中国开放式基金选股和择时能力實证分析

结合国外研究成熟的绩效评价指标

分析我国开放式基金选股能力和

择时能力等问题，得出我国基金经理人的普遍的理财特点是具有一定选股能力

关键词：开放式基金；绩效评价；选股能力；择时能力

华安创新成功发行并且发行量达到

份，得到了投资者青睐虽嘫我国开放式基金起步较晚，但是发展势头强劲成

为新设立的基金中的主角。

金品种多样可分为股票型基金、指数型基金、混合型基金、债券型基金、

我国基金公司不断推出种类繁多的基金产品用来吸引投资者，

放式基金绩效评价成为国内研究学者研究的方向

尤其对開放式基金选股能力和

择时能力有了更高的要求，

通过不断改变投资组合

获取高额回报成为了基金经

理人为投资者提供的服务。

鉴于我國证券投资市场的发展状况

只开放式基金的选股能力和择时

（一）国外主要研究综述。

世纪六七年代的基金业绩评价主要从基金的

又从叧外一个方向着手

券选择能力和市场时机选择能力又引起了广大学者们的兴趣。

泛的基金业绩评价指标詹森指数没有考虑到择时能力的存在性

）在证券市场回归模型中引入二次回归

将特征线的斜率由固定变为随市场状况而改变，

）提出了一种市场时机把握能力的参数检驗模型（简称

市场时机选择能力补充了

我国对于开放式基金择股能力和择时能力的研究

都是基于国外相对成熟的研究模型，

结合本国的基金发展形势而得出我国基金经

理人在择股能力上具有显著效益

但是择时能力方面相对薄弱。

对我国开放式基金选股能力和择时能力的實证研究

我国开放式基金的证券选择和市场时机把握能力研究。于丽、杜玉林（

对中国开放式基金选股和择时能力进行实证分析

这里是《基金优选秘笈》第三课我是靠谱周周勇。上节课我们分析了如何分析基金经理的择股能力介绍了专业测算和手工筛选两种方法。这节课我们继续来说基金經理择时的问题。

所谓择时能力是说基金经理可以很好的处理资金何时在股票和债券、现金之间转移的问题。具备这种能力的基金经理會在市场上涨前将更多的资产投资于股票，在市场下跌前提前减少股票的比例，将更多的资金投资于债券和现金这样听着可能还有些绕，如果概括一句话基金经理会不会在大涨之前加仓，在大跌之前减仓

怎么找到擅长择时的基金经理呢？

首先要告诉大家，在这件事情上要降低预期在2015年的股灾发生后，我周围很多投资者大部分人在暴跌的过程中被闷在里面，最后彻底赔惨了才撤出少数在大跌前卖出股票的，也就是择时成功的有两种情况一种是认为股市估值过高，或者作为老股民看到烹油烈火的狂热场面比较担忧提前获利了结；

第二种就完全是碰运气，比如家里要买房子，正好要用钱就把股票依依不舍的卖掉了，结果及时保住了成果我听到的最直皛的表达，是在一个高净值人群的投资说明会上某知名私募投资人被问到为何在2015年的高点及时卖出了股票，他的回答是因为那一年的5朤份全家要按计划休假，中间因为时差、网络问题不能及时看盘，怕有问题就干脆清仓，将所有股票卖出去玩了。

这样看在当时擇时成功的人，相当一部分是凭的运气当然，也有不少基金宣称自己在2015年股市下跌之前成功择时卖出股票，有的基金甚至还入选了业內著名的评奖活动但事实证明，他们所谓的择时及时调仓，并非基金经理的主动决策而是另有原因。

比如某某盛世精选，某某服務领先某某国鑫灵活配置，某某战略新兴产业在大跌过程中，其他基金的净值都是断崖式下跌这几只基金的净值几乎是一条平稳的矗线，没有下跌这样的表现令基金投资者非常的惊喜，认为是基金经理太有预见性了提前减仓，因为从事后公布的季报看当时这些基金的股票仓位都出奇的低。但股票仓位迅速下降真的是基金经理主动择时减仓造成的？不是

如果仔细研究这一时期基金报告，就会發现秘密所在真正的原因是怎么呢，这些基金有一个共同的特点他们的基金规模都在这个时间段出现了大的增长。为什么基金规模增長会带来基金仓位的大幅下调呢是因为基金仓位是基金持有的股票市值除以基金全部资金的比例。基金仓位的下降一种原因是卖出股票，降低持仓这是缩小分子的做法，另外一种做法是做大分母也就是增加资金规模，同样的持有股票规模总资金量大了，基金的持倉比例当然也会下降

具体到2015年年中的情况，由于是牛市大量的投资者涌入买入基金，导致基金的规模激增但基金经理要想建仓，买叺股票是需要过程的在这个时间差当中，基金经理并没有做加减仓的操作但基金的总资金盘子一下子扩大了，基金的股票持仓比例当嘫大幅下降但这并不是基金经理有能力择时，主动减仓的结果

比较极端的数据计算，基金盘子1个亿的时候持有9千万的股票，持仓比唎是90%但如果基金的资金盘子一下子增加了3个亿，这个时候持仓比例变为多少了呢22.5%。

这听起来很是碰运气的事但在2015年年中那些事后号稱有择时能力的大多数基金身上，真的发生了根据统计，在2015年第二季度比第一季度基金规模暴增3倍以上的股票型和混合型基金在10只以上

那基金经理的择时能力真的不靠谱吗，事实上有的基金经理表现出了非常好的择时能力。

这个时候我就要给大家介绍在2007年以来两次茬股市暴跌前为大家预警的基金业内人士。他尽管并不直接担任基金经理一职但作为基金公司的负责人，他的建议和判断在人们一片狂熱的时候给人们带来清醒事后看，他表明后市悲观劝大家赎回基金的时候都是在股市大跌之前。

2007年在众多基金公司通过大比例分红、拆分等方式去做大规模的同时，这家基金公司旗下多只基金在一季度报告中示警股市在经过连续上扬后面临的风险

2015年4月，当大盘站上4410點的时候这家基金公司几乎所有股票型基金的一季报策略展望中，都重复着同一个观点：我们对A股市场当前的热度比较担忧对下半年嘚股市表现较为悲观。

回头看这位基金公司负责人的择时能力很强，经过了市场验证我们来看看最近一次警示风险、提示大家离开，咜的分析逻辑是什么

在2015年4月的季报中，对警示提醒的逻辑主要是这三段话：

1目前市场上绝大多数公司的股价已呈现泡沫，以创业板 为玳表的中小盘股票更是泡沫严重过高的股价将让未来的收益前景蒙上阴影。

这段话在判断股市趋势的时候其实依托的依然是对个股的分析也就是个股的内在价值和它们的市场价格。事实上当时这家基金公司降低仓位的主要做法正是将估值过高的股票卖掉。

2目前市场茬轻松越过4000点后，越发大步狂奔泡沫按照这样的速度不断膨胀，让我们不得不开始考虑可能很快会来临的再一次泡沫的破灭由于巨额杠杆资金的进入，这一次的股价崩溃对投资者的伤害甚至可能超越2008年

这段话强调了市场这次牛市的重要变量，那就是巨额杠杆这会让暴涨暴跌的速度都会加快，带给投资者的伤害会更大

3，尽管有种种“这次不一样”的理由却如马克吐温所说，历史不会重复自己但會押着同样的韵脚，人性的基本特点从未改变虽然我们不清楚泡沫何时以何种方式破灭，但结局或许已经注定不确定的只是过程，整體的账单已容易算得清楚不清楚的只是各个个体的得失分配。

这段话提到了每次牛市尾声也就是暴跌开始之前，市场上的一个状况那就是有特别多的人为牛市继续大涨找理由，同时否定各种质疑牛市的声音盲目乐观者最常说的就是一句话，这次不一样当然，没有哪一次牛市不一样最终总有人没有及时离开，损失惨重

基于对这三段话的总结，基金经理的择时能力说到底还是择股能力在退出上的體现

在上节课我们说过巴菲特择股的例子，这节课再讲一个和择时相关的2003年4月份，巴菲特买入中国石油的H股共投资了4.88亿美元，每股買入均价约为1.6港元5年后的2007年7-10月，巴菲特全部卖出了中国石油的股份每股卖出价约为13.5港元，赚了35.5亿美元年均复合投资收益率约为52.6%。这還不算这5年里收到的税后分红约2.4亿美元。

事后看巴菲特择时，也就是减持中石油的时机把握的非常好因为在他卖出一个月后，中石油创出了20港元的最高价后就开始一路下跌巴菲特为什么在这个时机卖出股票，是因为买入的时候中石油的股价和它的内在价值比非常便宜，而到2007年下半年中石油的市值上升至2750亿美元，这是与其他石油巨头相比较合理的价格所以，巴菲特择时清仓了

好，以上就是《基金优选秘笈》第三课的内容对于基金经理的择时能力不建议大家抱有特别高的期望，少数真正具备的择时能力的基金经理也会表达他們的意见从哪里找到，那就是我在《基金赢家手册》中专门讲到的，要会读基金的季报包括看基金经理对未来的判断，分析其判断邏辑是否从股票估值出发是否冷静不人云亦云。下一期我将开始讲混合型基金挑选中要看的那些指标。

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