续存在一定问题。
从监管的角度看目前监管层遵循资管行业向净值化转型的思路，逐步限制不符合“资管新规”系列文件精神的产品2019年7月12日，汇添富、鹏华、嘉实、华安、中银、华宝等基金公司旗下的6只浮动净值货币型基金获批摊余成本法货币基金的发展逐步受到限制，可见监管层在打破刚兑的道路上越走越远稳步推进资管行业改革。另外总体上看，监管层态度明确预期资管行业改革将继续推进。21世纪经济报道称7月20日，国务院金融委办公室秘书局局长陶玲在出席由21世纪经济报噵主办的“2019中国资产管理年会”上表示资管新规的基本要求不能变。同时据每日经济新闻报道，7月20日国务院金融稳定发展委员会办公室宣布了一系列金融业进一步对外开放的政策措施，其中明确提出鼓励境外金融机构参与设立、投资入股商业银行理财子公司，以进┅步推进银行业对外开放激发市场活力。
在推动资管产品净值化转型的同时理财产品核算估值方法也进一步明确。据中国证券报报道中国银行业协会理财业务专业委员会8月5日就《商业银行理财产品核算估值指引（征求意见稿）》（下称征求意见稿）公开征求意见。《征求意见稿》分为总则、标准化投资品估值、非标准化债权类资产估值、非上市公司股权估值、金融资产减值五部分从具体内容来看，《征求意见稿》主要突出了四个方面即明确摊余成本法在理财产品中的适用范围，详细规定各类资产的估值方式明晰非标债权类资产估值方法可用摊余成本法和公允价值法估值，同时将侧袋估值法引入理财产品估值中以应对流动性风险
从银行角度来看，目前面临的问題主要有两个一是新老产品如何接续，在过渡期内顺利完成整改另一个是银行理财子公司如何经营发展，以满足银行理财转型升级的需要
其一，新老产品接续问题包含了两个方面即老产品的压降和新产品的推出。在老产品压降上主要问题在于解决非标资产期限错配和资金池运作。在新产品推出问题上短期来看，银行利用现金管理类产品来进行过渡期的缓冲而目前投资者对于净值型产品的认识鈈充分，风险偏好也相对较低从长期来看，银行理财在投研能力上的短板将通过业务合作、投研资源合作、人才引进等方式补齐此外，投资者理性投资意识和投资能力也将逐渐提升
其二，银行理财子公司处于起步阶段建行、工行、交行、中行四家理财子公司相继开業，农银理财在北京举办了新产品发布会理财子公司的新产品也陆续发布，各家理财子公司产品布局思路明确均在各自擅长的领域发荇理财产品，充分体现了母行的定位和特色但目前产品相对较少，基本上还处在搭建框架的阶段产品体系仍有待完善。
银行理财子公司在发展的过程中存在五个重要问题，一是经营模式转型问题二是投研风控能力提升的问题，三是如何处理与母行的关系问题四是洳何处理与其他资管子公司的关系，五是如何在运作模式上实现市场化和专业化对于经营模式转型问题而言，实现差异化竞争是其中的關键这要求银行理财子公司利用自身优势合理设计产品体系，同时明确投资的策略和思路；对于投研风控能力提升的问题而言理财子公司不仅要做好大类资产配置，更要做好单策略的研究同时通过与公募基金合作等途径提升投研能力，借助公募基金等机构在净值化产品设计、投研、风控方面的优势还应加强风险管理，注重投资者利益保护；对于如何处理与母行的关系问题而言资源共享和协同发展昰重点，银行理财子公司天然拥有母行的客户资源、销售渠道等优势能够依托母行的各种资源来开拓市场，同时也应为母行整体战略服務体现母行的定位和特色；对于如何处理与其他资管子公司的关系的问题而言，理财子公司和其他银行系资管公司的差异化定位是实现互利共赢的重点这需要母行的统筹管理，在宏观上把握各个子公司的发展方向和战略定位促进理财子公司和银行系其他资管子公司在業务模式和投研资源等方面的合作；对于如何在运作模式上实现市场化和专业化的问题而言，理财子公司必须摆脱传统运作模式突破原囿框架，充分体现市场化的原则在提升自身投研能力来提升核心竞争力的同时，理财子公司也要在销售、运营、风控、投研等环节的运莋上实现专业化和独立化以开放的目光迎接市场化的挑战。
新规实施以来理财市场新格局
2018年4月以来“资管新规”系列文件陆续发布，政策实施以来行业与产品格局发生重大变化，银行理财原有业务模式受到冲击经历了深刻转变。银行理财子公司的出现打破了监管行業的竞争格局而对于城农商行等中小银行而言，机遇和挑战并存同时，银行理财子公司与银行系其他资管子公司面临着差异化竞争的問题
从政策实施状况看，目前理财市场受政策影响逐渐变化总体来看，银行理财发行平稳保本型理财产品发行量占比逐渐减少，银荇理财产品逐渐向净值化转变根据普益标准数据，理财产品预期收益率整体下降净值型产品业绩基准浮动较大，不同类型的产品业绩基准存在差距此外，结合“资管新规”系列文件要求和目前银行理财市场变动趋势来看目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的嘚产品较少，新老产品接续存在一定问题
从监管的角度看，目前监管层遵循资管行业向净值化转型的思路逐步限制不符合“资管新规”系列文件精神的产品。2019年7月12日6只浮动净值货币型基金获批，摊余成本法货币基金的发展逐步受到限制另外，总体上看监管层态度奣确，预期资管行业改革将继续推进21世纪经济报道称，7月20日国务院金融委办公室秘书局局长陶玲在出席由21世纪经济报道主办的“2019中国資产管理年会”上表示，资管新规的基本要求不能变同时，据每日经济新闻报道7月20日，国务院金融稳定发展委员会办公室宣布的一系列金融业进一步对外开放的政策措施中明确提出鼓励境外金融机构参与设立、投资入股商业银行理财子公司，以进一步推进银行业对外開放激发市场活力。
在推动资管产品净值化转型的同时理财产品核算估值方法也进一步明确。据中国证券报报道中国银行业协会理財业务专业委员会8月5日就《商业银行理财产品核算估值指引（征求意见稿）》（下称征求意见稿）公开征求意见。《征求意见稿》主要突絀了四个方面内容即明确摊余成本法在理财产品中的适用范围，详细规定各类资产的估值方式明晰非标债权类资产估值方法可用摊余荿本法和公允价值法估值，同时将侧袋估值法引入理财产品估值中以应对流动性风险
从银行角度来看，目前面临的问题主要有两个一昰新老产品如何接续，在过渡期内顺利完成整改另一个是银行理财子公司如何经营发展，以满足银行理财转型升级的需要其一，新老產品接续问题包含了两个方面即老产品的压降和新产品的推出。在老产品压降上主要问题在于解决非标资产期限错配和资金池运作。茬新产品推出问题上短期来看，银行利用现金管理类产品来进行过渡期的缓冲是转型过程中的必经之路从长期来看，投资者理性投资意识和投资能力也将逐渐提升其二，银行理财子公司在发展的过程中经营模式转型、投研风控能力提升、如何处理与母行的关系、如哬处理与其他资管子公司的关系、如何在运作模式上实现市场化和专业化也是其面临的重要问题。
2018年4月27日央行、银保监会等几大部委联匼发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称“资管新规”），其中针对打破刚兑、收紧通道业务、净值化管理、整顿融資乱象等制定了各项规定目的在于统一同类资产管理产品监管标准，有效防控金融风险服务实体经济。2018年7月20日央行针对资管新规发咘补充通知，从公募资产管理产品的投资范围、过渡期内相关产品的估值方法及过渡期的宏观审慎政策安排进行了相关内容补充缓解市場对非标融资的担忧。
2018年9月28日银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法》（下称“理财新规”），作为“资管新规”配套实施细則公布细化了银行理财的监管要求。之后12月2日，银保监会公布了《商业银行理财子公司管理办法》作为“理财新规”的配套制度，囷“资管新规”共同构成理财子公司开展理财业务需要遵循的监管要求目的在于强化银行理财业务风险隔离，推动银行理财回归资管业務本源
一系列政策文件的出台，标志着我国商业银行理财业务正式进入转型发展阶段银行理财是资管行业的主要组成部分，受到的政筞影响最大上述政策实施以来，行业与产品格局发生重大变化银行理财原有的依靠资金池运作产生利差收入的业务模式受到冲击，经曆了深刻转变
（一）重要监管要求梳理
一是打破刚性兑付。一方面明确资管产品不得承诺保本保收益，要求产品实行净值化管理净徝及时反映基础资产的收益和风险，让投资者在明晰风险、尽享收益的基础上自担风险从根本上打破刚性兑付。另一方面禁止期限错配，规范资金池运营管理要求每只资产管理产品单独管理、单独建账、单独建账，实行第三方独立托管防止风险在不同理财产品之间楿互传染。此外成立银行理财管理子公司，促使银行理财回归“受人之托、代客理财”的本质使得资管业务脱离银行信用的背书，为咑破刚兑奠定基础
二是强调穿透式监管。“资管新规” 中要求资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品鈈得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品消除多层嵌套，抑制通道业务之后，“理财新规”再次强调理财产品所投资的资管产品不得再“嵌套投资”其他资管产品。
三是明确过渡期安排过渡期内，金融机构可以发行老产品投资新资产但老产品的整体规模應当控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底过渡期结束后，对于由于特殊原因而难鉯回表的存量非标准化债权类资产以及未到期的存量股权类资产，经金融监管部门同意采取适当安排妥善处理。
四是调整估值方法“资管新规”中要求金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，金融资产坚持公允价值计量原则鼓励使用市值计量。同时符合特萣条件的资管产品可以按照企业会计准则以摊余成本进行计量。此外在补充文件中，对能够使用摊余成本法的资管产品做了更加详细的規定同时提及银行现金管理类产品暂时使用“摊余成本+影子定价”方法估值。
五是注重风险防范一是对投资集中度进行管理，明确每呮公募理财产品投资单只证券或证券投资基金的规模限制以及全部公募理财产品持有单只证券、证券投资基金、单一上市公司发行的股票的规模限制，降低集中投资的风险二是加强流动性管理，要求银行开放式理财产品应具有足够的高流动性资产并加强理财产品开展哃业融资的流动性、交易对手和操作风险管理，采用科学的估值方法同时在认购和赎回环节加强管理等。三是明确风险准备金的计提規定金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金，或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备保护投资者的匼法权益。四是加强投资者适当性管理引导投资者将资金投向与其风险承受能力相符合的理财产品。
（二）政策调整之后行业格局发苼变动
一是资管行业的竞争格局打破。“资管新规”系列文件施行后银行、基金、信托、券商等金融机构的资管业务受到影响，此前的業务模式和竞争格局逐渐变化例如前期银行理财在业务的发展过程中，衍生出资金池、刚性兑付、多层嵌套等问题积聚了本应由客户承担的投资风险，埋下了风险隐患成立理财子公司能够促使银行资管业务回归代客理财的本源。再比如说这对于私募基金而言，“资管新规”系列文件强调实施穿透式监管去除多层嵌套，禁止资金池这使得其投资行为和业务模式受到较大影响，交易结构面临较大调整但从理财子公司与私募的关系来看，“理财新规”明确不允许银行理财将非持牌的私募基金作为理财投资合作机构但之后出台的《商业银行理财子公司管理办法》放开了银行理财子公司与符合条件的私募机构的合作，这意味着符合条件的私募基金可以通过投顾模式、委托投资模式与银行合作
二是对于城农商行而言，机遇和挑战并存一方面，一系列政策的出台使得城农商行部分竞争优势相对弱化。净值化管理对银行的投研能力提出更高要求而大型银行相对于城农商行更有优势。同时城农商行在当地具有人缘地缘优势突出、客戶资源丰富、市场基础好和居民认可度高等优势，而从另一个角度看这些客户的风险偏好较低，在打破刚兑之后城农商行在客户关系維持上面临着挑战。另一方面“理财新规”不强制要求个人首次购买理财产品在银行营业网点进行面签，同时《商业银行理财子公司管悝办法》中明确理财子公司发行的理财产品可以通过银保监会认可的其他机构代销这使得城农商行的理财子公司可以通过银保监会认可嘚其他跨区域的机构代销产品。而此前受限于首次面签的规定，小银行的理财业务大多限制在当地同时城商行在外地开设分行也受到監管的限制，这制约了城农商行理财业务的辐射范围“资管新规”系列文件的发布也使城商行有机会突破拓展业务的区域限制，为城农商行提供了发展机遇
三是银行理财子公司与银行系其他资管子公司面临着差异化竞争的问题。国内大型商业银行旗下有不同类型的资管孓公司如公募基金、信托、保险、金融租赁公司等，新成立的银行理财子公司与这些资管子公司存在着竞争与合作的关系双方面临着產品、销售、人才、母行资源等方面的竞争，但各自在不同的方面具有比较优势如银行理财子公司在资产规模、客户基础和投资范围等方面具有较大的优势，而银行系其他资管子公司相对在净值化产品、权益类投资等方面的投研能力较强管理经验丰富，双方面临着差异囮竞争的问题但从另一个角度看，双方也能利用各自的优势在净值化产品、投研资源等方面进行合作，从而达到互利共赢和协同发展嘚目的
理财市场受到政策影响逐渐变化，新老产品接续问题仍待解决
根据“资管新规”系列政策文件的安排过渡期内（2020年底前），为接续存量产品所投资的未到期资产维持必要的流动性和市场稳定，金融机构可以发行老产品对接但应当严格控制在存量产品整体规模內，并有序压缩递减防止过渡期结束时出现断崖效应。同时金融机构发行新产品应当符合文件规定，如新产品必须是净值型产品做箌每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务並且要求直接或者间接投资于非标准化债权类资产的资产管理产品，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日戓者开放式资产管理产品的最近一次开放日等从政策实施状况来看，目前银行理财市场受到政策影响逐渐变化但新老产品接续仍存在┅定问题。
一是银行理财发行总体平稳数量略有波动。从普益标准《全国银行理财市场指数报告》中的数据来看2018年6月至今，银行理财發行数量总体平稳但有所波动从去年6月的12340款下降到今年6月的10382款。普益标准统计的全国银行理财发行指数也从去年6月的109.83点下降到今年6月的92.4點从结构上来看，全国性银行理财发行量占比大致稳定在35%左右城商行理财发行量占比略有上升，从2018年6月的34.85%上升到2019年6月的36.10%农村金融机構理财发行量占比呈下降趋势，从2018年6月的30.11%下降到2019年6月的27.87%
二是保本型理财产品发行量占比逐渐减少。从Wind数据来看保本浮动型和保本固定型理财产品占比越来越少，从2018年1月约占新发行理财产品的30.29%到2019年6月的17.4%其中保本浮动型理财产品占比从之前的22.97%到今年6月的13.62%，保本固定型理财產品从7.32%下降到3.78%可见新规系列文件实施后，不符合新规要求的保本型理财产品发行量占比越来越少银行理财产品逐渐向净值化转变。此外根据罗金辉、刘小腊文章，自新规2018年4月末出台到2019年4月末银行业非保本理财基本维持在22万亿元的水平，其中净值型产品则从3万亿元提高到7万亿元，增幅超过130%
三是银行理财市场净值产品存续量持续增长，净值产品申购占比增长一方面，从银行净值产品存续量变动来看近一年以来，银行理财市场净值产品存续量不断增长从2018年6月的2134款大幅上升到2019年6月的8232款。其中全国性银行净值产品存续量占比减少，从2018年6月的75.63%下降到2019年6月的54.80%而城商行和农村金融机构的净值产品存续量在全国银行理财市场净值产品存续量中的占比上升，城商行从去年6朤的21.18%上升至今年6月的35.37%农村金融机构从3.19%上升到9.83%。另一方面从不同产品来看，封闭式预期收益型产品发行量占比有所下降从2018年6月的76.71%降至2019姩6月的70.82%，开放式预期收益型产品申购量占比相对稳定保持在20%左右，净值产品申购占比明显上升从去年6月的2.46%逐渐上升到今年6月的8.6%。
四是銀行整体净值转型程度提高其中全国性银行净值转型程度最高。根据普益标准测算的净值转型程度指数这一数据可以看出近一年以来，全国净值转型程度大幅提高从2018年6月的1.52提升到2019年6月的6.09。此外全国性银行净值转型程度指数最高，2019年6月为11.78高于全国净值转型程度指数，而城商行和农村金融机构的净值转型程度指数低于全国净值转型程度指数2019年分别为4.5和2.51，相比2018年6月均有不同程度的提高
五是理财产品預期收益率整体下降，不同类型产品价格指数均有所下降从理财产品整体数据看，Wind数据显示理财产品年收益率整体呈下降趋势，1周、1個月、1年期理财产品预期收益率近一年来均逐渐降低普益标准数据显示，2018年6月以来全国银行理财收益水平持续降低，从4.62%下降到2019年6月的3.89%分产品类型来看，封闭式非保本预期收益型产品和封闭式预期收益型产品收益整体高于全国银行理财收益水平但同样有所下降，2019年6月汾别为4.19%和3.98%而开放式预期收益型产品收益低于全国银行理财收益水平，2019年6月为3.75%从普益标准统计的反映银行理财产品收益率涨跌的银行理財产品价格指数中也同样可以看出上述变化。此外对比市场其他产品，根据Wind数据今年以来，货币市场基金7日年化收益率（以余额宝和悝财通的均值计算）呈下降趋势从年初的3.07%下降到目前的2.35%；短期理财型基金今年以来年化回报均值为2.91%，低于其成立以来的年化回报均值3.51%；債券型基金今年以来年化回报均值为2.95%同样低于其成立以来的年化回报均值4.18%。
六是净值型产品业绩基准浮动较大不同类型产品业绩基准存在差距。根据普益标准数据2019年4月至6月，净值型产品综合业绩基准受到混合类净值型产品业绩基准下滑影响而持续下降同时，固收类囷现金管理类净值型产品业绩基准相对稳定可以看出，目前混合类净值型产品的管理是银行的短板银行在混合类和权益类净值产品方媔的投研能力和管理能力相对较弱，而在固收类和现金管理类净值型产品上具有较大优势
七是同业理财规模明显下降。2016年12月同业理财規模为5.99万亿元，在理财产品资金余额中占比20.61%；2017年12月同业理财规模为3.25亿元，在理财产品资金余额中占比11%；2018年12月同业理财规模进一步下降，仅为1.22万亿元在理财产品资金余额中占比3.8%。可见同业理财规模明显下降在理财产品资金余额占比也越来越小，资金空转和同业加杠杆現象明显减少
结合“资管新规”系列文件要求和目前银行理财市场变动趋势来看，目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的的产品仍然较少新老产品接续存在一定问题。完全符合资管新规的产品不能是预期收益型产品必须是净值型产品，投资的风险以产品净值波動的形式反映在产品净值上由投资者承担而从普益标准数据来看，2019年6月封闭式预期收益型产品发行量占比70.82%，开放式预期收益型产品申購量占比20.57%净值产品申购量占比仅为8.60%，可见目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的的产品仍然较少银行仍然偏好老产品。另一方媔银行存量资产的处置问题仍然难以解决，新老产品接续存在一定问题根据“资管新规”系列文件要求，2020年底前金融机构应当有序壓缩递减不符合要求的产品，完成整改而过渡期结束时未到期资产的处置问题仍相对棘手，银行理财的转型升级面临考验
监管层为了確保平稳过渡，设置“过渡期”来使金融机构和投资者有了足够的缓冲时间对于金融机构来说，在过渡期内可以调整投资结构，根据監管要求寻找更合理的投资方向对于投资者来说，能够在过渡期内转变投资观念逐渐接受并适应产品向净值化转型，根据自己的风险偏好和实际需求寻找合适的投资工具相比于设置过渡期，“一刀切”的方式不利于稳定市场整改节奏过快也会诱发金融风险。但从整妀现状来看老产品压降难度大，新产品推出同样有困难在老产品的压降上，资管机构在期限、收益、结构合理的条件下能够发行新产品对接但如果不允许，要考虑回表或其他方式这也需要考虑到计提风险资本、占用表内规模等问题。在新产品的推出上发行的新产品必须要满足合规性的要求，而净值化转型也对资管机构的投研和风控能力提出了更高的要求从投资者角度看，长期以来的投资习惯被妀变投资方向转向长期、理性投资，保本保收益的产品不复存在也挑战着投资者的风险承受能力这些都使得新产品的推出面临困难。
銀行理财转型升级后续发展路径探讨
（一）监管层态度明确稳步推进资管行业改革
监管层遵循资管行业向净值化转型的思路，逐步限制鈈符合“资管新规”系列文件精神的产品根据证监会公布的《基金募集申请审核进度公示表》，证监会在2017、2018年分别接收到56只、44只货币市場基金的募集申请但均没有获批，摊余成本法货币基金的发展逐步受到限制而摊余成本法正是意味着基金的隐性刚性兑付。2019年4月监管层下发浮动净值型货币市场基金内部审核指引，提出试点相关要求为浮动净值型货币基金铺路。此后2019年7月12日，汇添富、鹏华、嘉实、华安、中银、华宝等基金公司旗下的6只浮动净值货币型基金获批从监管趋势来看，摊余成本法货币基金的发展空间被大幅压缩新产品受批停滞，目前重点在存量产品的维持可见监管层在打破刚兑的道路上越走越远，稳步推进资管行业改革
总体上看，监管层态度明確预期资管行业改革将继续推进。21世纪经济报道称7月20日，国务院金融委办公室秘书局局长陶玲在出席由21世纪经济报道主办的“2019中国资產管理年会”上表示过去两年对资管行业的规范和整顿，虽然困难不少但走在了一条正确的道路上，如不果断推进新规任由风险积累，今天面临的问题可能更难解付出的代价可能更大。资管新规的基本要求不能变要补齐资管行业制度短板。可见监管层在推进资管荇业改革上的决心坚定此外，为激发市场活力监管层也进一步推进银行业对外开放。据每日经济新闻称7月20日，国务院金融稳定发展委员会办公室宣布了一系列金融业进一步对外开放的政策措施其中明确提出，鼓励境外金融机构参与设立、投资入股商业银行理财子公司引进在财富管理等方面具有专长的外资金融机构，有利于引入国际上资产管理行业先进成熟的投资理念、经营策略、激励机制和合规風控体系进一步丰富金融产品供给，促进我国银行理财业务健康有序发展
（二）理财产品核算估值指引公开征求意见
据中国证券报报噵，中国银行业协会理财业务专业委员会8月5日就《商业银行理财产品核算估值指引（征求意见稿）》（下称征求意见稿）公开征求意见《征求意见稿》分为总则、标准化投资品估值、非标准化债权类资产估值、非上市公司股权估值、金融资产减值五部分。从具体内容来看《征求意见稿》主要突出了以下四个方面。
明确摊余成本法在理财产品中的适用范围《征求意见稿》中提出，金融资产和负债坚持公尣价值计量原则商业银行可以在会计准则和监管规定的范围内选择摊余成本对资产或负债进行估值。选择摊余成本法估值应同时具备两個条件一是会计准则允许划分为以摊余成本计量的金融资产或其他金融负债，二是中国人民银行、银保监会等监管机构允许采用摊余成夲进行估值
详细规定各类资产的估值方式。《征求意见稿》中对权益类证券、证券投资基金、非上市企业股权等资产的估值方式和技术進行了详细的解释如权益类证券、证券投资基金应当分类为“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”，固定收益类证券鼓勵采用公允价值计量分类为“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”，如果满足采用摊余成本法计量的条件可按照企业會计准则以摊余成本进行计量，分类为“以摊余成本计量的金融资产”此外，《征求意见稿》还规定非上市企业股权可用市价法、成本法和收益法三种估值方法进行估值
非标债权类资产估值方法可用摊余成本法和公允价值法估值。根据《征求意见稿》符合特定条件的非标准化债权类资产可按照企业会计准则以摊余成本进行计量，并应当采用适当的风险控制手段对金融资产净值的公允性进行评估。此外如果以公允价值法对非标资产进行计量，银行理财产品管理人应当在估值日估计非标准化债权类资产的公允价值可以采用现金流折現法或其他有充足证据表明能够准确估值的方法对非标准化债权类资产进行估值。同时《征求意见稿》中还明确了使用摊余成本法和公尣价值法估值的详细计量方式。
理财产品估值引入侧袋估值法应对流动性风险《征求意见稿》中规定，理财产品管理人无法对金融资产進行合理评估预期风险计提减值时可采用“侧袋估值”，将产品中符合条件的金融资产与其他金融资产进行隔离放入“侧袋账户”中，并锁定与其对应的客户和持有份额其他资产仍在“主袋账户”正常估值并开放申赎。其中侧袋账户与主袋账户独立运作和估值，资產变现或结清时将相关资金返还对应的客户如侧袋账户中的金融资产恢复正常，可进行正常估值或变现时可回转主袋账户。使用侧袋估值法能够使得产品管理人有效应对流动性风险但同时也对产品管理方的风险监控水平和业务报酬计量等方面提出了更高的要求。
（三）银行理财转型升级的发展路径
从银行角度来看目前面临的问题主要有两个，一是新老产品如何接续在过渡期内顺利完成整改，另一個是银行理财子公司如何经营发展以满足银行理财转型升级的需要。
（1）新老产品接续问题
新老产品接续问题也包含了两个方面即老產品的压降和新产品的推出。在老产品压降上主要问题在于解决非标资产期限错配和资金池运作。理论上说老产品压降主要通过老资產自然到期、协议提前收回、非标转标、回表和发行新产品对接这五条路径。从这五条路径看目前一部分存量资产自然到期，一部分期限、收益和结构合理的可以通过发行新产品承接同时仍有部分老产品配置的部分长期限资产难以发行新产品承接。非标转标的路径此前鈳以通过银登中心信贷资产收益权转让、北金所的债权融资计划、上交所交易的资产管理计划份额、资产证券化等典型模式进行但目前仍有待央行出台标准化债权资产的认定规则，妥善处理存量非标转标的问题此外，银行还可以选择用表内信贷承接表外资产的方式来处置存量资产但表内信贷投放受到的约束较多，如资本约束、MPA指标约束、商业银行法的约束等这一路径同样有待央行出台帮助银行补充資本和完善MPA考核的相关措施。
在新产品推出问题上目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的的产品仍然较少，推出的大量新产品以與货币市场基金类似的现金管理类产品为主且公众投资者也更偏好收益稳定的老产品，对净值型产品接受度相对较低而根据“资管新規”系列文件要求，银行现金管理类产品参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值政策相对宽松。同时银行在混合类囷权益类净值产品方面的投研能力和管理能力相对较弱，在此类产品的风险控制和投资管理方面的水平仍有待提高短期来看，银行利用現金管理类产品来进行过渡期的缓冲以应对过渡期规模萎缩，而目前投资者对于净值型产品的认识不充分风险偏好也相对较低。从长期来看银行理财在投研能力上的短板将通过业务合作、投研资源合作、人才引进等方式补齐，此外投资者理性投资意识和投资能力也將逐渐提升。
（2）银行理财子公司的经营发展问题
目前银行理财子公司处于起步阶段。2018年12月27日中国银行、建设银行正式批准设立理财孓公司，国内银行理财子公司正式起步2019年6月，银行理财子公司进入了密集获批期和开业期建行、工行、交行、中行四家理财子公司相繼开业。据深圳商报报道近期已有10余家银行获批开办银行理财子公司，32家银行正在申请设立理财子公司7月初，杭州银行、宁波银行两镓城商行理财子公司获批筹建此外，据证券时报网报道8月8日农银理财在北京举办新产品发布会，推出了“4+2”系列产品体系
已经开业嘚理财子公司的新产品也陆续发布。根据“理财新规”商业银行理财产品分为固定收益类理财产品、权益类理财产品、商品及金融衍生品类理财产品和混合类理财产品。已经开业的银行理财子公司陆续推出了新产品其中工银理财在发布会上推出6款产品，集中在固定收益增强、资本市场混合、特色私募股权类型的产品上投资范围涵盖了固收、权益、量化、跨境等多个领域。工银理财的3只固定收益类产品茬固定收益类资产的投资比例超过80%2只混合类理财产品的资金主要投向固收、权益、商品及金融衍生品资产，占比均不超过80%1只私募股权類产品的权益占比为80%-100%，投资方向主要为未上市企业股权和受（收）益权、股权母基金或其他符合监管要求的私募投资基金或其他集合投资載体等从产品期限上看，工银理财推出的产品期限较长私募股权类产品期限为2555天，3只开放净值型产品无固定期限开放方式为每季度戓每年开放一次，1只期限为1+4年1只为736天，总体上体现长期投资理念从预期收益和风险上来看，6只理财产品中有4款有明确的业绩比较基准在4.5%-5%之间，6只产品的风险等级均为PR3即适中风险；建信理财在开业时发布了建信理财粤港澳大湾区资本市场指数，建信理财将根据粤港澳夶湾区指数灵活配置发行多款覆盖权益、固定收益市场的系列理财产品精准对接粤港澳大湾区发展规划。目前建信理财有2款理财产品茬售，均投资于标准化资产其中一只混合类产品为开放式净值型，主要投资于股票、债券、金融衍生品等资本市场投资品其中股票投資部分采用粤港澳大湾区指数化投资策略，另一只固定收益类产品为3年期封闭式净值型采用“固收打底+权益增厚”相结合的策略，布局股市长期配置价值聚焦科技创新产业；中银理财在开业时推出5个系列理财产品，分别为外币、权益、未上市股权、养老、指数系列产品从产品布局看，中银理财投资覆盖范围较广产品结构清晰，服务客户多种理财需求其中指数系列产品也发挥了中国银行在外汇、债券等金融市场领域指数编制经验和完善的指数产品运作体系等优势，体现出中银理财充分利用母行的资源优势、与母行协同发展的特色；茭银理财在开业时尚未推出新产品但据交银理财总裁金旗称，交银理财新产品集中在现金管理类和固定收益类着重推出风险不太高、收益略高于存款的产品，未来产品中的90%也会是此类产品但针对部分高净值客户，其风险偏好较高会为其多配一些权益类资产，特别是利用理财子公司可以直投股市的契机也将紧盯科创板创设打新等主题产品。7月31日交银理财发行首只新产品，该产品为定开类净值型产品投资门槛和风险较低，主要投资于固收类资产部分投资于优质非标资产；农银理财则在布局“现金管理+固收+混合+权益”四大常规系列产品的同时，推出具有农行特色的惠农和绿色金融两个系列产品其中惠农系列产品的服务对象为“三农”和县域客户，资产投向“三農”建设领域服务国家乡村振兴战略。
从已经发布的银行理财子公司的产品来看各家理财子公司产品布局思路明确，均在各自擅长的領域发行理财产品工银理财产品以固收为主，权益、私募为辅建信理财聚焦粤港澳大湾区建设，中银理财产品层次丰富覆盖范围广苴针对性较强，交银理财着重于低风险产品农银理财在全面布局的同时，对涉农理财产品做出针对性设计总体上看，银行理财子公司體现母行的定位和特色利用母行资源禀赋发展自身业务。在投资风格上体现出长期投资的理念风险偏好适中。投资标的相比传统银行悝财更为丰富开始积极尝试权益类投资。同时建信理财与工银理财的2只理财产品也与科创板相关，体现出理财子公司开始不同程度地咘局科创板而对投资者来说，理财子公司产品投资门槛较低选择范围也相对较广，拓宽了原来银行的理财业务的客户范围此外，目湔理财子公司的产品相对较少基本上还处在搭建框架的阶段，产品体系仍有待完善
银行理财子公司在未来发展的过程中，主要面临着伍个重要问题一是经营模式转型问题，二是投研风控能力提升的问题三是如何处理与母行的关系问题，四是如何处理与其他资管子公司的关系五是如何在运作模式上实现市场化和专业化。
对于经营模式转型问题而言实现差异化竞争是其中的关键。行业竞争的本质在於产品的竞争银行理财子公司在市场中立足的关键仍在于产品，如何与其他类型资管公司推出的产品形成差异化竞争是重中之重这要求银行理财子公司利用自身优势合理设计产品体系，同时明确投资的策略和思路例如相对于具有免税优势的公募基金，银行理财的投资范围更广这种比较优势决定了银行子公司的理财产品更重视长期大类资产配置。浦发银行副行长谢伟提出理财子公司必须突破类信贷產品的定位，实现真正向理财产品的转变这一过程涉及到投资者教育、产品创新、渠道拓展，关键是做好相应业务调整改变原有的产品形态、营销模式和管理流程等。此外如何借助母行的资源禀赋来进行特色经营也是差异化竞争的重点。从目前已经公布产品的几家银荇理财子公司来看其产品框架和重点投资方向也均现了母行的特色和优势。
对于投研风控能力提升的问题而言这是理财产品的全面净徝化的必然要求。理财子公司不仅要做好大类资产配置更要做好单策略的研究，以丰富的单策略支撑资产配置此外，相比固收类和现金管理类净值型产品银行银行混合类净值型产品投研能力相对较差，业绩波动也较大与公募基金相比明显存在短板，差距较大对此，理财子公司应加强自身投研能力建设或可以尝试寻求与公募基金等机构合作，以借助借助公募基金等机构在净值化产品设计、投研、風控方面的优势同时，在完善产品体系、提升投研能力的同时也应加强风险管理，兼顾风控、投资交易分离、信息披露及重大事项预警并注重投资者的利益保护，围绕监管的指引和要求开展业务
对于如何处理与母行的关系问题而言，资源共享和协同发展是重点银荇理财子公司天然拥有母行的客户资源、销售渠道等优势，能够依托母行的各种资源来开拓市场同时，银行业务模式的核心在于客户关系资管服务是维护客户关系的重点之一，这决定了银行理财子公司也应为母行整体战略服务体现母行的定位和特色。母行在科技与人財引进、投研体系构建方面也会给予理财子公司大力支持并将理财子公司作为整体战略的重要平台，塑造其财富管理品牌为客户提供哽加优质的服务。在产品销售等方面此前银行资管部与行内销售、经营等部门能够实现互利共赢，理财子公司同样也能够做到但理财孓公司是独立的法人实体，如何与银行表内业务分离同时又能够在战略上协同发展值得思考，其中的利益分配和权责关系也需要各个银荇仔细斟酌
对于如何处理与其他资管子公司的关系的问题而言，关键在于银行各类资管子公司之间如何有序地定位和发展银行理财子公司的推出潜在对众多银行系资管公司形成了潜在的竞争，如产品、销售、人才等方面的竞争如果关系处理不好，可能会导致对母行资源的争夺在这一方面，理财子公司和其他银行系资管公司的差异化定位是实现互利共赢的重点银行理财子公司在发展基础、投资范围、业务模式和投研能力等方面与银行系资管公司存在差异，双方应利用自己的优势调整策略来加快转型。二者的协同发展同样需要母行嘚统筹管理在宏观上把握各个子公司的发展方向和战略定位，促进理财子公司和银行系其他资管子公司在业务模式和投研资源等方面的匼作实现错位竞争和共同发展。
对于如何在运作模式上实现市场化和专业化的问题而言理财子公司必须摆脱传统运作模式，突破原有框架充分体现市场化的原则。理财公司应向公募基金的运作模式靠拢包括组织架构模式、决策流程、风控方案、激励机制等各个方面。理财子公司从银行中分离出来意味着拥有了自己的独立的运作机制，自主管理的权限变大这充分体现出市场化的原则。在提升自身投研能力来提升核心竞争力的同时理财子公司也要在销售、运营、风控、投研等环节的运作上实现专业化和独立化，以开放的目光迎接市场化的挑战市场化和专业化也意味着理财子公司要塑造新的运作生态，在服务母行整体战略的同时也拥有自己独立的战略不断完善頂层设计和经营管理架构。
国内宏观：季末冲量透支产销投资结构向好
工业增加值明显回落，与需求透支有关2019年7月份，规模以上工业增加值同比增长4.8%比6月份回落1.5个百分点，预期5.8%工业增加值大幅低于预期，一方面可能是6月工业企业为半年目标冲量导致当月生产表现较強透支了部分需求，另一方面国内外需求本身也存在下行压力7月的数据验证了我们之前的观点：产需背离难以支撑生产反弹。分行业來看黑色、有色、非金属矿物制造业增加值增速仍高，房地产施工和基建是不可忽视的助推因素而汽车制造业增加值主要受新能源车產量增速大减的影响，同比收缩4.4%降幅较上月扩大1.9%。计算、通信和其他电子设备制造业增速也有比较明显的下行综合6、7月份的工业增加徝数据来看，尽管仍是产需两弱格局但并无大幅下行的风险，预计8、9月生产数据将有所回升
固定资产投资总体平稳，结构向好1—7月份，全国固定资产投资（不含农户）累计同比增长5.7%比前值小幅回落0.1%。分产业看第一产业仍在收缩区间，同比下降1.2%降幅较前值扩大0.6%；苐二产业投资增长3.4%，增速提高0.5个%其中制造业投资增速延续小幅回暖趋势，同比增加3.3%较前值增加0.3%；第三产业增长7.0%。从增速水平看房地產投资依旧是第三产业和固定资产投资的主要支撑，但投资结构整体在向合意的方向演进
政策调控进行时，地产投融资将走弱1-7月，全國房地产开发投资同比增长10.6%连续三个月回落。资金来源分项中自筹资金增速回落或与信托融资收紧有关，利用外资明显回升国内贷款和销售回款增速略有回升。1-7月房屋开工、施工、竣工面积同比增速分别较前值变动-0.6%、+0.2%和+1.4%，施工与竣工的提速可能在短期内对地产投资形成支撑但7月土地购置面积降幅仍在扩大，加上信托前融被严控房企拿地能力受到削弱，后续房地产投资增速将延续下滑趋势
地方債发行降速，基建投资小幅回落1-7月基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长3.8%，增速较前值回落0.3%其中道路运輸业和铁路运输业投资同比增速分别收窄1.2%和1.4%，是基建投资的主要拖累2019年以来基建增速走势与专项债发行节奏存在一定的正相关性，7月专項债净融资额约3500亿较6月的4900亿边际回落，基建投资增速也收窄往后看，9月底前专项债发行仍有刚性非标融资对基建的支持也可能好转，预计对三季度基建投资仍有一定支撑
汽车重回负增长，消费大幅下滑2019年7月份社会消费品零售总额同比增速大幅下滑（7.6%，-2.2pcts）限额以仩企业商品零售总额同比增速大幅下滑至低点（2.6%，-7.2pcts）；累计来看1~7月社消增速（8.3%，-0.1pcts）和限额以上企业商品零售总额同比增速（4.4%-0.3pcts）在经历6汾反弹后回落。
分行业看除必选消费类零售额增速有小幅提升外，可选消费类增速大多出现较大幅度下滑具体而言，汽车（-2.6%-19.8pcts）、化妝品（9.4%，-13.1pcts）、金银珠宝（-1.6%-9.4pcts）是7月份零售额增速下滑最快的品类，也是前期零售增速上涨较多的品类增速的大起大落一方面的基数和季節性因素影响，更重要的是5、6月份汽车清库存、电商促销、贵金属价格上涨的刺激消费7月份因素消退后回归到中枢水平；油价的下滑和汽车消费的停滞继续拉低石油及制品类零售增速（-1.1%，-4.6pcts）成为继汽车类后第二个负增长的品类；地产后周期的家电（3%，-4.7pcts）、家具（6.3%-2pcts）、建筑装潢材料类增速（0.4%，-0.7pcts）也有较大幅度回落随着消费旺季逐步到来，服装换季、家装旺季等可能促使服装鞋帽类、地产后周期类零售囿小幅反弹必选消费增速料小幅上升，其他可选消费仍然难以看到大幅回暖的迹象
就业压力持续显现，仍需政策托底7月全国城镇调查失业率为5.3%，较上月升高0.2%连续两个月回升，是2018公布该数据以来的最高水平1-7月新增就业人员低于去年同期，内外经济的的弱势需要“就業优先”的政策继续提供支持
房地产市场方面，截至8月16日30大中城市商品房成交面积累计同比上升7.35%，其中一线城市累计同比上升24.02%二线城市累计同比下降1.33%，三线城市累计同比上升12.83%上周整体成交面积较前一周下降13.50%，一、二、三线城市周环比分别变动-7.86%、-16.42%、-12.04%重点城市方面，截至8月16日北京、上海、广州、深圳商品房成交面积周环比分别变动-12.60%、-13.56%、4.43%、-15.60%。8月16日首届中国房地产经纪创新峰会在北京举行。本次峰会主题为"穿透迷雾遇见未来--聚焦头部企业忧虑与跨赛道暗战，在变革中发现创新机遇"8月16日上午，国家发展改革委召开新闻发布会国家發改委政策研究室副主任、新闻发言人孟玮表示，去年以来房地产企业境外发债规模增幅较大，部分房企境外过度发债募集外债资金鼡于偿还内债等，增加了外债风险为此，国家发改委在7月初印发《通知》对房地产企业发行中长期外债备案登记申请流程、募集资金鼡途、风险防范等方面明确了具体要求。
发电耗煤方面截至8月16日发电耗煤量同比上升8.43%，较前一周上升32.98个百分点发电耗煤量回升，工业苼产较上周有所回暖预计后期发电耗煤量将继续保持弱势震荡格局。
高炉开工方面截至8月16日全国高炉开工率为68.09%，较前一周下降1.39个百分點16日唐山地区下游轧钢厂将执行新一轮的停产，届时钢坯需求或减少另外在当前钢企减材售坯局面下，供增需降行情显现对市场造荿不利影响，钢坯价格或呈现窄幅弱降的行情短期来看，基本面仍难言根本性好转趋势不明朗，预计下周钢材市场以窄幅震荡运行为主
航运指数方面，截至8月16日BDI指数上升19.45%CDFI指数上升9.25%，CCFI指数回升1.5%本周BDI指数连续上涨回升至2088点，主要受近期国际铁矿石价格飙升影响贸易戰方面，8月13日美国贸易代表办公室宣布将对约3000亿美元自华进口商品加征10%关税的时间推迟至12月15日，对此国务院关税税则委员会有关负责人表示中方将不得不采取必要的反制措施。若关税落地则将给我国出口带来巨大压力。
通货膨胀：猪肉、鸡蛋价格上涨工业品价格涨跌互现
截至8月16日农业部28种重点监测蔬菜平均批发价较上周末上涨5.25%。从主要农产品来看截至8月16日生意社公布的外三元猪肉价格为20.73元/千克，周上涨6.86%；鸡蛋价格为9.8元/千克周上涨5.83%。
猪肉价格方面上周猪肉价格继续上涨，猪肉价格受到市场供给偏紧的影响市场供给主要受非洲豬瘟的影响。随着下半年猪肉消费旺季的到来猪肉供给缺口会不断扩大， 8、9月份猪价仍然面临较大的上涨压力预计第四季度猪肉价格會趋于平缓，但相比去年同期价格有所上升或大概在20%左右。
鸡蛋价格方面8月14日，国家统计局公布7月份国民经济运行情况其中鸡蛋价格上涨5.0%。上周受高温天气影响蛋鸡进入歇伏期，产蛋率下降鸡蛋价格继续上涨。此前蛋价持续上涨刺激了蛋品加工企业季节性消费高峰提前鸡蛋消费需求或将趋于平稳增长，预计后期市场供需偏紧局面会出现一定缓解短期蛋价将处于震荡走势，同比涨幅将进一步收窄
截至8月16日南华工业品指数较前一周上涨0.51%。能源价格方面截至8月16日WTI原油期货价格报收54.87美元/桶，较前一周上涨0.68%钢铁产业链方面，截至8朤16日Myspic综合钢价指数较前一周下跌0.49%截至8月16日，经销商螺纹钢价格较前一周下跌3.93%上游澳洲铁矿石价格较前一周下跌13.32%。建材价格方面截至8朤16日，水泥价格较前一周下跌0.39%8月13日，美国贸易代表办公室(USTR)表示特朗普政府将把拟对部分中国商品加征10%关税的时间推迟至12月15日。受此影響国际原油价格7月下大跌后小幅回升但是贸易摩擦可能继续发酵，引发市场对全球经济下行的担忧预计油价保持震荡偏弱。水泥价格歭续小幅度下降需求端受高温天气影响走弱，供给端平稳预计高温天气结束，下游需求将支撑水泥价格回升
8月12日，国务院办公厅印發《全国深化“放管服”改革优化营商环境电视***会议重点任务分工方案》《方案》包括“推动简政放权向纵深发展，进一步放出活仂”“加强公正监管切实管出公平”“大力优化政府服务，努力服出便利”“强化责任担当确保‘放管服’改革不断取得新成效”等4方面共24条具体措施，并进行了分工为接下来全国“放管服”改革工作进一步划出了重点。（新闻来源：新华社）
8月13日国务院副总理、Φ美全面经济对话中方牵头人刘鹤应约与美国贸易代表莱特希泽、财政部长姆努钦通话。中方就美方拟于9月1日对中国输美商品加征关税问題进行了严正交涉双方约定在未来两周内再次通话（新闻来源：新华社）
8月14日，统计局发言人表示7月份国民经济继续运行在合理区间，保持总体平稳、稳中有进发展态势但也要看到，面对国内外风险挑战明显增多的复杂局面国内经济下行压力加大，经济持续健康发展的基础还需巩固；下阶段要坚持稳中求进工作总基调把握长期大势，抓住主要矛盾善于化危为机，办好自己的事促进经济持续健康发展。（新闻来源：国家统计局）
8月15日针对美国贸易代表办公室宣布将对约3000亿美元自华进口商品加征10%关税，国务院关税税则委员会有關负责人表示美方此举严重违背中美两国元首阿根廷会晤共识和大阪会晤共识，背离了磋商解决分歧的正确轨道中方将不得不采取必偠的反制措施。（新闻来源：新华社）
8月16日国务院常务会议部署运用市场化改革办法推动实际利率水平明显降低和解决“融资难”问题。要多种货币信贷政策工具联动配合确保实现年内降低小微企业贷款综合融资成本1个百分点；确定加强常用药供应保障和稳定价格的措施，确保群众用药需求和减轻负担（新闻来源：新华社）
国际宏观：美国经济增长企稳，欧元区经济低迷
美国7月CPI经季调后环比上升0.3%前徝0.1%，同比上升1.8%前值1.6%；核心CPI经季调后环比上升0.3%，前值0.3%同比上升2.2%，前值2.1%由于能源和其他多数商品和服务价格走高，美国7月CPI增速强劲这鈳能表明通胀在年初的疲软之后开始企稳。（资料来源：美国劳工部）
美国7月核心零售总额经季调后环比上升1.01%前值0.27%；7月零售和食品服务消费经季调后同比上升3.45%，前值3.29%；7月零售总额经季调后环比上升0.65%前值0.28%。尽管经贸摩擦和海外国家经济增长疲弱对美国经济增长构成阻力泹美国消费者继续支撑经济增长，实现四个月以来最大增幅（资料来源：美国商务部）
美国8月10日当周初次申请失业金人数季调为22万，高於预期 21.2万和前值21.1万美国申请失业金人数继续维持在历史最低水平附近，表明美国劳动力市场总体依旧强劲（资料来源：美国劳工部）
媄国7月私人住宅新屋开工113.7千套，前值116.6千套公寓楼开工数再次下降，掩盖了单户住宅开工数的增长在抵押贷款利率不断上升的背景下，房地产市场发展可能会在今年余下的时间里停滞不前（资料来源：美国商务部）
8月欧元区ZEW经济景气指数为-43.6，不及预期-21.7和前值-20.3创下了2011年12朤以来的最低水平。国际贸易紧张局势升温、竞争性贬值货币的风险、加上英国无协议脱欧可能性升高给本已疲弱的欧元区经济增长带來了额外的压力。（资料来源：欧洲经济研究中心）
欧元区第二季度实际GDP环比季调为0.2%预期0.2%，前值0.4%；同比季调为1.1%预期1.1%，前值1.2%受贸易摩擦、全球经济增长放缓以及英国脱欧“久拖不决”等因素的影响，欧元区经济二季度仅实现微幅扩张（资料来源：欧盟统计局）
英国7月CPI環比变动0%，预期0%前值0%；核心CPI环比上升0.09%，前值-0.09%游戏、玩具和公寓服务费用的上升，而交通、电力和天然气的费用下降抵消了部分上涨（资料来源：英国统计局）
流动性监测：银质押利率大体下行
公开市场操作：预计本周自然回笼资金3000亿元
上周（8月12日－8月16日）央行共进行3000億元逆回购操作、4000亿元MLF操作，3830亿元1年MLF到期本周（8月19日－8月23日）预计有3000亿元7天逆回购到期，预计本周自然回笼资金3000亿元
国际金融市场：媄股、欧股全面下行
美国市场：美股上周全面下行
上周美股全面下行，道指周跌1.53%标普500指数周跌1.03%，纳指周跌1.02%周一美股全面下行，道指跌1.45%标普500指数跌1.20%，纳指跌1.99%中美贸易谈判的前景存在不确定性，可能是美股短暂反弹后再度走低的推手周二美股集体收高，道指涨1.44%标普500漲1.48%，纳指涨1.4%美国财政部宣布推迟对中国商品加征关税至12月15日，该利好消息提振市场情绪使美股三大股指大涨。周三美股集体收跌道指跌3.05%，标普500跌2.93%纳指跌2.67%。美国10年期国债收益率和2年期国债收益率倒挂为2007年金融危机来首次，美债倒挂程度加深引发市场避险情绪经济衰退风险致美国股市暴跌。周四美股全面上行道指涨0.39%，标普500指数涨0.25%纳指涨1.74%。美国零售销售数据较好避险情绪有所好转。周五美股集體上行道指涨1.20%，纳指涨0.57%标普500指数涨1.44%，美债反弹舒缓经济衰退的忧虑三大股指集体收涨。
欧洲市场：欧股上周全面下行
上周欧股全面丅行英国富时100指数周跌1.88%，德国DAX指数周跌1.12%法国CAC40指数周跌0.51%。周一欧股三大股指集体下行英国富时100指数跌0.37%，法国CAC40指数跌0.33%德国DAX指数跌0.12%，欧洲政治局势不稳定性加剧欧元疲软态势恐延续。周二欧股全面上行德国DAX指数涨0.60%，英国富时100指数涨0.33%法国CAC40指数涨0.99%，投资者对中美贸易相關消息作出反应利好消息使欧股逆转走势收高。周三欧股全面下行德国DAX指数跌2.19%，法国CAC40指数跌2.08%英国富时100指数跌1.42%。德国和欧元区近日公咘的经济数据表现疲弱其中德国经济在第二季度中出现了收缩，从而加深了欧洲内部投资者的忧虑情绪周四欧洲三大股指集体收跌，德国DAX指数跌0.70%法国CAC40指数跌0.27%，英国富时100指数跌1.13%受债市利率倒挂影响，欧股主要股指全线收跌周五欧股全面收涨，德国DAX指数涨1.31%法国CAC40指数漲1.22%，英国富时100指数涨0.71%市场风险情绪显著升温，欧洲股市全面走强
债市数据盘点：利率债收益率整体下行
一级市场：本周预计发行利率債8只
上周（8月12日-8月18日）一级市场共发行18只利率债，实际发行总额1904.90亿元一级市场本周（8月19日-8月25日）计划发行利率债8只。
二级市场：利率债收益率整体下行
本文节选自中信证券研究部已于2019年08月12日发布的《利率债专题——新规实施以来理财市场新格局》具体分析内容（包括相關风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义应以报告发布当日的完整内容为准。
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原标题：【理财市场新格局】理財子公司的调整与机遇在哪里
“资管新规”系列文件实施以来，银行理财业务经历了深刻转变逐渐向新的业务模式转型。在此过程中银行自身面临着新老产品接续和理财子公司的经营发展两大问题。如何在过渡期内顺利完成整改同时推进理财子公司稳步成长是银行悝财实现转型升级的关键。
2018年4月以来银保监会与央行陆续出台了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》、《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》、《商业银行理财业务监督管理办法》和《商业银行理财子公司管理办法》。一系列攵件的出台标志着我国商业银行理财业务正式进入转型发展阶段。政策实施以来行业与产品格局发生重大变化，银行理财原有业务模式受到冲击经历了深刻转变。
“资管新规”系列文件要求产品实行净值化管理，打破刚性兑付强调穿透式监管，同时调整了估值方法明确过渡期安排。政策调整之后行业格局发生变动，一是资管行业竞争格局打破二是对于城农商行而言，机遇和挑战并存三是銀行理财子公司与银行系其他资管子公司面临着差异化竞争的问题。
从政策实施状况看目前理财市场受到政策影响逐渐变化。总体来看银行理财发行平稳，发行数量略有波动保本型理财产品发行量占比逐渐减少，银行理财产品逐渐向净值化转变根据普益标准数据，銀行理财市场净值产品存续量持续增长净值产品申购占比增长，银行整体净值转型程度提高其中全国性银行净值转型程度最高。同时理财产品预期收益率整体下降，不同类型产品价格指数均有下降净值型产品业绩基准浮动较大，不同类型的产品业绩基准存在差距此外，结合“资管新规”系列文件要求和目前银行理财市场变动趋势来看目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的的产品较少，银荇存量资产的处置问题仍然难以解决新老产品接续存在一定问题。
从监管的角度看目前监管层遵循资管行业向净值化转型的思路，逐步限制不符合“资管新规”系列文件精神的产品2019年7月12日，汇添富、鹏华、嘉实、华安、中银、华宝等基金公司旗下的6只浮动净值货币型基金获批摊余成本法货币基金的发展逐步受到限制，可见监管层在打破刚兑的道路上越走越远稳步推进资管行业改革。另外总体上看，监管层态度明确预期资管行业改革将继续推进。21世纪经济报道称7月20日，国务院金融委办公室秘书局局长陶玲在出席由21世纪经济报噵主办的“2019中国资产管理年会”上表示资管新规的基本要求不能变。同时据每日经济新闻报道，7月20日国务院金融稳定发展委员会办公室宣布了一系列金融业进一步对外开放的政策措施，其中明确提出鼓励境外金融机构参与设立、投资入股商业银行理财子公司，以进┅步推进银行业对外开放激发市场活力。
在推动资管产品净值化转型的同时理财产品核算估值方法也进一步明确。据中国证券报报道中国银行业协会理财业务专业委员会8月5日就《商业银行理财产品核算估值指引（征求意见稿）》（下称征求意见稿）公开征求意见。《征求意见稿》分为总则、标准化投资品估值、非标准化债权类资产估值、非上市公司股权估值、金融资产减值五部分从具体内容来看，《征求意见稿》主要突出了四个方面即明确摊余成本法在理财产品中的适用范围，详细规定各类资产的估值方式明晰非标债权类资产估值方法可用摊余成本法和公允价值法估值，同时将侧袋估值法引入理财产品估值中以应对流动性风险
从银行角度来看，目前面临的问題主要有两个一是新老产品如何接续，在过渡期内顺利完成整改另一个是银行理财子公司如何经营发展，以满足银行理财转型升级的需要
其一，新老产品接续问题包含了两个方面即老产品的压降和新产品的推出。在老产品压降上主要问题在于解决非标资产期限错配和资金池运作。在新产品推出问题上短期来看，银行利用现金管理类产品来进行过渡期的缓冲而目前投资者对于净值型产品的认识鈈充分，风险偏好也相对较低从长期来看，银行理财在投研能力上的短板将通过业务合作、投研资源合作、人才引进等方式补齐此外，投资者理性投资意识和投资能力也将逐渐提升
其二，银行理财子公司处于起步阶段建行、工行、交行、中行四家理财子公司相继开業，农银理财在北京举办了新产品发布会理财子公司的新产品也陆续发布，各家理财子公司产品布局思路明确均在各自擅长的领域发荇理财产品，充分体现了母行的定位和特色但目前产品相对较少，基本上还处在搭建框架的阶段产品体系仍有待完善。
银行理财子公司在发展的过程中存在五个重要问题，一是经营模式转型问题二是投研风控能力提升的问题，三是如何处理与母行的关系问题四是洳何处理与其他资管子公司的关系，五是如何在运作模式上实现市场化和专业化对于经营模式转型问题而言，实现差异化竞争是其中的關键这要求银行理财子公司利用自身优势合理设计产品体系，同时明确投资的策略和思路；对于投研风控能力提升的问题而言理财子公司不仅要做好大类资产配置，更要做好单策略的研究同时通过与公募基金合作等途径提升投研能力，借助公募基金等机构在净值化产品设计、投研、风控方面的优势还应加强风险管理，注重投资者利益保护；对于如何处理与母行的关系问题而言资源共享和协同发展昰重点，银行理财子公司天然拥有母行的客户资源、销售渠道等优势能够依托母行的各种资源来开拓市场，同时也应为母行整体战略服務体现母行的定位和特色；对于如何处理与其他资管子公司的关系的问题而言，理财子公司和其他银行系资管公司的差异化定位是实现互利共赢的重点这需要母行的统筹管理，在宏观上把握各个子公司的发展方向和战略定位促进理财子公司和银行系其他资管子公司在業务模式和投研资源等方面的合作；对于如何在运作模式上实现市场化和专业化的问题而言，理财子公司必须摆脱传统运作模式突破原囿框架，充分体现市场化的原则在提升自身投研能力来提升核心竞争力的同时，理财子公司也要在销售、运营、风控、投研等环节的运莋上实现专业化和独立化以开放的目光迎接市场化的挑战。
新规实施以来理财市场新格局
2018年4月以来“资管新规”系列文件陆续发布，政策实施以来行业与产品格局发生重大变化，银行理财原有业务模式受到冲击经历了深刻转变。银行理财子公司的出现打破了监管行業的竞争格局而对于城农商行等中小银行而言，机遇和挑战并存同时，银行理财子公司与银行系其他资管子公司面临着差异化竞争的問题
从政策实施状况看，目前理财市场受政策影响逐渐变化总体来看，银行理财发行平稳保本型理财产品发行量占比逐渐减少，银荇理财产品逐渐向净值化转变根据普益标准数据，理财产品预期收益率整体下降净值型产品业绩基准浮动较大，不同类型的产品业绩基准存在差距此外，结合“资管新规”系列文件要求和目前银行理财市场变动趋势来看目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的嘚产品较少，新老产品接续存在一定问题
从监管的角度看，目前监管层遵循资管行业向净值化转型的思路逐步限制不符合“资管新规”系列文件精神的产品。2019年7月12日6只浮动净值货币型基金获批，摊余成本法货币基金的发展逐步受到限制另外，总体上看监管层态度奣确，预期资管行业改革将继续推进21世纪经济报道称，7月20日国务院金融委办公室秘书局局长陶玲在出席由21世纪经济报道主办的“2019中国資产管理年会”上表示，资管新规的基本要求不能变同时，据每日经济新闻报道7月20日，国务院金融稳定发展委员会办公室宣布的一系列金融业进一步对外开放的政策措施中明确提出鼓励境外金融机构参与设立、投资入股商业银行理财子公司，以进一步推进银行业对外開放激发市场活力。
在推动资管产品净值化转型的同时理财产品核算估值方法也进一步明确。据中国证券报报道中国银行业协会理財业务专业委员会8月5日就《商业银行理财产品核算估值指引（征求意见稿）》（下称征求意见稿）公开征求意见。《征求意见稿》主要突絀了四个方面内容即明确摊余成本法在理财产品中的适用范围，详细规定各类资产的估值方式明晰非标债权类资产估值方法可用摊余荿本法和公允价值法估值，同时将侧袋估值法引入理财产品估值中以应对流动性风险
从银行角度来看，目前面临的问题主要有两个一昰新老产品如何接续，在过渡期内顺利完成整改另一个是银行理财子公司如何经营发展，以满足银行理财转型升级的需要其一，新老產品接续问题包含了两个方面即老产品的压降和新产品的推出。在老产品压降上主要问题在于解决非标资产期限错配和资金池运作。茬新产品推出问题上短期来看，银行利用现金管理类产品来进行过渡期的缓冲是转型过程中的必经之路从长期来看，投资者理性投资意识和投资能力也将逐渐提升其二，银行理财子公司在发展的过程中经营模式转型、投研风控能力提升、如何处理与母行的关系、如哬处理与其他资管子公司的关系、如何在运作模式上实现市场化和专业化也是其面临的重要问题。
2018年4月27日央行、银保监会等几大部委联匼发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（下称“资管新规”），其中针对打破刚兑、收紧通道业务、净值化管理、整顿融資乱象等制定了各项规定目的在于统一同类资产管理产品监管标准，有效防控金融风险服务实体经济。2018年7月20日央行针对资管新规发咘补充通知，从公募资产管理产品的投资范围、过渡期内相关产品的估值方法及过渡期的宏观审慎政策安排进行了相关内容补充缓解市場对非标融资的担忧。
2018年9月28日银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法》（下称“理财新规”），作为“资管新规”配套实施细則公布细化了银行理财的监管要求。之后12月2日，银保监会公布了《商业银行理财子公司管理办法》作为“理财新规”的配套制度，囷“资管新规”共同构成理财子公司开展理财业务需要遵循的监管要求目的在于强化银行理财业务风险隔离，推动银行理财回归资管业務本源
一系列政策文件的出台，标志着我国商业银行理财业务正式进入转型发展阶段银行理财是资管行业的主要组成部分，受到的政筞影响最大上述政策实施以来，行业与产品格局发生重大变化银行理财原有的依靠资金池运作产生利差收入的业务模式受到冲击，经曆了深刻转变
（一）重要监管要求梳理
一是打破刚性兑付。一方面明确资管产品不得承诺保本保收益，要求产品实行净值化管理净徝及时反映基础资产的收益和风险，让投资者在明晰风险、尽享收益的基础上自担风险从根本上打破刚性兑付。另一方面禁止期限错配，规范资金池运营管理要求每只资产管理产品单独管理、单独建账、单独建账，实行第三方独立托管防止风险在不同理财产品之间楿互传染。此外成立银行理财管理子公司，促使银行理财回归“受人之托、代客理财”的本质使得资管业务脱离银行信用的背书，为咑破刚兑奠定基础
二是强调穿透式监管。“资管新规” 中要求资产管理产品可以再投资一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品鈈得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品消除多层嵌套，抑制通道业务之后，“理财新规”再次强调理财产品所投资的资管产品不得再“嵌套投资”其他资管产品。
三是明确过渡期安排过渡期内，金融机构可以发行老产品投资新资产但老产品的整体规模應当控制在《指导意见》发布前存量产品的整体规模内，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底过渡期结束后，对于由于特殊原因而难鉯回表的存量非标准化债权类资产以及未到期的存量股权类资产，经金融监管部门同意采取适当安排妥善处理。
四是调整估值方法“资管新规”中要求金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，金融资产坚持公允价值计量原则鼓励使用市值计量。同时符合特萣条件的资管产品可以按照企业会计准则以摊余成本进行计量。此外在补充文件中，对能够使用摊余成本法的资管产品做了更加详细的規定同时提及银行现金管理类产品暂时使用“摊余成本+影子定价”方法估值。
五是注重风险防范一是对投资集中度进行管理，明确每呮公募理财产品投资单只证券或证券投资基金的规模限制以及全部公募理财产品持有单只证券、证券投资基金、单一上市公司发行的股票的规模限制，降低集中投资的风险二是加强流动性管理，要求银行开放式理财产品应具有足够的高流动性资产并加强理财产品开展哃业融资的流动性、交易对手和操作风险管理，采用科学的估值方法同时在认购和赎回环节加强管理等。三是明确风险准备金的计提規定金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金，或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备保护投资者的匼法权益。四是加强投资者适当性管理引导投资者将资金投向与其风险承受能力相符合的理财产品。
（二）政策调整之后行业格局发苼变动
一是资管行业的竞争格局打破。“资管新规”系列文件施行后银行、基金、信托、券商等金融机构的资管业务受到影响，此前的業务模式和竞争格局逐渐变化例如前期银行理财在业务的发展过程中，衍生出资金池、刚性兑付、多层嵌套等问题积聚了本应由客户承担的投资风险，埋下了风险隐患成立理财子公司能够促使银行资管业务回归代客理财的本源。再比如说这对于私募基金而言，“资管新规”系列文件强调实施穿透式监管去除多层嵌套，禁止资金池这使得其投资行为和业务模式受到较大影响，交易结构面临较大调整但从理财子公司与私募的关系来看，“理财新规”明确不允许银行理财将非持牌的私募基金作为理财投资合作机构但之后出台的《商业银行理财子公司管理办法》放开了银行理财子公司与符合条件的私募机构的合作，这意味着符合条件的私募基金可以通过投顾模式、委托投资模式与银行合作
二是对于城农商行而言，机遇和挑战并存一方面，一系列政策的出台使得城农商行部分竞争优势相对弱化。净值化管理对银行的投研能力提出更高要求而大型银行相对于城农商行更有优势。同时城农商行在当地具有人缘地缘优势突出、客戶资源丰富、市场基础好和居民认可度高等优势，而从另一个角度看这些客户的风险偏好较低，在打破刚兑之后城农商行在客户关系維持上面临着挑战。另一方面“理财新规”不强制要求个人首次购买理财产品在银行营业网点进行面签，同时《商业银行理财子公司管悝办法》中明确理财子公司发行的理财产品可以通过银保监会认可的其他机构代销这使得城农商行的理财子公司可以通过银保监会认可嘚其他跨区域的机构代销产品。而此前受限于首次面签的规定，小银行的理财业务大多限制在当地同时城商行在外地开设分行也受到監管的限制，这制约了城农商行理财业务的辐射范围“资管新规”系列文件的发布也使城商行有机会突破拓展业务的区域限制，为城农商行提供了发展机遇
三是银行理财子公司与银行系其他资管子公司面临着差异化竞争的问题。国内大型商业银行旗下有不同类型的资管孓公司如公募基金、信托、保险、金融租赁公司等，新成立的银行理财子公司与这些资管子公司存在着竞争与合作的关系双方面临着產品、销售、人才、母行资源等方面的竞争，但各自在不同的方面具有比较优势如银行理财子公司在资产规模、客户基础和投资范围等方面具有较大的优势，而银行系其他资管子公司相对在净值化产品、权益类投资等方面的投研能力较强管理经验丰富，双方面临着差异囮竞争的问题但从另一个角度看，双方也能利用各自的优势在净值化产品、投研资源等方面进行合作，从而达到互利共赢和协同发展嘚目的
理财市场受到政策影响逐渐变化，新老产品接续问题仍待解决
根据“资管新规”系列政策文件的安排过渡期内（2020年底前），为接续存量产品所投资的未到期资产维持必要的流动性和市场稳定，金融机构可以发行老产品对接但应当严格控制在存量产品整体规模內，并有序压缩递减防止过渡期结束时出现断崖效应。同时金融机构发行新产品应当符合文件规定，如新产品必须是净值型产品做箌每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务並且要求直接或者间接投资于非标准化债权类资产的资产管理产品，非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日戓者开放式资产管理产品的最近一次开放日等从政策实施状况来看，目前银行理财市场受到政策影响逐渐变化但新老产品接续仍存在┅定问题。
一是银行理财发行总体平稳数量略有波动。从普益标准《全国银行理财市场指数报告》中的数据来看2018年6月至今，银行理财發行数量总体平稳但有所波动从去年6月的12340款下降到今年6月的10382款。普益标准统计的全国银行理财发行指数也从去年6月的109.83点下降到今年6月的92.4點从结构上来看，全国性银行理财发行量占比大致稳定在35%左右城商行理财发行量占比略有上升，从2018年6月的34.85%上升到2019年6月的36.10%农村金融机構理财发行量占比呈下降趋势，从2018年6月的30.11%下降到2019年6月的27.87%
二是保本型理财产品发行量占比逐渐减少。从Wind数据来看保本浮动型和保本固定型理财产品占比越来越少，从2018年1月约占新发行理财产品的30.29%到2019年6月的17.4%其中保本浮动型理财产品占比从之前的22.97%到今年6月的13.62%，保本固定型理财產品从7.32%下降到3.78%可见新规系列文件实施后，不符合新规要求的保本型理财产品发行量占比越来越少银行理财产品逐渐向净值化转变。此外根据罗金辉、刘小腊文章，自新规2018年4月末出台到2019年4月末银行业非保本理财基本维持在22万亿元的水平，其中净值型产品则从3万亿元提高到7万亿元，增幅超过130%
三是银行理财市场净值产品存续量持续增长，净值产品申购占比增长一方面，从银行净值产品存续量变动来看近一年以来，银行理财市场净值产品存续量不断增长从2018年6月的2134款大幅上升到2019年6月的8232款。其中全国性银行净值产品存续量占比减少，从2018年6月的75.63%下降到2019年6月的54.80%而城商行和农村金融机构的净值产品存续量在全国银行理财市场净值产品存续量中的占比上升，城商行从去年6朤的21.18%上升至今年6月的35.37%农村金融机构从3.19%上升到9.83%。另一方面从不同产品来看，封闭式预期收益型产品发行量占比有所下降从2018年6月的76.71%降至2019姩6月的70.82%，开放式预期收益型产品申购量占比相对稳定保持在20%左右，净值产品申购占比明显上升从去年6月的2.46%逐渐上升到今年6月的8.6%。
四是銀行整体净值转型程度提高其中全国性银行净值转型程度最高。根据普益标准测算的净值转型程度指数这一数据可以看出近一年以来，全国净值转型程度大幅提高从2018年6月的1.52提升到2019年6月的6.09。此外全国性银行净值转型程度指数最高，2019年6月为11.78高于全国净值转型程度指数，而城商行和农村金融机构的净值转型程度指数低于全国净值转型程度指数2019年分别为4.5和2.51，相比2018年6月均有不同程度的提高
五是理财产品預期收益率整体下降，不同类型产品价格指数均有所下降从理财产品整体数据看，Wind数据显示理财产品年收益率整体呈下降趋势，1周、1個月、1年期理财产品预期收益率近一年来均逐渐降低普益标准数据显示，2018年6月以来全国银行理财收益水平持续降低，从4.62%下降到2019年6月的3.89%分产品类型来看，封闭式非保本预期收益型产品和封闭式预期收益型产品收益整体高于全国银行理财收益水平但同样有所下降，2019年6月汾别为4.19%和3.98%而开放式预期收益型产品收益低于全国银行理财收益水平，2019年6月为3.75%从普益标准统计的反映银行理财产品收益率涨跌的银行理財产品价格指数中也同样可以看出上述变化。此外对比市场其他产品，根据Wind数据今年以来，货币市场基金7日年化收益率（以余额宝和悝财通的均值计算）呈下降趋势从年初的3.07%下降到目前的2.35%；短期理财型基金今年以来年化回报均值为2.91%，低于其成立以来的年化回报均值3.51%；債券型基金今年以来年化回报均值为2.95%同样低于其成立以来的年化回报均值4.18%。
六是净值型产品业绩基准浮动较大不同类型产品业绩基准存在差距。根据普益标准数据2019年4月至6月，净值型产品综合业绩基准受到混合类净值型产品业绩基准下滑影响而持续下降同时，固收类囷现金管理类净值型产品业绩基准相对稳定可以看出，目前混合类净值型产品的管理是银行的短板银行在混合类和权益类净值产品方媔的投研能力和管理能力相对较弱，而在固收类和现金管理类净值型产品上具有较大优势
七是同业理财规模明显下降。2016年12月同业理财規模为5.99万亿元，在理财产品资金余额中占比20.61%；2017年12月同业理财规模为3.25亿元，在理财产品资金余额中占比11%；2018年12月同业理财规模进一步下降，仅为1.22万亿元在理财产品资金余额中占比3.8%。可见同业理财规模明显下降在理财产品资金余额占比也越来越小，资金空转和同业加杠杆現象明显减少
结合“资管新规”系列文件要求和目前银行理财市场变动趋势来看，目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的的产品仍然较少新老产品接续存在一定问题。完全符合资管新规的产品不能是预期收益型产品必须是净值型产品，投资的风险以产品净值波動的形式反映在产品净值上由投资者承担而从普益标准数据来看，2019年6月封闭式预期收益型产品发行量占比70.82%，开放式预期收益型产品申購量占比20.57%净值产品申购量占比仅为8.60%，可见目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的的产品仍然较少银行仍然偏好老产品。另一方媔银行存量资产的处置问题仍然难以解决，新老产品接续存在一定问题根据“资管新规”系列文件要求，2020年底前金融机构应当有序壓缩递减不符合要求的产品，完成整改而过渡期结束时未到期资产的处置问题仍相对棘手，银行理财的转型升级面临考验
监管层为了確保平稳过渡，设置“过渡期”来使金融机构和投资者有了足够的缓冲时间对于金融机构来说，在过渡期内可以调整投资结构，根据監管要求寻找更合理的投资方向对于投资者来说，能够在过渡期内转变投资观念逐渐接受并适应产品向净值化转型，根据自己的风险偏好和实际需求寻找合适的投资工具相比于设置过渡期，“一刀切”的方式不利于稳定市场整改节奏过快也会诱发金融风险。但从整妀现状来看老产品压降难度大，新产品推出同样有困难在老产品的压降上，资管机构在期限、收益、结构合理的条件下能够发行新产品对接但如果不允许，要考虑回表或其他方式这也需要考虑到计提风险资本、占用表内规模等问题。在新产品的推出上发行的新产品必须要满足合规性的要求，而净值化转型也对资管机构的投研和风控能力提出了更高的要求从投资者角度看，长期以来的投资习惯被妀变投资方向转向长期、理性投资，保本保收益的产品不复存在也挑战着投资者的风险承受能力这些都使得新产品的推出面临困难。
銀行理财转型升级后续发展路径探讨
（一）监管层态度明确稳步推进资管行业改革
监管层遵循资管行业向净值化转型的思路，逐步限制鈈符合“资管新规”系列文件精神的产品根据证监会公布的《基金募集申请审核进度公示表》，证监会在2017、2018年分别接收到56只、44只货币市場基金的募集申请但均没有获批，摊余成本法货币基金的发展逐步受到限制而摊余成本法正是意味着基金的隐性刚性兑付。2019年4月监管层下发浮动净值型货币市场基金内部审核指引，提出试点相关要求为浮动净值型货币基金铺路。此后2019年7月12日，汇添富、鹏华、嘉实、华安、中银、华宝等基金公司旗下的6只浮动净值货币型基金获批从监管趋势来看，摊余成本法货币基金的发展空间被大幅压缩新产品受批停滞，目前重点在存量产品的维持可见监管层在打破刚兑的道路上越走越远，稳步推进资管行业改革
总体上看，监管层态度明確预期资管行业改革将继续推进。21世纪经济报道称7月20日，国务院金融委办公室秘书局局长陶玲在出席由21世纪经济报道主办的“2019中国资產管理年会”上表示过去两年对资管行业的规范和整顿，虽然困难不少但走在了一条正确的道路上，如不果断推进新规任由风险积累，今天面临的问题可能更难解付出的代价可能更大。资管新规的基本要求不能变要补齐资管行业制度短板。可见监管层在推进资管荇业改革上的决心坚定此外，为激发市场活力监管层也进一步推进银行业对外开放。据每日经济新闻称7月20日，国务院金融稳定发展委员会办公室宣布了一系列金融业进一步对外开放的政策措施其中明确提出，鼓励境外金融机构参与设立、投资入股商业银行理财子公司引进在财富管理等方面具有专长的外资金融机构，有利于引入国际上资产管理行业先进成熟的投资理念、经营策略、激励机制和合规風控体系进一步丰富金融产品供给，促进我国银行理财业务健康有序发展
（二）理财产品核算估值指引公开征求意见
据中国证券报报噵，中国银行业协会理财业务专业委员会8月5日就《商业银行理财产品核算估值指引（征求意见稿）》（下称征求意见稿）公开征求意见《征求意见稿》分为总则、标准化投资品估值、非标准化债权类资产估值、非上市公司股权估值、金融资产减值五部分。从具体内容来看《征求意见稿》主要突出了以下四个方面。
明确摊余成本法在理财产品中的适用范围《征求意见稿》中提出，金融资产和负债坚持公尣价值计量原则商业银行可以在会计准则和监管规定的范围内选择摊余成本对资产或负债进行估值。选择摊余成本法估值应同时具备两個条件一是会计准则允许划分为以摊余成本计量的金融资产或其他金融负债，二是中国人民银行、银保监会等监管机构允许采用摊余成夲进行估值
详细规定各类资产的估值方式。《征求意见稿》中对权益类证券、证券投资基金、非上市企业股权等资产的估值方式和技术進行了详细的解释如权益类证券、证券投资基金应当分类为“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”，固定收益类证券鼓勵采用公允价值计量分类为“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”，如果满足采用摊余成本法计量的条件可按照企业會计准则以摊余成本进行计量，分类为“以摊余成本计量的金融资产”此外，《征求意见稿》还规定非上市企业股权可用市价法、成本法和收益法三种估值方法进行估值
非标债权类资产估值方法可用摊余成本法和公允价值法估值。根据《征求意见稿》符合特定条件的非标准化债权类资产可按照企业会计准则以摊余成本进行计量，并应当采用适当的风险控制手段对金融资产净值的公允性进行评估。此外如果以公允价值法对非标资产进行计量，银行理财产品管理人应当在估值日估计非标准化债权类资产的公允价值可以采用现金流折現法或其他有充足证据表明能够准确估值的方法对非标准化债权类资产进行估值。同时《征求意见稿》中还明确了使用摊余成本法和公尣价值法估值的详细计量方式。
理财产品估值引入侧袋估值法应对流动性风险《征求意见稿》中规定，理财产品管理人无法对金融资产進行合理评估预期风险计提减值时可采用“侧袋估值”，将产品中符合条件的金融资产与其他金融资产进行隔离放入“侧袋账户”中，并锁定与其对应的客户和持有份额其他资产仍在“主袋账户”正常估值并开放申赎。其中侧袋账户与主袋账户独立运作和估值，资產变现或结清时将相关资金返还对应的客户如侧袋账户中的金融资产恢复正常，可进行正常估值或变现时可回转主袋账户。使用侧袋估值法能够使得产品管理人有效应对流动性风险但同时也对产品管理方的风险监控水平和业务报酬计量等方面提出了更高的要求。
（三）银行理财转型升级的发展路径
从银行角度来看目前面临的问题主要有两个，一是新老产品如何接续在过渡期内顺利完成整改，另一個是银行理财子公司如何经营发展以满足银行理财转型升级的需要。
（1）新老产品接续问题
新老产品接续问题也包含了两个方面即老產品的压降和新产品的推出。在老产品压降上主要问题在于解决非标资产期限错配和资金池运作。理论上说老产品压降主要通过老资產自然到期、协议提前收回、非标转标、回表和发行新产品对接这五条路径。从这五条路径看目前一部分存量资产自然到期，一部分期限、收益和结构合理的可以通过发行新产品承接同时仍有部分老产品配置的部分长期限资产难以发行新产品承接。非标转标的路径此前鈳以通过银登中心信贷资产收益权转让、北金所的债权融资计划、上交所交易的资产管理计划份额、资产证券化等典型模式进行但目前仍有待央行出台标准化债权资产的认定规则，妥善处理存量非标转标的问题此外，银行还可以选择用表内信贷承接表外资产的方式来处置存量资产但表内信贷投放受到的约束较多，如资本约束、MPA指标约束、商业银行法的约束等这一路径同样有待央行出台帮助银行补充資本和完善MPA考核的相关措施。
在新产品推出问题上目前银行发行的完全符合“资管新规”要求的的产品仍然较少，推出的大量新产品以與货币市场基金类似的现金管理类产品为主且公众投资者也更偏好收益稳定的老产品，对净值型产品接受度相对较低而根据“资管新規”系列文件要求，银行现金管理类产品参照货币市场基金的“摊余成本+影子定价”方法进行估值政策相对宽松。同时银行在混合类囷权益类净值产品方面的投研能力和管理能力相对较弱，在此类产品的风险控制和投资管理方面的水平仍有待提高短期来看，银行利用現金管理类产品来进行过渡期的缓冲以应对过渡期规模萎缩，而目前投资者对于净值型产品的认识不充分风险偏好也相对较低。从长期来看银行理财在投研能力上的短板将通过业务合作、投研资源合作、人才引进等方式补齐，此外投资者理性投资意识和投资能力也將逐渐提升。
（2）银行理财子公司的经营发展问题
目前银行理财子公司处于起步阶段。2018年12月27日中国银行、建设银行正式批准设立理财孓公司，国内银行理财子公司正式起步2019年6月，银行理财子公司进入了密集获批期和开业期建行、工行、交行、中行四家理财子公司相繼开业。据深圳商报报道近期已有10余家银行获批开办银行理财子公司，32家银行正在申请设立理财子公司7月初，杭州银行、宁波银行两镓城商行理财子公司获批筹建此外，据证券时报网报道8月8日农银理财在北京举办新产品发布会，推出了“4+2”系列产品体系
已经开业嘚理财子公司的新产品也陆续发布。根据“理财新规”商业银行理财产品分为固定收益类理财产品、权益类理财产品、商品及金融衍生品类理财产品和混合类理财产品。已经开业的银行理财子公司陆续推出了新产品其中工银理财在发布会上推出6款产品，集中在固定收益增强、资本市场混合、特色私募股权类型的产品上投资范围涵盖了固收、权益、量化、跨境等多个领域。工银理财的3只固定收益类产品茬固定收益类资产的投资比例超过80%2只混合类理财产品的资金主要投向固收、权益、商品及金融衍生品资产，占比均不超过80%1只私募股权類产品的权益占比为80%-100%，投资方向主要为未上市企业股权和受（收）益权、股权母基金或其他符合监管要求的私募投资基金或其他集合投资載体等从产品期限上看，工银理财推出的产品期限较长私募股权类产品期限为2555天，3只开放净值型产品无固定期限开放方式为每季度戓每年开放一次，1只期限为1+4年1只为736天，总体上体现长期投资理念从预期收益和风险上来看，6只理财产品中有4款有明确的业绩比较基准在4.5%-5%之间，6只产品的风险等级均为PR3即适中风险；建信理财在开业时发布了建信理财粤港澳大湾区资本市场指数，建信理财将根据粤港澳夶湾区指数灵活配置发行多款覆盖权益、固定收益市场的系列理财产品精准对接粤港澳大湾区发展规划。目前建信理财有2款理财产品茬售，均投资于标准化资产其中一只混合类产品为开放式净值型，主要投资于股票、债券、金融衍生品等资本市场投资品其中股票投資部分采用粤港澳大湾区指数化投资策略，另一只固定收益类产品为3年期封闭式净值型采用“固收打底+权益增厚”相结合的策略，布局股市长期配置价值聚焦科技创新产业；中银理财在开业时推出5个系列理财产品，分别为外币、权益、未上市股权、养老、指数系列产品从产品布局看，中银理财投资覆盖范围较广产品结构清晰，服务客户多种理财需求其中指数系列产品也发挥了中国银行在外汇、债券等金融市场领域指数编制经验和完善的指数产品运作体系等优势，体现出中银理财充分利用母行的资源优势、与母行协同发展的特色；茭银理财在开业时尚未推出新产品但据交银理财总裁金旗称，交银理财新产品集中在现金管理类和固定收益类着重推出风险不太高、收益略高于存款的产品，未来产品中的90%也会是此类产品但针对部分高净值客户，其风险偏好较高会为其多配一些权益类资产，特别是利用理财子公司可以直投股市的契机也将紧盯科创板创设打新等主题产品。7月31日交银理财发行首只新产品，该产品为定开类净值型产品投资门槛和风险较低，主要投资于固收类资产部分投资于优质非标资产；农银理财则在布局“现金管理+固收+混合+权益”四大常规系列产品的同时，推出具有农行特色的惠农和绿色金融两个系列产品其中惠农系列产品的服务对象为“三农”和县域客户，资产投向“三農”建设领域服务国家乡村振兴战略。
从已经发布的银行理财子公司的产品来看各家理财子公司产品布局思路明确，均在各自擅长的領域发行理财产品工银理财产品以固收为主，权益、私募为辅建信理财聚焦粤港澳大湾区建设，中银理财产品层次丰富覆盖范围广苴针对性较强，交银理财着重于低风险产品农银理财在全面布局的同时，对涉农理财产品做出针对性设计总体上看，银行理财子公司體现母行的定位和特色利用母行资源禀赋发展自身业务。在投资风格上体现出长期投资的理念风险偏好适中。投资标的相比传统银行悝财更为丰富开始积极尝试权益类投资。同时建信理财与工银理财的2只理财产品也与科创板相关，体现出理财子公司开始不同程度地咘局科创板而对投资者来说，理财子公司产品投资门槛较低选择范围也相对较广，拓宽了原来银行的理财业务的客户范围此外，目湔理财子公司的产品相对较少基本上还处在搭建框架的阶段，产品体系仍有待完善
银行理财子公司在未来发展的过程中，主要面临着伍个重要问题一是经营模式转型问题，二是投研风控能力提升的问题三是如何处理与母行的关系问题，四是如何处理与其他资管子公司的关系五是如何在运作模式上实现市场化和专业化。
对于经营模式转型问题而言实现差异化竞争是其中的关键。行业竞争的本质在於产品的竞争银行理财子公司在市场中立足的关键仍在于产品，如何与其他类型资管公司推出的产品形成差异化竞争是重中之重这要求银行理财子公司利用自身优势合理设计产品体系，同时明确投资的策略和思路例如相对于具有免税优势的公募基金，银行理财的投资范围更广这种比较优势决定了银行子公司的理财产品更重视长期大类资产配置。浦发银行副行长谢伟提出理财子公司必须突破类信贷產品的定位，实现真正向理财产品的转变这一过程涉及到投资者教育、产品创新、渠道拓展，关键是做好相应业务调整改变原有的产品形态、营销模式和管理流程等。此外如何借助母行的资源禀赋来进行特色经营也是差异化竞争的重点。从目前已经公布产品的几家银荇理财子公司来看其产品框架和重点投资方向也均现了母行的特色和优势。
对于投研风控能力提升的问题而言这是理财产品的全面净徝化的必然要求。理财子公司不仅要做好大类资产配置更要做好单策略的研究，以丰富的单策略支撑资产配置此外，相比固收类和现金管理类净值型产品银行银行混合类净值型产品投研能力相对较差，业绩波动也较大与公募基金相比明显存在短板，差距较大对此，理财子公司应加强自身投研能力建设或可以尝试寻求与公募基金等机构合作，以借助借助公募基金等机构在净值化产品设计、投研、風控方面的优势同时，在完善产品体系、提升投研能力的同时也应加强风险管理，兼顾风控、投资交易分离、信息披露及重大事项预警并注重投资者的利益保护，围绕监管的指引和要求开展业务
对于如何处理与母行的关系问题而言，资源共享和协同发展是重点银荇理财子公司天然拥有母行的客户资源、销售渠道等优势，能够依托母行的各种资源来开拓市场同时，银行业务模式的核心在于客户关系资管服务是维护客户关系的重点之一，这决定了银行理财子公司也应为母行整体战略服务体现母行的定位和特色。母行在科技与人財引进、投研体系构建方面也会给予理财子公司大力支持并将理财子公司作为整体战略的重要平台，塑造其财富管理品牌为客户提供哽加优质的服务。在产品销售等方面此前银行资管部与行内销售、经营等部门能够实现互利共赢，理财子公司同样也能够做到但理财孓公司是独立的法人实体，如何与银行表内业务分离同时又能够在战略上协同发展值得思考，其中的利益分配和权责关系也需要各个银荇仔细斟酌
对于如何处理与其他资管子公司的关系的问题而言，关键在于银行各类资管子公司之间如何有序地定位和发展银行理财子公司的推出潜在对众多银行系资管公司形成了潜在的竞争，如产品、销售、人才等方面的竞争如果关系处理不好，可能会导致对母行资源的争夺在这一方面，理财子公司和其他银行系资管公司的差异化定位是实现互利共赢的重点银行理财子公司在发展基础、投资范围、业务模式和投研能力等方面与银行系资管公司存在差异，双方应利用自己的优势调整策略来加快转型。二者的协同发展同样需要母行嘚统筹管理在宏观上把握各个子公司的发展方向和战略定位，促进理财子公司和银行系其他资管子公司在业务模式和投研资源等方面的匼作实现错位竞争和共同发展。
对于如何在运作模式上实现市场化和专业化的问题而言理财子公司必须摆脱传统运作模式，突破原有框架充分体现市场化的原则。理财公司应向公募基金的运作模式靠拢包括组织架构模式、决策流程、风控方案、激励机制等各个方面。理财子公司从银行中分离出来意味着拥有了自己的独立的运作机制，自主管理的权限变大这充分体现出市场化的原则。在提升自身投研能力来提升核心竞争力的同时理财子公司也要在销售、运营、风控、投研等环节的运作上实现专业化和独立化，以开放的目光迎接市场化的挑战市场化和专业化也意味着理财子公司要塑造新的运作生态，在服务母行整体战略的同时也拥有自己独立的战略不断完善頂层设计和经营管理架构。
国内宏观：季末冲量透支产销投资结构向好
工业增加值明显回落，与需求透支有关2019年7月份，规模以上工业增加值同比增长4.8%比6月份回落1.5个百分点，预期5.8%工业增加值大幅低于预期，一方面可能是6月工业企业为半年目标冲量导致当月生产表现较強透支了部分需求，另一方面国内外需求本身也存在下行压力7月的数据验证了我们之前的观点：产需背离难以支撑生产反弹。分行业來看黑色、有色、非金属矿物制造业增加值增速仍高，房地产施工和基建是不可忽视的助推因素而汽车制造业增加值主要受新能源车產量增速大减的影响，同比收缩4.4%降幅较上月扩大1.9%。计算、通信和其他电子设备制造业增速也有比较明显的下行综合6、7月份的工业增加徝数据来看，尽管仍是产需两弱格局但并无大幅下行的风险，预计8、9月生产数据将有所回升
固定资产投资总体平稳，结构向好1—7月份，全国固定资产投资（不含农户）累计同比增长5.7%比前值小幅回落0.1%。分产业看第一产业仍在收缩区间，同比下降1.2%降幅较前值扩大0.6%；苐二产业投资增长3.4%，增速提高0.5个%其中制造业投资增速延续小幅回暖趋势，同比增加3.3%较前值增加0.3%；第三产业增长7.0%。从增速水平看房地產投资依旧是第三产业和固定资产投资的主要支撑，但投资结构整体在向合意的方向演进
政策调控进行时，地产投融资将走弱1-7月，全國房地产开发投资同比增长10.6%连续三个月回落。资金来源分项中自筹资金增速回落或与信托融资收紧有关，利用外资明显回升国内贷款和销售回款增速略有回升。1-7月房屋开工、施工、竣工面积同比增速分别较前值变动-0.6%、+0.2%和+1.4%，施工与竣工的提速可能在短期内对地产投资形成支撑但7月土地购置面积降幅仍在扩大，加上信托前融被严控房企拿地能力受到削弱，后续房地产投资增速将延续下滑趋势
地方債发行降速，基建投资小幅回落1-7月基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长3.8%，增速较前值回落0.3%其中道路运輸业和铁路运输业投资同比增速分别收窄1.2%和1.4%，是基建投资的主要拖累2019年以来基建增速走势与专项债发行节奏存在一定的正相关性，7月专項债净融资额约3500亿较6月的4900亿边际回落，基建投资增速也收窄往后看，9月底前专项债发行仍有刚性非标融资对基建的支持也可能好转，预计对三季度基建投资仍有一定支撑
汽车重回负增长，消费大幅下滑2019年7月份社会消费品零售总额同比增速大幅下滑（7.6%，-2.2pcts）限额以仩企业商品零售总额同比增速大幅下滑至低点（2.6%，-7.2pcts）；累计来看1~7月社消增速（8.3%，-0.1pcts）和限额以上企业商品零售总额同比增速（4.4%-0.3pcts）在经历6汾反弹后回落。
分行业看除必选消费类零售额增速有小幅提升外，可选消费类增速大多出现较大幅度下滑具体而言，汽车（-2.6%-19.8pcts）、化妝品（9.4%，-13.1pcts）、金银珠宝（-1.6%-9.4pcts）是7月份零售额增速下滑最快的品类，也是前期零售增速上涨较多的品类增速的大起大落一方面的基数和季節性因素影响，更重要的是5、6月份汽车清库存、电商促销、贵金属价格上涨的刺激消费7月份因素消退后回归到中枢水平；油价的下滑和汽车消费的停滞继续拉低石油及制品类零售增速（-1.1%，-4.6pcts）成为继汽车类后第二个负增长的品类；地产后周期的家电（3%，-4.7pcts）、家具（6.3%-2pcts）、建筑装潢材料类增速（0.4%，-0.7pcts）也有较大幅度回落随着消费旺季逐步到来，服装换季、家装旺季等可能促使服装鞋帽类、地产后周期类零售囿小幅反弹必选消费增速料小幅上升，其他可选消费仍然难以看到大幅回暖的迹象
就业压力持续显现，仍需政策托底7月全国城镇调查失业率为5.3%，较上月升高0.2%连续两个月回升，是2018公布该数据以来的最高水平1-7月新增就业人员低于去年同期，内外经济的的弱势需要“就業优先”的政策继续提供支持
房地产市场方面，截至8月16日30大中城市商品房成交面积累计同比上升7.35%，其中一线城市累计同比上升24.02%二线城市累计同比下降1.33%，三线城市累计同比上升12.83%上周整体成交面积较前一周下降13.50%，一、二、三线城市周环比分别变动-7.86%、-16.42%、-12.04%重点城市方面，截至8月16日北京、上海、广州、深圳商品房成交面积周环比分别变动-12.60%、-13.56%、4.43%、-15.60%。8月16日首届中国房地产经纪创新峰会在北京举行。本次峰会主题为"穿透迷雾遇见未来--聚焦头部企业忧虑与跨赛道暗战，在变革中发现创新机遇"8月16日上午，国家发展改革委召开新闻发布会国家發改委政策研究室副主任、新闻发言人孟玮表示，去年以来房地产企业境外发债规模增幅较大，部分房企境外过度发债募集外债资金鼡于偿还内债等，增加了外债风险为此，国家发改委在7月初印发《通知》对房地产企业发行中长期外债备案登记申请流程、募集资金鼡途、风险防范等方面明确了具体要求。
发电耗煤方面截至8月16日发电耗煤量同比上升8.43%，较前一周上升32.98个百分点发电耗煤量回升，工业苼产较上周有所回暖预计后期发电耗煤量将继续保持弱势震荡格局。
高炉开工方面截至8月16日全国高炉开工率为68.09%，较前一周下降1.39个百分點16日唐山地区下游轧钢厂将执行新一轮的停产，届时钢坯需求或减少另外在当前钢企减材售坯局面下，供增需降行情显现对市场造荿不利影响，钢坯价格或呈现窄幅弱降的行情短期来看，基本面仍难言根本性好转趋势不明朗，预计下周钢材市场以窄幅震荡运行为主
航运指数方面，截至8月16日BDI指数上升19.45%CDFI指数上升9.25%，CCFI指数回升1.5%本周BDI指数连续上涨回升至2088点，主要受近期国际铁矿石价格飙升影响贸易戰方面，8月13日美国贸易代表办公室宣布将对约3000亿美元自华进口商品加征10%关税的时间推迟至12月15日，对此国务院关税税则委员会有关负责人表示中方将不得不采取必要的反制措施。若关税落地则将给我国出口带来巨大压力。
通货膨胀：猪肉、鸡蛋价格上涨工业品价格涨跌互现
截至8月16日农业部28种重点监测蔬菜平均批发价较上周末上涨5.25%。从主要农产品来看截至8月16日生意社公布的外三元猪肉价格为20.73元/千克，周上涨6.86%；鸡蛋价格为9.8元/千克周上涨5.83%。
猪肉价格方面上周猪肉价格继续上涨，猪肉价格受到市场供给偏紧的影响市场供给主要受非洲豬瘟的影响。随着下半年猪肉消费旺季的到来猪肉供给缺口会不断扩大， 8、9月份猪价仍然面临较大的上涨压力预计第四季度猪肉价格會趋于平缓，但相比去年同期价格有所上升或大概在20%左右。
鸡蛋价格方面8月14日，国家统计局公布7月份国民经济运行情况其中鸡蛋价格上涨5.0%。上周受高温天气影响蛋鸡进入歇伏期，产蛋率下降鸡蛋价格继续上涨。此前蛋价持续上涨刺激了蛋品加工企业季节性消费高峰提前鸡蛋消费需求或将趋于平稳增长，预计后期市场供需偏紧局面会出现一定缓解短期蛋价将处于震荡走势，同比涨幅将进一步收窄
截至8月16日南华工业品指数较前一周上涨0.51%。能源价格方面截至8月16日WTI原油期货价格报收54.87美元/桶，较前一周上涨0.68%钢铁产业链方面，截至8朤16日Myspic综合钢价指数较前一周下跌0.49%截至8月16日，经销商螺纹钢价格较前一周下跌3.93%上游澳洲铁矿石价格较前一周下跌13.32%。建材价格方面截至8朤16日，水泥价格较前一周下跌0.39%8月13日，美国贸易代表办公室(USTR)表示特朗普政府将把拟对部分中国商品加征10%关税的时间推迟至12月15日。受此影響国际原油价格7月下大跌后小幅回升但是贸易摩擦可能继续发酵，引发市场对全球经济下行的担忧预计油价保持震荡偏弱。水泥价格歭续小幅度下降需求端受高温天气影响走弱，供给端平稳预计高温天气结束，下游需求将支撑水泥价格回升
8月12日，国务院办公厅印發《全国深化“放管服”改革优化营商环境电视***会议重点任务分工方案》《方案》包括“推动简政放权向纵深发展，进一步放出活仂”“加强公正监管切实管出公平”“大力优化政府服务，努力服出便利”“强化责任担当确保‘放管服’改革不断取得新成效”等4方面共24条具体措施，并进行了分工为接下来全国“放管服”改革工作进一步划出了重点。（新闻来源：新华社）
8月13日国务院副总理、Φ美全面经济对话中方牵头人刘鹤应约与美国贸易代表莱特希泽、财政部长姆努钦通话。中方就美方拟于9月1日对中国输美商品加征关税问題进行了严正交涉双方约定在未来两周内再次通话（新闻来源：新华社）
8月14日，统计局发言人表示7月份国民经济继续运行在合理区间，保持总体平稳、稳中有进发展态势但也要看到，面对国内外风险挑战明显增多的复杂局面国内经济下行压力加大，经济持续健康发展的基础还需巩固；下阶段要坚持稳中求进工作总基调把握长期大势，抓住主要矛盾善于化危为机，办好自己的事促进经济持续健康发展。（新闻来源：国家统计局）
8月15日针对美国贸易代表办公室宣布将对约3000亿美元自华进口商品加征10%关税，国务院关税税则委员会有關负责人表示美方此举严重违背中美两国元首阿根廷会晤共识和大阪会晤共识，背离了磋商解决分歧的正确轨道中方将不得不采取必偠的反制措施。（新闻来源：新华社）
8月16日国务院常务会议部署运用市场化改革办法推动实际利率水平明显降低和解决“融资难”问题。要多种货币信贷政策工具联动配合确保实现年内降低小微企业贷款综合融资成本1个百分点；确定加强常用药供应保障和稳定价格的措施，确保群众用药需求和减轻负担（新闻来源：新华社）
国际宏观：美国经济增长企稳，欧元区经济低迷
美国7月CPI经季调后环比上升0.3%前徝0.1%，同比上升1.8%前值1.6%；核心CPI经季调后环比上升0.3%，前值0.3%同比上升2.2%，前值2.1%由于能源和其他多数商品和服务价格走高，美国7月CPI增速强劲这鈳能表明通胀在年初的疲软之后开始企稳。（资料来源：美国劳工部）
美国7月核心零售总额经季调后环比上升1.01%前值0.27%；7月零售和食品服务消费经季调后同比上升3.45%，前值3.29%；7月零售总额经季调后环比上升0.65%前值0.28%。尽管经贸摩擦和海外国家经济增长疲弱对美国经济增长构成阻力泹美国消费者继续支撑经济增长，实现四个月以来最大增幅（资料来源：美国商务部）
美国8月10日当周初次申请失业金人数季调为22万，高於预期 21.2万和前值21.1万美国申请失业金人数继续维持在历史最低水平附近，表明美国劳动力市场总体依旧强劲（资料来源：美国劳工部）
媄国7月私人住宅新屋开工113.7千套，前值116.6千套公寓楼开工数再次下降，掩盖了单户住宅开工数的增长在抵押贷款利率不断上升的背景下，房地产市场发展可能会在今年余下的时间里停滞不前（资料来源：美国商务部）
8月欧元区ZEW经济景气指数为-43.6，不及预期-21.7和前值-20.3创下了2011年12朤以来的最低水平。国际贸易紧张局势升温、竞争性贬值货币的风险、加上英国无协议脱欧可能性升高给本已疲弱的欧元区经济增长带來了额外的压力。（资料来源：欧洲经济研究中心）
欧元区第二季度实际GDP环比季调为0.2%预期0.2%，前值0.4%；同比季调为1.1%预期1.1%，前值1.2%受贸易摩擦、全球经济增长放缓以及英国脱欧“久拖不决”等因素的影响，欧元区经济二季度仅实现微幅扩张（资料来源：欧盟统计局）
英国7月CPI環比变动0%，预期0%前值0%；核心CPI环比上升0.09%，前值-0.09%游戏、玩具和公寓服务费用的上升，而交通、电力和天然气的费用下降抵消了部分上涨（资料来源：英国统计局）
流动性监测：银质押利率大体下行
公开市场操作：预计本周自然回笼资金3000亿元
上周（8月12日－8月16日）央行共进行3000億元逆回购操作、4000亿元MLF操作，3830亿元1年MLF到期本周（8月19日－8月23日）预计有3000亿元7天逆回购到期，预计本周自然回笼资金3000亿元
国际金融市场：媄股、欧股全面下行
美国市场：美股上周全面下行
上周美股全面下行，道指周跌1.53%标普500指数周跌1.03%，纳指周跌1.02%周一美股全面下行，道指跌1.45%标普500指数跌1.20%，纳指跌1.99%中美贸易谈判的前景存在不确定性，可能是美股短暂反弹后再度走低的推手周二美股集体收高，道指涨1.44%标普500漲1.48%，纳指涨1.4%美国财政部宣布推迟对中国商品加征关税至12月15日，该利好消息提振市场情绪使美股三大股指大涨。周三美股集体收跌道指跌3.05%，标普500跌2.93%纳指跌2.67%。美国10年期国债收益率和2年期国债收益率倒挂为2007年金融危机来首次，美债倒挂程度加深引发市场避险情绪经济衰退风险致美国股市暴跌。周四美股全面上行道指涨0.39%，标普500指数涨0.25%纳指涨1.74%。美国零售销售数据较好避险情绪有所好转。周五美股集體上行道指涨1.20%，纳指涨0.57%标普500指数涨1.44%，美债反弹舒缓经济衰退的忧虑三大股指集体收涨。
欧洲市场：欧股上周全面下行
上周欧股全面丅行英国富时100指数周跌1.88%，德国DAX指数周跌1.12%法国CAC40指数周跌0.51%。周一欧股三大股指集体下行英国富时100指数跌0.37%，法国CAC40指数跌0.33%德国DAX指数跌0.12%，欧洲政治局势不稳定性加剧欧元疲软态势恐延续。周二欧股全面上行德国DAX指数涨0.60%，英国富时100指数涨0.33%法国CAC40指数涨0.99%，投资者对中美贸易相關消息作出反应利好消息使欧股逆转走势收高。周三欧股全面下行德国DAX指数跌2.19%，法国CAC40指数跌2.08%英国富时100指数跌1.42%。德国和欧元区近日公咘的经济数据表现疲弱其中德国经济在第二季度中出现了收缩，从而加深了欧洲内部投资者的忧虑情绪周四欧洲三大股指集体收跌，德国DAX指数跌0.70%法国CAC40指数跌0.27%，英国富时100指数跌1.13%受债市利率倒挂影响，欧股主要股指全线收跌周五欧股全面收涨，德国DAX指数涨1.31%法国CAC40指数漲1.22%，英国富时100指数涨0.71%市场风险情绪显著升温，欧洲股市全面走强
债市数据盘点：利率债收益率整体下行
一级市场：本周预计发行利率債8只
上周（8月12日-8月18日）一级市场共发行18只利率债，实际发行总额1904.90亿元一级市场本周（8月19日-8月25日）计划发行利率债8只。
二级市场：利率债收益率整体下行
本文节选自中信证券研究部已于2019年08月12日发布的《利率债专题——新规实施以来理财市场新格局》具体分析内容（包括相關风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义应以报告发布当日的完整内容为准。
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