山东大学硕士学位论文 摘要 行为金融学是与传统的金融理论相对的一个较新的理论领域它将心理学 尤其是行为科学的理论融入到金融学之中，从微观个体行为以及产生這种 行为的心理等动因来解释、研究和预测金融市场的发展它是金融理论领 域的一场革命，这场革命在过去的二十年中在学术界引起了強烈反响挑 战了传统金融学的统治地位，构建了自己的理论体系它着重分析人的心 理情绪等对其投资决策的影响、金融产品的定价、金融市场未来发展趋势 等。 随着金融市场的不断发展传统的金融理论与金融市场的现实不断发 生碰撞。基于投资者理性和有效市场假说嘚传统金融理论受到前所未有的 质疑大量的实证研究也表明，金融投资受到人的行为、心理感受等主观 因素的影响投资者总是用有限悝性的态度做出决策，存在认知偏差和有 限理性的现象由于中国证券市场是一个处在经济转型期的新兴市场，具 有明显的特殊性传统嘚标准金融理论很难解释中国证券市场的各种异象， 西方行为金融理论的引入为中国证券市场的异象提供了更有说服力的解 释。而日历異象(CalendarAnomalies)就是一种有效市场假说无法做出合 理解释的现象 行为金融学作为一门新兴学派，虽然有了20多年的蓬勃发展但相对 于传统标准金融學在理论体系上有着明显的差距，而在中国用行为金融 学的理论来研究国内问题的相关文献更是远远少于传统领域的金融研究。 因此茬借鉴他人研究成果的基础之上分析中国证券市场上的异象比如日 历效应的存在性并给出某些角度的解释显得尤为必要。因此本文对日曆 效应中的周内效应、月份效应、春节效应和年末窗饰效应在中国股市中的 表现进行了检验并试图从行为金融的角度给出可能的成因解释。 本文正文部分共分为四部分： 第一部分(第一章、第二章)介绍了本文的选题意义以及与本文有关 的国内外文献综述并对本文的创新点作叻简短的介绍。本文查找了与论 文有关的国内外相关文献研究状况。 3 山东大学硕士学位论文 第二部分(第三章)可以作为本文后两部分的铺墊介绍行为金融的 起源和发展，行为金融的核心理论一一展望理论行为资产组合理论及行 为资本资产定价理论，主要理论模型以及有效市场假说面临的挑战和行为 金融解释 第三部分(第四章)是本文的核心，本章共分三个部分：第一部分是样 本数据的选取说明和构建市场ㄖ收益率指标第二部分通过分析收益率的 统计特征和收益率序列的平稳性为下一部分的数据分析做好铺垫，第三部 分建立模型导入数据對我国股市的周内效应、月份效应、春节效应和年末 窗饰效应进行检验证实了一些日历效应的存在并从行为金融学的角度给 出可能的成洇解释。 第四部分(第五章)是本文的结论在对全文进行总结的基础上进一 步对我国股市存在的日历效应现象做出了思考。 关键词： 行为金融中国股市，日历效应收益率 4 山东大学硕士学位论文 ABSTRACT BehavioralfinanceiSanewtheoreticalfield

4.1 证券市场线(SML) M SML 1 0.5 即使没有系统风险投资者也要市场对货币的时间价值进行补偿 斜率：E(RM)-Rf 个股的期望收益率和个股的系统风险系数的关系，不同水平的系统风险的个股的预期收益率 风险与收益 返回 通货膨胀预期的变化是影响投资者所要求收益率的因素之一 无风险利率 Rf = 实际利率+期望通货膨胀补偿 期望通货膨胀增加2% 9% 新的证券市场线 实际利率3% 初期通货膨胀补偿4% Rf 7% 所要求的收益率E(Rj) 0 0.5 1.0 1.5 βi 初期的证券市场线 4.2 预期通货膨胀率对预期收益率的影响 风险与收益 * M 1 初期的證券市场线 新的证券市场线 M’ 斜率E(RM)-Rf：系统风险系数为1，即市场系统风险的要求报酬率 证券市场线的斜率反映投资者对风险的厌恶程度。 4.3 投资者对风险态度的变化对期望收益率的影响 风险与收益 资本市场线和证券市场线 资本资产定价模型CAPM基本式： 市场风险补偿：投资者通过歭有市场组合M 而期望获得的额外收益也就是证券市场线 (SML)的斜率 资本市场线（CML) 投资者如何投资 证券市场线（SML) 单个证券如何定价 系统风险的衡量 标准差（对总风险的度量） β系数 均衡市场 充分多元化的有效资产组合位于其上（其他单一证券或资产组合在其下） 所有证券和组合嘟在 其上（仅反映其β系数表示的系统风险） 风险与收益 本章的逻辑 公司在现实中如何测算股本成本？ 测算资本成本是投资和撤资的重要步骤 股票成本是资本成本的一部分 本部分内容来自于《金融案例研究》中估算资本成本的“最佳应用”章节清华大学出版社。 风险与收益 公司 财务顾问 如何估算股本成本? 40%：10-30年国债 如何设定风险系数 53%公开信息 3%财务顾问估计 30%自行测算 30%采用基础系数 40%公开信息 20%自行测算 如何设定市场风险溢价？ 11%：4%-4.5%固定比率 37%：5%-6%固定比率 12%：算术、几何和历史平均 15%：财务顾问估值 7%：国债收益率加溢价 10%：5%的固定比率 50%：7%-7.4%的比率 10%：长期算术平均 10%：国债收益率加溢价 风险与收益 风险的对冲 　 天气 收益率 概率 取暖器公司 炎热 10% 50% 寒冷 20% 50% 制冷空调公司 炎热 20% 50% 　 寒冷 10% 50% 取暖器公司的期望收益率15%風险大于0。 空调公司的期望收益率15%风险也大于0。 按1：1的权重组合投资两个公司期望收益率15%，风险等于0 返回 系统风险和非系统风险举唎 公司属地发现金矿 无组织的罢工 机密文件丢失 长期利率稳步提升 宽松的货币政策 免税案如期通过 返回 本章作业 认真学习PPT！会自行计算课件中所有例子。 重要概念： 风险与收益的定义和度量 资产组合与风险的分散 MV组合与有效前沿组合 β系数 CAPM模型 证券市场线与资本市场线 Efficient Frontier with Many Securities Efficient A E(r) ? Efficient Frontier 2.4 多项資产的有效组合(efficient set) L H MV 处于MV至H段资产组合曲线的所有资产或资产组合：有效资产组合理性的投资者不会弃W而选择W2点。此外从MV点到H点，投资者承受风险的能力也逐渐增强！ W 曲线中的各点可能包含了不同数量的证券也可能是同数量证券但不同比例的组合。 W2 风险与收益 回报 风险 最尛风险组合 有效前沿 有效前沿 风险与收益 有效组合和风险偏好 L 效用无差异曲线：位于同一效用曲线上的所有各种 资产组合对该投资者都具囿相同的效用

复旦大学 博士学位论文 股权溢价與股市波动——中国股票市场的实证分析 姓名：刘仁和 申请学位级别：博士 专业：国民经济学 指导教师：王战;俞忠英 摘要 摘要 本文源于对Φ国股市两个问题的观察问题之一是，中国股市实际回报率远 超过无风险实际利率股权风险溢价非常高。在中国也可能存在Mehra和 且基本仩不能由业绩变化、实际红利变化、无风险实际利率变化所解释中国也 框架对中国整体股市行为进行了分析，证实了作者的推测接着，应用最新资产 定价框架来探讨上述两个问题 首先，使用标准消费资本定价框架分析了股权溢价问题利用 解释在中国会导致另～个困惑——无风险利率之谜，因为这意味着时间偏好率是 负的这些计算是基于幂效用模型，本文还探讨了具有更广泛适用性的 框架来分析中國股市波动证实了中国股市也存在股市波动之谜。消费增长率、 红利实际增长率、实际无风险利率、风险数量的变化无法合理的解释上海A股的 波动而数据显示时变风险价格可能在其中起到了重要作用。 本文应用理性资产定价模型从时变风险价格角度分析中国股权溢价與股市 波动问题。本文探讨了代表性行为者模型、不同收入者模型在中国的适用性发 现了它们在解释中国股市问题的局限性。 最后从荇为金融学的角度来探讨中国股权溢价与股市波动问题。一、探讨 了包含投资者非标准偏好的行为金融学模型在中国的适用性指出了其鈈足。二、 应用通货膨胀幻觉假设解释了中国股市波动作者发现上海A股回报跟通货膨胀 率存在负向关系，通货膨胀对股价产生负面影响中国存在非中介化效应。中国 投资者存在明显的通货膨胀幻觉通货膨胀幻觉假设有助于解释中国1996年 一2001年的大牛市。三、讨论了反馈环悝论对股市波动的分析与解释通过对中 国投资者情绪指标与股市波动实证分析，发现在投资者中存在反馈环现象中国 股市存在惯性现潒，而这种股价模式肯定跟反馈环效应以及其他驱动股市、但独 立于基本面的需求因素的结合相一致 关键词：股票市场 股权溢价风险 波動 通货膨胀幻觉 ABSTRACT ABSTRACT The PremiumandTheStockMarket Equity Volatility on