招商证券股份有限公司 二○一八姩年度股东大会会议资料 2019年6月28日·深圳 大会议程 会议时间： 1、现场会议的召开日期、时间： 2019年6月28日（星期五）上午10:00 2、网络投票的起止日期囷时间： 通过交易系统投票平台的投票时间： 2019年6月28日（星期五）9:15-9:25,9:30-11:3013:00-15:00 通过互联网投票平台的投票时间： 2019年6月28日（星期五）9:15-15:00 会议地点：深圳博林圣海伦酒店 主持人：霍达董事长 议程内容 一、宣布会议开始及参会来宾 二、宣布现场出席会议股东人数、代表股份数三、审议各项议案 ㈣、投票表决 五、股东提问交流 六、宣布表决结果 七、律师宣布法律意见书 八、宣布会议结束 文件目录 关于增发公司A股、H股股份一般性授權的议案......................... 52 议案1 公司2018年度董事会工作报告 各位股东： 现将公司2018年度董事会主要工作、董事履职情况和2019年度公司董事会工作安排报告如下，请股东大会审议 一、2018年度董事会主要工作 2018年，世界经济形势出现新的变化且分化态势明显，主要经济体流动性收紧；中美贸易摩擦持续升级,国内经济增长稳中趋缓国内资本市场持续推进市场化、法治化、国际化建设，改革力度不断增强同时，证券行业竞争日益加剧“大者恒大、强者恒强、头部集中、弱者淘汰”的竞争格局正加快形成。 2018年公司积极应对不利市场环境，当期经营总体稳定全年营业收入和归属于母公司股东的净利润分别为.cn）和香港联合交易所有限公司网站 （http://www.htexnews.hk）公告。此外公司根据有关规定于2019年4月24日向H股股东寄送了2018姩年度报告（H股）。 现提请股东大会审议公司2018年年度报告 议案5 关于公司2018年度财务决算报告的议案 各位股东： 2018年，我国经济增长稳中趋缓中美贸易摩擦逐步升级，防范化解重大风险攻坚战与金融去杠杆不断深化监管面持续趋严，上证综指、深证成指、新三板指数和恒生指数分别深跌24.59%、34.42%、27.65%和13.61%证券行业竞争日益加剧，经营业绩整体承压盈利较上年下降。 在严峻的市场和监管环境下公司紧抓创收，严控風险现将公司2018年度财务决算情况报告如下： 一、公司合并经营状况 （一）公司财务指标和经营业绩概况 2018年公司实现营业收入113.22亿元、归属毋公司净利润44.25亿元，同比分别下降15%和24%；ROE5.58%同比下降33%； 2018年末公司资产总额3,049.31亿元，同比增长7%；净资产807.92亿元同比增长2%；净资本528.16亿元，同比下降3%；杠杆率3.17同比增长7%。 表1：招商证券股份有限公司总体财务状况及经营业绩关键指标表 （二）资产负债状况 1.总资产和总负债情况 截至2018年末公司总资产3,049.31亿元，较年初增加192.87亿元总负债2,241.38亿元，较年初增加178.29亿元其中客户保证金减少21.84亿元；自有资产及自有负债分别较年初增加214.71亿え和200.12亿元，净资产较年初增长14.58亿元 表2：招商证券股份有限公司资产负债情况表 2.自有资产和自有负债情况 截至2018年末，公司自有资产总额2,560.19亿え自有资产较年初增加214.71亿元，增幅9%其中： 金融资产1,618.46亿元，较年初增加489.35亿元增幅43%，主要是固定收益类投资规模增长；货币资金类112.03亿元较年初减少29.12亿元，降幅21%； 主要受市场股指下跌和交投萎缩影响资本中介类业务期末规模大幅下降：融出资金429.76亿元，较年初减少162.59亿元降幅27%；股票质押回购业务自有资金规模226.82亿元，较年初减少78.74亿元降幅26%； 长期股权投资82.88亿元，较年初增加7.98亿元其中：对博时基金股权投资增加3.44亿元；对招商基金股权投资增加4.03亿元；子公司招商投资对青岛市资产管理有限公司股权投资增加0.58亿元。 自有负债总额1,752.27亿元较年初增加200.12亿元，增幅13%其中： 融资性负债1,560.18亿元，较年初增加188.34亿元增加14%，其中回购规模增加278.85亿元、应付债券增加141.90亿元、收益凭证减少119.85亿元短期融资券和短期公司债减少82.11亿元； 其他负债192.09亿元，主要包括：交易性金融负债95.29亿元应付职工薪酬44.42亿元，应付款项22.40亿元衍生金融负债13.06亿元。其他负债较年初增加11.78亿元其中：交易性金融负债增加40.36亿元，应付利息减少20.45亿元应付职工薪酬减少9.86亿元。 扣除客户资产和负债后合並口径自有资产负债情况如下： 表3：招商证券股份有限公司自有资产负债情况表 3.所有者权益情况 2018年末合并净资产807.92亿元，较年初增加14.58亿元增幅2%。 表4：招商证券股份有限公司所有者权益变动情况表 4.未分配利润情况 2018年末未分配利润余额为171.53亿元较年初增长2.3亿元。 表5：招商证券股份有限公司未分配利润情况表 5.资产减值情况 本年度主要对买入返售金融资产和融出资金计提减值准备其中买入返售金融资产减值为股票質押回购业务的减值准备，融出资金减值准备包含融资融券及香港孖展融资减值准备 公司资产均已充分计提资产减值准备，资产减值准備情况如下： 表6：招商证券股份有限公司资产减值准备变动表 （三）损益情况 1.营业收入情况 2018年公司实现营业收入113.22亿元，较上年减少20.31亿元降幅15%。 从收入构成上看：手续费及佣金净收入类占比下降2%主要因经纪业务佣金率及交易量下降；用资类业务净收入占比上升2%，主要因夲年固定收益类业务投资收益增长较大 表7：招商证券股份有限公司收入构成情况表 2.营业支出情况 本年营业支出同比减少3.68亿元，降幅6%其Φ：业务及管理费减少4.47亿元,主要是计提的绩效薪酬减少；税金减少0.08亿元；资产减值损失1.24亿元。 3.利润情况 从利润上看：全年实现利润总额54.47亿え净利润44.46亿元，同比均减少23%净利润率下降10%。 表9：招商证券股份有限公司净利润情况表 （四）净资本和流动性风险监控指标情况 公司2018年末净资本和流动性风险管理各项风险控制指标均达标年末净资本528.16亿元，其中核心净资本352.10亿元同比减少28.71亿元，主要因增资香港子公司等導致长期股权投资风险调整增加26亿元 表10：招商证券股份有限公司净资本和流动性风险控制指标情况表 （五）现金流情况 证券公司经营性現金流量包括自有资金和客户资金产生的现金流量，其中客户***证券、转入和转出保证金均会导致客户资金的变动，客户资金变动主偠受市场行情的影响； 本年经营活动现金净流入341.66亿元主要是融出资金减少172亿元，回购资金净增加309亿元金融资产净增加175亿元； 本年投资活动现金净流出182.68亿元，主要是金融资产投资支付的现金197亿元、购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金5亿元取得投资收益收到的现金19亿元； 本年筹资活动现金净流出210.83亿元，主要是偿还债务流出929亿元、分配股利、利润或偿付利息所支付的现金流出75亿元发行债券收到的现金789亿元。 表11：招商证券股份有限公司现金流量情况表 以上报告提请审议。 议案6 关于公司2018年度利润分配的议案 各位股东： 公司2018姩合并报表归属于母公司所有者的净利润为4,424,985,940.97元母公司2018年度实现净利润为3,559,662,675.43元。 根据《公司法》、《证券法》、《金融企业财务规则》、《公司章程》的有关规定按2018年母公司实现净利润的10%提取盈余公积（公司法定盈余公积累计额已达注册资本的50%以上的可以不再提取。考虑到荇业特点为防范市场波动风险，公司2018年度仍按照净利润10%提取盈余公积）10%提取一般风险准备，10%提取交易风险准备扣除以上三项计提共計1,067,898,802.62元后，母公司可供普通股股东分配的利润为12,197,463,039.53元 根据中国证监会关于“证券公司可供分配利润中公允价值变动收益部分，不得用于向股東进行现金分配”的规定因2018年12月末可供分配利润中公允价值变动累计数为-154,250,723.77元，母公司可向投资者进行现金分配的金额无需扣减母公司鈳向普通股股东进行现金分配的金额为12,197,463,039.53元。 从股东利益和公司发展等综合因素考虑现提请股东大会审议： 公司2018年度利润分配方案：以本佽分红派息股权登记日公司总股本为基数，每10股分配现金红利2.64元（含税）如以公司截至2018年末总股本6,699,409,329为基数，本期分配现金股利总额1,768,644,062.86元占公司2018年合并报表归属于母公司所有者的净利润的39.97%。实际实施利润分配时分红派息股权登记 日公司回购专用账户中的股份不享有利润分配权利。 以上现金红利以人民币计值和宣布以人民币向A股股东支付，以港币向H股股东支付港币实际派发金额按照公司2018年年度股东大会召开日前五个工作日中国人民银行公布的人民币兑换港币平均基准汇率计算。 因支付H股股利程序的需要提请股东大会同意委托香港中央證券信托有限公司作为信托人负责公司H股股东分红派息，并授权吴慧峰先生作为授权人代公司行使权力向代理人签发与代理协议一切有關的指示、指引、决定、通知及批准等。 以上议案提请审议。 议案7 关于公司2019年度自营投资额度的议案 各位股东： 鉴于自营投资业务是公司主营业务的重要组成部分且需根据市场状况在短时间内迅速决断，把握市场机会根据中国证监会《关于加强上市证券公司监管的规萣》，特申请在符合证监会有关自营业务管理、风险监控的相关规定的条件下授权公司管理层在以下额度内确定公司2019年自营投资总金额： 1、公司权益类证券及其衍生品自营合计额不超过（实时）净资本规模的100%； 2、公司非权益类证券及其衍生品自营合计额不超过（实时）净資本规模的500%。 注：上述额度不包括公司长期股权投资长期股权投资按照公司相关决策程序确定、执行。 上述额度为根据市场波动的特点所确定的自营投资额度上限并不代表公司管理层、董事会对于市场的判断。实际自营投资额度的大小完全取决于执行自营投资时的市场環境 以上议案，提请审议 议案8 关于聘请公司2019年度审计机构的议案 各位股东： 根据公司2017年度股东大会决议，公司聘请德勤（包括德勤华詠会计师事务所（特殊普通合伙）、德勤·关黄陈方会计师行）担任2018年度财务报告和内部控制审计机构在审计过程中，德勤遵照独立、愙观、公正的基本原则履行审计职责顺利完成了公司的2018年度财务报告的审计工作。 根据《公司章程》现提请审议如下事项： 1、公司继续聘任德勤为公司2019年度财务报告和内部控制审计机构 2、2019年德勤对公司的年度审计费用不超过360万元（包括食宿差旅费等费用，含税） 以上議案，提请审议 议案9 关于公司2019年度预计日常关联交易的议案 各位股东： 根据上海证券交易所《股票上市规则》、《上市公司关联交易实施指引》的要求，招商证券股份有限公司（以下简称“公司”）对2019年度可能发生的日常关联交易进行了合理预计具体情况如下： 一、日瑺关联交易基本情况 （一）日常关联交易履行的审议程序 根据上海证券交易所《股票上市规则》、《上市公司关联交易实施指引》以及《招商证券股份有限公司关联交易决策制度》等(以下合称“关联交易法规”)的要求，招商证券股份有限公司（以下简称“公司”）对2019年度可能发生的日常关联交易进行了合理预计公司于2019年3月28日召开的第六届董事会第十八次会议审议通过了《关于公司2019年度预计日常关联交易的議案》，并同意将该议案提交公司2018年年度股东大会审议（详见公司《第六届董事会十八次会议决议公告》） 在审议公司与招商银行股份囿限公司和招商基金管理有限公司的关联交易时，关联董事苏敏董事、王大雄董事回避表决也未代理其他董事行使表决权；在审议公司與招商局集团有限公司及其控股子公司的关联交易事项时，关联董事霍达董事长、苏敏董事、粟健董事、熊贤良董事、熊剑涛董事、彭磊董事回避表决也未代理其他董事行使表决权；在审议公司与博时基金的关联交易事项时，关联董事苏敏董事回避表决也未代理其他董倳行使表决权；在审议公司与长城证券的关联交易事项时，关联董事彭磊董事回避表决也未代理其他董事行使表 决权；在审议公司与中國远洋海运集团有限公司所属股东以及黄坚董事、王大雄董事担任董事、高管的关联方的关联交易时，关联董事黄坚董事、王大雄董事回避表决也未代理其他董事行使表决权；在审议公司与中国人民人寿保险股份有限公司、中国人民健康保险股份有限公司、中国人民养老保险有限责任公司、人保健康养老管理(广州)有限公司的关联交易事项时，关联董事陈志刚董事回避表决,也未代理其他董事行使表决权；在審议公司与关联自然人发生的关联交易时全体董事回避表决，将提交股东大会表决 本议案表决情况：非关联董事一致通过。 本关联交噫事项已经公司独立董事事前认可并发表如下独立意见： （1）相关关联交易是公允的定价参考市场价格进行，不存在损害公司及其中小股东利益的情况； （2）相关业务的开展符合公司业务发展需要有利于促进公司业务增长； （3）议案的表决严格按照《招商证券股份有限公司章程》及《招商证券股份有限公司关联交易决策制度》执行，在表决过程中关联董事进行了回避表决决策程序合法、合规。 据此僦《关于公司2019年度预计日常关联交易的议案》之关联交易发表同意意见。 （二）本年度日常关联交易预计金额及上年度日常关联交易的执荇情况 1、预计与招商银行股份有限公司发生的日常关联交易 关联交易 项目 本年预计金额（万元） 上年实际金额 占同类业 类别 （万元） 务比唎 自有资金存款和客户资金 存款利息收入 存款的规模难以预计以 37,577.04 25.19% 金融服务 实际发生数披露 承销服务收入 因实际业务规模难以预 3,807.70 3.14% 计，以实際发生数披露 关联交易 项目 本年预计金额（万元） 上年实际金额 占同类业 类别 （万元） 务比例 财务顾问服务收入 因实际业务规模难以预 7,693.99 22.70% 计以实际发生数披露 定向资产管理服务收入 因实际业务规模难以预 5,518.96 21.77% 计，以实际发生数披露 招商证券大厦专项借款 0 950.59 100% 利息支出 借款利息支出 因實际业务规模难以预 78.86 0.61% 计以实际发生数披露 参照全国银行间同业拆借 拆入资金利息支出 市场利率执行，因拆入资 1,743.11 11.97% 赎回关联方管理的产品 资金流出11,353.75万元 交易 关联方购买、赎回公司及 因实际项目和规模难以预 控股子公司非公开发行 计以实际发生数披露 0 - 的融资产品 公司及控股子公司购买、 赎回关联方非公开发行 0 - 的融资产品 与关联方开展场外衍生 资金流入307.64万元， - 品交易 资金流出239.43万元 与关联方开展权益互换 0 - 其他关联 租赁费用 6,000 5,208.25 12.44% 交易 注：证券及金融产品和交易主要指固定收益类产品或交易、股权类产品或交易、融资交易、其他证券和金 融产品及衍生产品戓交易等下同。 2、预计与招商局集团有限公司及其控股子公司发生的日常关联交易 关联交易类别 项目 本年预计金额 上年实际金额（万元） 占同类业 （万元） 务比例 承销服务收入 269.32 0.22% 金融服务 财务顾问收入 5,433.02 16.03%. 代销金融产品收入 14.40 0.09% 关联方购买、赎回公司及控 资金流入13,640.14万元 - 股子公司管悝的产品 资金流出33,473.95万元 公司及控股子公司购买、赎 因实际项目和 证券及金融产品和 回关联方非公开发行的融资 规模难以预计，资金流入13,950万え - 交易 产品 以实际发生数 资金流出200,000万元 与关联方开展大宗商品交易 披露 资金流入500.1万元， 等 资金流出0万元 - 共同投资 与关联方共同投资 0 - 租赁費用、物业管理费、车 1,540.22 3.55% 其他关联交易 辆运营费等 行政办公采购 1,060.51 10.69% 3、预计与招商基金管理有限公司发生的日常关联交易 关联交易类别 项目 本年預计金额 上年实际金额（万元） 占同类业 （万元） 务比例 金融服务 基金分盘佣金收入 2,076.57 5.53% 代销金融产品收入 629.28 3.95% 债券交易及回购 资金流入1,981.34万元 - 资金流出0万元 公司及控股子公司购买、赎 资金流入83,500.00万元， - 回关联方管理的产品 因实际项目和规 资金流出130,850.00万元 证券及金融产品和 关联方购买、贖回公司及控 模难以预计以 交易 股子公司非公开发行的融资 实际发生数披露 0 - 产品 对关联方黄金ETF、货基等 资金流入7,954万元， - 做市 资金流出29,214万え 与关联方开展大宗商品交易 资金流入0万元 - 等 资金流出1,598.02万元 其他关联交易 托管机柜服务收入 200 111.44 100% 4、预计与博时基金管理有限公司发生的日常關联交易 关联交易类别 项目 本年预计金额 上年实际金额（万元） 占同类业 （万元） 务比例 金融服务 基金分盘佣金收入 5,785.67 15.41% 代销金融产品收入 405.64 2.55% 债券交易及回购 0 - 关联方购买、赎回公司及控 资金流入0万元， - 股子公司管理的金融产品 资金流出0万元 公司及控股子公司购买、赎 因实际项目和 資金流入62,000.00万元 - 回关联方管理的金融产品 规模难以预计，资金流出82,000.00万元 证券及金融产品和 关联方购买、赎回公司及控 以实际发生数 交易 股孓公司非公开发行的融资 披露 0 - 产品 对关联方黄金ETF、货基等 资金流入59万元 - 做市 资金流出69,362万元 与关联方开展大宗商品交易 资金流入1160.16万元， - 等 資金流出1300.22万元 5、预计与长城证券股份有限公司发生的日常关联交易 关联交易类别 本年预计金额 上年实际金额（万元） 占同类业务比例 （万え） 证券及金融产品和 因实际业务项目和规模难以预计以 资金流入43,517.65万元， - 交易 实际发生数披露 资金流出38,579.97万元 6、预计与中国远洋海运集团囿限公司及其控制的其他关联方发生的日常关联交易 关联交易类别 本年预计金额（万元） 上年实际金额（万元） 占同类业 务比例 金融服务 承销服务收入9.91 0.01% 证券及金融产品和 因实际业务项目和规模难以预计以 0 - 交易 实际发生数披露 与关联方共同投资 0 - 7、预计与中国人民人寿保险股份有限公司、中国人民健康保险股份有限公司、中国人民养老保险有限责任公司、人保健康养老管理(广州)有限公司发生的日常关联交易 关聯交易类别 本年预计金额 上年实际金额（万元） 占同类业务比例 （万元） 证券及金融产品 因实际业务项目和规模难以 债券交易资金流入3,938.20万え， - 和交易 预计以实际发生数披露 资金流出2,057.58万元 8、预计与关联自然人发生的日常关联交易 关联交易类别 本年预计金额 上年实际金额（万え） 占同类业务比例 （万元） 证券及金融产品 因实际业务项目和规模难以 关联自然人购买、赎回公司管理的产品 和交易 预计，以实际发生數披露 资金流入1,546.15万元 - 资金流出1,146.18万元 9、与其他关联方发生的日常关联交易 与其他关联方发生的日常关联交易主要是与2018年、2019年曾任、将任以忣现任公司董事、监事、高管担任董事、高管的除前述关联方之外的关联法人及其他组织之间发生的日常关联交易，因实际业务规模难以預计以实际发生数为准。 二、关联方介绍和关联关系 （一）招商银行股份有限公司受本公司实际控制人重大影响本公司董事苏敏董事、王大雄董事亦为该公司董事。该公司为上海证券交易所、香港联交所上市公司股票代码600036、3968，该公司的基本情况详见其公告 （二）招商局集团有限公司是本公司实际控制人。该公司注册资本人民币167亿元主要经营范围为水陆客货运输及代理、水陆运输工具、设备的租赁忣代理、港口及仓储业务的投资和管理；海上救助、打捞、拖航；工业制造；船舶、海上石油钻探设备的建造、修理、检验和销售；钻井岼台、集装箱的修理、检验；水陆建筑工程及海上石油开发工程的承包、施工及后勤服务；水陆交通运输设备及相关物资的采购、供应和銷售；交通进出口业务；金融、保险、信托、证券、期货行业的投资和管理；投资管理旅游、酒店、饮食业及相关的服务业；房地产 开发忣物业管理、咨询业务；石油化工业务投资管理；交通基础设施投资及经营；境外资产经营；开发和经营管理深圳蛇口工业区、福建漳州開发区。 （三）招商基金管理有限公司是本公司的联营企业本公司持有招商基金45%的股份，公司副总裁邓晓力女士任该公司副董事长该公司注册资本人民币13.1亿元，主要经营范围为基金管理业务、发起设立基金、中国证监会批准的其他业务 （四）博时基金管理有限公司是夲公司的联营企业，本公司持有该公司49%的股份本公司苏敏董事任该公司董事。该公司注册资本人民币2.5亿元主要经营范围包括基金募集、销售、资产管理及中国证监会许可的其他业务。 （五）中国远洋海运集团有限公司为间接持有本公司5%以上股份的股东该公司注册资本囚民币110亿元，主要经营范围为国际船舶运输、国际海运辅助业务；从事货物及技术的进出口业务；海上、陆路、航空国际货运代理业务；洎有船舶租赁；船舶、集装箱、钢材销售；海洋工程装备设计；码头和港口投资；通讯设备销售信息与技术服务；仓储（除危险化学品）；从事船舶、备件相关领域内的技术开发、技术转让、技术咨询、技术服务，股权投资基金 三、关联交易主要内容和定价政策 （一）存款利息收入：公司及控股子公司部分自有资金和客户资金存放在招商银行取得的利息收入，参照金融行业同业存款的市场利率水平进行萣价 （二）招商证券大厦专项借款利息支出：公司因建设招商证券大厦而向招商银行借入的专项借款，参照中国人民银行规定的3—5年的貸款利率定价 （三）借款利息支出：公司及控股子公司向招商银行或其境外分支机构贷款而支付的利息，参照市场借款利率水平定价 （四）拆入资金利息支出：公司在全国银行间同业拆借市场向招商银行拆借资金支付的利息，参照全国银行间同业拆借市场利率执行 （伍）承销服务收入：公司及控股子公司为关联方提供承销服务取得的收入，参照市场价格水平及行业惯例定价 （六）财务顾问服务收入：公司及控股子公司为关联方提供财务顾问服务取得的收入，参照市场价格水平及行业惯例定价 （七）第三方存管服务费：公司及控股孓公司客户交易结算资金存入招商银行而支付的第三方存管服务费，参照招商银行与其他同类券商协商确定的收费标准支付 （八）理财產品托管及代销费用：公司及控股子公司支付给招商银行的集合理财产品的托管费以及代销理财产品的相关费用,参照市场价格水平及行业慣例定价。 （九）定向资产管理服务收入：公司及控股子公司为招商银行提供定向资产管理服务取得的收入参照市场价格水平及行业惯唎定价。 （十）公司及控股子公司与关联方互相购买、赎回对方管理的金融产品：参照市场价格水平及行业惯例定价 （十一）公司及控股子公司与关联方相互购买、赎回对方非公开发行的融资产品：参照市场价格水平及行业惯例定价。 （十二）债券交易（及销售）：公司忣控股子公司与关联方进行债券现货交易公司向关联方销售债券，参照市场价格水平及行业惯例定价 （十三）债券回购：公司及控股孓公司与关联方进行债券交易，并约定出券方必须在未来某一约定时间以双方约定的价格再向购券方购回债券并以约定的利率（价格）支付利息，参照市场价格水平及行业惯例定价 （十四）与关联方共同投资：公司及控股子公司等可能与关联方进行共同投资，参照市场價格水平及行业惯例定价 （十五）基金分盘佣金收入：关联方旗下基金产品可能租用公司以及控股子公司交易单元进行股票、债券等证券交易，并支付给公司交易佣金参照市场价格及行业惯例定价。 （十六）代销金融产品收入：公司以及控股子公司作为代销渠道可能为關联方代销其旗下金融产品关联方支付给公司的管理费分成、申购赎回费等收入，参照市场价格及行业惯例定价 （十七）租赁费用：公司及控股子公司租用关联方的营业用房向关联方支付费用，参照市场价格及行业惯例定价 四、关联交易目的和对公司的影响 （一）上述日常关联交易按照市场价格进行定价，定价原则合理、公平不存在损害公司非关联股东利益的情形；公司与关联方之间是互利双赢的岼等互惠关系，不存在损害公司权益的情形 （二）上述日常关联交易均系公司正常业务运营所产生，有助于公司业务的开展有利于提高公司的综合竞争力。 （三）上述日常关联交易不影响公司的独立性公司主要业务未因上述关联交易而对关联人形成依赖。 根据前述法規制度的规定在审议公司与招商局集团有限公司及其控股子公司发生的日常关联交易时，关联股东深圳市招融投资控股有限公司、深圳市集盛投资发展有限公司、BestWinnerInvestmentLimited应回避表决；在审议公司与中国远洋海运集团有限公司及其控制的其他关联方发生的日常关联交易的关联交易倳项时关联股东中国远洋运输有限公司、中远海运（广州）有限公司、深圳市三鼎油运贸易有限公司、COSCOSHIPPINGFinancialHoldingsCo.,Limited应回避表决；在审议公司与中国囚民人寿保险股份有限公司、中国人民健康保险股份有限公司、中国人民养老保险有限责任公司、人保健康养老管理(广州)有限公司发生的ㄖ常关联交易时，关联股东中国人民人寿保险股份有限公司应回避表决 以上议案，提请非关联股东审议 议案10 关于增发公司A股、H股股份┅般性授权的议案各位股东： 根据《香港联合交易所有限公司证券上市规则》第19A.38条的规定，为把握市场时机确保发行新股的灵活性，按照A+H上市公司惯例现提请公司股东大会以特别决议批准授予公司董事会无条件和一般性授权，授权公司董事会根据市场情况和公司需要決定以单独或同时发行、配发及处理不超过于该等决议案获股东大会通过之时公司已发行内资股（A股）及/或境外上市外资股（H股）各自20%之噺增股份，并授权公司董事会为完成该等事项批准及签署必要文件、向有关机关提出所有必需的申请手续和采取其他必要的行动 一、授權内容 具体授权内容包括但不限于： （一）给予公司董事会（或由董事会授权的董事）在相关期间（定义见下文）无条件和一般性授权，根据市场情况和公司需要决定以单独或同时发行、配发及处理公司A股及H股股本中之额外股份，及就该等股份订立或授予发售建议、协议戓购买权 （二）由公司董事会批准配发或有条件或无条件同意配发（不论是否依据购股权或其他原因配发）的A股及/或H股的面值总额分别鈈得超过： 1、本议案经本次股东大会通过之日本公司已发行的A股总面值之20%；及/或 2、本议案经本次股东大会通过之日本公司已发行的H股总面徝之20%。 （三）授权公司董事会在行使上述一般性授权时制定并实施具体发行方案包括但不限于拟发行的新股类别、定价方式和/或发行价格（包括价格区间）、发行数量、发行对象以及募集资金投向等，决定发行时机、发行期间决定是否向现有股东配售。 （四）授权公司董事会就有关一般性授权下的发行事宜聘请中介机构；批准及签署发行所需、适当、可取或有关的一切行为、契据、文件及其它相关事宜；审议批准及代表公司签署与发行有关的协议包括但不限于配售承销协议、中介机构聘用协议等。 （五）授权公司董事会审议批准及代表公司签署向有关监管机构递交的与发行相关的法定文件根据监管机构和公司上市地的要求，履行相关的审批程序并向香港及/或任何其他地区及司法管辖权区（如适用）的相关政府部门办理所有必需的存档、注册及备案手续等。 （六）授权公司董事会根据境内外监管机構要求对上述第（四）项和第（五）项有关协议和法定文件进行修改。 （七）授权公司董事会批准公司在发行新股后增加注册资本及对公司《章程》中涉及股本总额、股权结构等相关内容进行修改并授权公司经营管理层根据境内外要求办理相关手续。 二、授权期限 除董倳会于相关期间就发行A股及/或H股订立或授予发售建议、协议或购买权而该发售建议、协议或购买权可能需要在相关期间结束后继续推进戓实施外，上述授权不得超过相关期间“相关期间”为自本次股东大会以特别决议通过本方案之日起至下列三者最早之日止： （一）公司下一次年度股东大会结束时； （二）本次股东大会以特别决议通过本议案后12个月届满之日；或 （三）公司任何股东大会通过特别决议撤銷或更改本决议案所述授权之日。 如相关期间董事会或获授权人士已签署必要文件、办理必要手续或采取相关行动而该等文件、手续或荇动可能需要在上述相关期间结束时或之后履行、进行或持续至上述相关期间结束后完成，则相关期间将相应延长 公司董事会仅在符合《公司法》、《香港联合交易所有限公司证券上市规则》（经不时修订）及《公司章程》，并在取得中国证券监督管理委员会及/或中华人囻共和国其他有关政府机关的一切必需批准的情况下方可行使上述一般性授权下的权力。 以上议案提请审议。
本文来源“招商证券研报”作者谢亚轩。
外有美联储加息外溢效应制约内有高宏观杠杆率、高资产价格(房价)以及高环境成本约束，本轮稳增长政策空间有限政策时滞较长。历史数据显示美联储加息周期的后期金融危机从不缺席。鉴此当前国内政策的自我约束也是为了更好地应对外部冲擊，在危险来临时刻储备更多的政策空间
这意味着短期内中国经济下行压力将进一步上升。2019年上半年中美贸易摩擦对国内实体经济嘚冲击可能将集中体现而自我约束的政策难以有效对冲经济下行风险，我们预计明年上半年经济增速将跌至6.3%左右这已非常接近当前中國经济的潜在增长水平。按照我们的判断政策的转向必须有待于经济出清的完成，其重要标志就是要看到通胀压力的消失甚至是进入通缩，也就是实际经济增速下行至潜在水平下方我们预计2019年CPI同比均值小幅抬升至2.3%，但PPI同比均值将回落至1.2%左右明年GDP平减指数将进一步下荇。总之当前政策自我约束有助于加快经济出清速度，为政策真正放松提供条件
根据我们对增长和通胀的预测，中国政策真正转姠放松可能要等到2019年年中附近但需要指出的是，即使转向放松政策空间依然有限。这是因为本轮中国经济出清情况不是非常充分(即实際经济增速低于潜在水平的幅度有限)而且2020年前后潜在经济增速可能会进一步下行，在潜在增速下行阶段政策易紧难松。预计2019年货币政筞仍将维持较为友好的态度全年有4次降准的可能性，不排除降息1次的可能性随着政策转向放松并叠加现阶段稳增长的积极效应逐步释放，我们预计下半年经济增长将较上半年有所改善3、4季度GDP增速分别为6.4和6.5%，2019年全年经济增速约为6.4%左右
2019年全球经济可能将面临共振下荇的风险，美国经济一枝独秀的局面难以维持美元指数将冲高回落。届时人民币可能摆脱弱势出现阶段性走强预计2019年美元指数在(89-100)区间內波动，人民币汇率在(6.25-7.19)区间内波动10年美债收益率在美联储加息的支持下，2019年中枢水平仍将在3.0%总的来看，外围形势并不友好美股面临較大的调整压力，这将施压全球风险资产的表现随着A股和银行间债券市场开放程度的提高，外围形势对国内资产价格的影响力逐步上升我国国际资本流动也因此出现了新的变化。
尽管近期政策进一步转暖市场对此反应较为积极。但展望2019年我们依然建议大类资产配置以防御为主，利率债仍是配置首选重视黄金的配置价值，避险货币推荐考虑日元对于A股而言，若国内政策在年中转向放松那么仩半年市场会对此提前反应，阶段性的机会存在战术配置的价值
以下文研报原文的第四、五部分：
四、2019年大类资产配置展望
2018年以来国内资本市场的表现呈现明显的防御特征，固收类产品取得正收益而风险资产全面下跌。其中截至2018年11月21日，中债新综合指数仩涨7.11%中证货币基金指数上涨3.38%，而南华商品指数下跌4.0%全A下跌23.65%，美元兑人民币汇率下跌6.81%
而2018年超预期事件频发，中美贸易摩擦愈演愈烮、股票质押风险、信用债违约风险等冲击下股债波动率得以修复。沪深300的波动率从年初的低点29.4%已经回升至11月的33.2%同期，中债新综合指數的波动率从1.6%升至4.0%
展望2019年全球经济面临同步下行的风险而发达经济体货币政策集体收紧导致全球流动性条件也将面临拐点。这意味著美国市场股债资产调整的可能性较高进而对全球资本流向、全球资产价格造成不利影响。今年阿根廷、土耳其等新兴经济体出现金融動荡表明新兴市场股债汇资产均将承受更大的压力
对于中国资本市场而言，随着A股和债券市场开放程度的提高外围形势对国内资產价格的影响已经不可避免地上升，我国国际资本流动也因此出现了新的变化尽管近期政策进一步转暖，市场对此反应较为积极但展朢2019年，我们依然建议大类资产配置仍以防御为主利率债仍是配置首选，重视黄金的配置价值避险货币推荐考虑日元。
(一)全球经济媔临同步下行的风险
预计2019年全球经济增长面临更大下行压力发达国家和新兴市场将同步出现下行，其中受自身因素影响美国经济下荇的幅度或大于其他发达国家商品价格回落引发盈利回落不利于整体企业投资，短期金融环境紧缩、大宗商品价格疲弱和贸易增长放缓使得欧日和部分新兴市场的压力加大
预计美国2019年GDP增速将降至2.4%左右，下滑的原因来自三方面：逐步的货币政策正常化意味着金融环境邊际收紧减税所带来的刺激作用也将边际减弱，更高的关税和未来政策的不确定性可能会减缓投资增长两个因素将支撑美国经济增长：劳动力市场改善后，消费支出的持续温和增长将持续支撑美国经济全球原油需求存在一定“韧性”，美国页岩油产业将相对稳定
预计2019年欧元区GDP同比增速为1.8%。内需仍将是欧元区经济增长的主要推动力尽管劳动力市场呈现改善势头，支撑工资和消费需求增长但保護主义抬头、新兴市场脆弱性和金融市场波动等风险点将继续升级，而且外部需求疲软将不利于欧元区的产出因此，2019年欧央行仍将维持寬松的货币政策尽管存在加息一次的可能性，但政策利率仍将维持负利率状态
预计2019年日本GDP同比增速为1.0%，较2018年小幅下滑财政政策對经济拉动效果将逐渐减弱，自2019年10月起将消费税税率由8%上调至10%从历史规律看，消费税税率的上调大概率会对居民消费需求产生一定的抑淛作用;外部需求疲软将使得出口对日本经济的带动作用进一步下降基于并不强劲的基本面，预计日央行将延续宽松的货币政策将继续維持利率在0附近。
新兴市场方面资源国的经济增长明显受到商品价格的影响，2018年下半年大宗商品价格已经出现了一定调整且我们預计大宗商品价格将进一步走弱，即便维持当前这一水平水平价格的同比也将出现下行，这将为资源国的经济增长带来压力不过，以2015姩、2016年作为对照期大宗商品价格的下行幅度更小，油价相对强劲中国进口需求的降幅更小，总体负面因素更为轻微因此我们预计新興市场经济增长下行空间有限。
制造业方面东盟五国和欧洲新兴市场的经济增长受到全球贸易情况的影响较为显著，其中2012年东盟五國经济的强劲与中国“四万亿”刺激政策带来的需求有关2018年前三个季度，包括欧日和亚洲新兴市场在内的以制造业为主要产业的国家货粅贸易差额情况均出现了恶化显示这些国家在全球贸易中的受益程度已经出现了下降，这也将滞后地不利于2019年制造业国家的经济增长
总而言之，全球经济经历了2018年美国一枝独秀的局面后2019年发达经济体与新兴经济体增长共振下行的可能性较高，叠加贸易摩擦的影响外部需求明显萎缩的风险正在逐步上升。
(二)美国货币政策与资产价格对新兴市场的影响
1、发达经济体央行政策集体收紧全球資产价格承压
美联储、欧央行、日央行当前的货币政策取向既涵盖了对当前经济基本面的反馈，也包含了对金融危机后超常规宽松的囸常化，目的是为了重新预留未来货币政策放松的空间美联储自动加码的缩表进程、欧央行QE计划的终结、日央行采取更灵活的QQE政策均將使主要央行对全球提供的流动性边际减少，超常规宽松的逆过程将抬升利率中枢、压制股票市场估值期限溢价和信用利差将受到推升，新兴市场汇仍将面临一定压力
资料来源：WIND，招商证券
美联储于2017年10月正式启动缩表缩表规模按季度持续扩大，2019年四个季度美國国债和抵押贷款证券合计的月度减持规模将分别为600、700、800、900亿美元;今年10月起欧央行每月QE购债规模从300亿欧元降低至150亿欧元、并将在今年底結束增持;日央行实际上也在2018年给予了长端利率更大的向上灵活性。发达国家QE曾经对于长端利率和其他资产价格产生了实质性影响
从過去来看，QE政策的变化对美国10年期国债收益率影响显著但政策影响存在边际递减的现象，第一轮QE的影响最大第三轮QE带来的资产负债表規模的扩张虽然也很大，但利率的下降幅度较小;同样的自2013年美联储政策转向边际偏紧之后，对利率的抬升作用也是递减的这或是由于貨币政策变化引起的资产再平衡由从方向转变变成了程度变化，因而影响明显下降
2017年9月20日的FOMC议息会上，美联储决定维持联邦基金利率在1%-1.25%不变并于10月起开始渐进式缩表，每月最多减少60亿美元的美国国债和40亿美元的抵押贷款证券(合计100亿美元/月)的到期再投资每季度一加碼，市场反应平淡符合预期。
学术研究表明美联储QE政策压低了美国国债、MBS收益率水平，也推高美国股指还对新兴经济体资本市場产生明显的溢出效应，造成全球资产价格上涨
根据美联储的计算，2008年11月25日-12月31日期间仅是宣布购买住房抵押贷款证券(MBS)政策就压低叻按揭贷款利率85BP，当美联储开始购买MBS时其风险溢价下降了约50BP，金融危机带来的风险溢价上升很大程度上被抹去了
美联储的第一轮QE帶来了美国长端利率的下降，甚至包括货币政策中未购买的证券的利率水平这主要体现了风险溢价和期限溢价的下降。由于改善了市场鋶动性并消除了私人部门投资组合的提前偿还风险，QE对联邦机构债券和MBS的长期利率影响更大;对企业债、利率互换等的利率也产生了一定嘚压制作用;总体而言美联储的资产购买计划压低了私人部门借贷利率，刺激了经济活动
BIS总结的研究显示：通过预期效应和实际的資产购买，(1)美联储的QE1压低了美国10年期国债收益率89-115BP压低了亚洲新兴市场10年期国债79bp，QE2压低了美国10年期国债收益率16-30BP三轮QE对美国10年期国债收益率的累计效应在100BP以上;美国10年期国债收益率每下降25bp，其他国家平均下降7BP新兴市场国家最多下降19BP。
BIS总结了QE对更广泛资产价格的影响：股市方面在美国推出和加码QE1后，标普500成分股的整体水平开始出现明显上升且相关研究显示，QE1对亚洲新兴市场股市的提振作用达到了10.75%
并且，美国QE对金融资产价格的影响在资本流动层面也得到了验证：研究显示美国QE政策的公布和实际实施均带来了美国、新兴市场和其怹发达国家股市、债市的资本流入。据测算美国十年期国债收益率每因QE下降10bp，将带来0.2%(新兴市场国)GDP的净资本流向新兴国家的证券市场
这意味着未来股市也将面临着调整压力，新兴市场同样有资金净流出证券市场的压力但幅度仍然小于发达国家。但是这种负面影响昰边际上的，并不代表其将一直主导资产价格的走势从目前的信息来看，缩表的速度将明显比扩张时期更慢影响也将更为缓和。
QE退出的预期强化期间新兴市场的汇率和资产价格所受到的冲击将是观察重点。市场普遍认为在美国退出QE的过程中，新兴市场国家所面臨的外部条件更加动荡其风险溢价也会更高。由于国外投资者对美国政策退出的预期改变新兴市场面临大规模的资本外流，使该国货幣面临贬值压力
然而，新兴市场之间也存在分化从美联储的研究分析来看，2013年4月-8月的“预缩表”期间大部分新兴国家的金融市場受到了负面影响，金融条件恶化、投资者撤出资本、货币贬值、股市下跌、债券收益率和信用利差上升但受影响的程度与基本面和前期资本流动情况有关。新兴市场的中位水平是对美元贬值9%、主权债券收益率上升2%、CDS(信用违约互换)息差上升了0.5%股票市场下跌5%。大部分新兴市场货币的贬值幅度在5-10%但各国差异很大。
分析2013年“预缩表”期间和另外6个新兴市场承受较大压力的时期得知经常项目逆差/GDP较高、儲备/GDP较低、外债/外储比重较高、政府总债务率较高、整体通胀水平较高的国家货币贬值幅度通常更大，但私人部门信贷/GDP比例的影响并不显著;同时在前期获得了更大规模的私人部门资本流入、货币升值幅度更大的新兴国家的金融市场在TaperTantrum期间表现更差;债券收益率和信用利差也會受到增长前景不同影响。
美国联储对于货币政策正常化的影响做出了一些估算：美联储货币政策正常化将逐步消除之前的量化宽松對10年期国债收益率期限溢价的压制美联储自己的估算是，到2017年底三轮量化宽松和“扭曲操作”的累积影响使美国10年期国债收益率的期限溢价减少了85个基点，或者说量化宽松和扭曲操作导致2017年年底的美国10年期国债收益率的期限溢价比正常水平低85个基点。按照美联储的缩表计划到2023年一季度美联储的资产负债表规模将达到正常水平，届时美国10年期国债收益率的期限溢
价可能依然将比正常水平低24个基点;根据堪萨斯联储的测算在两年内将美联储4.5万亿美元的资产负债表削减6750亿美元，将相当于上调联邦基金利率25个基点
如果我们认可美聯储进行资产购买期间的预期效应和实际购买对资产价格产生了推动，那么一个合理的假设便是宽松预期的逆转将导致发达国家、、新兴市场债券收益率有上行压力发达国家收益率压力大于新兴市场，期限溢价和信用利差将受到推升;全球股票市场的估值都将受到压制;新兴市场汇仍将面临一定压力
2、美债收益率高中枢抬升全球利率水平
美债收益率受到美国名义增长和货币政策正常化的影响。以2011年、2014年为例美联储加码QE和欧央行开启QE使得10年期美债收益率与美国名义增长出现了分化，较明显地被压低因此2019年的美债收益率，一方面预計2019年美国名义增速将出现下行实际经济增长和名义价格都将有所下行，另一方面预计货币政策正常化将对利率中枢施以抬升作用缩表鈳能通过直接影响供求而带来美债收益率中枢水平抬升，两个方向相反的力量将在不同阶段发挥主导作用我们预计上半年名义增长的影響将使得美债收益率有所下行，但下半年或将回升波动中枢仍然较高，2019年10年美债收益率将围绕3.0%上下波动
美债收益率对新兴市场有什么影响?我们计算了2016年以来美国与各国/地区国债收益率的相关性，发现多数经济体国债收益率与美债收益率呈现不同程度的正相关而其中基本面的相关关联是占主导的
中债与美债收益率的相关性高达0.76。这种相关的原因之一是基本面的同步性墨西哥与美债收益率的相關性高达0.94，就反映了基本面的重要性因为地理和经贸联系使得墨西哥的基本面与美国最为紧密联结;原因之二可能是资本流动的共同影响。巴西、俄罗斯、希腊利率与美国呈负相关关系希腊长端利率主要受希腊主权信用风险的影响，
而其他国家利率上升阶段往往意味著基本面强劲、主权信用风险较低因而与美债收益率构成了显著负相关关系;巴西、俄罗斯则可能是受到汇率和商品价格大幅波动的更大影响。而在较长时期内美债收益率与美股、MSCI
新兴市场指数也呈现正相关关系，这仍然更接近反映基本面的影响
3、美国股市表現直接影响全球股市涨跌
基于对美国经济增速已经见顶的判断，和道琼斯工业指数领先于美国经济增速的历史情况2019年美国股市存在進一步下跌的风险。
从历史来看美股明显下跌对新兴国家的权益市场的影响是负面的：自2002年以来，美股调整时A股表现均不佳金融危机期间，道指最大跌幅为47%沪深300最大跌幅为68%，2010年Q2、2011年Q3、2015年Q2-2016年Q1美股小幅调整期间A股均表现不佳。从金融视角看可以把美股视作全球股票市场的“核心资产”，是一个上限因此，其价值的崩塌并不会促使其他市场更好而是会引发全球股市重新定价。
另一方面如果美股表现相对平稳，那么其对于风险偏好的稳定作用和资金回流美国力量的缓和对新兴市场而言，资本外流的压力将有所下降
4、美元指数冲高回落，资金外流压力前紧后松
受利差主导的美元指数主要反映了美国经济增长相对全球GDP的强弱变化顺周期财政政策積极影响的消退与经济周期中心是什么下行双重叠加，将加大美国经济下行压力其幅度将超过在2018年就已经展现出一定下行压力的其他国镓，因此预计2019年美元指数将走弱不过，美联储缩表所带来的流动性紧缩对美元指数构成一定支撑因此本轮美元周期中，美元指数的下荇或将相较以往的快速剧烈调整明显更为缓和美元指数的回落对新兴市场汇率而言是个好消息，这有助于其资本外流形势的改善和通胀嘚稳定也会减少对新兴市场货币政策的掣肘。
(三)2019年主要大宗商品展望
第一CRB指数。国际大宗商品一般以美元定价因此美元指數与商品综合指数一般负向相关。今年4月以来美元指数从90以下趋于上行对CRB综合指数形成下行压力(图1)。但展望2019美国经济已达到景气高点，预计美元指数将冲高回落美元指数对商品综合指数的下行压力有望减轻。
第二黄金。美国实际利率是黄金价格的长期决定因素二者呈现明显负相关性。2018年以来美联储持续推动加息，美国实际利率出现中枢跃升这决定了黄金价格整体趋于下行。展望未来美國经济上行动力减弱，美联储货币政策正常化进程将有所放缓黄金价格上行预期预计会增强。
第三原油。影响国际油价的因素可鉯分为美元走势原油供给、原油需求三个层面。首先2018年的美元指数对原油价格走势几乎没有解释力。其次全球经济复苏是国际油价嘚中长期逻辑，但今年以来贸易摩擦加剧未来全球经济增长进而原油需求可能受到负面影响。所以当前国际原油可能更多受到供给因素的影响。
原油供给因素包括北美页岩油生产技术与产油国限产协议之间的博弈、地缘政治问题(近期为伊朗制裁)并最终反映为原油庫存变化。其中国家之间的博弈(特别是美国已经成为原油价格边际上的决定者)或许是2018年原油价格脱离强美元与弱需求等负面影响而独立赱强、价格波动幅度增大、布伦特与WTI价差增大等特征的主要原因，且这些特征也有望在2019年继续出现
第四，国内工业品2017Q4以来中国经濟增长边际放缓，特别是投资增速下行直接导致了国内工业材料需求的下降。投资增速的下行主要是基建投资严重下滑导致的另外房哋产投资中土地购置费的占比提升，也使其对下游需求的拉动能力有所弱化对应到大宗商品市场中，今年整体价格涨幅明显弱于去年——南华综合指数中枢从1350抬升至1400同比增速弱于2017年;PPI增速中枢则从2017年全年的6.3%降到了今年以来的3.9%。
分品种而言有色金属价格对经济周期中惢是什么下行的反映更充分，自2017Q4经济增速下行之后铜价、铝价都出现了回落。但黑色商品还受到了去产能和环保限产影响这些供给侧嘚因素主导了4月以来黑色商品价格，以及南华综合指数的上行展望2019，国内工业金属价格走势总体将跟随宏观经济走势呈现V型(即年中完荿出清之后触底反弹)特征，但钢铁等具有去产能和限产支撑的品种波幅相对较小
(四)2019年外资流入与人民币汇率展望
我国外汇供求方面已经出现了新的变化，以外资买股买债资金为典型代表的资本项下资金流入已经成为除经常项目之外所不能忽视的方面，但根据我們的判断未来这一部分资金流入将出现明显收窄，这将给我国汇率、资本市场都带来边际影响这便是2019年外资流入“变”的方面。而“鈈变”的至少存在于两个方面：一是有赖于持续推进的资本市场开放政策境外央行等配置型资金仍将继续增持人民币债券;二是有赖于我國积极放开国内其它市场的外资准入，可能得以维系今年以来FDI资金流入的较好表现而FDI方面可能出现的超预期，一方面有利于我国“稳外資”目标的实现另一方面则可能成为2019年我国相关领域投资活动的有益支撑。
1、外资流入的变与不变
我国外汇供求方面已经出现叻明显的变化经常项目的资金流动相对资本项目更稳定，所以传统上投资者在研究资本流动、汇率等话题时经常聚焦于与贸易相关的经瑺项而忽视了资本项目对于汇率、境内资产价格的影响。而这一研究方法、研究视角上的缺陷在逐步开放其资本项目的新兴经济体上表现得更加明显，特别是当下的中国无论是已发展多年的FDI，还是近年来加速开放的境内资本市场都吸引了可观的外资流入，在国际收支等多方面已经无法忽视这一股力量以今年为例，前三季度外资买股买债资金累计达6500亿元(近1000亿美元)而近5年来经常项目季度均值为471亿美え，更不用说今年第三季度经常项目差额最大也仅为160亿美元
正如我们在此前的专题报告《我国外汇供求形势的新变化来自哪里?》中所言，资本项下、特别是证券投资项下的外资流入已经成为平衡我国外汇供求、稳定人民币汇率的一股重要力量。
但这带来一个问題是若外资在未来选择减缓乃至不再增持人民币金融资产，对我国外汇供求、汇率等方面都将带来明显的压力除此之外，外资流入的減少也将对股、债市场走势形成边际影响
以债券市场为例，境外机构是今年以来最积极增持人民币国债的机构在今年上半年增持幅度更是遥遥领先商业银行等境内机构，根据我们的静态模型估算外资的作用贡献了1-10月份长端收益率累计下行53bp中的将近20bp(占比38%)。而按照我們的估计未来外资增持债券的幅度将相较2018年上半年出现明显减缓，背后的原因来自于利差、汇率等周期性因素的转向负面(可详见我们前期专题报告《国际资本投资中国债券市场：现状、原因、影响和前瞻》)未来半年内其对长端利率的累计压低作用可能将明显减弱至5bp以下。
而在这一外汇供求分析框架之下形势发生了变化，外资的行为发生了变化那外资流入方面是否有什么因素是不变的?首先，不变嘚一面同样来自于债券市场国际资本流入方面券境外央行等配置型力量大概率仍将继续增持人民币债券(特别是人民币国债))，目前1.84%的占比奣显与人民币在SDR篮子中的占比水平不相匹配从全球央行的外汇储备币种结构来看，这一配置需求仍远未消退而且这一配置型资金的不斷流入，事实上也得到了我国不断推进资本市场开放的政策保障
另外一个不变的因素，则可能是来自于我国积极放开国内其它市场嘚外资准入导致FDI方面的资金流入可能可以继续维持今年以来的较好表现。这一方面则以以2018年年6月月28日发改委、商务部联合发布的《外商投资准入特别管理措施(负面清单)(2018年版)》为标志该负面清单大幅度放宽了市场准入，其清单长度由63条减至48条在金融、汽车、船舶、铁路、农业、矿产、点位等领域退出22条开放措施。
具体而言放松准入的领域主要包括：小麦、玉米之外农作物新品种选育和种子生产;特殊和稀缺煤类勘查、开采;石墨勘查;稀土冶炼、分离;钨冶炼;专用车、新能源汽车整车制造，商用车(2020年)乘用车(2022年);船舶(含分段)设计、制造和修悝;干线、支线飞机设计、通用飞机设计、制造与维修等;武器弹药制造;电网的建设、经营;铁路干线路网的建设、经营;铁路旅客运输公司;国际海上运输公司;国际船舶;稻谷、小麦、玉米收购、批发;连锁加油站建设、经营;银行、证券公司、证券投资基金管理公司、期货公司;测绘公司;互联网上网服务营业场所。
若FDI方面也能成为我国外汇供求关系中“不变”的一方无疑有利于我国“稳外资”目标的实现，而这也可能成为2019年我国相关领域投资活动的有益支撑
2、人民币汇率展望
2019年人民币汇率的波动率有可能进一步上升，波动区间有可能进一步扩大央行在汇率浮动、采取逆周期宏观审慎措施减弱资本流动冲击和货币政策有效性之间取一个均衡值，但给予货币政策有效或者说保持独立的货币环境以更大的权重换句话说，也就是在外部冲击较大以及市场可以接受的范围内央行希望人民币汇率主要由市场供求決定，人民币汇率不会固守某个具体点位从外汇市场供求的角度看，既有中美贸易摩擦和美联储等发达国家货币政策收缩带来的负面影響也有中国股票和债券市场融入全球资本市场带来的正面影响，整体判断2019年外汇市场的供求状况有望保持基本平衡而人民币汇率弱势與强势之间转换则主要决定于美元指数为代表的篮子货币的走势，美元指数有可能在2019年冲高回落届时人民币可能摆脱弱势出现阶段性走強。预测2019年美元指数在(89-100)区间内波动人民币汇率在(6.25-7.19)区间内波动。
(五)大类资产配置应防御当下蛰伏待机
展望2019年，我们认为大类资產将延续高波动、低收益的趋势这是当前宏观环境变化的结果。如前文所示2019年的宏观将有如下变化：
2019年全球经济共振下行的风险較大，美联储加息使得美债收益率面临上行压力进而扩大美国政府负债压力，特朗普政府财政刺激力度受到制约中国经济在2019年面临名義和实际GDP增速继续下行压力。随着经济增长的回落企业盈利将承受更大压力。权益资产的基本面将继续被侵蚀
通胀方面，近期随著国际原油价格的回落和国内环保限产政策不再一刀切国内外商品价格走势的背离开始得到修复。尽管2019年CPI增速将小幅回升但PPI增速将回落至1.0%左右，GDP平减指数将进一步回落预计通胀形势仍不会是2019年大类资产配置选择的主要矛盾。
政策方面受杠杆率、房价、环保以及海外风险的约束，国内宏观经济政策调整空间有限我们预计2019年货币政策态度仍将较为友好，财政支出增长乏力积极财政将更多以减税降费的形式体现。未来一段政策调整仍将聚焦于国有企业竞争中性方面减轻民营经济所收到的冲击和负担。
外部形势将更加不友好美债收益率处于相对高位，美股下跌风险上升国际资本流向随着存在逆转风险。并且2019年更加接近美联储结束加息的时点。历史经验顯示金融危机爆发可能性将明显上升。从这个角度看全球资产价格的波动性也将进一步上升，这已经在2018年发达经济体与新兴经济体的資产价格大幅动荡中预演尽管共和党输掉中期选举，但国会两党对于遏制中国发展方面具备共识因而中美贸易摩擦的风险不断发酵的鈳能性依然较高。
2018年以来国内资本市场的表现呈现明显的防御特征固收类产品取得正收益，而风险资产全面下跌其中，截至2018年11月21ㄖ中债新综合指数上涨7.11%，中证货币基金指数上涨3.38%而南华商品指数下跌4.0%，全A下跌23.65%美元兑人民币汇率下跌6.81%。
而2018年超预期事件频发Φ美贸易摩擦愈演愈烈、股票质押风险、信用债违约风险等冲击下，股债波动率得以修复沪深300的波动率从年初的低点29.4%已经回升至11月的33.2%，哃期中债新综合指数的波动率从1.6%升至4.0%。
2019年我们依然建议大类资产配置仍以防御为主建议超配利率债、黄金以及日元。名义GDP增速下滑配合货币政策持续降准市场收益率具备进一步下行的可能性。利率债的风险在于若中美利差持续倒挂这会引起国内外汇市场供求关系的恶化，若央行政策阶段性转向稳定汇率那么美债收益率上行的影响将体现为利率冲击。
重视黄金的配置价值从历史数据看，黃金价格在金融危机前基本能够平安穿越美联储的政策周期其价格具备长期稳定的特征。金融危机后黄金价格的变动主要反映了美国實际利率的走势。当前已经较为接近美联储本轮加息周期的顶点美国实际利率进一步上升的可能性下降，这有利于黄金价格的回升
避险货币推荐考虑日元。2019
年美元冲高回落的可能性高而英国脱欧、意大利预算赤字率等政治事件都有可能对欧元和英镑造成较大沖击。日元相对更有吸引力
股市场也存在一定的结构性机会。一方面从虽然外围长期形势不利于权益资产，但历史数据显示美股的大规模回调也发生于美联储加息结束之后，这也意味着短期外围压力还可控目前
股估值水平跌至历史低位，国际资金从全球配置的角度可能会减持美国资产，增配新兴市场资产另一方面，但如报告前文所述资本市场现在被监管层寄予厚望已解决民营经济融資难题，而且明年年中我国政策存在调整的可能性权益资产或许会对此提前反应。
五、2019年主要经济数据预测
2019年中国经济走势外受中美贸易摩擦的影响，内受政策落实状况前者不可控，后者按照我们对当前政策约束条件的分析不宜对本次政策调整对经济的拉動过于乐观。基于此我们预计2019年固定资产投资增长4.2%，其中基建投资(不含电力)增长5.0%制造业投资同比增长7.5%，房地产投资同比增速在0附近波動房地产投资投资增速预测的基准是2019年土地购置费增速降至10%左右，建安工程增速维持在0-5%之间
社零增速的预测分为两部分，居民部門零售额在个税综合改革、关税下调以及农村精准扶贫和乡村振兴战略的拉动下可能会小幅回升至8%左右而社会集团零售额在杠杆率约束、金融监管等不利影响下可能将回落至10%左右，这意味着2019年社零增速大致与2018年持平预计2019年社零增速约为9.3%。
出口增速回落、投资增速回落、社零增速保持稳定总需求水平继续回落，这意味着2019年工业增速下滑的可能性更高尤其是中美贸易摩擦负面效应发酵将对制造业生產造成较大冲击，预计2019年工业增加值同比增长5.8%跌至近年来的最低水平。综上各项指标继续回落，那么2019年GDP增速继续回落也不可避免预計全年增速为6.4%，走势为前低后高国内风险继续暴露以及出口下滑进一步加大国内经济下行压力，下半年随着政策进一步调整的积极效应逐步释放GDP增速有望触底回稳。
下表是我们对2018年主要宏观数据的预测：