因为工作关系，我在财富管理行业从业20多年。圈子里有不少上市公司董事长，也经常有各种各样“内幕消息”。但我从来都不会根据消息做任何投资决策，我觉得有两个理由：第一，我跟他们的关系并不至于铁到他一定要送钱给我；第二现在有大数据，一切痕迹都会有记录，来不得半点侥幸，所以我从来没有根据任何内幕消息来做任何投资。

投资必须跟整体宏观大环境联系在一起，今天我们先聊聊中国金融的基本情况。

按照我的认知和朋友圈的信息反馈，都觉得现在经济比较艰难，每年都是最艰难的一年。每个微观经济实体都是宏观经济的缩影。目前看，经济增长继续放缓基本上是大家的共识。这也是之前趋势的延续，货币长期超发，资产价格泡沫依然存在。

每次经济下行，或者是增长、增速下行，我们就看到货币供应量增加。宽松的货币政策确实对经济有刺激作用，但是我们也看到政策对经济增长拉动的边际效应是大幅递减的。

新投放的货币去了哪？最可能就是房价和物价。大家去菜市场都知道最近是不是都涨价了。部分城市的房租也涨了。当然，新增的货币绝大部分都去了房地产。为什么绝大部分会去了房地产呢，因为在银行实际的信贷投放中，土地和房地产都可以作为抵押品，更容易获得信贷资源。

从金融的视角看，房地产和高杠杆是中国经济的两个软肋。我们总体的债务水平，原来是全球最低的经济体之一，现在逐步攀升到全球前列。

衡量杠杆率的一个常用宏观指标是负债和GDP的比例，比例上升，意味着偿债压力上升。给一个数字，2017年我国GDP总量大概是80万亿元（注：2017年中国GDP为82.71万亿）。据国际金融协会（IIF）的统计，中国债务水平大概接近GDP3倍。如果借贷成本是5%，1年约12万亿利息。每年GDP增量5万多亿，增量部分还不够覆盖利息，继续下去，债务水平还会攀升。

过去18年，房地产市场在大家心目中一直是永不终结的繁荣，只要没买房，投资就不算成功。所以我们看到，股票不行了买房，小企业主做实业不行了买房，人民币汇率要贬值也买房。

买房自然房价就上涨，房价上涨，租金回报率就低，如果大家在上海有房子，出租回报率是在1-2%之间，而我们借钱来买房的成本是6-8%。

美国经济学家海曼·明斯基曾经认为：资产的收益既满足负债利息支出、又能满足本金的支付，是避险型投资；资产收益只满足利息支出，但不能覆盖本金支出，为投机性投资；资产收益连利息支付都不够，而是寄希望于资产升值来偿付利息及本金，是庞氏投资（Ponzi）。

国内房产投资的租金收益低的恐怕连将来的房产税都覆盖不了，尽管房产作为投资品有其特殊性，但显然已经不能归为正常意义上的投资。

当然是后面有人接才涨价。往后看，后面的人需要借更多的钱来接，因为租金获得的现金流收入不够覆盖利息，更后面接的人就得借更多的钱。另外，如果房价继续往上涨，也会帮助总体债务水平继续攀升。在去杠杆政策大方向改变之前，即便是部分房产需求由于政策调控被抑制，我们也很难期待后续有很多愿意接的人进来。

房价一直涨下去会有什么结果？一定会是大家不断借钱，存款会下来，借款攀升。后来的人要借更多钱买房子，利息负担会越来越重，直接挤占消费，我们的转型是没有办法实现的。

常往国外跑的人都很容易有这种感觉，你卖掉上海一套小的房子，可以在全球其他地方能够买到什么样的房子？比如温哥华、伦敦、澳洲悉尼那些房价高的地方，你随便在上海卖个小套间，在那里都可以买一个别墅。

过去几年，大家也喜欢高收益的所谓固定收益产品，认为产品背后有刚性兑付的预期隐含，比如买的时候10%，大家认为可以拿10%。但是，大家有没有认真研究这些产品的背后是什么样的资产呢？

其实，这些产品的背后就是各种各样的债务，对，你的资产就是他人的债务。以债务为例，它是次级债里面最低的一环，那些要借钱的人，找银行借不到，就找民间借贷，无论是还款能力还是信用都是很低的。其实就是垃圾债，也是目前暴雷最多的一环。

我们还有什么债务可能陆续违约？

股权质押是A股投资者比较担心的。股权质押是上市公司的股东拿着流通或非流通的股份质押借钱，用来扩大再生产或者用于投资。这里的股票是借钱抵押品，原来用1个亿股票抵押借了5000万，现在跌成2000万，抵押不够了，必须补钱，补不了就只能选择违约。另外，各种各样的地方平台融资，也有展期甚至违约的可能。

金融的本质是高收益一定伴随高风险。承诺高收益就证明了背后的资产质量不好。承诺越高，越容易血本无归。因为没有还款能力或者还款能力薄弱，加上急需用钱才会承诺高收益。经济下行周期，类似的高收益投资品大家尽可能避开。

我们现在的债务有点像堰塞湖，房价高也是堰塞湖，人民币汇率可以起到一定疏导作用。参考日本和俄罗斯的类似情况，日本是房价跌了，汇率不贬，俄罗斯是房价不跌，汇率贬值，中国会不会有例外情况出现，我们拭目以待。

其实我们和十年前的美国有很多相似的地方。回过头来，我们看一下美国，十年前美国次贷危机之后，房价掉了一半，股市也大跌，实现了彻底的出清，然后有了各种创新，十年前还没有特斯拉，苹果也不是人手一台，Facebook还没有成为大家必用的工具。彻底出清了，创新也出来了。十年的美国牛市是建立在出清基础上的。我们会怎样？个人看法是，我们有自己的特色，应该不会像美国那样。

总而言之，下半场经济增长还会放缓，货币供应估计还会继续，债务可能还会攀升，房产问题的“堰塞湖”依然还在。去杠杆还会延续，各种高收益的所谓理财产品也有爆的可能。当然，最大的看点依然会是房价真的只涨不跌吗？究竟如何确保去杠杆的成效？相信时间会给出正确的***。

（作者为财富管理行业高管，现供职于大华银行，本文系根据作者在陆家嘴读书会的演讲摘编）